• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    我國(guó)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)發(fā)展及其監(jiān)管制度的完善

    2019-07-01 03:47:36薛智勝
    金融發(fā)展研究 2019年5期
    關(guān)鍵詞:監(jiān)管制度風(fēng)險(xiǎn)防控信息披露

    摘 ? 要:我國(guó)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)具有起步晚、發(fā)展快的特點(diǎn),但存在市場(chǎng)分割、相關(guān)法律制度滯后、監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不明確和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)不容忽視等問(wèn)題,因此,需要?jiǎng)?chuàng)新監(jiān)管理念,理順監(jiān)管體制,完善風(fēng)險(xiǎn)防控的法律機(jī)制,提升場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)的透明度,才能促進(jìn)我國(guó)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)健康穩(wěn)定發(fā)展。

    關(guān)鍵詞:場(chǎng)外期權(quán);監(jiān)管制度;風(fēng)險(xiǎn)防控;信息披露

    中圖分類號(hào):F830.93 ?文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:B ?文章編號(hào):1674-2265(2019)05-0058-05

    DOI:10.19647/j.cnki.37-1462/f.2019.05.009

    一、我國(guó)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展

    追尋我國(guó)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展軌跡,可以概括為金融場(chǎng)外期權(quán)全面啟動(dòng),商品類場(chǎng)外期權(quán)后來(lái)跟上,場(chǎng)外與場(chǎng)內(nèi)期權(quán)市場(chǎng)相互促進(jìn),市場(chǎng)有待規(guī)范等特點(diǎn)。

    (一)金融類場(chǎng)外期權(quán)全面啟動(dòng)

    以交易標(biāo)的為標(biāo)準(zhǔn),場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)可以劃分為金融類場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)和商品類場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)。金融類場(chǎng)外期權(quán)主要包括三種:即匯率、利率和權(quán)益場(chǎng)外期權(quán),開發(fā)并組織利用上述金融衍生產(chǎn)品的主體是銀行和證券公司。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)走向新常態(tài),發(fā)展速度從高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向中速增長(zhǎng),特別是人民幣的國(guó)際化以及匯率和利率市場(chǎng)化的步伐加快,使得金融市場(chǎng)波動(dòng)加大,各種風(fēng)險(xiǎn)也逐漸顯露。由此,運(yùn)用包括場(chǎng)外期權(quán)在內(nèi)的衍生產(chǎn)品來(lái)規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的需求上升,我國(guó)利率期權(quán)和外匯期權(quán)業(yè)務(wù)得以發(fā)展,場(chǎng)外期權(quán)產(chǎn)品也向理財(cái)領(lǐng)域進(jìn)行了延伸拓展。

    2002年12月,中國(guó)銀行上海分行經(jīng)中國(guó)人民銀行批準(zhǔn),推出首個(gè)個(gè)人外匯期權(quán)產(chǎn)品—— “兩得寶”。2005—2010年,我國(guó)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)先后推出場(chǎng)外利率期權(quán)等其他場(chǎng)外金融衍生產(chǎn)品,為市場(chǎng)參與者提供了多樣的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具。2011年2月國(guó)家外匯管理局發(fā)布《關(guān)于人民幣對(duì)外匯期權(quán)交易有關(guān)問(wèn)題的通知》,促進(jìn)了人民幣外匯普通歐式期權(quán)交易。2014年部分商業(yè)銀行陸續(xù)推出含有場(chǎng)外期權(quán)的結(jié)構(gòu)化理財(cái)產(chǎn)品,如農(nóng)業(yè)銀行推出的“金鑰匙安心得利如意組合”系列。這些理財(cái)產(chǎn)品或與股票、股指等標(biāo)的掛鉤,或指向匯率、利率等標(biāo)的。其中還內(nèi)嵌了奇異期權(quán)的結(jié)構(gòu),在保證投資者獲得最低的保障收益外,也可能獲得超額收益。

    我國(guó)場(chǎng)外權(quán)益期權(quán)產(chǎn)品起始于2013年,證券公司及其子公司成為其發(fā)展的主要推手,滬深個(gè)股和滬深股票指數(shù)為其交易業(yè)務(wù)的主要標(biāo)的,即個(gè)股期權(quán)和股指期權(quán)。根據(jù)中證協(xié)統(tǒng)計(jì),2013年末證券公司的場(chǎng)外期權(quán)交易規(guī)模僅為0.73億元,2014年末為1114.75億元;2015年我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)生了異常波動(dòng),市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)凸顯,進(jìn)而直接引發(fā)市場(chǎng)避險(xiǎn)的需求,推動(dòng)了場(chǎng)外權(quán)益期權(quán)市場(chǎng)發(fā)展。截至2016年末,場(chǎng)外期權(quán)交易規(guī)模為8602.40億元。根據(jù)中證協(xié)發(fā)布的《場(chǎng)外證券業(yè)務(wù)開展情況報(bào)告》(2018第1期和第6期),2017年證券公司場(chǎng)外期權(quán)的累計(jì)初始名義本金為5011.36億,2018年前5個(gè)月累計(jì)初始名義本金達(dá)到2732.11億元。

    (二)商品類場(chǎng)外期權(quán)后來(lái)跟上

    我國(guó)商品類場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)相比金融類場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)起步較晚。2014年,期貨公司及其風(fēng)險(xiǎn)管理公司對(duì)場(chǎng)外商品類期權(quán)產(chǎn)品進(jìn)行探索,主要以農(nóng)產(chǎn)品、金屬和能源商品為合約標(biāo)的,交易規(guī)模很小。據(jù)中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì),截至2014年末場(chǎng)外商品期權(quán)名義本金僅為792萬(wàn)元,2015年全年商品場(chǎng)外期權(quán)名義本金達(dá)到41.3億元。從2016年起,中央一號(hào)文件連續(xù)三年提出探索“訂單農(nóng)業(yè)+保險(xiǎn)+期貨(權(quán))”試點(diǎn),推動(dòng)了場(chǎng)外商品期權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展。據(jù)中期協(xié)統(tǒng)計(jì),期貨風(fēng)險(xiǎn)管理公司2016年場(chǎng)外商品期權(quán)業(yè)務(wù)新增名義本金139.22億元。而由于2017年大連商品交易所啟動(dòng)場(chǎng)外商品期權(quán)試點(diǎn)項(xiàng)目,投入大量資金,導(dǎo)致2017年全年累計(jì)新增名義本金2778.63 億元,同比增長(zhǎng)將近20 倍,直接推動(dòng)了場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展,取得了良好的社會(huì)效益和經(jīng)濟(jì)效益。

