我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)退出渠道研究

安鵬遠(yuǎn) 北京市第八中學(xué)

引言：在當(dāng)前資本市場(chǎng)不景氣國(guó)內(nèi)企業(yè)融資不易的情況下，風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展對(duì)中小企業(yè)的融資問題所發(fā)揮的作用不容小覷，而且風(fēng)險(xiǎn)投資的良好發(fā)展對(duì)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的繁榮穩(wěn)定具有莫大的推動(dòng)作用。在風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目流程中，通過恰當(dāng)選擇風(fēng)險(xiǎn)投資的退出渠道及其時(shí)間，能夠達(dá)到資本升值和收益增加的效果，從而為后續(xù)的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目奠定資金基礎(chǔ)。因此，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)而言，退出渠道是否成熟和完善，與風(fēng)險(xiǎn)投資的快速發(fā)展息息相關(guān)[1]。2018年7月9日，我國(guó)國(guó)產(chǎn)手機(jī)公司小米公司在香港正式上市，雷軍稱：“巨大的成功同樣屬于一路上信任小米、支持小米的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)。”最早為其注資的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，憑借向其投入的第一筆500萬美元投資，獲得了現(xiàn)今高達(dá)866倍的回報(bào)！可以看出，完善的退出渠道對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資投資的發(fā)展至關(guān)重要，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)只有通過退出才能夠獲取投資收益，實(shí)現(xiàn)資本的循環(huán)投資！

一、風(fēng)險(xiǎn)投資及其退出概述

（一）風(fēng)險(xiǎn)投資的概念

所謂風(fēng)險(xiǎn)投資，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)通過向具有發(fā)展和升值潛力的創(chuàng)新型企業(yè)投入資本、提供技術(shù)支持及提供咨詢服務(wù)等手段，為被投資企業(yè)的發(fā)展和升值創(chuàng)造利好的物質(zhì)環(huán)境，后續(xù)擇機(jī)采取合適的渠道退出被投資企業(yè)，以此達(dá)到獲得高額收益和回報(bào)的一種投資活動(dòng)[1]。而風(fēng)險(xiǎn)投資的退出，是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)從被投資企業(yè)獲取收益的唯一手段。

（二）風(fēng)險(xiǎn)投資退出的概念

風(fēng)險(xiǎn)投資的退出的定義是指風(fēng)險(xiǎn)投資者在某個(gè)特定時(shí)期，以某種特定方式撤出對(duì)被投資企業(yè)的投資，并根據(jù)當(dāng)時(shí)一開始達(dá)成的協(xié)定進(jìn)行利益回收，把此前向被投資企業(yè)投資的資金從股權(quán)形式轉(zhuǎn)換為資本形式，從而達(dá)到資本升值或者減免資本損失的目的。

（三）風(fēng)險(xiǎn)投資退出的作用

風(fēng)險(xiǎn)投資的退出，是風(fēng)險(xiǎn)投資整個(gè)流程中最為關(guān)鍵的一環(huán)，其具備的作用也是不可小覷的。首先，風(fēng)險(xiǎn)投資的對(duì)象一般為具備發(fā)展和升值潛力的高新技術(shù)型企業(yè)，但是僅靠風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)對(duì)被投資企業(yè)的相關(guān)情況進(jìn)行盡職調(diào)查，無法全面詳細(xì)地評(píng)估其價(jià)值。而風(fēng)險(xiǎn)投資的退出正是市場(chǎng)對(duì)被投資企業(yè)的價(jià)值及風(fēng)險(xiǎn)投資的回報(bào)率的一個(gè)客觀反映。其次，風(fēng)險(xiǎn)投資兼具高風(fēng)險(xiǎn)和高收益的特點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)接受高風(fēng)險(xiǎn)的目的和前提便是風(fēng)險(xiǎn)投資高額的投資回報(bào)，如果風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道不暢通、不完善，則風(fēng)險(xiǎn)投資資本無法回收且無法獲得高額回報(bào)，勢(shì)必降低風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資積極性。最后，風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)的運(yùn)作流程為募資、投資和退出的閉環(huán)，缺乏退出這一環(huán)節(jié)會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作流程這一閉環(huán)被打破，影響風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)的循環(huán)發(fā)展和資本升值。

