媒體關(guān)注、內(nèi)部控制與投資不足

李偉 楊丹妮

【摘 要】 公司的投資效率對其未來發(fā)展具有重要意義，而我國上市公司普遍存在非效率投資問題，其中投資不足行為比投資過度行為更為普遍，現(xiàn)有文獻大多基于投資過度的角度去研究投資效率問題，文章以2012—2016年滬深兩市交通運輸業(yè)上市公司為研究樣本，探討了媒體關(guān)注、內(nèi)部控制以及兩者共同作用下對公司投資不足行為所產(chǎn)生的影響。研究表明：媒體關(guān)注度與公司投資不足行為負(fù)相關(guān)，即媒體關(guān)注度越高，越能降低公司投資不足程度;內(nèi)部控制質(zhì)量與公司投資不足行為負(fù)相關(guān)，即高質(zhì)量的內(nèi)部控制可以減少公司投資不足行為;同時從內(nèi)外治理的角度看，媒體關(guān)注與內(nèi)部控制的共同作用對投資不足行為的抑制效果更加顯著。

【關(guān)鍵詞】 媒體關(guān)注度; 內(nèi)部控制質(zhì)量; 投資不足; 交通運輸業(yè)

【中圖分類號】 F275;F425? 【文獻標(biāo)識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2019）12-0073-07

一、引言

交通運輸業(yè)是國家經(jīng)濟發(fā)展的基本需要和先決條件，是國家經(jīng)濟重要組成部分。投資一直是公司生存發(fā)展的必要前提，交通運輸業(yè)的投資項目具有高資金投入、回報期長的特點，因而為了獲得穩(wěn)定的收益，很多上市公司都會放棄一些高風(fēng)險高收益的投資項目，進而產(chǎn)生投資不足的行為。對于交通運輸業(yè)而言，如何解決上市公司投資不足行為的問題便顯得迫在眉睫。

在21世紀(jì)信息高速發(fā)展的時代，媒體被賦予更強大的力量。媒體在外部治理因素中扮演著重要的角色，其信息傳遞及監(jiān)督功能，能對一個公司未來發(fā)展產(chǎn)生極大的影響。同時，從近年來國家監(jiān)管部門對企業(yè)內(nèi)部控制所提出的嚴(yán)格規(guī)范來看，強化內(nèi)部控制儼然已成為提高公司治理水平的首要途徑。公司的治理效果若只從單一角度去看便不能達到最優(yōu)，因而本文將從公司治理的內(nèi)外兩個角度，即媒體關(guān)注與內(nèi)部控制這兩個方面對交通運輸業(yè)投資不足行為的影響進行研究，分析其在抑制公司投資不足行為中所發(fā)揮的作用，進而提出相應(yīng)的意見及建議。

二、文獻綜述

對于投資不足的研究，現(xiàn)有相關(guān)文獻較少，相應(yīng)的研究表明導(dǎo)致投資不足行為產(chǎn)生的原因大多是信息不對稱、委托代理及融資約束問題，同時大股東控股過高[1]及股權(quán)制衡均[2]會加劇企業(yè)投資不足的行為。王菁等[3]指出當(dāng)績效壓力過大時，高管可能會放棄好的投資項目去迎合績效預(yù)期，從而產(chǎn)生投資不足行為。王茂林等[4]通過研究發(fā)現(xiàn)當(dāng)自由現(xiàn)金流不足時會加劇企業(yè)投資不足行為。劉廣瑞等[5]指出金融環(huán)境與投資不足行為負(fù)相關(guān)，即良好的金融發(fā)展能有效抑制企業(yè)投資不足行為。

（一）媒體關(guān)注與投資不足

以往學(xué)者的研究大多集中在媒體關(guān)注對市場所產(chǎn)生的中介及治理作用上，Dyck et al.[6]提出媒體關(guān)注會在政府部門、企業(yè)經(jīng)理人以及民眾這三個方面對公司產(chǎn)生治理作用，在這三方面共同施壓下公司會規(guī)范自身行為進而謀求長遠發(fā)展。Baron[7]指出媒體報道存在一定的偏差，投資者會對這種偏差持有懷疑態(tài)度，從而不再依靠相關(guān)媒體報道進行決策。Bushee et al.[8]指出媒體是一種信息中介，其覆蓋范圍越廣，信息傳播越快，越能夠緩解信息不對稱現(xiàn)象。媒體關(guān)注對投資效率的影響是近期熱點話題，相關(guān)文獻較少，研究結(jié)論并不一致，且鮮有學(xué)者單獨研究媒體關(guān)注對投資不足行為所產(chǎn)生的影響。國內(nèi)學(xué)者張建勇等[9]通過研究發(fā)現(xiàn)正面媒體報道會影響公司的投資行為，會引發(fā)過度投資或緩解投資不足行為。程新生等[10]指出媒體關(guān)注對于投資效率而言是把雙刃劍，一方面，媒體關(guān)注的信息傳遞及監(jiān)督功能對公司投資行為產(chǎn)生正面影響;另一方面，媒體偏差，即媒體報道的真實性可能會給公司投資帶來負(fù)面效應(yīng)。劉文琪等[11]通過實證研究證明媒體關(guān)注能夠通過緩解資產(chǎn)誤定價現(xiàn)象進而減少公司非效率投資行為。