    (三)市場(chǎng)發(fā)展有待規(guī)范

    隨著上證50ETF期權(quán)、白糖和豆粕期權(quán)等場(chǎng)內(nèi)期權(quán)產(chǎn)品在證券或期貨交易所相繼上市,我國(guó)呈現(xiàn)場(chǎng)外與場(chǎng)內(nèi)期權(quán)市場(chǎng)相互促進(jìn)的發(fā)展格局。但與發(fā)達(dá)市場(chǎng)相比,我國(guó)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)剛剛起步,發(fā)展還不夠規(guī)范,蘊(yùn)藏著較大的風(fēng)險(xiǎn)。一些證券公司和期貨公司通過(guò)子公司與私募基金公司合作,發(fā)行場(chǎng)外期權(quán)產(chǎn)品,分拆份額,再發(fā)售給投資者,實(shí)際是變相為投資者配資,隱藏著較大市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí),這也違反了投資者適當(dāng)性制度。另外,場(chǎng)外期權(quán)產(chǎn)品屬于非標(biāo)資產(chǎn),存在較大的信用風(fēng)險(xiǎn),甚至有的證券公司為節(jié)省費(fèi)用,不在期貨市場(chǎng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖,留有較大的風(fēng)險(xiǎn)敞口;還有的證券公司為非標(biāo)資產(chǎn)提供通道以及為規(guī)避監(jiān)管提供服務(wù)或便利,存在較大的合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。為此,2018年4月11日中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)決定暫停證券公司與私募基金開展場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù),證券公司不得新增業(yè)務(wù)規(guī)模,存量業(yè)務(wù)到期自動(dòng)終止,不得續(xù)期。隨后期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)管理公司也被暫停與私募基金的場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)合作,私募基金不得成為場(chǎng)外期權(quán)交易的對(duì)手方,場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)迎來(lái)監(jiān)管風(fēng)暴。2018年7月18日起監(jiān)管層又解除了私募基金參與商品類場(chǎng)外期權(quán)交易的禁令,要求嚴(yán)格執(zhí)行投資者適當(dāng)性制度。監(jiān)管政策的變化一方面說(shuō)明場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)作為風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具,客觀上市場(chǎng)有強(qiáng)烈的需求;另一方面也呼吁只有建立成熟的監(jiān)管制度,才能促進(jìn)我國(guó)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)的健康發(fā)展。

    二、我國(guó)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)監(jiān)管制度的現(xiàn)狀

    (一)我國(guó)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)監(jiān)管制度的立法現(xiàn)狀

    目前,我國(guó)沒(méi)有一部專門的法律對(duì)場(chǎng)外期權(quán)或者場(chǎng)外衍生品進(jìn)行監(jiān)管,針對(duì)不同的交易種類、交易環(huán)節(jié)和風(fēng)險(xiǎn)事件,分別適用于不同的法律進(jìn)行規(guī)范。例如交易雙方簽訂合約階段適用《合同法》;如果發(fā)生違約終止事件而導(dǎo)致一方不能清償,則適用《破產(chǎn)法》;另外我國(guó)的《公司法》和金融基本法律,分別對(duì)銀行、證券公司、保險(xiǎn)公司、基金公司等市場(chǎng)主體的行為進(jìn)行規(guī)范,這些法律對(duì)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)運(yùn)行發(fā)揮了基礎(chǔ)性的支撐作用。除此之外,各個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)還以“管理規(guī)定”“暫行辦法”“意見(jiàn)”“通知”等形式,發(fā)布本領(lǐng)域場(chǎng)外衍生品的監(jiān)管規(guī)則。隨著我國(guó)場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)的發(fā)展和人民幣國(guó)際化的推進(jìn),2010年以后監(jiān)管部門又陸續(xù)出臺(tái)了一系列的監(jiān)管細(xì)則:如原銀監(jiān)會(huì)《銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法實(shí)施中有關(guān)問(wèn)題的通知》(2011)、國(guó)家外匯管理局《關(guān)于人民幣對(duì)外匯期權(quán)交易有關(guān)問(wèn)題的通知》和《關(guān)于銀行辦理人民幣對(duì)外匯期權(quán)組合業(yè)務(wù)有關(guān)問(wèn)題的通知》(2011)以及《關(guān)于調(diào)整銀行間外匯市場(chǎng)部分業(yè)務(wù)管理的通知》(2012)等、國(guó)資委《關(guān)于建立中央企業(yè)金融衍生業(yè)務(wù)臨時(shí)監(jiān)管機(jī)制的通知》(2010)等。2013年中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布了《證券公司金融衍生品柜臺(tái)交易業(yè)務(wù)規(guī)范》、《證券公司金融衍生品柜臺(tái)交易風(fēng)險(xiǎn)管理指引》和《中國(guó)證券市場(chǎng)金融衍生品交易主協(xié)議》及配套文件;2015年中證協(xié)和中期協(xié)等聯(lián)合發(fā)布了修訂版《中國(guó)證券期貨市場(chǎng)場(chǎng)外衍生品交易商品衍生品定義文件》。2016年中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范證券基金經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)參與場(chǎng)外衍生品交易的通知》,將證券基金經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)開展場(chǎng)外衍生品交易業(yè)務(wù)納入日常監(jiān)管,督促證券基金經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)依法合規(guī)開展并參與場(chǎng)外衍生品交易,明確場(chǎng)外衍生品交易業(yè)五項(xiàng)禁止行為①。2018年5月,中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)證券公司場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)監(jiān)管的通知》,提出建立場(chǎng)外期權(quán)交易商分類監(jiān)管體系,并對(duì)參與場(chǎng)外期權(quán)的投資者門檻做出了規(guī)定。從以上規(guī)定可以看出,我國(guó)關(guān)于場(chǎng)外期權(quán)以及場(chǎng)外衍生品的立法層次較低,沒(méi)有一個(gè)系統(tǒng)化的監(jiān)管立法。

    (二)我國(guó)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)監(jiān)管模式

    場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)監(jiān)管基本沿襲我國(guó)金融監(jiān)管的一般模式——機(jī)構(gòu)監(jiān)管與自律監(jiān)管相結(jié)合。機(jī)構(gòu)監(jiān)管主要體現(xiàn)為中國(guó)人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、外管局和國(guó)資委等,他們?cè)诟髯缘臋?quán)限范圍內(nèi)對(duì)所管理的產(chǎn)品類別進(jìn)行監(jiān)管。中國(guó)人民銀行作為監(jiān)管部門,對(duì)外匯、銀行間同業(yè)以及債券市場(chǎng)的場(chǎng)外衍生品依法行使監(jiān)督職能。銀保監(jiān)會(huì)和中國(guó)證監(jiān)會(huì)作為我國(guó)銀行業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)和證券業(yè)的法定監(jiān)督部門,主要負(fù)責(zé)對(duì)本領(lǐng)域內(nèi)參與衍生品業(yè)務(wù)資格審批、內(nèi)控機(jī)制與風(fēng)險(xiǎn)管理的監(jiān)管等。國(guó)資委對(duì)國(guó)有非金融性企業(yè)的衍生品交易有非常嚴(yán)格的限制和監(jiān)管,一般只允許套期保值交易,交易前需要審批,交易需要第三方評(píng)估風(fēng)險(xiǎn),要定期向國(guó)資委報(bào)告交易進(jìn)度以及損失責(zé)任追究等。國(guó)家外管局主要是監(jiān)管外匯衍生品交易,針對(duì)商業(yè)銀行的外匯期權(quán)、掉期業(yè)務(wù)以及貨幣經(jīng)紀(jì)公司的外匯經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)實(shí)施監(jiān)管,監(jiān)管的內(nèi)容包括市場(chǎng)準(zhǔn)入和交易結(jié)算方式等。