二、風(fēng)險(xiǎn)投資的退出渠道方式研究

（一）首次公開發(fā)行退出

首次公開發(fā)行，指的是企業(yè)（股份有限公司）第一次將它的股份向公眾出售，募集的資金將用于企業(yè)的運(yùn)營(yíng)。它本質(zhì)是投資者把股權(quán)公開給群眾，進(jìn)行公開的融資。首次公開發(fā)行這一退出渠道，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)及企業(yè)本身都具有顯著的利益，因此是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)及企業(yè)均最青睞的退出渠道。就風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)來說，首次公開發(fā)行退出能夠讓其獲得豐厚高額的資金回報(bào)，同時(shí)能增強(qiáng)其行業(yè)聲譽(yù)，為其后續(xù)資金募集帶來便利。就企業(yè)來說，因?yàn)楣_上市之后企業(yè)的融資方式從私人融資變成了公開集體的融資，企業(yè)得以擴(kuò)大其募集資金的規(guī)模，為其經(jīng)營(yíng)和擴(kuò)張活動(dòng)打下物質(zhì)基礎(chǔ)，使得企業(yè)的價(jià)值得到大幅度的增加。此外，公開上市有助于提升公司的知名度，增強(qiáng)投資者的投資信心。

當(dāng)然，這樣兩全其美的退出方式也有自己一定的局限性。根據(jù)我國(guó)證券相關(guān)法律的規(guī)定，企業(yè)公開上市具有十分嚴(yán)格的門檻條件，手續(xù)比較繁瑣，程序也相對(duì)復(fù)雜，因此這種退出渠道也大大增加了風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的退出時(shí)間。此外，企業(yè)公開上市時(shí)，需要委托證券咨詢機(jī)構(gòu)開展相關(guān)工作，并支付高額的手續(xù)費(fèi)用，這會(huì)增加企業(yè)的上市成本[2]。在企業(yè)成功公開上市后，上市企業(yè)需依法定期披露公司經(jīng)營(yíng)及財(cái)務(wù)信息，企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)者便能輕易了解其經(jīng)營(yíng)信息，不利于提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

（二）股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出

股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出，是指風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)待時(shí)機(jī)成熟時(shí)，通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式，將其持有的被投資企業(yè)的股權(quán)出售給其他第三方的方式實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本的退出的一種渠道。股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出也是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)較為青睞的一種退出渠道，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)可借助該方式快速實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資金的退出及循環(huán)。一方面，股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出的流程簡(jiǎn)單、耗時(shí)短，能大大縮短退出周期。另一方面，與首次公開發(fā)行退出相比，股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出的條件簡(jiǎn)單、門檻低，操作簡(jiǎn)單、應(yīng)用靈活，退出成本也遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于公開上市。雖然股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出渠道的投資回報(bào)率不是最理想的，但是該種退出渠道的投資風(fēng)險(xiǎn)較小。

但是，股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出也有其不足之處。首先，它的公開性并不夠，收購(gòu)者并不多，導(dǎo)致難以找到相應(yīng)的接收方進(jìn)行轉(zhuǎn)讓從而實(shí)現(xiàn)退出。其次，這一類的退出方式利益并不大，所以吸引力也不是很高。最后，如果被投資企業(yè)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給第三方之后，第三方不能與被投資企業(yè)進(jìn)行有效地磨合，也會(huì)影響企業(yè)今后的管理與運(yùn)營(yíng)。

