關(guān)于公司戰(zhàn)略投資預(yù)算的研究
——以某國(guó)有資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)集團(tuán)為例分析

重慶渝富資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)管理集團(tuán)有限公司 徐宇昕

為深入貫徹黨的十八屆三中全會(huì)精神，進(jìn)一步深化國(guó)企改革，健全現(xiàn)代企業(yè)制度，完善國(guó)資監(jiān)管體系，不斷增強(qiáng)國(guó)有經(jīng)濟(jì)活力、控制力和影響力。改組組建國(guó)有資產(chǎn)投資運(yùn)營(yíng)公司，“以管資本為主”改革國(guó)資管理體制，減少政府對(duì)企業(yè)過(guò)多行政干預(yù)，增強(qiáng)國(guó)有資產(chǎn)的流動(dòng)性，成為新一輪國(guó)資國(guó)企改革的重點(diǎn)內(nèi)容和關(guān)鍵環(huán)節(jié)。Y集團(tuán)作為國(guó)有資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)公司，是地方國(guó)有獨(dú)資、擁有AMC牌照專(zhuān)門(mén)處理金融不良資產(chǎn)的綜合性資產(chǎn)管理公司。其主要業(yè)務(wù)涉及股權(quán)管理、產(chǎn)業(yè)投資、基金運(yùn)營(yíng)、不良資產(chǎn)處置、土地經(jīng)營(yíng)等方面。截至2016年底，公司注冊(cè)資本達(dá)100億元，資產(chǎn)規(guī)模上千億元，擁有的全資子公司和參控股企業(yè)超過(guò)50家，此外還持有多家上市公司股權(quán)。

本文從Y集團(tuán)戰(zhàn)略規(guī)劃入手，深入研究年度投資預(yù)算編制，進(jìn)一步對(duì)Y集團(tuán)投資預(yù)算管理存在的問(wèn)題進(jìn)行重點(diǎn)討論，從而為保障公司投資的安全性和投資收益，并最終促進(jìn)公司戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)提供相應(yīng)的措施和優(yōu)化建議。

1 案例介紹

Y集團(tuán)成立于2004年，是國(guó)務(wù)院特批的全國(guó)首家地方國(guó)有獨(dú)資、專(zhuān)門(mén)處理金融不良資產(chǎn)的綜合性資產(chǎn)管理公司。2004—2013年，Y集團(tuán)定位于政府化解處置不良資產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)運(yùn)作國(guó)有資產(chǎn)的杠桿和工具，以服務(wù)政府戰(zhàn)略、實(shí)現(xiàn)政府意圖、完成交辦任務(wù)為主。在十年發(fā)展中，逐步探索出債務(wù)重組、土地重組、資產(chǎn)重組“三個(gè)重組+戰(zhàn)略投資”職能，為促進(jìn)改善地方金融生態(tài)和城市生態(tài)，推動(dòng)國(guó)有企業(yè)改革發(fā)展，培育戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)做出一定貢獻(xiàn)，同時(shí)，集團(tuán)自身也得以發(fā)展壯大，初具國(guó)有資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)公司的雛形。但隨著改革發(fā)展內(nèi)外環(huán)境和承擔(dān)責(zé)任使命的新變化，Y集團(tuán)迫切需要通過(guò)新一輪改革創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)新的突破，解決市場(chǎng)化程度不夠高，在一定程度上依賴(lài)政府配置資源、盈利模式單一、現(xiàn)代企業(yè)制度不完善等突出問(wèn)題，亟待抓住新一輪國(guó)資國(guó)資改革試點(diǎn)的機(jī)遇，以改革促轉(zhuǎn)型，以創(chuàng)新謀發(fā)展，實(shí)現(xiàn)自身的持續(xù)健康發(fā)展。

在新形勢(shì)下，Y集團(tuán)確立了“兩轉(zhuǎn)三化”的轉(zhuǎn)型發(fā)展戰(zhàn)略?！皟赊D(zhuǎn)”就是要把承擔(dān)的社會(huì)責(zé)任轉(zhuǎn)換為更多更好的發(fā)展機(jī)遇，把政府交辦的政治任務(wù)轉(zhuǎn)換為與市場(chǎng)接軌的業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)履行政治責(zé)任、經(jīng)濟(jì)責(zé)任、社會(huì)責(zé)任的有機(jī)統(tǒng)一。“三化”即實(shí)施公司化、市場(chǎng)化、國(guó)際化發(fā)展戰(zhàn)略，對(duì)標(biāo)學(xué)習(xí)國(guó)際領(lǐng)先資本運(yùn)營(yíng)公司，待條件成熟積極“走出去”參與國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，構(gòu)建海內(nèi)業(yè)務(wù)與海外業(yè)務(wù)雙核驅(qū)動(dòng)發(fā)展格局。