    目前我國(guó)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)主要由中國(guó)銀行業(yè)協(xié)會(huì)、中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)、中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)、中國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)和中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)為主的自律監(jiān)管。除此之外,如中國(guó)外匯交易中心和中央結(jié)算公司等市場(chǎng)組織承擔(dān)了場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)一線監(jiān)管職能。

    (三)我國(guó)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)監(jiān)管制度的不足

    我國(guó)現(xiàn)有對(duì)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)的監(jiān)管制度和措施基本上套用對(duì)場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)的監(jiān)管,不能適應(yīng)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展需要;現(xiàn)實(shí)中主要由行業(yè)協(xié)會(huì)進(jìn)行政策性或?qū)Σ咝员O(jiān)管,缺乏系統(tǒng)性的法律監(jiān)管。

    1. 有關(guān)場(chǎng)外期權(quán)立法有待完善。在法律層面,目前我國(guó)有關(guān)金融衍生產(chǎn)品的立法只有《證券法》第二條進(jìn)行了原則性的規(guī)定:“證券衍生品種發(fā)行、交易的管理辦法,由國(guó)務(wù)院依照本法的原則規(guī)定”。由于證券類衍生產(chǎn)品一般都在場(chǎng)內(nèi)交易,因此實(shí)際上并沒(méi)有針對(duì)場(chǎng)外金融衍生產(chǎn)品的專門立法。在《期貨法(草案)》第二稿第二條的調(diào)整范圍中列入了其他衍生產(chǎn)品交易,但是相關(guān)的條款并沒(méi)有涉及場(chǎng)外衍生品。目前國(guó)務(wù)院有關(guān)部委頒布的部門規(guī)章和行業(yè)協(xié)會(huì)組織制定的自律規(guī)則,制定監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一,有的實(shí)現(xiàn)嚴(yán)格事前市場(chǎng)準(zhǔn)入,有的實(shí)施事后產(chǎn)品備案制度,形成了場(chǎng)外市場(chǎng)監(jiān)管各自為政的碎片化監(jiān)管格局。同時(shí),對(duì)參與場(chǎng)外期權(quán)交易企業(yè)的資質(zhì)及其相應(yīng)內(nèi)控制度沒(méi)有統(tǒng)一要求,致使一些企業(yè)在準(zhǔn)備不足的條件下,盲目參與場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng),造成很大損失。

    2. 監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制有待優(yōu)化。我國(guó)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)監(jiān)管主體包括中國(guó)人民銀行、國(guó)家外匯管理局、銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、銀行間交易商協(xié)會(huì)等,分別從市場(chǎng)、產(chǎn)品和參與資格等不同角度對(duì)場(chǎng)外金融衍生品交易進(jìn)行規(guī)范,采用的是“一個(gè)具體產(chǎn)品,一份管理規(guī)定”的制度模式,造成市場(chǎng)或產(chǎn)品之間的監(jiān)管差異。同時(shí),監(jiān)管職權(quán)界限不明晰,目前只有銀行業(yè)的場(chǎng)外衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)以高管會(huì)議和工作會(huì)議的形式召開聯(lián)席會(huì)議,還沒(méi)有建立包括場(chǎng)外期權(quán)在內(nèi)的場(chǎng)外衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的監(jiān)管協(xié)同機(jī)制,容易形成監(jiān)管套利和監(jiān)管真空。

    3.自律監(jiān)管有待強(qiáng)化。我國(guó)金融業(yè)各個(gè)領(lǐng)域都建立了行業(yè)自律組織,但總體看,各個(gè)領(lǐng)域自律管理職能不健全,監(jiān)管手段有限。場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)存在品種多樣、合約具有個(gè)性化的特點(diǎn),我國(guó)現(xiàn)行法律對(duì)行業(yè)協(xié)會(huì)的地位、性質(zhì)、職能等沒(méi)有明確界定,行業(yè)協(xié)會(huì)的法律定位不準(zhǔn),限制了其作用的發(fā)揮。如根據(jù)《銀行間市場(chǎng)金融衍生產(chǎn)品交易內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理指引》有關(guān)規(guī)定,交易商協(xié)會(huì)可以采取的最嚴(yán)厲措施僅是建議暫?;蛉∠麜?huì)員資格,缺乏有力的處罰措施,自律監(jiān)管的權(quán)威性有待加強(qiáng)。

    4. 信息披露制度有待完善。場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)多屬于私下交易,市場(chǎng)透明度低,客觀上增加了運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn),迫切需要制定統(tǒng)一的場(chǎng)外期權(quán)產(chǎn)品信息披露規(guī)范,明確信息披露的不同層次,完善信息披露的具體內(nèi)容,以避免通過(guò)不實(shí)陳述、遺漏或誤導(dǎo)性陳述欺詐投資者。

    三、完善我國(guó)場(chǎng)外期權(quán)監(jiān)管制度的建議

    完善場(chǎng)外市場(chǎng)監(jiān)管制度,要立法規(guī)范先行,風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管為本,堅(jiān)持宏觀審慎原則,體現(xiàn)包容性監(jiān)管,容許適度創(chuàng)新,建立寬嚴(yán)適度的統(tǒng)一的場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)監(jiān)管制度。具體而言,宏觀上強(qiáng)調(diào)政府統(tǒng)一監(jiān)管,中觀上加強(qiáng)行業(yè)自律監(jiān)管,微觀上建立一系列風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制,既不應(yīng)因?yàn)槿狈ΡO(jiān)管而秩序混亂,也不應(yīng)因?yàn)檫^(guò)度監(jiān)管而僵化。

    (一)完善相關(guān)立法體系和監(jiān)管體制

    1. 完善有關(guān)金融衍生品立法。針對(duì)我國(guó)包括場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)的場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)監(jiān)管政出多門、制度分散和政策多變的現(xiàn)狀,為維護(hù)場(chǎng)外期權(quán)合同核心交易機(jī)制的效力和權(quán)威性,建議加快我國(guó)期貨法的立法進(jìn)程,將其由約定效力上升為法定效力,為場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)參與主體提供法律保障,為場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)監(jiān)管提供基本法律依據(jù)。此外,還需要及時(shí)整合、清理現(xiàn)存的法規(guī)文件,防止不同部門的規(guī)章之間出現(xiàn)相互沖突,統(tǒng)一場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的規(guī)章制度,為其健康發(fā)展提供穩(wěn)定的法律環(huán)境。

    2. 建立協(xié)同監(jiān)管體制。針對(duì)場(chǎng)外期權(quán)產(chǎn)品涉及多個(gè)金融領(lǐng)域,要建立統(tǒng)一監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn),建議在金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)主持下,整合銀保監(jiān)會(huì)和證監(jiān)會(huì)監(jiān)管力量,建立中國(guó)人民銀行主導(dǎo)下的金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制,實(shí)現(xiàn)對(duì)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的統(tǒng)一監(jiān)管。

