房地產(chǎn)上市公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)績(jī)效的影響

張 杰，洪功翔

（安徽工業(yè)大學(xué)商學(xué)院，安徽馬鞍山243000）

加強(qiáng)治理創(chuàng)新，提升治理績(jī)效，是企業(yè)面臨的永恒課題。構(gòu)建合理的公司治理結(jié)構(gòu)至關(guān)重要，與企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模和提高績(jī)效息息相關(guān)，房地產(chǎn)上市公司是房地產(chǎn)行業(yè)的“領(lǐng)頭雁”和“風(fēng)向標(biāo)”，具有示范效應(yīng)，必須不斷完善公司治理結(jié)構(gòu)，提升績(jī)效。

房地產(chǎn)企業(yè)有很大機(jī)遇，也會(huì)面臨諸多挑戰(zhàn)。概括來(lái)說(shuō)，發(fā)展機(jī)遇有三點(diǎn)：一是隨著新型城鎮(zhèn)化的推進(jìn)，我國(guó)住房需求仍呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)；二是持續(xù)加大棚戶區(qū)改造力度以及不斷優(yōu)化城市規(guī)劃建設(shè)、管理工作；三是房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展勢(shì)頭迅猛，已經(jīng)成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支柱性產(chǎn)業(yè)，帶來(lái)許多發(fā)展紅利。同時(shí)，房地產(chǎn)行業(yè)也存在巨大挑戰(zhàn)，如區(qū)域不均衡、階段性供應(yīng)過(guò)剩，以及部分三、四線城市去庫(kù)存仍需時(shí)間，促進(jìn)房地產(chǎn)持續(xù)健康發(fā)展的機(jī)制不夠清晰完善等，這些原因一定程度上影響著房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)性發(fā)展的能力以及績(jī)效的提升。房地產(chǎn)行業(yè)盡管有著良好的發(fā)展態(tài)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)的能力增強(qiáng)，但已明顯存在發(fā)展后勁不足、績(jī)效提升困難的局面。那么，公司治理結(jié)構(gòu)是如何對(duì)房產(chǎn)上市公司的績(jī)效產(chǎn)生影響呢？本文將從實(shí)證研究的角度加以探討。

一、研究綜述

公司治理結(jié)構(gòu)作為現(xiàn)代企業(yè)理論的核心組成部分，一直以來(lái)都是學(xué)者關(guān)注的焦點(diǎn)。目前，我國(guó)學(xué)者在公司治理方面主要從兩個(gè)方面進(jìn)行研究：第一從微觀層面分析公司治理，主要某一個(gè)或幾個(gè)方面對(duì)公司績(jī)效的影響關(guān)系；第二是從宏觀層面把握公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)績(jī)效影響的關(guān)系，具體分析公司治理結(jié)構(gòu)與績(jī)效之間的關(guān)系。

股權(quán)結(jié)構(gòu)上，陳德萍、陳永圣（2011），白重恩（2005）經(jīng)過(guò)研究得出第一大股東持股占比、第二至第十股東股東股權(quán)集中度、前五大股東持股比例之和與公司績(jī)效顯著相關(guān)的結(jié)論[1-2]。于團(tuán)葉、陳翩翩等通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效呈負(fù)相關(guān)，企業(yè)績(jī)效受股權(quán)制衡影響更為復(fù)雜[3]。

在董事會(huì)治理方面，曲麗清（2006）和張振（2011）經(jīng)過(guò)大量的實(shí)證分析，得出董事會(huì)規(guī)模與公司績(jī)效呈現(xiàn)倒U關(guān)系，最初董事會(huì)規(guī)模較小[4-5]，隨著員工人數(shù)增多公司績(jī)效會(huì)相應(yīng)提高，當(dāng)董事會(huì)人數(shù)達(dá)到一定時(shí)，繼續(xù)增加董事會(huì)人數(shù)，會(huì)使公司績(jī)效水平降低。胡銘（2002）和李維安（2007）等專家研究認(rèn)為兩職合一對(duì)公司績(jī)效有顯著的正向影響[6-7]。當(dāng)然有一些學(xué)者持相反的態(tài)度，如Agrawal，Charles（1996）、于東智，王化成（2003）、朱海坤（2010）等。魯桐、黨印(2014),何云、劉斌（2009）的研究指出，不定期召開董事大會(huì)以及股東大會(huì)可有效提升企業(yè)績(jī)效[9-12]。

