上市公司溢價并購下的商譽減值研究

梁榆雅

摘 要：近年來上市公司并購重組的熱情持續(xù)高漲，此次并購熱潮后，商譽及其減值風(fēng)險成為上市公司的“懸頂之劍”。本文以掌趣科技為例，首先介紹了其商譽形成背景和減值情況，接著從業(yè)績狀況、盈利與償債能力以及中小股東利益三個方面對商譽減值產(chǎn)生的不良影響進行了分析，最后得出商譽減值風(fēng)險防范的有關(guān)啟示。

關(guān)鍵詞：并購；商譽；減值風(fēng)險

2013年，A股上市公司掀起并購重組的熱潮，隨之而來的是上市公司商譽總額的急遽飆升。據(jù)東方財富網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，截至2018年三季度末，A股上市公司商譽總額為1.44萬億元，占同期凈資產(chǎn)總額的5.31%。商譽的快速增長，對上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量影響較大，也給部分上市公司未來業(yè)績帶來較大的不確定性。從上市公司發(fā)布的2018年業(yè)績預(yù)告來看，預(yù)虧超30億元的比比皆是，而導(dǎo)致上市公司業(yè)績“變臉”的主要原因正是巨額的商譽減值。商譽作為并購活動高速發(fā)展的產(chǎn)物，是值得關(guān)注的又一個重要風(fēng)險點。

一、商譽的會計處理及減值影響

（1）商譽的確認(rèn)

按照我國企業(yè)會計準(zhǔn)則第20號《企業(yè)合并》中的相關(guān)規(guī)定，商譽指的是購買方對合并成本大于合并中取得的被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值份額的差額。通常認(rèn)為，商譽作為上市公司并購過程中的產(chǎn)物，體現(xiàn)的是被并方未來獲取超額利潤的能力，是購買方為取得預(yù)期潛在經(jīng)濟利益所付出的代價，因此商譽往往會受到被并方潛在資源和能力、雙方議價能力、市場高估值等多方面因素的影響，最終導(dǎo)致其呈現(xiàn)出高估值的“泡沫”狀態(tài)，給公司積聚了潛在風(fēng)險。

（2）商譽的后續(xù)計量

現(xiàn)行企業(yè)會計準(zhǔn)則規(guī)定，企業(yè)合并所形成的商譽，至少應(yīng)當(dāng)在每年年度終了時進行減值測試。由于商譽難以獨立產(chǎn)生現(xiàn)金流，所以按照規(guī)定商譽應(yīng)當(dāng)結(jié)合與其相關(guān)的資產(chǎn)組或者資產(chǎn)組組合進行減值測試，一旦確定可收回金額低于賬面價值，應(yīng)計提減值損失準(zhǔn)備，且在以后會計期間不得轉(zhuǎn)回。從準(zhǔn)則規(guī)定看，商譽減值的兩個主要環(huán)節(jié)是資產(chǎn)減值跡象的認(rèn)定和減值測試，然而這兩個關(guān)鍵環(huán)節(jié)對專業(yè)判斷能力要求較高，受主觀影響明顯，操作難度大，因此不同的公司出于自身不同目的的考量，對于是否需要計提減值準(zhǔn)備以及減值計提的金額會存在較大差異。

（3）商譽減值對上市公司的影響

一方面，對商譽進行減值測試直接對上市公司的凈利潤產(chǎn)生負(fù)面影響。對于商譽占比越高的上市公司來說，商譽減值對其利潤帶來的負(fù)面影響會越強烈。由于企業(yè)對于商譽減值損失的確認(rèn)存在較強的主觀性，企業(yè)很可能為了短期利益將商譽減值損失在未來的某個會計期間釋放，這將進一步增加公司業(yè)績的不確定性。雖然商譽減值是一次性非經(jīng)常性損益，但其傳達(dá)的負(fù)面信息很可能會被市場進一步放大，引發(fā)投資者對未來商業(yè)前景的悲觀預(yù)期。業(yè)績下降伴隨著估值下調(diào)所引起的雙重疊加效應(yīng)，很容易形成“戴維斯雙殺”，致使股價在短期內(nèi)迅速下跌。

另一方面，商譽本身是一種無法進行單獨辨認(rèn)的資產(chǎn)，企業(yè)無法用并購產(chǎn)生的商譽抵償企業(yè)存在的債務(wù)。因此，上市公司的商譽出現(xiàn)較嚴(yán)重減值時，同時影響其他各項資產(chǎn)的賬面價值。對商譽價值的變動影響較大的公司在日后一旦發(fā)生大規(guī)模的商譽減值，那么公司資產(chǎn)負(fù)債率將急劇增加，償債壓力猛增，財務(wù)狀況惡化。