    3. 強(qiáng)化自律監(jiān)管。場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)技術(shù)的專業(yè)性、參與主體的多樣性和風(fēng)險(xiǎn)的復(fù)雜性使其采取自律監(jiān)管具有無(wú)可比擬的優(yōu)勢(shì)。首先,針對(duì)場(chǎng)外期權(quán)產(chǎn)品的個(gè)性化和差異化交易特點(diǎn),自律監(jiān)管可以靈活地根據(jù)實(shí)際需要,制定行業(yè)自律規(guī)則。其次,自律監(jiān)管主體有利于產(chǎn)品創(chuàng)新,能針對(duì)市場(chǎng)的需求變化而變化,避免剛性條款的過(guò)多制約。最后,自律監(jiān)管主體專業(yè)性更強(qiáng),能更好地控制和規(guī)避市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。因此,針對(duì)我國(guó)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)自律監(jiān)管存在的問(wèn)題,一方面應(yīng)明確行業(yè)協(xié)會(huì)的法律定位,加強(qiáng)行業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)規(guī)則和處罰措施的制定權(quán);另一方面,應(yīng)重視交易中心和中央清算公司的監(jiān)管,強(qiáng)化其一線監(jiān)管職能。在自律監(jiān)管的具體權(quán)力配置上,交易商協(xié)會(huì)應(yīng)主要負(fù)責(zé)對(duì)從業(yè)人員進(jìn)行業(yè)務(wù)培訓(xùn),對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行監(jiān)測(cè)分析,制定自律規(guī)則和自律標(biāo)準(zhǔn)文本;交易中心和中央結(jié)算公司對(duì)衍生產(chǎn)品市場(chǎng)進(jìn)行日常監(jiān)測(cè)。

    (二)完善風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管制度

    盡管場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)具有風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的功能,但其市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)并沒(méi)有消失,在一定條件下,由于場(chǎng)外市場(chǎng)特殊交易機(jī)制,使得市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)可能集中爆發(fā)。因此,應(yīng)結(jié)合國(guó)內(nèi)外相關(guān)經(jīng)驗(yàn),圍繞場(chǎng)外期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)防控這一主線,重點(diǎn)建設(shè)以下金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施:

    1. 完善數(shù)據(jù)報(bào)備機(jī)制。建立統(tǒng)一完善的場(chǎng)外衍生品交易數(shù)據(jù)報(bào)備機(jī)制,是提高場(chǎng)外市場(chǎng)透明度和防控市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的必由之路。目前我國(guó)相關(guān)交易中心和行業(yè)協(xié)會(huì)制定了各自領(lǐng)域內(nèi)場(chǎng)外衍生品交易數(shù)據(jù)報(bào)備制度,形成了各自的交易數(shù)據(jù)庫(kù),并定期向社會(huì)公開報(bào)告。但現(xiàn)實(shí)中該項(xiàng)制度的執(zhí)行情況并不理想,相關(guān)協(xié)會(huì)收到的備案信息不全面,不同行業(yè)之間的數(shù)據(jù)庫(kù)相互獨(dú)立,沒(méi)有聯(lián)網(wǎng)共享。因此,需要制定更高層次的制度,增加金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投入,打破各個(gè)交易場(chǎng)所獨(dú)自封閉的狀態(tài),完善互聯(lián)網(wǎng)上交易報(bào)價(jià)系統(tǒng),減少交易數(shù)據(jù)流轉(zhuǎn)的中介環(huán)節(jié),建立數(shù)據(jù)到交易報(bào)告庫(kù)的直通車制度,實(shí)現(xiàn)各個(gè)交易數(shù)據(jù)庫(kù)的互聯(lián)互通、資源共享,維護(hù)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)的穩(wěn)定和安全。

    2. 完善中央清算機(jī)制。中央對(duì)手方可以提高場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的透明度,降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)銀行間市場(chǎng)清算所作為中央對(duì)手可以為相關(guān)市場(chǎng)提供凈額清算服務(wù)。但目前我國(guó)采用中央對(duì)手方清算機(jī)制范圍過(guò)小,建議對(duì)包括場(chǎng)外期權(quán)在內(nèi)的場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)推行分散交易、集中清算,將中央對(duì)手方清算機(jī)制逐步拓展到場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)的各個(gè)領(lǐng)域,促進(jìn)場(chǎng)外市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展。

    3. 完善最低保證金制度。期權(quán)交易具有權(quán)利與義務(wù)不對(duì)等的特點(diǎn),其主要風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自期權(quán)的賣方。因此,為防范期權(quán)賣方的信用風(fēng)險(xiǎn),一般要求賣方繳納一定數(shù)額保證金,但收取標(biāo)準(zhǔn)不一。筆者認(rèn)為,我國(guó)的場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)可以借鑒美國(guó)的《多德—弗蘭克法案》,根據(jù)場(chǎng)外期權(quán)產(chǎn)品的不同特性,由行業(yè)協(xié)會(huì)制定相關(guān)場(chǎng)外期權(quán)交易的保證金收取辦法,明確保證金最低比例和可充抵保證金的范圍,有效規(guī)避賣方的信用風(fēng)險(xiǎn),保證場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行。

    4. 完善對(duì)交易商的監(jiān)管制度。根據(jù)國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織技術(shù)委員會(huì)2012年頒布的衍生產(chǎn)品市場(chǎng)中介監(jiān)管的國(guó)際標(biāo)準(zhǔn),場(chǎng)外衍生產(chǎn)品市場(chǎng)中介一般包括在場(chǎng)外衍生產(chǎn)品市場(chǎng)從事交易、造勢(shì)和提供中介的人,但不包括終端用戶和上述從事交易造勢(shì)及提供中介以外的市場(chǎng)參與者。交易商除了自營(yíng)交易外,還承擔(dān)著做市商以及撮合雙方成交的經(jīng)紀(jì)商職能,在場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)發(fā)揮著非常重要的作用。因此,各國(guó)對(duì)交易商的資質(zhì)、業(yè)務(wù)權(quán)限以及風(fēng)險(xiǎn)披露等都有嚴(yán)格的規(guī)定。我國(guó)應(yīng)對(duì)參與場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)的交易商(如證券公司和期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)管理公司)建立有針對(duì)性的市場(chǎng)準(zhǔn)入機(jī)制和市場(chǎng)參與者保護(hù)機(jī)制,減少或防控市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

    (三)完善場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)披露制度

    1. 完善風(fēng)險(xiǎn)揭示制度。場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)揭示是平衡交易雙方在信息和專業(yè)上的不對(duì)等、幫助終端用戶了解交易風(fēng)險(xiǎn),以便在此基礎(chǔ)上做出正確的交易決策的一種制度安排。因此,許多國(guó)家一般根據(jù)評(píng)估和承受風(fēng)險(xiǎn)的能力不同將市場(chǎng)參與者分為專業(yè)用戶與非專業(yè)用戶兩類,規(guī)定風(fēng)險(xiǎn)揭示的對(duì)象為非專業(yè)用戶。一般專業(yè)用戶是指中央銀行、投資銀行、信用機(jī)構(gòu)等金融企業(yè)和政府機(jī)構(gòu)等;非專業(yè)用戶一般是指除專業(yè)用戶以外的、專業(yè)能力不足的散戶。