在高管激勵(lì)方面，張利群（2013）以我國(guó)民營(yíng)企業(yè)為研究樣本，研究發(fā)現(xiàn)前三名董事薪酬能顯著促進(jìn)公司績(jī)效發(fā)展，董事會(huì)激勵(lì)制度有利于公司的發(fā)展。李晉豐（2017）通過(guò)對(duì)上市公司研究得出增加董事薪酬可以在一定程度上改善公司績(jī)效[13]。而有的學(xué)者則在實(shí)證的基礎(chǔ)上認(rèn)為增大股權(quán)報(bào)酬可有效提升企業(yè)績(jī)效，但以提高年薪報(bào)酬以改善企業(yè)績(jī)效，則呈現(xiàn)明顯負(fù)相關(guān)。

Boehmer（2001）和Masten（2002）提出所選取樣本類別、樣本所處時(shí)期、不同計(jì)量方法之間的差異都會(huì)對(duì)研究結(jié)果造成明顯影響。我國(guó)研究公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)績(jī)效影響是基于證券市場(chǎng)來(lái)進(jìn)行的，本文查找文獻(xiàn)，分析發(fā)現(xiàn)多數(shù)學(xué)者對(duì)公司治理與公司績(jī)效影響研究，多選單一因素，可能存在偏差。本文利用因子分析法，在公司績(jī)效和治理結(jié)構(gòu)多個(gè)指標(biāo)中，選取并構(gòu)建綜合指標(biāo)，從宏觀、微觀兩方面研究公司績(jī)效受治理結(jié)構(gòu)的影響。

二、變量定義、模型及數(shù)據(jù)

（一）主要變量定義

1.企業(yè)績(jī)效

本文將借鑒采用總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率、每股收益三個(gè)指標(biāo)作為公司績(jī)效的代理指標(biāo)JX。

從宏觀層面分析公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)績(jī)效的影響，通過(guò)運(yùn)用因子分析法，將反映上市公司的三個(gè)指標(biāo)合成一個(gè)綜合指標(biāo)JG，以期更為直觀的表示企業(yè)績(jī)效。

2.公司治理結(jié)構(gòu)

本文參照現(xiàn)有文獻(xiàn)，從股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)治理、高管激勵(lì)三個(gè)方面來(lái)考察公司治理結(jié)構(gòu)。

（1）股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，文中選取3個(gè)指標(biāo)：第一大股東控股比例（TOP1）、實(shí)際控制人性質(zhì)（STATE）、股權(quán)制衡（Z）。實(shí)際控制人就是實(shí)際控制上市公司的自然人、法人或其他組織。股權(quán)制衡就是大股東之間的相互牽制和監(jiān)督。

（2）董事會(huì)治理，選取5個(gè)指標(biāo)：董事會(huì)規(guī)模（DQ）、獨(dú)立董事人數(shù)與非獨(dú)立董事人數(shù)之比（INDATIO）、董事長(zhǎng)與總經(jīng)理是否為同一人擔(dān)任（DUAL）、召開董事會(huì)會(huì)議次數(shù)（MEET）以及股東大會(huì)會(huì)議次數(shù)（MEET2）。董事會(huì)在企業(yè)治理結(jié)構(gòu)中有極其重要的作用，簡(jiǎn)單的來(lái)說(shuō)董事會(huì)是確保各大小股東利益的機(jī)構(gòu)。董事會(huì)規(guī)模是董事會(huì)治理結(jié)構(gòu)中重要的一環(huán)，合理的董事會(huì)規(guī)?？梢詫?duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者進(jìn)行適度的監(jiān)管。通過(guò)兩職合一手段，企業(yè)在日常管理中行動(dòng)與期望的一致性顯著增強(qiáng)，盡量規(guī)避了董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩者管理上的掣肘，降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本，績(jī)效得以提高，但同時(shí)存在對(duì)企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)監(jiān)管不到位的風(fēng)險(xiǎn)和可能。

