探析科創(chuàng)板的設(shè)立對我國資本市場發(fā)展的意義

袁帥

【摘 要】習(xí)近平主席于2018年11月5日在首屆中國國際進出口博覽會開幕式上發(fā)表演講并宣布我國將在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板塊，是獨立于證券交易所主板市場的新設(shè)板塊，在該板塊試點注冊制，不斷完善資本市場基礎(chǔ)制度。在2019年6月13日，科創(chuàng)板正式在上海證券交易所開板，自此，我國的證券交易所市場便形成集主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板為一體的多方位、多層次的立體結(jié)構(gòu)。

【關(guān)鍵詞】科創(chuàng)板;發(fā)展探析;資本市場

【中圖分類號】F832 【文獻標識碼】A 【文章編號】1674-0688（2019）12-0031-03

1 科創(chuàng)板的設(shè)立開啟我國深化資本市場改革的新征程

2016年的政府工作報告中進一步闡述了一個詞匯，即“新經(jīng)濟”，以“互聯(lián)網(wǎng)+”新產(chǎn)業(yè)、新技術(shù)、新業(yè)態(tài)為主要內(nèi)容，所謂的“新經(jīng)濟”，是指建立在信息技術(shù)革命和制度創(chuàng)新基礎(chǔ)上的經(jīng)濟持續(xù)增長與低通貨膨脹率、低失業(yè)率并存，經(jīng)濟周期的階段性特征明顯淡化的一種新的經(jīng)濟現(xiàn)象。綠色能源、互聯(lián)網(wǎng)就是新經(jīng)濟的重要內(nèi)容，這些新事物的快速發(fā)展可以更好地促進就業(yè)，加速經(jīng)濟發(fā)展。而我國設(shè)立科創(chuàng)板市場很符合迎接“新經(jīng)濟”及戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的主基調(diào)。首批在科創(chuàng)板上市的企業(yè)都屬于科技型和創(chuàng)新型中小企業(yè)，這些企業(yè)普遍是擁有核心技術(shù)、行業(yè)領(lǐng)先或者具有良好發(fā)展前景和一定市場認可度的企業(yè)，主要領(lǐng)域集中在大數(shù)據(jù)、云計算、人工智能、新能源、新材料、節(jié)能環(huán)保、信息技術(shù)、高端裝備、生物醫(yī)藥等。

設(shè)立科創(chuàng)板，是我國全面深化資本市場改革的重要舉措。一方面，可以支持在市場上有發(fā)展?jié)摿?、市場認可度比較高的科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展與壯大。另一方面，在科創(chuàng)板試行股票發(fā)行的注冊制，發(fā)揮了改革試驗田的作用，既要符合我國國情還要考慮我國經(jīng)濟發(fā)展所處階段，借鑒成熟市場經(jīng)驗，在股票發(fā)行、交易、退市等方面進行制度改革，形成可推廣的經(jīng)驗，可以說是在深化資本市場改革路上開啟新征程。

2 科創(chuàng)板的設(shè)立對我國資本市場發(fā)展的具體意義

“科創(chuàng)板”本身并不是一個陌生的名詞，但在我國資本市場的發(fā)展歷程中科創(chuàng)板的概念很新，從宣布設(shè)立到開板僅用7個多月時間，新的板塊、新的制度也必然會給A股市場注入新鮮的血液，也許會帶來A股市場的生態(tài)變遷，鑒于此，本文將設(shè)立科創(chuàng)板對資本市場發(fā)展的意義進行以下幾點總結(jié)。

2.1 促進創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，加速科創(chuàng)企業(yè)科技成果轉(zhuǎn)化