二、掌趣科技商譽減值案例分析

（1）公司簡介及商譽形成背景

北京掌趣科技股份有限公司成立于2004年8月，注冊于中關(guān)村科技園。作為一家高科技企業(yè)和雙軟認(rèn)證公司，公司主要業(yè)務(wù)包括游戲開發(fā)、代理發(fā)行和運營。2012年5月，公司在深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板掛牌上市。近年來，在“精品化、泛娛樂化、平臺化、全球化”的戰(zhàn)略定位下，公司先后并購了動網(wǎng)先鋒、玩蟹科技、上游信息、天馬時空等行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)，截止2018年10月，掌趣科技并購產(chǎn)生的商譽已高達(dá)53.92億元。

掌趣科技成功上市后，憑借其強大的資金實力不斷進行并購。如表1所示，2013年掌趣科技先后通過發(fā)行股份與現(xiàn)金支付的方式，分別以81009.00萬元、173900.00萬元、81400.00萬元取得動網(wǎng)先鋒100%股權(quán)、玩蟹科技100%股權(quán)、上游信息70%股權(quán)。2015年8月，公司以發(fā)行股份及現(xiàn)金支付的方式取得天馬時空80%股權(quán)，以發(fā)行股份的方式獲得上游信息剩余30%股權(quán)，支付對價分別為267760萬元、36364萬元。上述并購交易給掌趣科技共帶來55.6億元的商譽。

一系列的并購活動使掌趣科技較快獲得了優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品資源、研發(fā)團隊、游戲發(fā)行渠道和運營平臺，有助于完善產(chǎn)業(yè)鏈布局，加強企業(yè)核心競爭力。但由于并購過程中合并對價受到被并購方的研發(fā)能力、雙方的議價能力等諸多不確定因素的影響，以及游戲行業(yè)存在更新速度快、市場競爭激烈、政府監(jiān)管嚴(yán)格的特點，并購形成的巨額商譽為企業(yè)減值埋下了“雷”。

（2）商譽減值情況

由于掌趣科技存在較大的商譽減值風(fēng)險，在2015年-2017年公司計提了2次商譽減值準(zhǔn)備，并在2019年1月30日發(fā)布了業(yè)績預(yù)虧公告提示減值風(fēng)險。

根據(jù)掌趣科技公司年報披露，2015-2018年商譽減值情況及原因如下：

1.公司2015年年報披露，大連臥龍科技有限公司正在辦理注銷，本期對合并大連臥龍科技有限公司形成的商譽全額計提減值準(zhǔn)備。

2.公司2016年年報披露，資產(chǎn)評估機構(gòu)于年末進行了減值測試，動網(wǎng)先鋒等被收購資產(chǎn)的可收回金額高于其賬面價值，因此無商譽減值跡象。然而，公司在年報中仍表示，隨著投資并購項目的逐步增加，公司并購整合的協(xié)同效應(yīng)尚不明確，如果整合效果不理想，也可能導(dǎo)致商譽減值風(fēng)險。

3.公司2017年年報披露，子公司廣州市好運通訊科技有限公司正在辦理注銷，外加公司調(diào)整研發(fā)團隊布局，因此本期對合并廣州市好運通訊科技有限公司、北京富姆樂信息技術(shù)有限公司形成的商譽全額計提減值準(zhǔn)備。2017年年末，經(jīng)專業(yè)資產(chǎn)評估機構(gòu)進行測算，動網(wǎng)先鋒、上游信息、天馬時空因估值低于其賬面價值，本期計提減值準(zhǔn)備。截止2017年12月31日，掌趣科技合并財務(wù)報表中商譽的賬面余額為56億元，商譽減值準(zhǔn)備為2.08億元，商譽凈值占資產(chǎn)總額的54.55%。

4.2018年受中國移動游戲市場增速快速下滑、頁面游戲整體行業(yè)整體萎縮、行業(yè)監(jiān)管環(huán)境趨嚴(yán)，以及部分被投資公司業(yè)務(wù)、人員調(diào)整等綜合因素的影響，公司暫估被投公司（動網(wǎng)先鋒、上游信息、玩蟹科技、天馬時空）相關(guān)的商譽減值準(zhǔn)備，以及被投公司相關(guān)可供出售金融資產(chǎn)減值準(zhǔn)備及長期股權(quán)投資減值準(zhǔn)備共計36.60億元。

（3）巨額商譽減值的不良影響

1.商譽減值導(dǎo)致業(yè)績“變臉”