（3）高管激勵(lì)。主要選取2個(gè)指標(biāo)：董事高管及監(jiān)事前三名薪酬總和（GSS）以及管理層持股比例（SHARE）。在企業(yè)經(jīng)營(yíng)時(shí)，往往因?yàn)楦鞣N外在因素，使得管理層不是以股東最大化為經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，而通過(guò)提高薪酬或者給予公司股份這種方式激勵(lì)管理層對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理負(fù)責(zé)。

（二）研究方法與模型設(shè)計(jì)

本文的研究主要分兩步：其一，將公司治理結(jié)構(gòu)三個(gè)方面分別與公司績(jī)效三個(gè)指標(biāo)建立多元線性方程，考察它們之間的相關(guān)性和回歸系數(shù)和回歸系數(shù)，分析其對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響；其二，運(yùn)用因子分子法分別考察公司治理結(jié)構(gòu)和公司研究公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響。

本文構(gòu)建了公司治理對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響方程：

ROAit、ROEit以及 EPSit表示 i上市公司在 t年的企業(yè)績(jī)效，Govemanceit表示i上市公司在t年的公司治理水平。Control表示控制變量，本文選取公司總資產(chǎn)（SIZE）以及資產(chǎn)負(fù)債率（DEBT）兩個(gè)指標(biāo)。

從宏觀層面上，構(gòu)建公司治理綜合排名對(duì)企業(yè)績(jī)效綜合排名的數(shù)據(jù)模型：

各指標(biāo)的具體定義見表1。

表1 變量定義

（三）樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文利用2013—2016年滬深兩市房地產(chǎn)上市公司數(shù)據(jù)，有關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)泰和萬(wàn)得數(shù)據(jù)庫(kù)。樣本篩選過(guò)程如下：首先剔除數(shù)據(jù)缺失及異常的樣本公司；由于標(biāo)注ST的企業(yè)內(nèi)部可能出現(xiàn)異常，會(huì)對(duì)實(shí)證結(jié)果造成影響，所以本文剔除ST的公司樣本；僅選擇A股公司，最終得到102家房地產(chǎn)上市公司的平衡面板數(shù)據(jù)。并通過(guò)STATE13和SPSS23.0分析軟件進(jìn)行相關(guān)操作。

三、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

從表2中數(shù)據(jù)可知，以凈資產(chǎn)收益率表征的上市公司財(cái)務(wù)績(jī)效指標(biāo)，各上市公司企業(yè)績(jī)效差距較大；在以總資產(chǎn)收益率表征的企業(yè)績(jī)效可以看出，各上市公司企業(yè)績(jī)效差距相對(duì)較??；另一方面，在以每股收益指標(biāo)作為公司績(jī)效代理變量時(shí)，各房地產(chǎn)上市公司的差異最小。并且可以看出，凈資產(chǎn)收益率均值在8%以上，總資產(chǎn)收益率均值高達(dá)2.7%，體現(xiàn)出房地產(chǎn)行業(yè)很高的盈利能力。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)來(lái)看，分析得到國(guó)有企業(yè)所占比例為51%，同非國(guó)有企業(yè)占據(jù)比例相近；第一大控股股東比例均值為39.62,標(biāo)準(zhǔn)差為17.37，最小值為7.12，最大值為89.41，反映出房地產(chǎn)行業(yè)在控股股東持股比例方面差距較大；股權(quán)制衡方面，平均值為19.41,標(biāo)準(zhǔn)差值為34.27，說(shuō)明房地產(chǎn)業(yè)各公司間股權(quán)制衡差異較大。

董事會(huì)治理方面，董事會(huì)規(guī)模均值在9人左右，人數(shù)最大可達(dá)到18人，標(biāo)準(zhǔn)差較?。魂P(guān)于董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職合一，平均值為13，所占比例較小，說(shuō)明房地產(chǎn)行業(yè)各企業(yè)偏向董事長(zhǎng)和總經(jīng)理由兩人擔(dān)任；在獨(dú)立董事人數(shù)與非獨(dú)立董事人數(shù)之比方面，平均值為62%，達(dá)到《公司法》所規(guī)定的要求；在董事會(huì)和股東大會(huì)方面，各上市公司召開的次數(shù)有很大的差異，董事會(huì)會(huì)議召開次數(shù)最小值為3次，最大值為56次；股東大會(huì)會(huì)議召開次數(shù)最小值為1次，最大值為33次，反映房地產(chǎn)行業(yè)中各上市公司每年召開董事大會(huì)、股東大會(huì)次數(shù)有著較大的差異性。

