運(yùn)用金融工具化解市場(chǎng)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的研究
——以能源類企業(yè)套期保值業(yè)務(wù)為例

作者供職于國(guó)家能源投資集團(tuán)國(guó)電資本控股有限公司

面對(duì)國(guó)內(nèi)外復(fù)雜的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，我國(guó)已將防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)擺到了前所未有的重要位置。對(duì)于有現(xiàn)貨買賣需求的能源類企業(yè)來(lái)說(shuō)，在金融衍生品市場(chǎng)中開展套期保值業(yè)務(wù)則是防范化解價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的重要手段之一。

本文將通過(guò)介紹套期保值業(yè)務(wù)的原理、策略，促進(jìn)正確認(rèn)識(shí)套期保值業(yè)務(wù)，并闡述能源類企業(yè)開展套期保值業(yè)務(wù)的積極意義，提出針對(duì)套保業(yè)務(wù)本身的可行性風(fēng)險(xiǎn)防控建議，建議企業(yè)在防范風(fēng)險(xiǎn)的前提下合理采取套期保值策略防范化解市場(chǎng)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。

一、套期保值業(yè)務(wù)的原理介紹

套期保值業(yè)務(wù)，是現(xiàn)貨與期貨合約的一種對(duì)沖機(jī)制，用一方盈余來(lái)抵消另一方虧損，避免由于價(jià)格浮動(dòng)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。套期保值業(yè)務(wù)分為期貨套期保值與期權(quán)套期保值。期貨套期保值是指把期貨市場(chǎng)當(dāng)作轉(zhuǎn)移價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的場(chǎng)所，將期貨合約作為將來(lái)在現(xiàn)貨市場(chǎng)買賣商品的臨時(shí)替代物，對(duì)現(xiàn)在買入準(zhǔn)備以后售出的商品或?qū)?lái)需要買入商品價(jià)格進(jìn)行保險(xiǎn)的交易活動(dòng)。期權(quán)套期保值是指用期權(quán)部位的收益，彌補(bǔ)現(xiàn)貨可能出現(xiàn)的損失，以達(dá)到轉(zhuǎn)移價(jià)格變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的目的。

從套期保值業(yè)務(wù)定義看，套期保值是企業(yè)現(xiàn)貨買賣交易中的風(fēng)險(xiǎn)管理工具；投機(jī)則是利用市場(chǎng)價(jià)差進(jìn)行衍生品合約買賣從中獲利行為，無(wú)需現(xiàn)貨交易或與現(xiàn)貨交易不匹配。套期保值與投機(jī)在投資目的、承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、操作方法及收益評(píng)估等方面有著本質(zhì)的區(qū)別。從目的來(lái)看，前者是為減少現(xiàn)貨價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，后者則是通過(guò)市場(chǎng)價(jià)差來(lái)獲得利潤(rùn)；在承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)方面，套期保值的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，而投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)則很大；在操作方法上，套期保值根據(jù)自身現(xiàn)貨市場(chǎng)狀況，計(jì)算最優(yōu)套保比率，在期貨市場(chǎng)上進(jìn)行操作，而投機(jī)則是結(jié)合自身資金狀況、投資者心理承受能力及對(duì)市場(chǎng)判斷進(jìn)行投資交易；在收益評(píng)估方面，套期保值收益評(píng)估要通過(guò)結(jié)合期貨與現(xiàn)貨市場(chǎng)兩方面盈虧計(jì)算，而投機(jī)則是主要計(jì)算期貨市場(chǎng)的盈虧情況。

如某原油進(jìn)口商有進(jìn)口100萬(wàn)桶原油需求，為防止未來(lái)油價(jià)大幅上漲提高進(jìn)口成本，那么此時(shí)應(yīng)買入合約規(guī)模不超過(guò)100萬(wàn)桶原油的看漲期權(quán)，鎖定最大成本，這就是套期保值。相應(yīng)的，對(duì)于原油出口商，計(jì)劃出口100萬(wàn)桶原油，為防止未來(lái)油價(jià)下跌，買入不超過(guò)100萬(wàn)桶原油的看跌期權(quán)，從而鎖定最低收益，這也是套期保值。簡(jiǎn)而言之，只要實(shí)際現(xiàn)貨交易需求與期貨合約上約定的交易規(guī)模匹配的，或者期貨合約上約定的規(guī)模小于現(xiàn)貨交易需求，都是屬于套期保值。如果期貨合約規(guī)模超過(guò)現(xiàn)貨交易實(shí)際需求，或者期貨合約買賣方向有悖于實(shí)際需求，這就屬于投機(jī)了。