2 戰(zhàn)略投資預(yù)算的現(xiàn)狀分析

目前，Y集團(tuán)的投資業(yè)務(wù)主要包括兩種類(lèi)型，即戰(zhàn)略性投資和財(cái)務(wù)性投資。

(1)戰(zhàn)略性投資。重點(diǎn)圍繞服務(wù)地方經(jīng)濟(jì)與產(chǎn)業(yè)布局，先后直接出資組建三峽擔(dān)保、進(jìn)出口擔(dān)保、農(nóng)畜產(chǎn)品交易所、藥交所、汽車(chē)金融等，支持區(qū)域金融中心建設(shè)；出資組建西航控股、通航集團(tuán)等，支持戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展；運(yùn)用資本市場(chǎng)，引導(dǎo)京東方液晶面板等重大項(xiàng)目落戶地區(qū)；作為戰(zhàn)略投資者，參股機(jī)電股份、四聯(lián)集團(tuán)等企業(yè)。集團(tuán)通過(guò)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)投資市場(chǎng)化方式運(yùn)作，幫助傳統(tǒng)國(guó)有企業(yè)升級(jí)改造；通過(guò)設(shè)立戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)股權(quán)投資基金等，放大國(guó)有資產(chǎn)功能，助推產(chǎn)業(yè)升級(jí)。

(2)財(cái)務(wù)性投資。對(duì)于上市公司，集團(tuán)將按照“價(jià)值判斷、進(jìn)退流轉(zhuǎn)、兼并收購(gòu)、交易兌現(xiàn)”的商業(yè)邏輯，通過(guò)價(jià)值判斷在資本市場(chǎng)中選擇具有操作空間和兼并收購(gòu)價(jià)值的目標(biāo)企業(yè)股權(quán)，積極進(jìn)行股權(quán)管理、投資組合管理和資產(chǎn)配置，審時(shí)度勢(shì)擇機(jī)交易，通過(guò)股權(quán)的進(jìn)退流轉(zhuǎn)獲得資本市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)收益；對(duì)于非上市公司通過(guò)“價(jià)值投資成長(zhǎng)性企業(yè)股權(quán)、組合管理成熟期企業(yè)股權(quán)、擇機(jī)交易兌現(xiàn)增長(zhǎng)價(jià)值”。商業(yè)模式以中長(zhǎng)期財(cái)務(wù)性投資為主，通過(guò)價(jià)值評(píng)估篩選具有發(fā)展?jié)摿Φ某砷L(zhǎng)性企業(yè)進(jìn)行跟投式股權(quán)投資，配合提升股權(quán)價(jià)值，擇機(jī)通過(guò)并購(gòu)轉(zhuǎn)讓、大股東回購(gòu)、多層次資本市場(chǎng)上市等渠道進(jìn)退流轉(zhuǎn)、兌現(xiàn)價(jià)值。

為規(guī)范投資行為，提高投資決策的合理性和科學(xué)性，降低投資風(fēng)險(xiǎn)，Y集團(tuán)建立了投資評(píng)審管理制度，組建了投資評(píng)審委員會(huì)，其主要針對(duì)項(xiàng)目的要素審查和實(shí)質(zhì)性評(píng)價(jià)，提示項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)，提高投資決策的科學(xué)性、合理性，評(píng)審結(jié)果將為決策管理層提供技術(shù)支撐。

3 現(xiàn)存主要問(wèn)題

3.1 投資預(yù)算缺乏戰(zhàn)略目標(biāo)和戰(zhàn)略規(guī)劃指引

根據(jù)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和最新的國(guó)企改革要求，Y集團(tuán)制定了戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)，未來(lái)將圍繞金融領(lǐng)域、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域及其他有投資價(jià)值領(lǐng)域開(kāi)展股權(quán)投資，但公司的戰(zhàn)略目標(biāo)缺乏清晰明確的板塊業(yè)務(wù)戰(zhàn)略規(guī)劃。年度投資預(yù)算采用“自下而上”的編制方法，年初各子公司、各業(yè)務(wù)板塊匯總編制而成，沒(méi)有嚴(yán)格對(duì)照戰(zhàn)略規(guī)劃來(lái)指導(dǎo)年度投資預(yù)算編制，反過(guò)來(lái)，投資預(yù)算對(duì)于推進(jìn)集團(tuán)戰(zhàn)略規(guī)劃的完成，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略目標(biāo)的支撐作用就受到較大的限制。再進(jìn)一步，缺乏戰(zhàn)略目標(biāo)和戰(zhàn)略規(guī)劃的指引，集團(tuán)層面對(duì)于投資項(xiàng)目缺少統(tǒng)籌安排，具體投資項(xiàng)目的選擇與投資規(guī)模的確定主要在子公司報(bào)送的項(xiàng)目中篩選，子公 司出于對(duì)自身利益的考慮，一方面可能會(huì)惡性競(jìng)爭(zhēng)公司內(nèi)部有限的資源；另一方面對(duì)于公司總體戰(zhàn)略的把握也會(huì)非常有限。