高管激勵(lì)方面，從表中董事高管及監(jiān)事前三名薪酬總和的標(biāo)準(zhǔn)差數(shù)據(jù)值為0.83，反映出董事高管及監(jiān)事高管前三名薪酬總和在各房地產(chǎn)上市公司之間差異相對(duì)較小；高管層持股比例的標(biāo)準(zhǔn)差為4.53,這意味著房地產(chǎn)行業(yè)高管層持股比例上存在較大的差異性。

資本結(jié)構(gòu)方面，房地產(chǎn)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率均值就以達(dá)到65.06，標(biāo)準(zhǔn)差值為16.6，這說(shuō)明了房地產(chǎn)行業(yè)有著很高的負(fù)債水平，各企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率水平之間也有很大差異；企業(yè)規(guī)模標(biāo)準(zhǔn)差為1.36，最小值為19.25，最大值為27.45，說(shuō)明房地產(chǎn)上市公司總資產(chǎn)規(guī)模有明顯的差異。

表2 各變量描述性統(tǒng)計(jì)

（二）房地產(chǎn)上市公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效影響的實(shí)證分析

由于本文通過(guò)豪斯曼檢驗(yàn)對(duì)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，判斷是應(yīng)用何種模型，確定選擇隨機(jī)效應(yīng)模型或固定效應(yīng)模型，進(jìn)一步進(jìn)行實(shí)證分析。豪斯曼檢驗(yàn)結(jié)果如下：

通過(guò)以上豪斯曼檢驗(yàn)的結(jié)果分析得出，應(yīng)選用固定效應(yīng)模型。這樣本文得出實(shí)證的結(jié)果具有更高的可靠性。

表3 公司治理結(jié)構(gòu)與績(jī)效固定效應(yīng)模型擬合結(jié)果

表3是房地產(chǎn)上市公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效影響的實(shí)證分析結(jié)果，進(jìn)一步對(duì)實(shí)證擬合結(jié)果進(jìn)行分析，可以得到如下結(jié)論：

首先，以總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率以及每股收益表征的企業(yè)績(jī)效作為因變量時(shí)，回歸方程總體還是顯著的，同時(shí)，各主要被解釋變量對(duì)其影響趨勢(shì)也保持著一致。從股東結(jié)構(gòu)來(lái)看，第一大股東持股比例越高，公司績(jī)效越高，說(shuō)明第一大股東持股比例對(duì)公司績(jī)效有顯著的正向關(guān)系。這是由于目前我國(guó)的證券市場(chǎng)，相關(guān)的法律法規(guī)不夠健全，部分投資者的利益所得不能得到很好的保護(hù)，在很多情況下“搭便車”的行為屢見不鮮。相反，股權(quán)相對(duì)集中在某一股東時(shí)，使大股東有監(jiān)督代理人的能力，從而降低代理成本，提升績(jī)效；股權(quán)制衡對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響并不顯著；房地產(chǎn)上市公司所有權(quán)屬性對(duì)企業(yè)績(jī)效的有著顯著的負(fù)影響，這種情況可能與我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)所面臨的實(shí)際狀況有關(guān)，民營(yíng)房地產(chǎn)企業(yè)在進(jìn)行公司治理方面相對(duì)優(yōu)于國(guó)有企業(yè)，公司績(jī)效也越好。