（三）回購(gòu)?fù)顺?/h3>

回購(gòu)?fù)顺鍪侵竿ㄟ^被投資企業(yè)、或其創(chuàng)始股東或管理層，收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)持有的被投資企業(yè)的股權(quán)，使得風(fēng)險(xiǎn)資本退出。一般而言，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與被投資企業(yè)及其創(chuàng)始股東或管理層會(huì)事先簽訂好一份協(xié)議，明確在何種情形下風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)有權(quán)要求回購(gòu)，并約定好了回購(gòu)的價(jià)格和程序等條款，對(duì)雙方的權(quán)利義務(wù)進(jìn)行明確的劃分。在此渠道中，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)可以降低風(fēng)險(xiǎn)損失的成本，當(dāng)被投資企業(yè)出現(xiàn)重大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)或危機(jī)的時(shí)候，這種方式也是能最大化的保護(hù)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)自己的利益，避免投資者血本無歸。此外，對(duì)于被投資企業(yè)來說，通過回購(gòu)?fù)顺龅那滥軌蛱岣咂髽I(yè)自主權(quán)和控制權(quán)。

但是這個(gè)退出渠道也存在一些固有的弊端。一方面，它的退出收益相比于其他的退出渠道相應(yīng)的要低很多，一般退出收益為風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資本金加上10%左右的年化收益，因而只能算是一個(gè)保守的退出渠道。另一方面，暫時(shí)的經(jīng)營(yíng)不利不等于被投資企業(yè)的未來也無發(fā)展前景，所以選擇回購(gòu)這一退出渠道縱然會(huì)使風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資回報(bào)率得到基本保障，但伴隨著失去的可能還有潛在的高額回報(bào)[2]。

（四）清算退出

由于風(fēng)險(xiǎn)投資的不確定性及被投資企業(yè)具有的高風(fēng)險(xiǎn)性，很容易出現(xiàn)被投資企業(yè)有巨額虧損、資不抵債、入不敷出、或企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理不善的情況，企業(yè)可能就會(huì)進(jìn)入破產(chǎn)、解散程序，啟動(dòng)清算工作，對(duì)企業(yè)的剩余財(cái)產(chǎn)進(jìn)行清算和分配。此時(shí)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)就要考慮清算退出這種退出渠道。雖然破產(chǎn)清算是被投資企業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)最不想看到也最不愿意接受的退出方式，但清算退出是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)遇到企業(yè)極端情況時(shí)控制風(fēng)險(xiǎn)、及時(shí)止損的最后一步，其目標(biāo)就是為了盡可能的減少投資失敗所帶來的損失與影響。如果當(dāng)機(jī)立斷的在一個(gè)合理的時(shí)機(jī)考慮到清算退出這種退出的方式，能夠更大程度上的提高資金的利用率，從而更好的挽救投資失敗所帶來的負(fù)面影響。

清算退出渠道最明顯的不足便在于其發(fā)生的背景一般為被投資企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況惡化而導(dǎo)致的投資報(bào)酬率低下。其次，由于我國(guó)的相關(guān)法律法規(guī)對(duì)于企業(yè)清算具有嚴(yán)格的規(guī)定，清算程序較為繁瑣，故該種退出渠道的流程一般較長(zhǎng)。最后，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)以清算方式退出被投資企業(yè)，是其投資失敗的憑證，可能會(huì)影響其在行業(yè)內(nèi)的聲譽(yù)及其后續(xù)的資金募集。

三、我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道存在的問題

（一）法律體系不健全

風(fēng)險(xiǎn)投資的流程比較長(zhǎng)，涉及的法律關(guān)系比較復(fù)雜，其中牽涉到一系列的法律法規(guī)。此外，由于風(fēng)險(xiǎn)投資是舶來品，我國(guó)相關(guān)法律法規(guī)更新的速度趕不上及蓬勃發(fā)展的速度，導(dǎo)致在我國(guó)關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資退出的相關(guān)法律當(dāng)中，有相當(dāng)一部分發(fā)展的還并不完整。比如，我國(guó)的公司法等相關(guān)法律中規(guī)定，只有法定的一些情形下，公司才能對(duì)其股權(quán)進(jìn)行回購(gòu)。這使回購(gòu)這種退出渠道缺少了相應(yīng)的靈活性和自由性。

