超級房企 “獨角獸”算不算大

張曉玲 鄧純榕

2018年業(yè)績會上，萬科董事會主席郁亮曾說，萬科希望能培育出幾只“獨角獸”。他沒有說出來的“秘密”是，若分拆上市成行，大萬科的估值，將不止于現(xiàn)在的3000億，可能奔向萬億。

萬科謀變

樓市的白銀時代，發(fā)生改變的不僅僅是房價。之前靠單一業(yè)務(wù)縱橫捭闔的房企，正在從單純的“開發(fā)商”角色向更廣闊的領(lǐng)域拓展。這些新業(yè)務(wù)有的已體形龐大，現(xiàn)金流充沛，具備了分拆的條件。關(guān)于物業(yè)板塊的分拆，中海、保利等都已走在前頭。

今年4月11日，萬科否認(rèn)萬科物業(yè)分拆上市的傳聞，這并非空穴來風(fēng)，萬科董事會主席郁亮其實對其寄予不同的厚望：“萬科物業(yè)若僅以物業(yè)名義上市，我認(rèn)為對它是低估了?！彼Ｍ且圆煌诋?dāng)前所有已上市物業(yè)的表現(xiàn)上市。碧桂園已分拆教育、物業(yè)上市;恒大，則利用收購的殼公司將新能源汽車、大健康等置于其中。下一個再造“獨角獸”的超級房企，或許是萬科也未可知。

短短6年多的時間，中國開發(fā)商就不再僅僅是“開發(fā)商”，而是變成了擁有多元業(yè)務(wù)與服務(wù)的城市運營商，甚至深入制造業(yè)。

“與城市50%以上的人產(chǎn)生關(guān)聯(lián)”，不僅是萬科的口號，也是其他大型開發(fā)商的遠(yuǎn)景。買房租房、購物娛樂、物流倉儲、上學(xué)就醫(yī)，乃至新能源汽車、智能機器人，都能看到他們的logo。

這些新業(yè)務(wù)有的已體形龐大，現(xiàn)金流充沛，具備了分拆的條件。如萬科物業(yè)營收已近百億，華潤商業(yè)租金近百億，但它們?nèi)晕碛诩瘓F(tuán)的整體之中，在資本市場以開發(fā)為主線的估值體系下，價值未得體現(xiàn)。

2018年業(yè)績會上，郁亮曾說，萬科希望能培育出幾只“獨角獸”;近期，他表示，分拆上市規(guī)則或?qū)⒑芸熳兓瑢脮r萬科的估值會更容易些。

他沒有說出來的“秘密”是，若分拆上市成行，萬科物業(yè)很可能將是第一個;而大萬科的估值，將不止于現(xiàn)在的3000億，可能奔向萬億。

萬科物業(yè)上市之辨

據(jù)彭博社報道，萬科旗下的物業(yè)管理公司萬科物業(yè)擬于香港IPO，規(guī)模為10億美元。但萬科回復(fù)稱，物業(yè)暫無上市計劃。

在多家房企的物業(yè)服務(wù)已分拆上市之際，作為國內(nèi)最大、最優(yōu)質(zhì)物業(yè)公司的萬科物業(yè)，卻遲遲沒有上市。

根據(jù)萬科財報，物業(yè)服務(wù)是萬科的主營業(yè)務(wù)之一，2009年萬科物業(yè)在財務(wù)上與萬科集團(tuán)獨立，并于2015年啟動完全市場化戰(zhàn)略。

2018年，萬科實現(xiàn)物業(yè)服務(wù)營業(yè)收入98億元，同比增長33%。這是國內(nèi)首家營收近百億的物業(yè)公司。

2018年7月，萬科物業(yè)以首次公開募股定價方式購買戴德梁行4.9%的股份，成為其第四大戰(zhàn)略股東。在萬科看來，這是物業(yè)對接國際市場的標(biāo)志。

萬科物業(yè)業(yè)務(wù)布局已涵蓋住宅物業(yè)、商企物業(yè)服務(wù)、開發(fā)商服務(wù)、社區(qū)資產(chǎn)服務(wù)、智能科技服務(wù)和社區(qū)生活服務(wù)六大板塊。

“我怕資本引導(dǎo)壞了，刻意讓物業(yè)板塊與資本市場保持距離?！庇袅练Q。

他認(rèn)為，一兩百、兩三百億的市值對萬科貢獻(xiàn)不大。物業(yè)板塊未來有潛力達(dá)到千億元市值?！叭f科物業(yè)若僅以物業(yè)名義上市，我認(rèn)為對它是低估了?！彼Ｍ且圆煌诋?dāng)前所有已上市物業(yè)的表現(xiàn)上市。