其次，在董事會(huì)治理方面，分析發(fā)現(xiàn)公司績(jī)效與董事會(huì)規(guī)模并沒(méi)有顯著關(guān)系，擴(kuò)大董事會(huì)規(guī)模并不能提升公司績(jī)效。隨董事會(huì)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，進(jìn)行企業(yè)決策時(shí)會(huì)增加溝通和協(xié)商的成本，花費(fèi)較長(zhǎng)時(shí)間來(lái)制定方案，過(guò)大的董事會(huì)規(guī)模也會(huì)影響部分董事的參與企業(yè)決策的積極性，這對(duì)于董事會(huì)最終決策的制定有著不利的影響；董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職合一對(duì)企業(yè)績(jī)效有明顯負(fù)向關(guān)系，兩職分離更加有利于企業(yè)績(jī)效的提升。一方面董事長(zhǎng)與總經(jīng)理由一人擔(dān)任使其在企業(yè)決策時(shí)權(quán)力過(guò)大，容易形成一人獨(dú)裁的現(xiàn)象，減弱董事會(huì)的積極性和作用，另一方面單個(gè)人獲得信息的渠道單一，難以獲得關(guān)于決策的全部信息，又缺乏與其他董事積極的溝通，這就可能因決策的失誤造成企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的下降；可能由于獨(dú)立董事沒(méi)有真正發(fā)揮職能，導(dǎo)致獨(dú)立董事人數(shù)與非獨(dú)立董事人數(shù)之比回歸結(jié)果并不顯著；董事會(huì)召開會(huì)議次數(shù)對(duì)企業(yè)績(jī)效的提升并沒(méi)有顯著的影響，但與之對(duì)應(yīng)的股東大會(huì)會(huì)議次數(shù)卻對(duì)企業(yè)績(jī)效影響有著明顯的負(fù)相關(guān)。

從高管激勵(lì)方面來(lái)看，董事高管及監(jiān)事前三名薪酬總和在房地產(chǎn)上市公司越高，相應(yīng)的企業(yè)也會(huì)取得越好的績(jī)效，有著顯著的正向關(guān)系。利用薪酬作為直接激勵(lì)，高管及董事，為實(shí)現(xiàn)個(gè)人最大化收益去努力提高公司績(jī)效。

從資本結(jié)構(gòu)角度看，企業(yè)規(guī)模越大，擁有更多的專利、資金、資源可以利用，從而更容易促進(jìn)提升企業(yè)績(jī)效，企業(yè)績(jī)效與企業(yè)規(guī)模呈顯著正相關(guān)；資產(chǎn)負(fù)債率水平與公司績(jī)效有著明顯的負(fù)向關(guān)系，企業(yè)負(fù)債水平越高，取得的績(jī)效也就越差，同時(shí)缺少資金支持，直接造成了公司負(fù)債與績(jī)效呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)。

（三）公司治理綜合指標(biāo)JX對(duì)企業(yè)績(jī)效綜合指標(biāo)JG的實(shí)證分析

通過(guò)上述分析可以看出，公司治理各解釋變量對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響程度有著明顯的差異，并且指標(biāo)繁多而雜，這限制了我們從宏觀視角審視公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響。我們用SPSS軟件將眾多公司治理結(jié)構(gòu)指標(biāo)綜合成一個(gè)指標(biāo)；同樣，公司績(jī)效指標(biāo)也采取同樣的辦法，將三個(gè)指標(biāo)綜合提取成一個(gè)指標(biāo)，具體的實(shí)證分析將通過(guò)STATA軟件進(jìn)行操作。

在進(jìn)行實(shí)證分析前，首先對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)各個(gè)指標(biāo)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，運(yùn)行公式（4）所示的Z-score方法處理，進(jìn)行數(shù)據(jù)匹配，以便于更好地進(jìn)行下一步實(shí)證回歸分析。

式中：Zi—各原始變量的標(biāo)準(zhǔn)化數(shù)值；

Xi-各初始指標(biāo)的原始數(shù)值；

X-初選指標(biāo)原始數(shù)值的均值；

S-初選指標(biāo)原始數(shù)值的標(biāo)準(zhǔn)差。

通過(guò)KMO和Bartlett球形度檢驗(yàn)，各指標(biāo)達(dá)到因子分析的要求，適合進(jìn)行因子提取。使用SPSS軟件運(yùn)算出因子解釋原有變量總方差的情況和旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣，計(jì)算因子得分。構(gòu)造綜合得分函數(shù)如公式（6）。