    關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)揭示的內(nèi)容,應(yīng)結(jié)合場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的多樣性和復(fù)雜性,明確影響交易的市場(chǎng)因素和交易所面臨的風(fēng)險(xiǎn):一是產(chǎn)品的介紹應(yīng)重點(diǎn)披露交易的性質(zhì)和交易合約條款、交易的持續(xù)期間以及不同時(shí)期交易雙方的權(quán)利義務(wù),還要包括提前終止交易可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)以及其他影響終端用戶(投資者)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和判斷的因素。二是充分披露交易商的信用風(fēng)險(xiǎn)狀況,使終端用戶了解交易可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)。三是揭示可能存在的利益沖突等風(fēng)險(xiǎn),避免不公正的交易。

    2. 細(xì)化信息披露內(nèi)容。與證券市場(chǎng)的投融資功能不同,場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)的主要功能是規(guī)避風(fēng)險(xiǎn);場(chǎng)外期權(quán)的私人定制性也不同于證券產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化,場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)的產(chǎn)品復(fù)雜性和參與者多樣性使其信息披露的需求與單一化的證券市場(chǎng)不同。建議針對(duì)場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)特點(diǎn)建立相應(yīng)的信息披露機(jī)制,重點(diǎn)圍繞以下內(nèi)容展開:首先,參與者對(duì)市場(chǎng)機(jī)構(gòu)的信息披露,應(yīng)包括交易的主要條款、交易方信息、標(biāo)的信息、操作數(shù)據(jù)和事件信息等基礎(chǔ)數(shù)據(jù)以及抵押物、凈額結(jié)算安排、交易市值、受違約事件影響交易方的參考數(shù)據(jù)等補(bǔ)充數(shù)據(jù);其次,市場(chǎng)機(jī)構(gòu)的公開信息披露,應(yīng)側(cè)重于對(duì)整體市場(chǎng)的交易規(guī)模和風(fēng)險(xiǎn)敞口數(shù)據(jù),以便利潛在市場(chǎng)參與者對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估;最后,參與者的公開信息披露,特別是參與者為上市公司時(shí),應(yīng)充分反映場(chǎng)外期權(quán)交易對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)損益的影響,同時(shí)揭示公司參與場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)交易所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。在場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)逐漸建立自愿披露為主、強(qiáng)制披露為輔的信息披露機(jī)制,提高市場(chǎng)運(yùn)行的透明度,保護(hù)參與各方的權(quán)益。

    注:

    ①五項(xiàng)禁止行為包括:為客戶提供融資或變相融資服務(wù);收取明顯超過(guò)履約保障需要的保證金;依照客戶指令使用保證金;為非標(biāo)資產(chǎn)規(guī)避監(jiān)管行為提供服務(wù)或便利;中國(guó)證監(jiān)會(huì)禁止的其他行為等。

    參考文獻(xiàn):

    [1]薛智勝,高基格.場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)防控的法律路徑初探[J].證券法律評(píng)論,2017,(00).

    [2]中國(guó)證監(jiān)會(huì),中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì).中國(guó)期貨市場(chǎng)年鑒(2016)[M].中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社,2017.

    [3]中國(guó)證監(jiān)會(huì),中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì).中國(guó)期貨市場(chǎng)年鑒(2015)[M].中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社,2016.

    [4]谷楓.場(chǎng)外期權(quán)監(jiān)管風(fēng)暴,封堵證券與私募基金通道[N].21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道,2018-4-11。

    [5]證券業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布券商金融衍生品柜臺(tái)交易業(yè)務(wù)規(guī)范[N]. 中國(guó)證券報(bào),2013-01-09.

    [6]楊德群.國(guó)際金融衍生產(chǎn)品監(jiān)管的革新及對(duì)我國(guó)的啟示[J].衡陽(yáng)師范學(xué)院學(xué)報(bào),2013(4):56.

    [7]習(xí)近平.習(xí)近平在全國(guó)金融工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)防控金融風(fēng)險(xiǎn)深化金融改革促進(jìn)經(jīng)濟(jì)和金融良性循環(huán)健康發(fā)展[N].人民日?qǐng)?bào),2017-07-16.

    [8]巴曙松,尹煜.金融衍生品的國(guó)際監(jiān)管改革及其借鑒[J].河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)學(xué)報(bào),2011,(6).

    [9]吳昊.后金融危機(jī)時(shí)代場(chǎng)外衍生品交易報(bào)告庫(kù)的發(fā)展及啟示[J].中國(guó)貨幣市場(chǎng),2011,(3).

    [10]鮑曉曄.中央對(duì)手方的多維度審慎監(jiān)管研究[J].商業(yè)研究,2015,(2).

    [11]熊玉蓮.場(chǎng)外金融衍生產(chǎn)品法律監(jiān)管研究[M].復(fù)旦大學(xué)出版社,2014.

    [12]于鳳芹.場(chǎng)外金融衍生品的風(fēng)險(xiǎn)及其管控研究[M].西南大學(xué)出版社,2015.

    Abstract:China's OTC option market has the characteristics of late start and rapid development,but there are some problems such as market segmentation,lagging of relevant legal systems,inconsistent regulatory standards and market risks that can not be ignored. Therefore,we need to innovate the concept of supervision,straighten out the regulatory system,improve the legal mechanism of risk prevention and control,and enhance the transparency of the OTC option market in order to promote the healthy and stable development of China's OTC option market.

    Key Words:OTC options,regulatory system,risk prevention and control,information disclosure

