我國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展下防控資產(chǎn)泡沫的經(jīng)濟(jì)價值

呂紅杰

【摘要】自2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)以來，為應(yīng)對金融危機(jī)帶來的，以政府宏觀調(diào)控作為主要的調(diào)節(jié)工具。在向市場注入流動性的同時，資產(chǎn)泡沫變得嚴(yán)重，導(dǎo)致整體經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)性風(fēng)險上升至高水平。當(dāng)下我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式面臨新的發(fā)展，經(jīng)濟(jì)新常態(tài)，調(diào)結(jié)構(gòu)等經(jīng)濟(jì)發(fā)展理念要求必須正確認(rèn)識資產(chǎn)泡沫對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響。2016年10月政治局會議也提出“注重抑制資產(chǎn)泡沫和防范經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險”。因此本文在分析我國資產(chǎn)泡沫的原因以及其特征的基礎(chǔ)上，結(jié)合當(dāng)下的經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況，從理論角度分析在新經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式下防控資產(chǎn)泡沫的經(jīng)濟(jì)價值及對策。

【關(guān)鍵詞】經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展 資產(chǎn)泡沫 經(jīng)濟(jì)價值

一、引言

在過去的十幾年，世界經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷大幅的波動，資產(chǎn)價格出現(xiàn)大幅度變化的現(xiàn)象，給整個世界經(jīng)濟(jì)運(yùn)行帶來了非常不穩(wěn)定的因素。我國作為世界性綜合經(jīng)濟(jì)體，不但要實(shí)現(xiàn)制定的發(fā)展目標(biāo)，而且要為防控全球性金融風(fēng)險做出一定的貢獻(xiàn)，當(dāng)前面臨經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展，要正確面對經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展下的資產(chǎn)泡沫，要防患于未然，從宏觀微觀層面來防控資產(chǎn)泡沫。

資產(chǎn)泡沫除了需要政府的宏觀調(diào)控之外，金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的適時監(jiān)管也是必不可少的，2016年10月政治局會議也提出“注重抑制資產(chǎn)泡沫和防范經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險”，2018年5月在15屆上海衍生品論壇上證監(jiān)會副主席表示：要確保各類金融資產(chǎn)包括股票、債券、貸款等不形成價格泡沫。防控資產(chǎn)泡沫有利于維護(hù)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展，減少系統(tǒng)性風(fēng)險，有利于良性資本市場的形成運(yùn)作，我國“十三五”。

目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)也要求降低經(jīng)濟(jì)風(fēng)險，防控資產(chǎn)泡沫。

資產(chǎn)泡沫是一種經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，實(shí)質(zhì)上是經(jīng)濟(jì)失衡，對其的研究是從資產(chǎn)價格開始的，在《新帕爾格雷夫經(jīng)濟(jì)學(xué)大辭典》里把泡沫定義為一種或者一系列資產(chǎn)在一個持續(xù)中價格上漲，但是在漲價中的預(yù)期卻是逆轉(zhuǎn)的，導(dǎo)致最后價格的暴跌，進(jìn)而引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)。Stiglitz等（1990）認(rèn)為資產(chǎn)泡沫是指價格偏離了經(jīng)濟(jì)基本面的情形。陳道富（2015）從經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的正常波動和結(jié)構(gòu)調(diào)整人手，他認(rèn)為資產(chǎn)泡沫的本質(zhì)是基于“非真實(shí)”因素，國民經(jīng)濟(jì)在局部領(lǐng)域形成與更大系統(tǒng)不協(xié)調(diào)的，但又能在相當(dāng)長時間內(nèi)維持的自我循環(huán)系統(tǒng)。

本文結(jié)合前人研究認(rèn)為資產(chǎn)泡沫是指一種資產(chǎn)的價值或者市場價值普遍地、極大地偏離其內(nèi)在價值。具體表現(xiàn)為，資產(chǎn)價格的不正常波動或者劇烈波動，以及由此引起的風(fēng)險積累和金融危機(jī)，并導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退。如：法國密西西比股市泡沫事件、英國南海公司泡沫等。而目前我國金融市場有了一定的發(fā)展，參與主體在不斷地壯大，個體投資者、銀行、證券、保險等已經(jīng)成為市場的中堅力量，各種金融資產(chǎn)、房地產(chǎn)等成為投資目標(biāo)，整個社會對資產(chǎn)價格的波動更加地敏感，因此要正確對待資產(chǎn)泡沫的影響，優(yōu)化資本市場的良性發(fā)展。

二、我國資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的原因

對我國資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的原因進(jìn)行研究，可以為處理好資產(chǎn)泡沫和宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)系提供重要的理論依據(jù)。我國資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的原因可以從表層和深層兩方面來分析。