3.2 投資決策方法單一，缺少靈活性

對(duì)于投資項(xiàng)目的決策，主要采用凈現(xiàn)金流貼現(xiàn)法計(jì)算每個(gè)項(xiàng)目的凈現(xiàn)值，按項(xiàng)目的凈現(xiàn)值大小對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行排序，排序靠前的項(xiàng)目是優(yōu)先投資項(xiàng)目。但宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、產(chǎn)業(yè)技術(shù)及市場(chǎng)環(huán)境具有不確定性，想要估計(jì)投資項(xiàng)目的未來(lái)現(xiàn)金流，就必須對(duì)項(xiàng)目有關(guān)的市場(chǎng)、產(chǎn)品、定價(jià)、競(jìng)爭(zhēng)、管理、經(jīng)濟(jì)狀況等作出相應(yīng)的假定。實(shí)踐中要先預(yù)計(jì)項(xiàng)目投資期限，最長(zhǎng)不超過(guò)20年，然后預(yù)測(cè)投資期限內(nèi)的現(xiàn)金流量和投資期期滿時(shí)的清算價(jià)值，再根據(jù)投資公司的加權(quán)平均資本成本(WACC)計(jì)算投資項(xiàng)目的內(nèi)在價(jià)值。采用這種方法，折現(xiàn)率的微小變化，都可能使折現(xiàn)結(jié)果產(chǎn)生巨大差異。

現(xiàn)金流貼現(xiàn)法缺點(diǎn)較明顯，未來(lái)現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)非常困難，容易受相關(guān)人員主觀認(rèn)識(shí)因素的影響，另外，在實(shí)際操作中未來(lái)現(xiàn)金流量的預(yù)測(cè)、折現(xiàn)率的選擇都是基于一種假定，缺乏對(duì)于假設(shè)的靈活性設(shè)置，這很可能使得現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法對(duì)于投資項(xiàng)目選擇的決策失效。Y集團(tuán)的股權(quán)投資主要以新興戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)為主，未來(lái)的不確定性因素較多，因此，依賴(lài)單一情景下的凈現(xiàn)金流貼現(xiàn)法很可能導(dǎo)致投資決策失敗。建議可以在投資決策的財(cái)務(wù)分析中增加靈活性設(shè)置，同時(shí)結(jié)合其他估值方法，如市場(chǎng)相對(duì)值法等來(lái)彌補(bǔ)單一凈現(xiàn)金流估值法的不足。

3.3 投后管控制度和評(píng)價(jià)退出機(jī)制有待完善

Y集團(tuán)現(xiàn)行制度中尚未建立高效的投后管控制度和評(píng)價(jià)退出機(jī)制。在對(duì)投資項(xiàng)目投后管理時(shí)，不僅要對(duì)投資收益進(jìn)行分析，對(duì)于投資收益不達(dá)標(biāo)的項(xiàng)目還要進(jìn)行進(jìn)一步的評(píng)估，包括項(xiàng)目當(dāng)前產(chǎn)生的收入、成本、利潤(rùn)、收益率，以及實(shí)際值和預(yù)測(cè)值之間的差異。原則上，投資項(xiàng)目收益率不得低于集團(tuán)要求實(shí)現(xiàn)的凈資產(chǎn)收益率，特殊情況除外。對(duì)預(yù)期利潤(rùn)過(guò)高的項(xiàng)目，應(yīng)予以特別說(shuō)明；對(duì)于虧損的投資項(xiàng)目，現(xiàn)有的投資評(píng)價(jià)制度中沒(méi)有對(duì)現(xiàn)有風(fēng)險(xiǎn)和潛在風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行充分提示，也沒(méi)有建立一系列有效的應(yīng)對(duì)措施，具體投資項(xiàng)目 的退出機(jī)制也不甚健全，項(xiàng)目退出時(shí)間的合理性、退出方式的可操作性需要根據(jù)項(xiàng)目的進(jìn)展和項(xiàng)目所處環(huán)境的變化進(jìn)行持續(xù)的論證和調(diào)整。