    猜你喜歡
    監(jiān)管制度風(fēng)險(xiǎn)防控信息披露
    政府購(gòu)買公共服務(wù)監(jiān)管制度中的困境及其對(duì)策
    東方教育(2016年10期)2017-01-16 22:22:18
    關(guān)于加強(qiáng)城鄉(xiāng)規(guī)劃設(shè)計(jì)的有效途徑探討
    P2P網(wǎng)絡(luò)借貸風(fēng)險(xiǎn)防范的監(jiān)管制度重構(gòu)
    反貪查案工作的風(fēng)險(xiǎn)防控機(jī)制探討
    法制博覽(2016年11期)2016-11-14 10:27:57
    場(chǎng)外金融衍生品監(jiān)管制度研究文獻(xiàn)綜述
    國(guó)內(nèi)外證券注冊(cè)制比較研究
    商業(yè)特許經(jīng)營(yíng)法律制度研究
    商(2016年27期)2016-10-17 06:48:49
    煤炭行業(yè)上市公司環(huán)境會(huì)計(jì)信息披露研究
    商(2016年27期)2016-10-17 05:46:03
    我國(guó)制藥企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露研究
    商(2016年27期)2016-10-17 04:10:10
    網(wǎng)絡(luò)版權(quán)運(yùn)營(yíng)中的風(fēng)險(xiǎn)防控
    日本一区二区免费在线视频| cao死你这个sao货| 久久人人97超碰香蕉20202| 妹子高潮喷水视频| 免费日韩欧美在线观看| 国产亚洲精品一区二区www | 一区福利在线观看| 亚洲精品在线观看二区| 大型黄色视频在线免费观看| 悠悠久久av| 亚洲伊人色综图| 在线视频色国产色| 久久亚洲精品不卡| 亚洲精品美女久久av网站| 成人亚洲精品一区在线观看| 久久人妻福利社区极品人妻图片| 一夜夜www| 久久亚洲真实| 一区二区三区精品91| 午夜精品久久久久久毛片777| 黄片大片在线免费观看| bbb黄色大片| 精品欧美一区二区三区在线| 国产高清videossex| 黄色怎么调成土黄色| 精品高清国产在线一区| 老司机深夜福利视频在线观看| 不卡av一区二区三区| 久热爱精品视频在线9| 老司机亚洲免费影院| 国产99久久九九免费精品| 亚洲中文日韩欧美视频| 高清欧美精品videossex| 国产精品久久久久成人av| 成年人午夜在线观看视频| 女同久久另类99精品国产91| 在线观看www视频免费| 十八禁高潮呻吟视频| 国产真人三级小视频在线观看| 欧美老熟妇乱子伦牲交| 极品教师在线免费播放| 国产精品av久久久久免费| 国产精品久久久久久人妻精品电影| 91国产中文字幕| 国产麻豆69| 大片电影免费在线观看免费| 黄色a级毛片大全视频| 亚洲自偷自拍图片 自拍| 我的亚洲天堂| 国产1区2区3区精品| 香蕉久久夜色| 久热爱精品视频在线9| 悠悠久久av| 成年动漫av网址| 19禁男女啪啪无遮挡网站| 少妇裸体淫交视频免费看高清 | 日韩中文字幕欧美一区二区| 伊人久久大香线蕉亚洲五| 天天影视国产精品| 天堂中文最新版在线下载| 国产精品秋霞免费鲁丝片| xxxhd国产人妻xxx| 免费在线观看视频国产中文字幕亚洲| 高清欧美精品videossex| 亚洲一区二区三区不卡视频| 亚洲五月色婷婷综合| 久久久久久久久免费视频了| 美国免费a级毛片| 侵犯人妻中文字幕一二三四区| 老熟妇仑乱视频hdxx| 精品一区二区三卡| 欧美激情极品国产一区二区三区| 男女下面插进去视频免费观看| 桃红色精品国产亚洲av| 久久久久视频综合| 下体分泌物呈黄色| 久久精品国产亚洲av香蕉五月 | 国产一区二区三区视频了| 99re6热这里在线精品视频| 一区二区三区精品91| 国产高清videossex| 麻豆乱淫一区二区| 国产欧美日韩一区二区三| 日韩人妻精品一区2区三区| 亚洲久久久久久中文字幕| 欧美不卡视频在线免费观看| 最新中文字幕久久久久| 一本久久中文字幕| 怎么达到女性高潮| av中文乱码字幕在线| 一个人免费在线观看的高清视频| 欧美成人免费av一区二区三区| 在线十欧美十亚洲十日本专区| 日韩 欧美 亚洲 中文字幕| 亚洲欧美一区二区三区黑人| 亚洲人成网站在线播| 欧美最新免费一区二区三区 | 五月玫瑰六月丁香| 一级黄片播放器| 久久久久免费精品人妻一区二区| 婷婷六月久久综合丁香| 真人一进一出gif抽搐免费| 免费人成在线观看视频色| 好男人电影高清在线观看| 琪琪午夜伦伦电影理论片6080| 午夜激情欧美在线| 在线十欧美十亚洲十日本专区| 中文字幕人成人乱码亚洲影| 一本久久中文字幕| 亚洲成av人片在线播放无| 村上凉子中文字幕在线| 欧美xxxx黑人xx丫x性爽| 国产av一区在线观看免费| 久久香蕉精品热| 天堂动漫精品| 欧美黑人巨大hd| 色精品久久人妻99蜜桃| www.www免费av| 桃红色精品国产亚洲av| 久久久久性生活片| 国产精品野战在线观看| 国产老妇女一区| 久久久久久九九精品二区国产| 少妇人妻一区二区三区视频| 国产欧美日韩一区二区三| 麻豆国产97在线/欧美| 国产精品精品国产色婷婷| 亚洲欧美一区二区三区黑人| 亚洲av免费高清在线观看| www国产在线视频色| 国产av麻豆久久久久久久| 不卡一级毛片| 亚洲美女视频黄频| av视频在线观看入口| 非洲黑人性xxxx精品又粗又长| 国产成人a区在线观看| 亚洲专区国产一区二区| 国产真人三级小视频在线观看| 亚洲精品粉嫩美女一区| 久久久久九九精品影院| 欧美另类亚洲清纯唯美| 91九色精品人成在线观看| 精品国产亚洲在线| 久久婷婷人人爽人人干人人爱| 亚洲av一区综合| 欧美日韩一级在线毛片| 99精品在免费线老司机午夜| 国产亚洲精品久久久久久毛片| 男人舔女人下体高潮全视频| 最近视频中文字幕2019在线8| www.www免费av| 国产精品永久免费网站| 成人国产综合亚洲| 欧美又色又爽又黄视频| 国产精品三级大全| 日韩亚洲欧美综合| 亚洲天堂国产精品一区在线| 国产精品1区2区在线观看.