（一）表層原因是流動性過剩

從表面看，在通貨膨脹的趨勢下，我國資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的主要原因是人民幣的預(yù)期升值，大量國際流動資本的涌入和貨幣政策所共同導(dǎo)致的流動性過剩。較低的基準(zhǔn)利率和寬松的信貸政策促進(jìn)投機(jī)資本進(jìn)入資產(chǎn)市場，從而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)體系流動性過剩。資產(chǎn)泡沫的形成是以流動性過剩為基礎(chǔ)的。

（二）深層原因是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡

對資產(chǎn)泡沫的深入分析就可以看出，資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的根源是我國粗放的經(jīng)濟(jì)增長模式導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡，主要體現(xiàn)在以下三方面：

第一是消費(fèi)儲蓄比例失衡。中國居民對儲蓄的偏好、金融市場體系的不完善以及投資渠道的狹窄是儲蓄比例失衡的主要原因。除居民儲蓄外，近年來由于財政收入的超常增長帶來的政府儲蓄及企業(yè)儲蓄也快速增長。與此同時，狹窄的投資渠道使我國國民儲蓄繼續(xù)增高。實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資回報率低，也使得大量資金進(jìn)入資本市場進(jìn)行“投機(jī)”，引發(fā)資產(chǎn)泡沫。

第二是進(jìn)出口比例失衡。由于我國較高的儲蓄率，出口成為刺激經(jīng)濟(jì)增長的主要方式之一。在匯率政策的戰(zhàn)略影響下，為了保護(hù)出口企業(yè)以及維持較高出口價，央行不得不購買大量外匯以維持本幣的低匯率，這就造成了貨幣超發(fā)，積累起大量過剩的購買力，最終反映為通貨膨脹趨勢下的資產(chǎn)泡沫。

第三是投資結(jié)構(gòu)失衡。在現(xiàn)行行政評估考核制度的推動下，大多數(shù)地方政府專注于投資周期短、回收快、效率高的大項(xiàng)目上，加劇投資與消費(fèi)比例的失衡，加大產(chǎn)能過剩的矛盾，并通過產(chǎn)能過剩進(jìn)一步加劇通貨膨脹趨勢下資產(chǎn)泡沫的膨脹。

三、我國資產(chǎn)泡沫的特征

由于我國資產(chǎn)泡沫特殊的產(chǎn)生原因造成了我國資產(chǎn)泡沫獨(dú)有的特征，作為轉(zhuǎn)型發(fā)展的國家，只有從資產(chǎn)泡沫的特征取宏觀調(diào)控才能防范風(fēng)險，我國資產(chǎn)泡沫特征基本如下：

（一）信息不對稱與投資者結(jié)構(gòu)

對于仍處在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期的中國，信息的傳遞的路徑并不通暢，這使市場上不同參與方在信息獲取方面存在差異。張艷（2005）認(rèn)為證券市場上上市公司與投資者之間、證券交易機(jī)構(gòu)、監(jiān)管機(jī)構(gòu)與投資者之間等都存在信息的非對稱問題，當(dāng)投資者（無論其是否為理性或非理性）對錯誤信息進(jìn)行反應(yīng)時，信息不對稱對泡沫資產(chǎn)投資和泡沫資產(chǎn)價格波動產(chǎn)生的影響將更為劇烈。

（二）金融自由化與信貸擴(kuò)張

中國金融自由化具有漸進(jìn)性特征，這在利率改革、匯率改革和資本項(xiàng)目管制放松等方面表現(xiàn)的尤為明顯。這一過程中，信用體系和監(jiān)管體系不健全使中國的信貸擴(kuò)張中面臨多重風(fēng)險。

（三）預(yù)算軟約束與制度缺陷

預(yù)算軟約束與制度缺陷在中國市場經(jīng)濟(jì)中仍在發(fā)揮作用，為資產(chǎn)泡沫的出現(xiàn)創(chuàng)造了制度條件。李廣子、李玲（2009）將預(yù)算軟約束引入資產(chǎn)價格理性泡沫，認(rèn)為預(yù)算軟約束的存在會降低風(fēng)險資產(chǎn)供應(yīng)方的破產(chǎn)風(fēng)險，使風(fēng)險資產(chǎn)的預(yù)期價格高于基準(zhǔn)狀態(tài)下的價格。

四、防控資產(chǎn)泡沫的經(jīng)濟(jì)價值

資產(chǎn)泡沫的出現(xiàn)使的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險增強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)具有周期性，資產(chǎn)泡沫隨著經(jīng)濟(jì)的周期性，在不同的周期有著不同的風(fēng)險性，要正確對待和化解資產(chǎn)泡沫，對于社會、市場都有重要的經(jīng)濟(jì)意義。

（一）有利于維護(hù)國內(nèi)金融市場的穩(wěn)定發(fā)展

從上世紀(jì)80年代至今，先后出現(xiàn)了拉美金融危機(jī)、東南亞金融危機(jī)等，每次危機(jī)的發(fā)生都與資產(chǎn)的泡沫不可分割，防控資產(chǎn)泡沫可以使資本市場資產(chǎn)價格真正地與市場的需求相符合，可以有效提高資本市場的效率，為社會的發(fā)展帶來動力。