式中：σi—第i各公共因子的方差貢獻(xiàn)率；Fi—第i個(gè)主成分各指標(biāo)。

使用STATA軟件，采用公式（7）來(lái)完成公司治理綜合排名對(duì)企業(yè)績(jī)效綜合排名的回歸。

回歸結(jié)果見表4。

表4 公司治理綜合指標(biāo)對(duì)企業(yè)績(jī)效綜合指標(biāo)回歸

通過(guò)分析表4可以得出，公司治理和企業(yè)績(jī)效之間呈現(xiàn)明顯的正向相關(guān)，通過(guò)完善公司治理結(jié)構(gòu)，提高治理效率，有效促進(jìn)績(jī)效提升。

（四）穩(wěn)健性回歸

（1）穩(wěn)健性回歸

在微觀層面，通過(guò)控制年份虛擬變量采用雙固定面板模型進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，計(jì)算結(jié)果如表5所示。從表中結(jié)果可以看出，第一大股東持比例與董事高管及監(jiān)事前三名薪酬總和依舊與企業(yè)績(jī)效之間依舊表現(xiàn)出較強(qiáng)的正相關(guān)性；實(shí)際控制人性質(zhì)、兩職合一和股東大會(huì)會(huì)議次數(shù)與企業(yè)績(jī)效之間保持著不同程度的負(fù)相關(guān)，與以上回歸結(jié)果相同，檢驗(yàn)結(jié)果無(wú)實(shí)質(zhì)差異。

表5 使用雙固定模型公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)績(jī)效實(shí)證分析

（2）關(guān)于綜合指標(biāo)穩(wěn)健性回歸

在宏觀層面，我們使用總資產(chǎn)收益（ROA）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）兩個(gè)企業(yè)績(jī)效指標(biāo)分別與公司治理結(jié)構(gòu)綜合指標(biāo)進(jìn)行回歸分析，具體結(jié)果如表6所示。從表6的結(jié)果中可以看出，企業(yè)綜合治理指標(biāo)與ROA、ROE有著顯著的正向影響，這與我們用企業(yè)績(jī)效綜合指標(biāo)得出的結(jié)果相一致，表明此 結(jié)果具有較強(qiáng)的穩(wěn)健性。

表6 企業(yè)績(jī)效（ROA、ROE）與公司治理結(jié)構(gòu)綜合指標(biāo)回歸結(jié)果

四、研究結(jié)論

本文選取102家房地產(chǎn)上市公司在2013—2016年數(shù)據(jù)為樣本，通過(guò)實(shí)證分析，從微觀、宏觀兩個(gè)層面驗(yàn)證了公司治理與企業(yè)績(jī)效的相互關(guān)系，結(jié)論如下：

（一）微觀層面

在房地產(chǎn)上市公司中，第一大股東持股占比、董事高管及監(jiān)事前三名薪酬總和及企業(yè)規(guī)模都與公司績(jī)效有著顯著的正向關(guān)系；實(shí)際控制人性質(zhì)、兩職合一、股東大會(huì)會(huì)議次數(shù)和資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)績(jī)效有著顯著的負(fù)影響。

（二）宏觀層面

公司治理結(jié)構(gòu)綜合指標(biāo)與公司績(jī)效有著顯著的正向影響，企業(yè)治理結(jié)構(gòu)質(zhì)量提升會(huì)相應(yīng)提高企業(yè)績(jī)效水平。通過(guò)上述實(shí)證研究，我們分析了公司治理結(jié)構(gòu)多個(gè)因素對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，為改善公司治理結(jié)構(gòu)提供了新的方向。這些研究結(jié)果可以為房地產(chǎn)上市公司管理層及領(lǐng)導(dǎo)者提供一定的借鑒意義：房地產(chǎn)行業(yè)，企業(yè)要想取得良好的業(yè)績(jī)水平，可通過(guò)改善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)來(lái)達(dá)到這一目的。房地產(chǎn)治理結(jié)構(gòu)較差的企業(yè)可以通過(guò)學(xué)習(xí)借鑒其他治理結(jié)構(gòu)模式較好的公司，合理有效的公司治理結(jié)構(gòu)可以持續(xù)長(zhǎng)久地為企業(yè)帶來(lái)效益，房地產(chǎn)行業(yè)上市公司必須不斷完善公司治理結(jié)構(gòu)，加大改革創(chuàng)新力度，促進(jìn)企業(yè)的健康、可持續(xù)發(fā)展。