（一）情況1--基差同比例波動(dòng)

（二）情況2--基差擴(kuò)大

下面我們以能源類企業(yè)實(shí)際案例來(lái)進(jìn)一步了解套保與投機(jī)：

A企業(yè)，某能源大宗商品進(jìn)口量龐大，為應(yīng)對(duì)價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)，作為買方采取買入看漲期權(quán)的策略鎖定成本，規(guī)避大宗商品漲價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，且買入看漲期權(quán)不超過(guò)進(jìn)口需求量，其期權(quán)操作應(yīng)屬于套期保值業(yè)務(wù)范疇，但仍產(chǎn)生虧損風(fēng)險(xiǎn)事件。虧損原因在于，A企業(yè)在套期保值操作中采取了復(fù)合策略（該策略是企業(yè)在套期保值操作中的常用策略，在買入相應(yīng)方向期權(quán)進(jìn)行套期保值的同時(shí)，賣出相反方向的期權(quán)，減少權(quán)利金支出的昂貴成本，實(shí)現(xiàn)“零成本”交易），A企業(yè)預(yù)測(cè)未來(lái)某能源大宗商品價(jià)格會(huì)持續(xù)上漲，因此買入了看漲期權(quán)的同時(shí)賣出看跌期權(quán)，但由于該能源大宗商品國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)變化，導(dǎo)致商品價(jià)格大跌超出了A企業(yè)預(yù)期，使得其在買入看漲期權(quán)方面損失了權(quán)利金，在賣出看跌期權(quán)方面被迫高價(jià)行權(quán)，導(dǎo)致出現(xiàn)了損失。風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生不是因?yàn)閰⑴c了投機(jī)，而是判斷錯(cuò)了市場(chǎng)走向。但由于現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格下跌，節(jié)約了A企業(yè)現(xiàn)貨市場(chǎng)的成本，一定程度上彌補(bǔ)了其在期權(quán)市場(chǎng)的虧損。

（三）情況3--基差縮小

B企業(yè)，同樣是某能源大宗商品的進(jìn)口商，本應(yīng)與A企業(yè)一樣采取買入看漲期權(quán)的策略，但卻采取反向策略賣出了看漲期權(quán)，且其期權(quán)交易量遠(yuǎn)超其實(shí)際需求的10倍，這就屬于典型的投機(jī)交易了。

需要注意的是，在判斷套期保值業(yè)務(wù)的盈虧時(shí)，要將衍生品端與現(xiàn)貨端兩個(gè)賬本一起看，不能片面地認(rèn)為衍生品一端賺錢是套保成功，而虧損則是套保失敗。

二、能源企業(yè)參與套期保值實(shí)務(wù)--以動(dòng)力煤期貨為例

動(dòng)力煤產(chǎn)業(yè)鏈主要涉及三大行業(yè)：上游煤炭企業(yè)、中游煤炭貿(mào)易公司及下游電廠。上游煤炭企業(yè)作為產(chǎn)業(yè)鏈的生產(chǎn)環(huán)節(jié)，企業(yè)利潤(rùn)主要取決于動(dòng)力煤銷售價(jià)格，可以采用空頭套保方式鎖定動(dòng)力煤銷售價(jià)格。下游電廠是產(chǎn)業(yè)鏈的消費(fèi)環(huán)節(jié)，動(dòng)力煤價(jià)格的波動(dòng)直接會(huì)影響電廠的生產(chǎn)成本，可以采用多頭套保方式鎖定動(dòng)力煤采購(gòu)成本，同時(shí)對(duì)庫(kù)存動(dòng)力煤也可以采用空頭套保方式防止庫(kù)存貶值。中游煤炭貿(mào)易公司，在采購(gòu)動(dòng)力煤時(shí)擔(dān)心價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)，在銷售動(dòng)力煤時(shí)擔(dān)心價(jià)格下降風(fēng)險(xiǎn)，因此貿(mào)易公司會(huì)視情況進(jìn)行多頭或空頭相結(jié)合的套保策略。

