我國管理層持股比例與公司業(yè)績敏感性研究

潘偉　柯瑞

【摘 要】 以委托代理理論為原理，我國信息技術行業(yè)為對象，采集2012到2015年309家該行業(yè)上市公司的財務數(shù)據(jù)，引入公司規(guī)模、兩職合一、成長性和管理層薪酬等變量，運用線性回歸模型，對管理層持股與公司績效進行實證研究。發(fā)現(xiàn)在信息技術行業(yè)中，管理層持股與公司績效并沒有顯著相關性，并對該原因分析了結果和提出了相關建議。

【關鍵詞】 管理層持股 公司績效 相關性分析

一、引言

根據(jù)現(xiàn)在的委托代理理論，認為管理層持股是一種激勵手段，可以有效的解決企業(yè)所有權與經營權相分離的問題，因此管理層持股比列對企業(yè)業(yè)績影響的研究很是重要。自2005年我國股權分制改革以來，我國就堅定的實行的股權激勵制度，可以發(fā)現(xiàn)我國在信息技術行業(yè)中實施股權激勵的企業(yè)數(shù)量在不斷增加。本文將以2012—2015年309家信息行業(yè)公司的財務數(shù)據(jù)為樣本，構建線性回歸模型，探究在該行業(yè)中管理層持股與公司績效的關系，為研究我國股權激勵提供一定的實證依據(jù)。

二、文獻綜述與研究假設

1.文獻綜述

（1）委托代理理論與股權激勵。在現(xiàn)代企業(yè)制度中，所有者和管理者之間存在委托—代理的關系，但兩者想法并不相同，因此在公司治理上會出現(xiàn)不對稱性。建立有效的激勵機制，可以促使代理人實現(xiàn)委托人的目標，從而使委托代理達到共贏的局面。（2）利益趨同假說。兩權分離使代理成本出現(xiàn)，管理層因激勵獲取股權后，代理成本能能降低甚至消除。管理層持股是公司的激勵措施，也是公司內部對于管理層的變相的監(jiān)督。（3）管理防御假說。指加管理層在公司的所有權，他們會更有動力經營公司。且股份比例越高，企業(yè)的人力資產成本就會越低。

2.研究假說

（1）持股比例與企業(yè)績效的相關性。李玲對我國多個行業(yè)上市公司進行過管理層持股激勵效應的差異分析，結果顯示不同行業(yè)影響不同，且公司業(yè)績與行業(yè)發(fā)展程度密切相關。我國學者沈海兵的研究分析，證實了股權激勵能增加公司績效。孫蕾也有相關探究，結果同沈海兵相同，公司績效與股權激勵有顯著正相關。因此提出：假設1：信息技術業(yè)上市公司管理層持股與公司績效有顯著的正相關。（2）管理層薪酬與企業(yè)績效的相關性。在委托代理機制下，股權激勵被認為是最有實踐性的管理機制，能夠建立和完善現(xiàn)代公司治理機制。管理層持股于管理層薪酬有著一定替代效應。結合胡玲、陳黎琴對于信息技術產業(yè)研究分析，高層薪酬對企業(yè)績效有一定的正效應。因此提出：假設2：信息技術業(yè)上市公司管理層薪酬與公司績效呈正相關。

三、研究設計

1.樣本數(shù)據(jù)的選擇和來源

本文以除去不符合篩選條件的樣本作為最后采集的對象。（1）行業(yè)環(huán)境。我國信息技術業(yè)中股權激勵的公司數(shù)量基本符合統(tǒng)計、計量的要求。（2）本文選取的財務數(shù)據(jù)是除ST、PT以外的公司，保證實證數(shù)據(jù)的準確。（3）剔除部分財務數(shù)據(jù)不全的公司。取我國信息技術類，且符合上述篩選標準的上市公司共計309家，4年共計1232個觀測值，均來自于深圳國泰安CSMAR數(shù)據(jù)。

2.解釋變量

（1）公司績效。資產收益率（ROA），是用來衡量每單位資產創(chuàng)造多少凈利潤的指標。（2）管理層持股比例（MSR）。本文管理層持股比例，指公司的全部高級管理人員所持股總數(shù)占上市公司總股數(shù)的比例。