2012年掌趣科技的商譽與凈利潤之比為26%，但到了2017年這一比值飆升到了2043%，這意味著凈利潤對商譽減值的敏感程度很高，一旦商譽發(fā)生減值，將會嚴(yán)重侵吞公司利潤。2017年，掌趣科技正是因為被并購方業(yè)績未達(dá)預(yù)期導(dǎo)致商譽減值，對凈利潤產(chǎn)生了不良影響。同樣的，2018年公司營業(yè)收入預(yù)計較上年同期增長13%，但由于對商譽、被投公司相關(guān)可供出售金融資產(chǎn)及長期股權(quán)投資計提減值準(zhǔn)備36.60億元，導(dǎo)致公司2018年經(jīng)營業(yè)績和財務(wù)狀況產(chǎn)生較大波動。業(yè)績快報顯示該公司2018年營業(yè)利潤-302，634.74萬元，比上年同期下降1，271.79%；凈利潤-316，802.48萬元，比上年同期下降1，300.49%；營業(yè)利潤和凈利潤出現(xiàn)斷崖式下跌。

2.弱化企業(yè)盈利能力和償債能力

從企業(yè)的盈利能力來看，上市當(dāng)年掌趣科技ROE水平為13.56%，從表3可以看出該項指標(biāo)逐年走低。在2015年-2017年陸續(xù)計提了商譽減值準(zhǔn)備后，掌趣科技的凈資產(chǎn)報酬率更是暴跌至3.12%，與同行業(yè)相比，這3年該項指標(biāo)的行業(yè)均值分別為14.63%、11.86%、10.6%，說明掌趣科技的盈利能力明顯低于行業(yè)大部分企業(yè)。據(jù)2018年業(yè)績快報顯示，公司本年度凈資產(chǎn)收益率預(yù)計為-45.58%，這反映出企業(yè)嚴(yán)重受到商譽減值的影響，資產(chǎn)的盈利能力不斷惡化。

從資產(chǎn)負(fù)債率來看，公司上市后的第一年該指標(biāo)發(fā)生了跨越式的增長，隨后逐年下降。2015-2017年，行業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率分別為37.78%、36.97%、37.14%，表面上看掌趣科技的資產(chǎn)負(fù)債率遠(yuǎn)低于同行業(yè)水平，但實際上是巨額的商譽美化了這一指標(biāo)。我們可以通過利息保障倍數(shù)這一指標(biāo)來重新審視掌趣科技的償債能力，2015-2017年，該項指標(biāo)分別為271.55、15.28、5.04，我們可以預(yù)見2018年公司在計提巨額商譽減值后該項指標(biāo)將會進一步惡化。利息保障倍數(shù)急劇下跌說明商譽減值影響了企業(yè)對于債務(wù)償付的保證程度，進而弱化企業(yè)進一步債務(wù)融資的能力，最終會給企業(yè)的發(fā)展造成影響。

3.損害中小投資者利益

商譽作為一個計價“容器”，在并購中不可避免地成為上市公司利益輸送的工具。上市公司進行高溢價并購，賬面確認(rèn)高商譽，被并方卻可能是關(guān)聯(lián)方或其他利益相關(guān)者，從而形成了實質(zhì)上的利益輸送。另外，也有不少大股東在并購?fù)瓿珊?，利用信息資源優(yōu)勢進行大規(guī)模減持套現(xiàn)，使并購成為了自身套利的工具。

以掌趣高管姚文彬為例，其從2016年起開始陸續(xù)減持，截止2018年通過減持約套利19.8億元。研究認(rèn)為，內(nèi)部人減持的影響因素有二級市場的高估值、企業(yè)的低業(yè)績與不樂觀的發(fā)展前景，減持的最主要的動機是套利動機和規(guī)避風(fēng)險動機。從掌趣科技披露的年報可以發(fā)現(xiàn)，該公司自2016年開始出現(xiàn)業(yè)績疲軟，但掌趣科技在多年業(yè)績承諾不達(dá)標(biāo)的情況下仍未計提減值。姚文彬從2016年起開始進行減持說明其作為內(nèi)部人員已經(jīng)預(yù)見了企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險，此時在二級市場仍然是高估值的情況下，選擇減持套利一方面可以規(guī)避風(fēng)險，另一方面還能獲取高收益。相比較而言，由于中小投資者自身存在局限性，也缺少及時有效的信息渠道，他們無法對公司的未來的經(jīng)營狀況作出準(zhǔn)確的預(yù)判并采取有效的行動規(guī)避風(fēng)險。因此，當(dāng)巨額商譽減值造成企業(yè)凈利潤大幅下降、股價快速下跌時，中小投資者利益必然受到嚴(yán)重侵害。