我們將通過(guò)模擬下游電廠鎖定采購(gòu)成本的套期保值方案，來(lái)研究套期保值業(yè)務(wù)對(duì)于能源類企業(yè)的積極意義。

假設(shè)某電廠預(yù)計(jì)未來(lái)動(dòng)力煤價(jià)格會(huì)上升，決定對(duì)100萬(wàn)噸（1萬(wàn)手合約）動(dòng)力煤進(jìn)行買入套期保值操作，假設(shè)建倉(cāng)時(shí)現(xiàn)貨價(jià)格為520元/噸，期貨價(jià)格為600元/噸。具體操作為期貨端買入1萬(wàn)手合約，等現(xiàn)貨賣出后，期貨端賣出平倉(cāng)。

通過(guò)上述對(duì)下游電廠套期保值模擬操作，對(duì)比三種情況我們可以看出，在動(dòng)力煤現(xiàn)貨價(jià)格上升的情況下，電廠通過(guò)在期貨市場(chǎng)的盈利在一定程度上控制住了現(xiàn)貨市場(chǎng)采購(gòu)成本增加帶來(lái)的不利影響，降低了市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。同樣，對(duì)于煤炭企業(yè)和動(dòng)力煤貿(mào)易公司來(lái)說(shuō)，也可以根據(jù)自身套期保值目的設(shè)定不同方向的套期保值方案，在價(jià)格上升或下跌過(guò)程中實(shí)現(xiàn)自我保護(hù)。但同時(shí)，我們也要注意到，套期保值效果受基差變動(dòng)影響，當(dāng)基差縮小時(shí)，套期保值的效果開始減弱，需要對(duì)套期保值操作進(jìn)行進(jìn)一步的判斷。當(dāng)市場(chǎng)價(jià)格與預(yù)期價(jià)格出現(xiàn)反向變動(dòng)時(shí)，就需要企業(yè)適時(shí)調(diào)整套期保值策略，包括減少套期保值比率、調(diào)整建倉(cāng)時(shí)機(jī)等。

三、能源類企業(yè)參與套期保值業(yè)務(wù)意義重大

（一）以金融手段服務(wù)主業(yè)、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)

能源類企業(yè)是國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要支柱和穩(wěn)定器，大型能源類企業(yè)集團(tuán)拓展套期保值業(yè)務(wù)是穩(wěn)定國(guó)家重要行業(yè)經(jīng)營(yíng)生產(chǎn)、有效服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要手段。切實(shí)發(fā)揮集團(tuán)內(nèi)部金融板塊優(yōu)勢(shì)，通過(guò)產(chǎn)融結(jié)合方式，深入開展產(chǎn)業(yè)金融業(yè)務(wù)，培養(yǎng)一批既了解能源類企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和管理又熟悉國(guó)內(nèi)外金融市場(chǎng)狀況的復(fù)合型人才，靈活運(yùn)用套期保值業(yè)務(wù)工具，切實(shí)做到“以融保產(chǎn)”、“以融促產(chǎn)”的目的，服務(wù)主業(yè)，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

（二）促進(jìn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)

開展套期保值業(yè)務(wù)，有利于能源類企業(yè)搭建采購(gòu)、銷售價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理體系，可以科學(xué)有效地實(shí)現(xiàn)精細(xì)化、連續(xù)化和系統(tǒng)化的價(jià)格管控機(jī)制，降低市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)對(duì)企業(yè)業(yè)務(wù)穩(wěn)定、持續(xù)發(fā)展的不利影響，推動(dòng)實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)平穩(wěn)、持續(xù)增長(zhǎng)，最終實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的目的。同時(shí)，套期保值業(yè)務(wù)的實(shí)物交割機(jī)制創(chuàng)造了有利的貿(mào)易條件，有利于維護(hù)貿(mào)易關(guān)系，促進(jìn)穩(wěn)定客戶群的形成。

（三）金融危機(jī)“避風(fēng)港”

在2008年金融危機(jī)爆發(fā)時(shí)，我國(guó)期貨市場(chǎng)不但沒(méi)有被危機(jī)所影響，發(fā)展速度和收入反而實(shí)現(xiàn)了增長(zhǎng)，國(guó)際期貨市場(chǎng)的成交量也呈現(xiàn)了高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，期貨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖和轉(zhuǎn)移功能凸顯。市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)越大、經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)越聚集的時(shí)候，越需要企業(yè)提升對(duì)沖價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的意識(shí)和手段。因此，提前布局參與套期保值業(yè)務(wù)，積累交易經(jīng)驗(yàn)，可以提升能源類企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力和核心競(jìng)爭(zhēng)力，在價(jià)格危機(jī)來(lái)臨時(shí)，可以有效防范和化解。