3控制變量

參考吳淑琨（2002）、胡玲（2012）等的研究，本文選取以下控制變量：（1）公司規(guī)模（SIZE），以總資產的對數(shù)表示。（2）CEO的雙重性（CEOD），即董事長是否兼任總經理，若兼職則CEO雙重性為1，否則為2。兩職合一會影響到董事會獨立性，與公司績效有負相關性。（3）公司成長性（GROW），以營業(yè)收入增長率表示，與公司績效正相關。（4）高管薪酬和（MW），全部高管年薪總和。

4.描述性計

5.模型構建

在對上市公司進行描述性統(tǒng)計分析之后，顯示出管理層持股比例與企業(yè)績效的相關性，會受到公司規(guī)模，管理層是否兩職合一，以及成長性等情況的影響。本文用線性回歸模型來檢驗兩者的關系，對上文中提出的假設進行檢驗。構建模型如下：

ROA=C（1）+C（2）*MSP+C（3）*SIZE+C（4）*CEOD+C（5）*MW+C（6）*GROW（1）

上式中，C（1）是截距，C（2）為解釋變量的系數(shù)，C（3）、C（4）、C（5）、C（6）為相應的控制變量的系數(shù)。

6.異方差檢驗

異方差檢驗是為了檢驗總體回歸函數(shù)中的隨機誤差項是否滿足同方差性。本文檢驗線性回歸模型中是否存在異方差，將模型數(shù)據(jù)導入到Eivews9中，采用懷特檢驗法對隨機誤差項進行檢驗。

四、檢驗結果與分析

1.實證結果分析

如表1所示，t值后面的pro值，pro越小說明能拒絕原假設。在2015年中，管理層持股比例、公司規(guī)模、CEO的兩職合一、管理層薪酬以及成長性的均p>0.05，驗證出原假設1、2正確，管理層持股與公司績效存在相關性，但相關性微弱。

在2014年時，管理層持股的p值為0，說明在2014年中，管理層持股比例與公司績效是沒有任何關系，拒絕了原假設1。高管薪酬的p值小于0.05也沒有通過檢驗，拒絕假設2。成長性與公司績效正相關，但t<1，正相關性不是很明顯，同2015年一樣，公司績效與企業(yè)規(guī)模呈顯著的負相關。

2.原因解讀

（1）公司持股制度的性質。結合描述性統(tǒng)計觀察，可見在2011—2013年中，管理層持股比例是要高于2014、2015年的。意味著在2014、2015年中，信息技術業(yè)上市公司管理層持股的比例有所下降，間接證明了管理層持股與企業(yè)績效的相關性關系，并促進了企業(yè)績效的增加。（2）產品初創(chuàng)階段投入額大。結合該行業(yè)的特點，信息技術業(yè)屬于“朝陽行業(yè)”。市場上競爭較大，因此該行業(yè)的公司為更好占有市場，往往會投入大量資源，以求獲取更有競爭力的技術和產品。

五、結論

總體來看，盡管本次研究和之前學者研究結果有所不同，但仍有一定的啟示作用。信息技術行業(yè)中管理層持股比例與企業(yè)績效間無顯著的相關性，沒有實現(xiàn)利益趨同假說。但管理層持股比例的增加可以帶來明顯得利益趨同效應，促進公司績效的增加。當管理層持股與公司的兩職合一相聯(lián)系，可以發(fā)現(xiàn)管理層在兼職的過程中，擁有相對的控制權。當控制權能夠阻擋外部市場壓力和企業(yè)并購壓力時，會減少管理層治理公司的壓力，使企業(yè)的管理層會追求自身最大利益，而放棄公司價值最大化，從而導致公司績效的減少，使管理層的股權比例與企業(yè)績效之間形成負相關關系。

本文在研究的基礎上提出以下三點建議。（1）管理層持股對象明確化。信息技術行業(yè)以發(fā)展快速、競爭強為兩大特點，因此為了公司更好的發(fā)展，一定要加大對于研發(fā)成本的投入，在此基礎上采用股權激勵或薪酬激勵的方式激勵管理層。（2）管理層持股要以業(yè)績?yōu)榍疤?。因此要在進行股權分配時嚴格考察管理層的業(yè)績，真正做到獎罰分明才能使股權激勵發(fā)揮原有的作用，增加公司的價值，促進公司績效的增長。（3）公司要加強內外監(jiān)督力度。為避免管理者只片面的追求自身的利益而損害公司利益，我國行政監(jiān)管部門應加強對企業(yè)的監(jiān)管力度，公司內部也應加強內部監(jiān)督，使管理層股權激勵這一措施能夠實施良好，達到其促進公司健康快速發(fā)展的目的。

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