三、總結(jié)與啟示

商譽的入賬價值，涉及合并成本和被并購企業(yè)可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值的確認(rèn)，事實上這兩個數(shù)值的確認(rèn)都十分復(fù)雜。上市公司并購重組的合并成本本身是雙方博弈的成果，而可辨認(rèn)凈資產(chǎn)的公允價值在國內(nèi)資本市場不發(fā)達(dá)、缺乏有效監(jiān)管的背景下難以獲得真實反映，因此，在多方因素的影響下，商譽很容易被高估。在本案例中，動網(wǎng)先鋒、玩蟹科技等被并方屬于輕資產(chǎn)行業(yè)，公司的價值更多地體現(xiàn)在產(chǎn)品影響力、核心技術(shù)、研發(fā)能力、業(yè)務(wù)渠道等無形資產(chǎn)上，這些資產(chǎn)在評估過程中更多的是依賴人為職業(yè)判斷，往往容易被企業(yè)操縱，所以會助推巨額商譽的產(chǎn)生。一旦累計的高額商譽發(fā)生減值，需要確認(rèn)的資產(chǎn)減值損失會造成并購企業(yè)的利潤嚴(yán)重下降甚至虧損，這將影響企業(yè)的盈利能力和償債能力。因此，通過對本案例的研究與思考，本文得出如下啟示：

（1）要想避免商譽減值給上市公司帶來的負(fù)面影響，首要的是控制巨額商譽的產(chǎn)生。從企業(yè)自身角度出發(fā)，并購前期應(yīng)做好籌劃工作，對被并方進行充分的調(diào)研，避免盲目式的并購擴張。在與被并方議價過程中，要充分考慮高溢價并購可能帶來的風(fēng)險，恰當(dāng)運用業(yè)績承諾工具。從資產(chǎn)評估機構(gòu)而言，應(yīng)履行好中介機構(gòu)的責(zé)任和義務(wù)，在評估過程中應(yīng)做到客觀公正，保持應(yīng)有的職業(yè)關(guān)注和判斷，使被評估資產(chǎn)的價值得到真實公允的反映。

（2）監(jiān)管部門應(yīng)強化并購重組及相關(guān)信息披露的要求，以及時有效的向投資者提示風(fēng)險。并購初期，上市公司的并購動因、被并方經(jīng)營情況、行業(yè)背景等信息通常是投資者需要重點關(guān)注的，然而部分上市公司對這些關(guān)鍵信息存在披露不充分、甚至弄虛作假的行為，這不利于中小投資者對風(fēng)險作出有效預(yù)判。其次，上市公司在進行高溢價并購時，基于估值調(diào)整和風(fēng)險規(guī)避的考量，通常會與被并購方簽訂對賭協(xié)議，但被并購購企業(yè)在業(yè)績承諾期后經(jīng)營情況惡化，導(dǎo)致商譽減值的情況不在少數(shù)，因此，證監(jiān)會應(yīng)要求上市公司持續(xù)性披露被并購方業(yè)績承諾完成情況及反映其財務(wù)狀況、經(jīng)營成果的重要信息，對可能給被并購方的業(yè)績帶來不利影響的突發(fā)事件等負(fù)面信息須主動發(fā)布臨時公告，提示投資者關(guān)注投資風(fēng)險。

（3）當(dāng)前商譽的后續(xù)計量方法主要缺陷在于商譽減值測試過程涉及預(yù)計未來現(xiàn)金流量、折現(xiàn)率等大量自主量裁的參數(shù)估計，導(dǎo)致商譽減值可能淪為企業(yè)盈余管理的工具——要么不確認(rèn)商譽減值，要么一次性大額計提減值，這不僅不利于資本市場的穩(wěn)定，也有損中小投資者的利益。因此，一方面準(zhǔn)則應(yīng)加強對商譽減值測試業(yè)務(wù)的規(guī)范和指導(dǎo)，提升實務(wù)的可操作性，另一方面監(jiān)管部門還應(yīng)該規(guī)范企業(yè)商譽減值測試相關(guān)信息的披露。同時，本文認(rèn)為應(yīng)進一步探究商譽后續(xù)計量采取“攤銷+減值”相結(jié)合的方法的可能性和合理性，采取該種方法的優(yōu)點是能夠平滑商譽巨額減值風(fēng)險，還能倒逼上市公司在進行并購時更為慎重的對待巨額商譽的確認(rèn)，這有助于商譽逐步回歸到合理的水平。

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