（四）增強(qiáng)企業(yè)國(guó)際化視野

在經(jīng)濟(jì)全球化的背景下，有效參與國(guó)際期貨市場(chǎng)套期保值業(yè)務(wù)，可以拓展能源類企業(yè)的國(guó)際化視野，掌握更現(xiàn)代化的市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制和策略。同時(shí)，通過(guò)期貨市場(chǎng)上市品種的標(biāo)準(zhǔn)化要求，可以有效提升能源類企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的標(biāo)準(zhǔn)化程度。當(dāng)前，我國(guó)許多企業(yè)在開展對(duì)外進(jìn)出口貿(mào)易時(shí)，都將國(guó)內(nèi)期貨價(jià)格作為談判依據(jù)，增強(qiáng)了國(guó)際市場(chǎng)談判的話語(yǔ)權(quán)及競(jìng)爭(zhēng)力。

四、能源企業(yè)套期保值業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控建議

套期保值業(yè)務(wù)是風(fēng)險(xiǎn)管理工具，與所有金融產(chǎn)品一樣面對(duì)多種風(fēng)險(xiǎn)因素，能源企業(yè)需要具備與開展套期保值業(yè)務(wù)相匹配的風(fēng)險(xiǎn)管理體系，提高風(fēng)險(xiǎn)管控能力。

（一）發(fā)揮產(chǎn)融結(jié)合作用

對(duì)于從事能源類大宗商品交易等現(xiàn)貨企業(yè)來(lái)說(shuō)，在金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)防控能力較弱，缺乏金融產(chǎn)品的會(huì)計(jì)、審計(jì)等配套制度，金融監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)存在不足。為了更好地防范套期保值業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，可以加大產(chǎn)融結(jié)合力度，由企業(yè)集團(tuán)層面統(tǒng)一構(gòu)建期貨操作平臺(tái)，通過(guò)集團(tuán)下屬金融板塊主導(dǎo)參與套期保值業(yè)務(wù)，發(fā)揮金融板塊在金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)管理、配套制度、投資研究等專業(yè)優(yōu)勢(shì)。

（二）開展套期保值業(yè)務(wù)前期調(diào)研

提前開展套期保值業(yè)務(wù)調(diào)研工作，熟悉所要參與的期貨市場(chǎng)總體概況；學(xué)習(xí)同業(yè)企業(yè)套期保值案例，明確企業(yè)參與套期保值市場(chǎng)的可行性與必要性；初步明確套期保值業(yè)務(wù)階段目標(biāo)與業(yè)務(wù)架構(gòu)，同時(shí)判斷出參與套期保值業(yè)務(wù)的難點(diǎn)與困難，為后期正式開展套期保值業(yè)務(wù)提供基礎(chǔ)。

（三）構(gòu)建套期保值業(yè)務(wù)風(fēng)控體系

應(yīng)在開展套期保值業(yè)務(wù)前完成套保業(yè)務(wù)風(fēng)控體系的構(gòu)建，包括：

1.制定綱領(lǐng)性風(fēng)險(xiǎn)管理制度。包括相應(yīng)組織體系與分工；風(fēng)險(xiǎn)信息收集、評(píng)估與應(yīng)對(duì)工作流程；風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控與預(yù)警機(jī)制等。

2.確定業(yè)務(wù)組織架構(gòu)與決策流程。設(shè)立套期保值業(yè)務(wù)最高決策層，組織審定公司整體層面的套保業(yè)務(wù)管理制度、實(shí)施方案等，子公司在各公司體系內(nèi)完成組織架構(gòu)設(shè)置。

3.設(shè)置套保業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范“三道防線”。制定套保業(yè)務(wù)事前、事中、事后風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制，嚴(yán)格風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警、止盈止損、應(yīng)急處置等規(guī)范，切實(shí)防范市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)等重大風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生。風(fēng)險(xiǎn)執(zhí)行流程要包括對(duì)交易限額的規(guī)定、風(fēng)險(xiǎn)衡量與監(jiān)控、超限額處理、風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告等。

4.完善套保業(yè)務(wù)內(nèi)部控制體系。明確套期保值業(yè)務(wù)從開展到結(jié)束各流程環(huán)節(jié)內(nèi)部控制節(jié)點(diǎn)，確定業(yè)務(wù)執(zhí)行完整流程圖，厘清關(guān)鍵環(huán)節(jié)的風(fēng)險(xiǎn)控制措施及責(zé)任歸屬。