（二）缺少有效果的中介組織

風(fēng)險(xiǎn)投資需要專業(yè)的中介組織來提供支持和服務(wù)，因此中介組織在我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資退出中也占領(lǐng)者重要的地位，但目前我國(guó)的中介組織有待完善。一方面，目前的中介組織的職能不夠多元化，缺少綜合性服務(wù)組織。由于風(fēng)險(xiǎn)投資的長(zhǎng)期性和復(fù)雜性，綜合性的管理和服務(wù)組織不可或缺。另一方面，目前的中介組織市場(chǎng)混亂，提供的服務(wù)質(zhì)量參差不齊，其從業(yè)人員的業(yè)務(wù)素養(yǎng)也高低不一。

（三）退出渠道不完善

我國(guó)現(xiàn)在產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)并不完善，還需要相應(yīng)的建設(shè)，監(jiān)管機(jī)制也存在著不足與漏洞，使得本來就分散的資金更加的離散，從而使得產(chǎn)權(quán)交易的速度緩慢[3]，這無疑是不利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)與風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展的。我國(guó)目前風(fēng)險(xiǎn)投資的退出渠道主要有公司上市，但是這種渠道對(duì)于企業(yè)的要求來說比較的嚴(yán)格，導(dǎo)致大部分小型企業(yè)根本無法涉足。其次還有一種方法是股份轉(zhuǎn)讓制度，可是其程序又過于的繁瑣，所以說我國(guó)的退出渠道還有改進(jìn)的空間。

四、解決方法

（一）完善我國(guó)法律法規(guī)

由于風(fēng)險(xiǎn)投資本身就具有投資上的高風(fēng)險(xiǎn)性，如果缺乏完善的法律法規(guī)，便會(huì)更增加其法律上的高風(fēng)險(xiǎn)性，極大地降低風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的積極性。因此我們需要一個(gè)合理完整的法律來保護(hù)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展，故完善和健全我國(guó)有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)投資的法律法規(guī)迫在眉睫。在結(jié)合我國(guó)國(guó)情并綜合風(fēng)險(xiǎn)投資過程中各方主體的利益的基礎(chǔ)上，適當(dāng)調(diào)整我國(guó)法律法規(guī)中制約風(fēng)險(xiǎn)投資健康發(fā)展的條款、對(duì)于法律存在空白的及時(shí)立法，為風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的有效退出提供制度保障。

（二）加強(qiáng)中介組織及人才建設(shè)

不僅利好的外部環(huán)境有助于風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展，專業(yè)敬業(yè)的中介組織和綜合性多元化的人才對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資也是至關(guān)重要，這對(duì)于合適恰當(dāng)?shù)耐顺銮兰捌鋾r(shí)間的預(yù)判具有積極作用[4]。可以采取海外引進(jìn)與國(guó)內(nèi)培養(yǎng)相結(jié)合的方式，建立優(yōu)秀的中介組織和綜合性人才隊(duì)伍。此外，還需要形成有效地激勵(lì)機(jī)制，調(diào)動(dòng)其積極性和創(chuàng)造性，同時(shí)對(duì)其建立有效地監(jiān)督約束機(jī)制，避免職業(yè)道德風(fēng)險(xiǎn)。

（三）完善多層次的退出渠道

風(fēng)險(xiǎn)投資的投資過程具有多階段和循環(huán)性的特點(diǎn)，因而多層次的資本市場(chǎng)體系和多元化的退出渠道必不可少。在充分利用國(guó)內(nèi)證券交易市場(chǎng)的同時(shí)，應(yīng)積極建立多層面資本市場(chǎng)體系、采取場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)和場(chǎng)外交易市場(chǎng)相結(jié)合的方式、進(jìn)一步完善產(chǎn)權(quán)交易體系，使得風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道更具多元化，從而有效拓寬我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出的可選擇路徑[5]。