資本市場是資金融通的市場，既要為投資者提供投資平臺，又要為資金的需求者提供融資平臺。一方面，我國設(shè)立科創(chuàng)板可以使得更多符合新經(jīng)濟發(fā)展的中小科創(chuàng)企業(yè)在資本市場尋求融資支持，也提升了科創(chuàng)企業(yè)的服務(wù)和創(chuàng)新能力，使企業(yè)科技成果能更快地轉(zhuǎn)化成現(xiàn)實生產(chǎn)力，對于提升我國經(jīng)濟增長的效率和動力都有重要意義。另一方面，參與科創(chuàng)板的投資者也可以分享到科技創(chuàng)新發(fā)展的紅利，拓寬了投資者的投資渠道。設(shè)立科創(chuàng)板以前，有很多創(chuàng)新型中小企業(yè)的發(fā)展很被看好，前景樂觀，市場認可度也很高，投資者想要投資，但投資渠道很局限，只能通過間接投資的方式參與分紅，科創(chuàng)板的設(shè)立，使投資更為方便，分享更多紅利成為可能。

2.2 試點注冊制，加速全面推進新股發(fā)行的市場化進程

設(shè)立科創(chuàng)板之前，我國的主板市場及創(chuàng)業(yè)板市場對于新股發(fā)行采用核準制，核準制主要是指發(fā)行人在發(fā)行證券時，要在法律規(guī)定的范圍內(nèi)符合相關(guān)機關(guān)要求的必備條件，必須全面、充分地將企業(yè)的真實情況予以公示，相關(guān)機構(gòu)審核發(fā)行人的發(fā)行資質(zhì)?？苿?chuàng)板試點的注冊制并不對發(fā)行人的資質(zhì)進行實質(zhì)審核，而是在發(fā)行證券的準備階段，發(fā)行人按照要求將依法公開的各種資料呈報給主管機關(guān)進行申請注冊，主管機關(guān)對資料做形式審查，并不對擬發(fā)行證券做價值判斷[1]。在科創(chuàng)板試點注冊制下有極為嚴格的標準和流程，主要體現(xiàn)在相關(guān)機構(gòu)在受理、審核、注冊、發(fā)行和交易等每一個環(huán)節(jié)都會更加注重信息披露的真實性及全面性，這也體現(xiàn)了科創(chuàng)板市場更為關(guān)注上市公司的質(zhì)量。設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制與現(xiàn)有主板市場實行的核準制在以下5個方面存在明顯區(qū)別。

（1）兩種股票發(fā)行上市制度都對企業(yè)提出了硬性要求，但要求標準明顯不同。確切地說，有些上市條件在注冊制下有所放寬。在核準制下，發(fā)行證券并上市，發(fā)行人的盈利能力及規(guī)模和存續(xù)期間都必須符合相關(guān)規(guī)定，尤其是要求企業(yè)連續(xù)幾個會計年度盈利。但在注冊制下則不同，允許虧損的企業(yè)上市，這是市場準入條件方面的放寬，同時在市場和財務(wù)條件方面，首次引入“市值”這個指標，與現(xiàn)金流、收入、凈利潤和研發(fā)投入等財務(wù)指標進行組合，設(shè)置了5套差異化的上市指標，可以滿足更多擁有良好發(fā)展前景但財務(wù)表現(xiàn)一般的各類科創(chuàng)企業(yè)的上市需求，增強了市場的包容性。因此在市場的包容性更強的前提下，更加需要嚴格執(zhí)行信息披露制度。

（2）在注冊制下實行“以信息披露為中心”的發(fā)行審核制度。發(fā)行人除了要符合基本發(fā)行條件，還必須符合嚴格的信息披露要求，發(fā)行人和中介機構(gòu)應(yīng)充分披露投資者做出價值判斷和投資決策所必需的信息。2019年7月29日，科創(chuàng)板首批公司上市之后的第8天，上海證券交易所（簡稱上交所）在官網(wǎng)掛出公告，宣布終止審核在近期向上交所提出撤回科創(chuàng)板上市申請及保薦的4家企業(yè)，這4家企業(yè)已經(jīng)進行到不同的準備階段，根據(jù)審核標準，這4家企業(yè)在終止審核前，如果不能對上交所規(guī)定的關(guān)于發(fā)行和上市條件及重大信息披露事項提供合理解釋，或者評估和披露的科創(chuàng)屬性、先進性與科創(chuàng)板定位明顯不符，都會導(dǎo)致上市申請被駁回，所以撤回申請是綜合考量之后的決定，這也體現(xiàn)了上交所切實貫徹“以信息披露為中心”的審核理念，更好地履行審核職責(zé)、努力提高上市公司質(zhì)量[2]。