（二）有利于引導(dǎo)實(shí)體經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展

資產(chǎn)泡沫的防控可以引導(dǎo)資金投資的正常流向，而不是過度流入資本市場，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展需要以資金為基礎(chǔ)，只有引導(dǎo)更多的資金流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)才能更加有利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資問題的解決，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，提升實(shí)體經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)業(yè)水平，同時還能吸收更多的就業(yè)人口。

（三）有利于人民幣值的穩(wěn)定，促進(jìn)人民幣國際化

當(dāng)前我國已經(jīng)是世界第二大經(jīng)濟(jì)體，在世界經(jīng)濟(jì)中占有很大的比例，隨著我國人民幣加入特別提款權(quán)，標(biāo)志著人民幣國際化邁出堅實(shí)的一步，但是人民幣國際化還有更遠(yuǎn)的路需要開拓，而人民幣國際化需要人民幣有良好的經(jīng)濟(jì)作為支撐，需要有良好的金融市場為基礎(chǔ)，防控資產(chǎn)泡沫可以促進(jìn)人民幣國際化。

五、防控資產(chǎn)泡沫的對策

Songetal（2011）認(rèn)為中國正處在金融自由化的十字路口，一方面國內(nèi)的金融體系高度不完備，這種金融市場的不完全對經(jīng)濟(jì)造成了很大的影響，已經(jīng)造成了中國經(jīng)濟(jì)的嚴(yán)重失衡。吳青等（2014）認(rèn)為對于資產(chǎn)泡沫，中央銀行的操作應(yīng)逐步由貨幣數(shù)量目標(biāo)過渡到利率目標(biāo)。即將利率作為主要調(diào)節(jié)手段，對資產(chǎn)市場行為進(jìn)行微觀調(diào)控，以盡可能屏蔽和降低資產(chǎn)價格波動對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響;同時，可將貨幣供應(yīng)量作為宏觀調(diào)控方式，通過控制信貸、基礎(chǔ)貨幣和超額準(zhǔn)備金等方式約束借款、貸款行為，從而降低整個金融市場的流動性風(fēng)險，以推動資產(chǎn)泡沫的良性循環(huán)。

（1）實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，減輕流動性過剩的壓力穩(wěn)健的貨幣政策是一種在多目標(biāo)下保持平衡的貨幣政策，可隨時根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢的變化進(jìn)行適時適度的微調(diào)，為經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供更為穩(wěn)定的貨幣環(huán)境，長遠(yuǎn)來看更加有利于經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)健康發(fā)展。

（2）完善人民幣匯率形成機(jī)制，加強(qiáng)對短期投機(jī)資本的監(jiān)管，應(yīng)進(jìn)一步推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制改革，增強(qiáng)人民幣匯率彈性。更大程度地發(fā)揮市場供求在匯率形成機(jī)制中的決定性作用，促進(jìn)國際收支平衡。加快外匯市場發(fā)展，豐富外匯產(chǎn)品。推動外匯市場對外開放，延長外匯交易時間，引入合格境外主體，促進(jìn)境內(nèi)外人民幣匯率形成。

（3）優(yōu)化產(chǎn)業(yè)投資結(jié)構(gòu)，積極應(yīng)對產(chǎn)能過剩在上一輪經(jīng)濟(jì)高速增長背景下形成的巨大產(chǎn)能及國際金融危機(jī)沖擊導(dǎo)致外需萎縮的雙重因素作用下，我國部分產(chǎn)業(yè)再次出現(xiàn)產(chǎn)能過剩問題。為有效抑制部分行業(yè)的產(chǎn)能過剩，應(yīng)積極推進(jìn)產(chǎn)能擴(kuò)張模式的調(diào)整，從調(diào)整產(chǎn)業(yè)投資結(jié)構(gòu)人手，推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級，以積極應(yīng)對產(chǎn)能過剩。

（4）深化投融資體制改革，由于居民的投資渠道有限，較強(qiáng)的通貨膨脹預(yù)期必然會導(dǎo)致房地產(chǎn)市場和股票市場泡沫的產(chǎn)生和膨脹。為此，應(yīng)深化投融資體制改革，大力發(fā)展資本市場，為經(jīng)濟(jì)主體提供多元的投資渠道和豐富的金融產(chǎn)品，提高儲蓄向投資轉(zhuǎn)化的效率。在此基礎(chǔ)上，對居民的投資行為進(jìn)行正確的引導(dǎo)，將積累的財富引向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)部門，以促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。

資產(chǎn)泡沫的防控需要政府、社會等多方面去宏觀調(diào)整、體制完善，我國處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，只有以經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)為基礎(chǔ)，才能防空資產(chǎn)泡沫，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。