4 Y集團(tuán)戰(zhàn)略投資預(yù)算的優(yōu)化分析

4.1 戰(zhàn)略投資預(yù)算管理的必要性分析

目前，Y集團(tuán)的資產(chǎn)規(guī)模接近1000億，負(fù)債融資接近400億元，年度投資規(guī)模達(dá)到150億元以上。但是，公司的資產(chǎn)收益率和投資回報(bào)率在資本管理公司當(dāng)中，并不算高。2015年，公司完成資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)公司的轉(zhuǎn)型之后，投資回報(bào)率出現(xiàn)一定程度下滑，暴露出公司投資決策與管理上存在的問(wèn)題。“十三五”期間（2016—2020），公司的量化發(fā)展目標(biāo)是：國(guó)有資產(chǎn)保值增值率達(dá)到125%；凈資產(chǎn)收益率年復(fù)合增長(zhǎng)5.5%；利潤(rùn)總額累計(jì)123億元；投資總額累計(jì)600億元。公司雖然已經(jīng)建立起投資預(yù)算管理制度，但還不盡完善，在戰(zhàn)略目標(biāo)的指引、決策工具的使用、投資后評(píng)價(jià)和處置方面還存在問(wèn)題。因此，要想順利完成公司的“十三五”目標(biāo)，對(duì)投資預(yù)算管理制度進(jìn)行完善優(yōu)化，實(shí)施戰(zhàn)略投資預(yù)算管理顯得十分緊迫和必要。

4.2 戰(zhàn)略投資預(yù)算管理的流程設(shè)計(jì)

在國(guó)家及市“十三五”規(guī)劃的指導(dǎo)下，結(jié)合集團(tuán)自身的發(fā)展目標(biāo)，編制集團(tuán)的戰(zhàn)略目標(biāo)和戰(zhàn)略規(guī)劃，報(bào)有關(guān)主管部門(mén)審批調(diào)整后實(shí)施。戰(zhàn)略投資預(yù)算原則要符合國(guó)家發(fā)展規(guī)劃、產(chǎn)業(yè)政策，符合市國(guó)有資產(chǎn)布局和結(jié)構(gòu)調(diào)整方向，符合集團(tuán)總體發(fā)展戰(zhàn)略和子公司自身發(fā)展戰(zhàn)略。投資項(xiàng)目應(yīng)突出主業(yè)，有利于提高企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)能力；原則上不在集團(tuán)發(fā)展戰(zhàn)略確定的業(yè)務(wù)領(lǐng)域外新增其他領(lǐng)域的投資；若進(jìn)行非主業(yè)投資應(yīng)符合企業(yè)調(diào)整、改革方向，不影響主業(yè)的發(fā)展。公司的戰(zhàn)略目標(biāo)是建立卓越的國(guó)際化資本運(yùn)營(yíng)集團(tuán)公司，金融、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)以及其他有投資價(jià)值領(lǐng)域是公司的三大資本運(yùn)營(yíng)方向，金融領(lǐng)域的股權(quán)投資，是公司轉(zhuǎn)型為資本運(yùn)營(yíng)公司的基礎(chǔ)支撐。

4.3 投資項(xiàng)目管控模式的完善

對(duì)于投資項(xiàng)目的投后管理，一是要強(qiáng)化“股權(quán)投資、價(jià)值管理”功能。更加注重提高資本的流動(dòng)性，優(yōu)化投資組合、改善資本結(jié)構(gòu)、提高資本質(zhì)量。科學(xué)把控出資企業(yè)的股權(quán)比重，堅(jiān)持不直接參與被投資企業(yè)具體經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，為資本流動(dòng)和保值增值創(chuàng)造條件。二是要強(qiáng)化“價(jià)值管理”功能，強(qiáng)化“積極股東”股權(quán)管理，運(yùn)用“用手投票”價(jià)值管理機(jī)制，履行股東職責(zé)、發(fā)揮股東作用、行使股東權(quán)利、維護(hù)股東權(quán)益，推動(dòng)價(jià)值提升。三是分類(lèi)實(shí)施“戰(zhàn)略管控、財(cái)務(wù)管控”以戰(zhàn)略性投資為主的股權(quán)投資，堅(jiān)持“在投資中運(yùn)營(yíng)，在運(yùn)營(yíng)中管理，在管理中培育，在培育中增值”，通過(guò)派出董、監(jiān)、高等人才隊(duì)伍深入到被投企業(yè)公司的經(jīng)營(yíng)管理。對(duì)符合集團(tuán)發(fā)展戰(zhàn)略且前景較好的股權(quán)企業(yè)，適時(shí)通過(guò)推動(dòng)股改上市等措施，實(shí)現(xiàn)股權(quán)價(jià)值增長(zhǎng)；對(duì)不符合集團(tuán)發(fā)展戰(zhàn)略的股權(quán)企業(yè)，幫助引入新的戰(zhàn)略投資者，完成引導(dǎo)和培育任務(wù)，擇機(jī)退出。