| 国产成人系列免费观看| 噜噜噜噜噜久久久久久91| 麻豆成人午夜福利视频| 亚洲欧美日韩高清在线视频| 老司机在亚洲福利影院| 精华霜和精华液先用哪个| 欧美性猛交黑人性爽| 国产成人影院久久av| 欧美大码av| 国产毛片a区久久久久| 色在线成人网| 极品教师在线免费播放| 97超级碰碰碰精品色视频在线观看| 丁香六月欧美| 精品一区二区三区视频在线观看免费| 欧美午夜高清在线| 丝袜美腿在线中文| 亚洲第一欧美日韩一区二区三区| 亚洲人成网站在线播| 中文字幕久久专区| 国产伦一二天堂av在线观看| 又紧又爽又黄一区二区| av欧美777| 成年女人永久免费观看视频| 亚洲精华国产精华精| 特大巨黑吊av在线直播| 免费av观看视频| 91字幕亚洲| 黄片小视频在线播放| 久久天躁狠狠躁夜夜2o2o| 久久伊人香网站| www日本在线高清视频| 亚洲激情在线av| 欧美黑人巨大hd| 欧美国产日韩亚洲一区| 老司机在亚洲福利影院| 日韩欧美精品v在线| 成人无遮挡网站| 热99re8久久精品国产| 免费在线观看亚洲国产| 看黄色毛片网站| 亚洲精品亚洲一区二区| 麻豆国产97在线/欧美| 99久久精品国产亚洲精品| 搞女人的毛片| 国产高清激情床上av| 69av精品久久久久久| 亚洲avbb在线观看| 亚洲欧美日韩东京热| 18禁黄网站禁片免费观看直播| 国产黄色小视频在线观看| 国产精品久久久久久久久免 | 色av中文字幕| 白带黄色成豆腐渣| 久久亚洲精品不卡| 午夜福利视频1000在线观看| 在线播放国产精品三级| 悠悠久久av| 男女之事视频高清在线观看| 丰满人妻熟妇乱又伦精品不卡| 999久久久精品免费观看国产| 19禁男女啪啪无遮挡网站| 欧美日韩亚洲国产一区二区在线观看| 国产男靠女视频免费网站| 午夜免费激情av| 好看av亚洲va欧美ⅴa在| 久久中文看片网| 又爽又黄无遮挡网站| 身体一侧抽搐| 老鸭窝网址在线观看| 麻豆一二三区av精品| 国产蜜桃级精品一区二区三区| 免费在线观看亚洲国产| 一区二区三区高清视频在线| www.www免费av| 欧美日韩国产亚洲二区| 国产成年人精品一区二区| 老司机午夜福利在线观看视频| 国内精品美女久久久久久| 两个人视频免费观看高清| 欧美午夜高清在线| 国产精品亚洲av一区麻豆| 国内精品美女久久久久久| 亚洲av第一区精品v没综合| 啦啦啦韩国在线观看视频| 男女下面进入的视频免费午夜| 中文字幕精品亚洲无线码一区| 国产精品亚洲一级av第二区| 91久久精品国产一区二区成人 | 中文字幕人妻丝袜一区二区| 国产高清videossex| 村上凉子中文字幕在线| 国内精品久久久久久久电影| 国产爱豆传媒在线观看| 久久午夜亚洲精品久久| 国产精品亚洲一级av第二区| 一个人观看的视频www高清免费观看| 一级毛片高清免费大全| 亚洲18禁久久av| 老司机福利观看| 国产乱人视频| 国产欧美日韩一区二区精品| 网址你懂的国产日韩在线| 一个人免费在线观看的高清视频| 国产精品电影一区二区三区| 免费av毛片视频| 首页视频小说图片口味搜索| 嫩草影视91久久| 最后的刺客免费高清国语| 久久精品亚洲精品国产色婷小说| 嫩草影院精品99| 国内精品久久久久精免费| 婷婷六月久久综合丁香| 亚洲avbb在线观看| 18禁黄网站禁片免费观看直播| bbb黄色大片| 夜夜看夜夜爽夜夜摸| 欧美在线一区亚洲| 久久精品国产亚洲av涩爱 | 在线看三级毛片| 精品一区二区三区视频在线观看免费| 十八禁人妻一区二区| www日本在线高清视频| 露出奶头的视频| 久久久精品大字幕| 88av欧美| xxx96com| 丰满人妻一区二区三区视频av | 亚洲乱码一区二区免费版| 国产精品嫩草影院av在线观看 | 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美 | 亚洲人成网站高清观看| 午夜免费观看网址| av黄色大香蕉| 黄色女人牲交| 日本三级黄在线观看| 色在线成人网| 欧美黄色淫秽网站| 亚洲成人精品中文字幕电影| 欧美黄色淫秽网站| 午夜福利18| 亚洲成人久久爱视频| 国产精品亚洲一级av第二区| 日韩欧美精品免费久久 | 叶爱在线成人免费视频播放| 日日摸夜夜添夜夜添小说| 99热只有精品国产| 亚洲人成网站高清观看| 亚洲av美国av| 中文在线观看免费www的网站| 午夜影院日韩av| 无人区码免费观看不卡| 欧美+亚洲+日韩+国产| 亚洲成av人片免费观看| 婷婷精品国产亚洲av| 51午夜福利影视在线观看| 在线观看舔阴道视频| 国产黄a三级三级三级人| 真实男女啪啪啪动态图| 美女黄网站色视频| 国产色爽女视频免费观看| 男女做爰动态图高潮gif福利片| 亚洲精品456在线播放app | 日本免费一区二区三区高清不卡| 日韩亚洲欧美综合| 成人av一区二区三区在线看| 国产欧美日韩一区二区精品| 一区二区三区高清视频在线| 在线观看免费午夜福利视频| 在线观看av片永久免费下载| 美女 人体艺术 gogo| 三级国产精品欧美在线观看| 桃红色精品国产亚洲av| 午夜福利在线观看免费完整高清在 | 国产国拍精品亚洲av在线观看 | 一区福利在线观看| 亚洲国产精品久久男人天堂| 国产精品久久久人人做人人爽| 欧美一级毛片孕妇| 成人三级黄色视频| 欧美极品一区二区三区四区| 午夜福利欧美成人| 内地一区二区视频在线| 搡女人真爽免费视频火全软件 | 日韩欧美精品v在线| xxxwww97欧美| 午夜福利18| av片东京热男人的天堂| 色在线成人网| 特大巨黑吊av在线直播| 久久亚洲精品不卡| 级片在线观看| 亚洲精品色激情综合| 九色国产91popny在线| 午夜免费观看网址| 久久人妻av系列| 亚洲激情在线av| 天堂影院成人在线观看| 久久精品国产清高在天天线| 中文在线观看免费www的网站| 他把我摸到了高潮在线观看| 日韩欧美国产在线观看| 五月玫瑰六月丁香| www.999成人在线观看| 真实男女啪啪啪动态图| 老汉色av国产亚洲站长工具| 精品久久久久久久人妻蜜臀av| 欧美黄色片欧美黄色片| 看免费av毛片| 亚洲av日韩精品久久久久久密| 成人欧美大片| 亚洲国产欧美人成| 久久精品国产综合久久久| 嫩草影院精品99| 在线观看舔阴道视频| 极品教师在线免费播放| 国产精品乱码一区二三区的特点| 男女视频在线观看网站免费| 国产视频一区二区在线看| 俺也久久电影网| 亚洲国产高清在线一区二区三| www.www免费av| 亚洲成人免费电影在线观看| 亚洲欧美日韩高清专用| 一进一出抽搐gif免费好疼| 欧美日韩一级在线毛片| 人人妻,人人澡人人爽秒播| 久久久久性生活片| 精华霜和精华液先用哪个| 色av中文字幕| 午夜免费观看网址| 中文字幕久久专区| 亚洲av电影在线进入| 在线播放无遮挡| 