（3）實行市場化的發(fā)行承銷機制?，F(xiàn)階段，我國承銷商IPO定價是一種不完全信息條件下的博弈行為，難以準確定價。實行市場化的發(fā)行與承銷機制和現(xiàn)有的發(fā)行定價機制有很大區(qū)別，是通過市場化方式來決定新股的發(fā)行價格、發(fā)行規(guī)模等，充分發(fā)揮機構(gòu)投資者的定價能力，建立以機構(gòu)投資者為主體的詢價、定價和配售機制。

（4）強化中介機構(gòu)責(zé)任。我國資本市場存在很多中介機構(gòu)履責(zé)方面問題，責(zé)任邊界劃分不清、信息披露重大違法、誠信缺失等比比皆是，在科創(chuàng)板試點注冊制下，證監(jiān)會也更加強化了中介機構(gòu)在詢價定價、風(fēng)險管理、投資者適當(dāng)性管理等環(huán)節(jié)的盡職調(diào)查義務(wù)和嚴格核查把關(guān)的責(zé)任，約束中介機構(gòu)的執(zhí)業(yè)能力，對一切違法違規(guī)行為出重拳，大幅提高違法違規(guī)成本，維護資本市場環(huán)境健康長足發(fā)展。

（5）建立健全的相關(guān)配套措施，完善相關(guān)司法解釋。注冊制更加強調(diào)監(jiān)管的有效性和全面性，加強司法與執(zhí)法的銜接，建立相關(guān)法律制度和司法解釋，完善與注冊制相適應(yīng)的證券民事訴訟法律制度。在試點注冊制后，IPO將更加高效高質(zhì)，上市企業(yè)失去了“監(jiān)管背書”，投資者需要自己對發(fā)行人的資產(chǎn)質(zhì)量等做充足的分析并承擔(dān)風(fēng)險，而主管機關(guān)將把重點放在上市企業(yè)的事中事后環(huán)節(jié)。在注冊制度下，新股上市后溢價水平也會出現(xiàn)回落，定價將會更加市場化，強化了資本市場功能。

2.3 為發(fā)行市場帶來良性循環(huán)，加速企業(yè)的優(yōu)勝劣汰

對于投資者而言，在科創(chuàng)板投資既面臨著機遇，也面臨著挑戰(zhàn)，投資者有機會分享科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展帶來的紅利，與此同時，注冊制度的實施會將更多企業(yè)帶入資本市場，為它們提供融資平臺，這就需要投資者具有更加專業(yè)的知識和豐富的經(jīng)驗，而對于經(jīng)營指標不達標的企業(yè)也隨時面臨被退市的局面。在沒有設(shè)立科創(chuàng)板之前，股權(quán)創(chuàng)投市場的特點是投資期限比較長、市場流動性比較弱、退出渠道有限等;在科創(chuàng)板塊設(shè)立后，將會在市場中引入更多新經(jīng)濟，同時也為風(fēng)險投資和私募股權(quán)投資提供了退出機制[3]，進而又有利于資本進入，形成真正的閉環(huán)，為上市企業(yè)提供更為優(yōu)質(zhì)的融通資金，解決眾多創(chuàng)新型中小企業(yè)的融資難問題，更有利于新經(jīng)濟龍頭的產(chǎn)生，加速資金流轉(zhuǎn)與企業(yè)的優(yōu)勝劣汰。這也會給資本市場的發(fā)展帶來良性循環(huán)并且增添新力量。