此前，營收不及萬科物業(yè)的中海、保利、碧桂園、奧園、雅居樂等房企旗下的物業(yè)，均已分拆上市。其中中海物業(yè)更是以介紹名義上市，未涉融資。

萬科物業(yè)首席執(zhí)行官朱保全認(rèn)為，物業(yè)的核心是通過物業(yè)管理服務(wù)，讓資產(chǎn)得以保值增值。與此同時，業(yè)主愿意付出同等的物管費，從而實現(xiàn)產(chǎn)權(quán)所有者與管理者的共贏。

這一模式可以規(guī)?；瘮U(kuò)張，通過大數(shù)據(jù)和物聯(lián)網(wǎng)的方式實現(xiàn)。

巨頭的分拆與重估

盡管萬科否認(rèn)了物業(yè)即將IPO，但在近期科創(chuàng)板和分拆上市政策調(diào)整之際，主業(yè)為房地產(chǎn)的集團(tuán)公司分拆資產(chǎn)上市預(yù)期強烈。

長期以來，A股地產(chǎn)商只有開發(fā)業(yè)務(wù)，但現(xiàn)在，他們大部分都已多元化。主業(yè)加多元化，將會形成一個生態(tài)系統(tǒng)，一個上市公司群，是地產(chǎn)巨頭們的統(tǒng)一路徑。

以碧桂園為例，過去3年，公司已分拆教育、物業(yè)上市;而恒大，則利用收購的殼公司將新能源汽車、大健康等置于其中。

鑒于A股公司分拆資產(chǎn)境內(nèi)上市的限制，他們的這些分拆平臺大多位于香港、美國或新三板。

然而，從接近監(jiān)管層的投行人士處獲悉，監(jiān)管層正在研究討論對A股公司分拆上市的政策進(jìn)行松綁。

今年年初，科創(chuàng)板相關(guān)意見第十五條也提出，“達(dá)到一定規(guī)模的上市公司，可以依法分拆其業(yè)務(wù)獨立、符合條件的子公司在科創(chuàng)板上市。”

接近交易所的人士表示，上市公司分拆資產(chǎn)境內(nèi)上市，確實在探討中。

除科創(chuàng)板外，也在研究分拆子公司在主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板獨立上市可能性。

這對規(guī)模已很龐大的開發(fā)商多元業(yè)務(wù)顯然是利好。從營業(yè)收入來看，萬科物業(yè)營收近百億，華潤置地的租金收入也逼近百億，這是比較穩(wěn)定的現(xiàn)金流模式，具備分拆的可能性。

此前，華潤也曾提出分拆商業(yè)地產(chǎn)上市，預(yù)估市值在千億級別。

萬科在2018年財報中指出，未來要建立6個千億級別的業(yè)務(wù)，才能再造一個萬科;恒大主席許家印說，只有新能源汽車、大健康這樣的市場規(guī)模萬億的大產(chǎn)業(yè)，才能和恒大的主業(yè)匹配。

顯然，做慣了大生意的開發(fā)商，都希望“再造”同樣大的自己。

“分拆新業(yè)務(wù)上市可以讓母公司的估值得到提升，母公司股東也可分享分拆資產(chǎn)的凈利，同時新業(yè)務(wù)獨立，借助資本的力量可以做大做強。”深圳一位券商人士分析。

萬科執(zhí)行副總裁孫嘉認(rèn)為，不同的收入模式，資本市場給的估值也不一樣。在香港住宅開發(fā)PE是四五倍，商業(yè)地產(chǎn)是14倍，物業(yè)服務(wù)能給三四十倍。

“今天對萬科不能只是用簡單的規(guī)模、收入、利潤去衡量”，郁亮說，資本市場對房企的評價和估值體系也應(yīng)該有變化。

不過，對于分拆上市，是否意味著房地產(chǎn)再融資的放開？會否被視為房地產(chǎn)調(diào)控放松的信號？

多位分析人士認(rèn)為，分拆住宅開發(fā)、商業(yè)地產(chǎn)之類房地產(chǎn)上市，可能很難被允許。截至目前，中國恒大分拆地產(chǎn)業(yè)務(wù)、重組深深房A已近兩年，遲遲未獲通過。

若以科技、新能源、服務(wù)之類資產(chǎn)分拆，或可被通過。但在監(jiān)管部門的政策出來前，什么都是不確定的。

總體來說，正如碧桂園CFO 伍碧君所說，2019年的融資環(huán)境對大部分頭部房企來說是“相對友好的”，融資成本下降，他們的資金壓力相對2018年沒有那么大了。