深爱激情五月婷婷| 色老头精品视频在线观看| 成人午夜高清在线视频| 欧美日韩综合久久久久久 | 欧美黑人欧美精品刺激| 丁香六月欧美| 免费看美女性在线毛片视频| 又黄又爽又免费观看的视频| 中亚洲国语对白在线视频| 又紧又爽又黄一区二区| 1024手机看黄色片| 97碰自拍视频| 免费看日本二区| 男人舔女人下体高潮全视频| 日韩欧美国产在线观看| 99在线人妻在线中文字幕| 天堂av国产一区二区熟女人妻| 一个人免费在线观看的高清视频| 久久精品国产亚洲av涩爱 | 国产高清videossex| 亚洲av美国av| 波多野结衣巨乳人妻| 99国产综合亚洲精品| 99国产精品一区二区三区| 色播亚洲综合网| 亚洲精品一卡2卡三卡4卡5卡| 国产成人影院久久av| 国产一区二区三区视频了| 久99久视频精品免费| 精品人妻偷拍中文字幕| 色视频www国产| 五月伊人婷婷丁香| 亚洲国产中文字幕在线视频| 亚洲av免费在线观看| 成人欧美大片| 在线观看美女被高潮喷水网站 | 国产高潮美女av| 女警被强在线播放| 国产真实伦视频高清在线观看 | 国产单亲对白刺激| 九九久久精品国产亚洲av麻豆| 九色国产91popny在线| 变态另类丝袜制服| 国产伦一二天堂av在线观看| 欧美黑人巨大hd| 亚洲精品在线美女| 51国产日韩欧美| 亚洲美女黄片视频| www.熟女人妻精品国产| 国产av不卡久久| 亚洲成av人片在线播放无| 亚洲av第一区精品v没综合| 黄色日韩在线| 国产真实乱freesex| 精品人妻1区二区| 人妻久久中文字幕网| 久久久久久久久大av| 脱女人内裤的视频| 18禁在线播放成人免费| 亚洲精品一卡2卡三卡4卡5卡| 久久九九热精品免费| 嫩草影视91久久| 蜜桃亚洲精品一区二区三区| 久久久久久久久大av| 窝窝影院91人妻| 免费大片18禁| 在线观看免费视频日本深夜| 熟女人妻精品中文字幕| 亚洲国产精品999在线| 亚洲国产中文字幕在线视频| 亚洲精品美女久久久久99蜜臀| 午夜视频国产福利| 日日干狠狠操夜夜爽| 国产三级中文精品| 又爽又黄无遮挡网站| 日韩欧美一区二区三区在线观看| 成人欧美大片| 国产黄色小视频在线观看| 久久国产精品影院| 国产麻豆成人av免费视频| 久久国产乱子伦精品免费另类| 日本三级黄在线观看| 国产欧美日韩精品亚洲av| 久久久久免费精品人妻一区二区| 最近最新免费中文字幕在线| 久久久久久九九精品二区国产| 女人被狂操c到高潮| 免费av毛片视频| 日日摸夜夜添夜夜添小说| 国产伦人伦偷精品视频| 亚洲国产高清在线一区二区三| 无人区码免费观看不卡| 男女下面进入的视频免费午夜| 亚洲人成网站高清观看| 叶爱在线成人免费视频播放| 小说图片视频综合网站| a在线观看视频网站| 欧美日韩综合久久久久久 | 最好的美女福利视频网| 国产精品久久久久久久久免 | 国产精品女同一区二区软件 | 伊人久久精品亚洲午夜| 国产亚洲精品久久久com| 婷婷精品国产亚洲av在线| 国产成人啪精品午夜网站| 国产精品一区二区三区四区久久| 久久精品亚洲精品国产色婷小说| 高清毛片免费观看视频网站| 午夜福利在线在线| 久久久久精品国产欧美久久久| 久久香蕉国产精品| 欧美不卡视频在线免费观看| 亚洲人成电影免费在线| 最新中文字幕久久久久| 丁香六月欧美| 亚洲国产精品成人综合色| 免费在线观看影片大全网站| 久久草成人影院| 岛国视频午夜一区免费看| 国产熟女xx| 日韩高清综合在线| 亚洲真实伦在线观看| 国产av一区在线观看免费| 成人特级av手机在线观看| 免费无遮挡裸体视频| 最近在线观看免费完整版| 国产午夜精品久久久久久一区二区三区 | 免费观看精品视频网站| 天美传媒精品一区二区| 国产极品精品免费视频能看的| 日本黄色片子视频| 亚洲av美国av| 一个人看视频在线观看www免费 | 亚洲自拍偷在线| 真实男女啪啪啪动态图| 在线观看美女被高潮喷水网站 | 欧美日本亚洲视频在线播放| 国产综合懂色| 免费看美女性在线毛片视频| 亚洲 欧美 日韩 在线 免费| av片东京热男人的天堂| 97超视频在线观看视频| 国产免费男女视频| 最近在线观看免费完整版| 欧美在线黄色| 国产精品野战在线观看| 亚洲精品影视一区二区三区av| 在线观看av片永久免费下载| 欧美国产日韩亚洲一区| 舔av片在线| 亚洲成人免费电影在线观看| 国产精品亚洲av一区麻豆| 欧美黑人欧美精品刺激| 欧美精品啪啪一区二区三区| 在线观看日韩欧美| 婷婷六月久久综合丁香| 9191精品国产免费久久| 18美女黄网站色大片免费观看| 日韩欧美国产一区二区入口| 高清在线国产一区| 99国产综合亚洲精品| 久久精品91蜜桃| www国产在线视频色| АⅤ资源中文在线天堂| 国产精品国产高清国产av| 国产精品美女特级片免费视频播放器| 国产伦精品一区二区三区视频9 | 日韩欧美一区二区三区在线观看| 亚洲午夜理论影院| 性色avwww在线观看| 无遮挡黄片免费观看| 欧美一级a爱片免费观看看| 两个人视频免费观看高清| 91久久精品电影网| 欧美中文综合在线视频| 九九热线精品视视频播放| 国产视频一区二区在线看| 亚洲一区高清亚洲精品| 长腿黑丝高跟| 国产精品98久久久久久宅男小说| 99久久精品国产亚洲精品| 亚洲av免费在线观看| 757午夜福利合集在线观看| 一进一出抽搐动态| 国产91精品成人一区二区三区| 欧美日韩国产亚洲二区| 麻豆国产av国片精品| 热99在线观看视频| 韩国av一区二区三区四区| 久久午夜亚洲精品久久| 一区福利在线观看| 91在线观看av| 午夜精品在线福利| 国产主播在线观看一区二区| 久久精品国产综合久久久| 亚洲av免费高清在线观看| 午夜a级毛片| 韩国av一区二区三区四区| 精品欧美国产一区二区三| 色噜噜av男人的天堂激情| 午夜日韩欧美国产| 欧美乱妇无乱码| 久久亚洲精品不卡| 国产亚洲精品一区二区www| 1024手机看黄色片| 黄色女人牲交| 欧美绝顶高潮抽搐喷水| 国产美女午夜福利| 丰满人妻一区二区三区视频av | 亚洲性夜色夜夜综合| 欧美三级亚洲精品| 国产精品久久电影中文字幕| 极品教师在线免费播放| 每晚都被弄得嗷嗷叫到高潮| 尤物成人国产欧美一区二区三区| 国产伦人伦偷精品视频| 中文字幕av成人在线电影| 久久国产精品人妻蜜桃| 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放| 伊人久久大香线蕉亚洲五| 国产在线精品亚洲第一网站| 啪啪无遮挡十八禁网站| 村上凉子中文字幕在线|