2.4 滿足創(chuàng)新企業(yè)國內(nèi)上市需求，為海外中概股回歸創(chuàng)造有利條件

2019年6月13日，我國科創(chuàng)板正式開板，2019年7月22日，科創(chuàng)板正式開市，2019年8月8日，第二批科創(chuàng)板公司掛牌上市。正是有了科創(chuàng)板的設(shè)立，才有了這些科技創(chuàng)新企業(yè)融資和發(fā)展的平臺，滿足了這些企業(yè)上市融資的需求。我國一些知名的科技創(chuàng)新企業(yè)陸陸續(xù)續(xù)赴境外上市，如2004年6月，騰訊在香港聯(lián)交所主板公開上市，成為香港地區(qū)上市公司;2014年，阿里巴巴在紐交所正式掛牌上市;2014年5月，京東在納斯達克正式掛牌上市;2018年7月，小米在港交所正式掛牌上市。究其原因，一方面，我國的資本市場包容性比較弱，像騰訊這樣的民營企業(yè)達不到在主板市場上市的硬性要求。另一方面，主要體現(xiàn)在法律法規(guī)和相關(guān)制度要求上，可以說我國的資本市場錯過了這些潛力企業(yè)，但隨著科創(chuàng)板的設(shè)立，越來越多的科創(chuàng)企業(yè)可以融入我國資本市場的大環(huán)境，為更多海外的中概股厚植沃土，完善相應(yīng)的規(guī)章制度，形成迎接優(yōu)質(zhì)科創(chuàng)企業(yè)回歸的承接板塊。

2.5 為努力實現(xiàn)具有“中國特色的納斯達克”奠定基礎(chǔ)

設(shè)立科創(chuàng)板，也許就是中國版納斯達克的誕生，對于我國A股市場的影響深遠。眾所周知，納斯達克創(chuàng)建于1971年2月8日，至今已經(jīng)發(fā)展近50年，在50年前，無人看好新技術(shù)，但納斯達克率先提出了“但凡是關(guān)注于未來的公司，都可以來找納斯達克”這樣的口號，同時削減了繁雜的上市手續(xù)、降低了資產(chǎn)及盈利標準來幫助那些還沒有獲得盈利的中小科技公司提供融資平臺，并且在發(fā)展的過程中也呈現(xiàn)出很多特征，比如較低的上市標準和交易成本、獨特的交易制度、完善的退市制度、對企業(yè)優(yōu)勝劣汰的選擇、市場資金較為活躍、投資者認可度高、法律法規(guī)比較健全等，正是因為這種包容性與獨特性，才使得如今我們所熟知的Intel、蘋果、微軟等多家科技巨頭得到了更好的發(fā)展。納斯達克無疑已成為當(dāng)下運行首屈一指的科創(chuàng)板，由此看來，我國證監(jiān)會《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制的實施意見》中指出的科創(chuàng)板設(shè)立宗旨和服務(wù)對象定位，可以說是對標美國的納斯達克，但是由于我國的國情不同于美國，因此二者還存在很多差異，我國的科創(chuàng)板相較于納斯達克來說導(dǎo)向更鮮明，就是關(guān)注企業(yè)的核心技術(shù)能力，不同于納斯達克更關(guān)注于企業(yè)的規(guī)模和成長預(yù)期，科創(chuàng)板行業(yè)指向更為明確。我國的科創(chuàng)板設(shè)立后，也涌現(xiàn)出一批優(yōu)質(zhì)的科創(chuàng)企業(yè)，我們無法預(yù)測會不會出現(xiàn)第二個微軟或第二個蘋果，退出科創(chuàng)板也不能完全照搬海外運行模式，但是納斯達克發(fā)展的時間長，有很多成功經(jīng)驗和案例及共性成熟制度是值得借鑒的，科創(chuàng)板作為新生事物出現(xiàn)在我國，必須有其“國內(nèi)個性”，科創(chuàng)板的完善需要一個過程，未來發(fā)展之路很長，要形成有中國特色的“納斯達克”，需要放到一個更長、更遠的時間維度來考量。