（四）制定套期保值總體業(yè)務(wù)規(guī)劃

按年度制定套期保值業(yè)務(wù)規(guī)劃，明確套保需求、制定套保策略、確定操作方式、評(píng)估多種價(jià)格波動(dòng)情況下對(duì)企業(yè)的影響等，嚴(yán)禁超過(guò)批準(zhǔn)方案過(guò)度開展套期保值業(yè)務(wù)。

（五）完善專業(yè)人員配備及加強(qiáng)業(yè)務(wù)培訓(xùn)

擁有金融板塊的集團(tuán)企業(yè)，可以充分發(fā)揮金融板塊相關(guān)單位的金融管理經(jīng)驗(yàn)，統(tǒng)籌安排套期保值業(yè)務(wù)。同時(shí)，集團(tuán)及各公司層面應(yīng)加強(qiáng)對(duì)套期保值業(yè)務(wù)的培訓(xùn)與交流，重視加強(qiáng)具體實(shí)操人員、風(fēng)險(xiǎn)管理人員培訓(xùn)，提高職業(yè)道德和素養(yǎng)。

（六）加強(qiáng)套保過(guò)程中各類風(fēng)險(xiǎn)防控

1.防范市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

在開展套保業(yè)務(wù)過(guò)程中可能會(huì)面對(duì)多種流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，因此企業(yè)需要加強(qiáng)流動(dòng)性分析測(cè)試，制定合理的流行性壓力測(cè)試模型；在交易規(guī)模上加以限制，或利用分散化手段進(jìn)行管理；做好套保財(cái)務(wù)計(jì)劃，安排好資金余量，交易量、持倉(cāng)量要與資金水平相適應(yīng)；套保操作部門與財(cái)務(wù)部門要建立聯(lián)動(dòng)機(jī)制，暢通信息通報(bào)與資金審批、劃轉(zhuǎn)機(jī)制，避免因未及時(shí)提供足額保證金等而影響套保計(jì)劃的執(zhí)行。

2.關(guān)注交易所制度安排

套保專業(yè)部門應(yīng)熟悉交易所現(xiàn)行各類制度及制度變化，包括漲停板制度、強(qiáng)行平倉(cāng)制度等。當(dāng)出現(xiàn)交易所采取提高保證金或強(qiáng)行平倉(cāng)措施化解市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，要提前做好套保計(jì)劃資金保障，避免出現(xiàn)套保頭寸被動(dòng)平倉(cāng)引發(fā)的一系列風(fēng)險(xiǎn)。

3.正確識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)敞口

要充分認(rèn)識(shí)到風(fēng)險(xiǎn)敞口識(shí)別的重要性，認(rèn)識(shí)到其在企業(yè)經(jīng)營(yíng)行為過(guò)程中的變化。開展套期保值過(guò)程中對(duì)期貨與現(xiàn)貨頭寸進(jìn)行統(tǒng)一的管理，建立后臺(tái)管理系統(tǒng)，確保信息反饋的及時(shí)性。

4.加強(qiáng)市場(chǎng)行情的研判

套期保值業(yè)務(wù)并不是所有時(shí)間都是有效、成功的。企業(yè)要理解套期保值業(yè)務(wù)的內(nèi)涵，不能因?yàn)闊o(wú)效保值的出現(xiàn)而否定套期保值的作用，而是要加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)行情的研判，充分了解市場(chǎng)信息并做好資金管理，通過(guò)控制套期保值頭寸的比例來(lái)優(yōu)化套保效果。

（七）建立有效的核算報(bào)告機(jī)制

鑒于我國(guó)套期保值業(yè)務(wù)開展情況，全面實(shí)施套期會(huì)計(jì)仍需要在實(shí)踐中進(jìn)一步探索。對(duì)于不具備或難以實(shí)現(xiàn)套期會(huì)計(jì)核算條件的企業(yè)，在采用金融工具會(huì)計(jì)準(zhǔn)則記賬的同時(shí)，要研究采取套期保值后報(bào)告制度，通過(guò)報(bào)告形式清楚反映期貨與現(xiàn)貨情況總體情況，嚴(yán)格進(jìn)行統(tǒng)一核定，作為考核套期保值業(yè)務(wù)情況的基礎(chǔ)。同時(shí)加強(qiáng)事后稽核檢查，并追蹤風(fēng)險(xiǎn)管理等相關(guān)制度落地情況。