2.6 完善我國資本市場基礎(chǔ)制度，提高資本市場規(guī)模和質(zhì)量

我國兩大證券交易所中，深市除了有主板市場，還相繼推出啟動了中小板、新三板和創(chuàng)業(yè)板塊，基本確立了多層次資本市場體系架構(gòu)，而滬市只有主板，因此科創(chuàng)板的設(shè)立在一定程度上均衡了兩市的發(fā)展，對新三板市場與創(chuàng)業(yè)板市場構(gòu)成一定的沖擊，形成一些重疊和競爭關(guān)系，但每一個板塊也都形成各自的特點和核心競爭力，承擔(dān)的發(fā)展使命各不相同，科創(chuàng)板也被賦予了不同的戰(zhàn)略定位，立足創(chuàng)新方能更好地服務(wù)企業(yè)，服務(wù)投資者，只有形成良性競爭，才能讓資本市場更具活力。設(shè)立科創(chuàng)板是完善資本市場基礎(chǔ)制度，建設(shè)融資功能完備、市場監(jiān)管有效、保護投資者合法權(quán)益等多層次的資本市場體系的重要舉措，作為新生事物，科創(chuàng)板的完善需要一個過程，制度建設(shè)也不能一蹴而就，要在摸索中前進，在前進中不斷完善，為全面推進注冊制積累豐富的經(jīng)驗。

2.7 強化市場功能，促進資本市場長足健康發(fā)展

科創(chuàng)板對于投資者的適當(dāng)性做出了明確規(guī)定，這也是讓很多人覺得投資門檻和投資風(fēng)險更高的明顯特征，個人投資者證券及資金賬戶的資產(chǎn)不低于人民幣50萬元并參與證券交易滿24個月才可以在科創(chuàng)板進行股票交易，這在一定程度上保護了風(fēng)險承受能力不高的投資者，此外，科創(chuàng)板股票的漲跌幅限制放寬至20%，不同于一板和二板市場的10%，可以更大限度地發(fā)揮市場的定價功能，我國資本市場發(fā)展尚不完全，通過設(shè)立科創(chuàng)板試點注冊制并設(shè)置科創(chuàng)板上市委員會與科技創(chuàng)新咨詢委員會等舉措，可以循序漸進地進行增量改革，在盈利狀況、股權(quán)結(jié)構(gòu)等方面做出妥善的差異化安排，并逐步激發(fā)市場活力。我國未來的發(fā)展，必定是朝著做“引領(lǐng)世界的中國”方向前進，設(shè)立科創(chuàng)板，也是我國“金融強國”的重要戰(zhàn)略環(huán)節(jié)。

3 結(jié)語

綜上所述，我國設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制，既是對資本市場進行增量改革，為市場帶來良性循環(huán)，實現(xiàn)了優(yōu)勝劣汰的企業(yè)選擇方式，也為投資者提供分享科技創(chuàng)新紅利和為企業(yè)提供了加速科技成果轉(zhuǎn)化的良好平臺，更是完善我國資本市場基礎(chǔ)制度的重要舉措，對我國深化資本市場改革具有里程碑式的重要意義。當(dāng)然，本文也僅從幾個角度研究了科創(chuàng)板的設(shè)立對我國資本市場的意義與影響，對于科創(chuàng)板未來的發(fā)展過程中會還會遇到的問題與挑戰(zhàn)，同樣值得研究。

參 考 文 獻

[1]陳帆.“注冊制”與“核準制”之辯——證券發(fā)行審核制度比較研究[J].中國外資，2012（3）.

[2]上海證券交易所.上交所依法終止相關(guān)企業(yè)科創(chuàng)板發(fā)行上市審核[EB/OL].http：//star.sse.com.cn/star/media/

news/c/c_20190729_4870716.shtml.2019-07-29.

[3]徐偉川，徐濱.創(chuàng)業(yè)板對我國風(fēng)險投資退出機制的影響[J].長春金融高等?？茖W(xué)校學(xué)報，2011（3）：14-16.