（二）內(nèi)部控制與投資不足

對內(nèi)部控制與投資不足之間關(guān)系的研究近年來逐漸增多，國內(nèi)外很多學(xué)者從不同角度對二者之間的關(guān)系進行了探討。Deumes et al.[12]通過研究指出高質(zhì)量的內(nèi)部控制能夠減少投資者的要求，增加公司信息的可靠度，進而使公司獲得更多的資金去投資凈現(xiàn)值大于零的項目。國內(nèi)學(xué)者李萬福等[13]通過研究發(fā)現(xiàn)內(nèi)控缺陷多的公司，會加劇其投資不足行為及投資過度行為的發(fā)生。余四林[14]通過對A股上市公司進行研究發(fā)現(xiàn)有效的內(nèi)部控制可以提高投資效率，并且對投資不足的抑制作用大于對投資過度的抑制作用。楊金等[15]基于融資約束的角度對內(nèi)部控制與投資不足二者之間的關(guān)系進行了研究，并指出在低融資約束公司和傾向于債務(wù)融資約束的公司中，內(nèi)部控制能夠有效抑制投資不足。羅斌元[16]通過研究發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制能夠減少投資者情緒對公司投資效率的負(fù)面影響。池國華等[17]指出內(nèi)部控制缺陷信息披露會使公司投資不足行為加重，其加重程度與內(nèi)部控制缺陷程度顯著正相關(guān)。

綜上所述，國內(nèi)外學(xué)者對于媒體關(guān)注對投資效率影響的研究處于起步階段，對內(nèi)部控制與投資效率之間的研究稍多一些，卻也意見不同。對于非效率投資行為，已有學(xué)者通過實證研究證明在我國上市公司中投資不足行為相對較多[18]，并且國內(nèi)現(xiàn)有對投資效率的研究大多集中于投資過度行為，鮮有學(xué)者單獨研究投資不足行為[19-20]。因此本文將重點研究投資不足行為，以2012—2016年交通運輸業(yè)上市公司為例，從媒體關(guān)注以及內(nèi)部控制作為內(nèi)外治理手段對投資不足行為進行研究，從而為減少交通運輸業(yè)投資不足行為提出相應(yīng)的意見及建議。

三、研究假設(shè)

在網(wǎng)絡(luò)日益發(fā)達的多媒體時代，媒體已經(jīng)成為披露公司信息的一個有效平臺，很多公司的虛假行為被媒體所揭露，媒體關(guān)注儼然已成為外部治理的重要手段，其對公司產(chǎn)生的影響與日俱增。對于交通運輸業(yè)而言，國企所占比重較高，許多公司高管擁有絕對控制權(quán)，相對于其他行業(yè)更易產(chǎn)生信息不對稱及委托代理等問題。而媒體關(guān)注作為公司外部監(jiān)督的重要治理機制，能夠通過以下三個途徑影響公司投資不足的行為。第一是信息傳遞作用，媒體因其自身的獨立性能夠客觀地披露公司的各種信息，可以解決公司在投資過程中因信息不對稱產(chǎn)生的委托代理沖突問題，進而抑制公司投資不足行為。第二是聲譽及監(jiān)督作用，媒體關(guān)注可以對公司進行有效的監(jiān)督，使其高管在聲譽機制下控制自己的行為，進而減少投資不足的行為。第三是引入外部有效的監(jiān)督作用，媒體輿論不僅會引導(dǎo)公眾視線，同時也會引起國家監(jiān)管部門對公司的關(guān)注，進而提高投資效率。在互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)高速發(fā)展的時代，信息借助網(wǎng)絡(luò)媒體傳遞速度快、傳播范圍廣，有效地解決了信息不對稱的問題，因而網(wǎng)絡(luò)媒體能夠顯著提高公司的投資效率，緩解其投資不足行為。報紙媒體屬于傳統(tǒng)媒體，盡管其受眾范圍不及網(wǎng)絡(luò)媒體廣泛，但因其報道內(nèi)容的權(quán)威性以及真實性，受到業(yè)界人士的關(guān)注，也會對公司投資效率產(chǎn)生正面影響。同時，媒體對公司的相關(guān)報道無論是正面新聞還是負(fù)面新聞，都會引起業(yè)界專業(yè)人士及大眾的關(guān)注，進而對公司投資行為產(chǎn)生一定的影響?；谝陨戏治觯岢黾僭O(shè)1和假設(shè)2。

H1：媒體關(guān)注與投資不足呈負(fù)相關(guān)，即媒體關(guān)注度越高，投資不足程度越低。

H2：相對于報紙媒體而言，網(wǎng)絡(luò)媒體對緩解投資不足的作用更為顯著。

交通運輸業(yè)的投資多為固定資產(chǎn)，是回收期長的巨額投資，資金一旦被投入使用，想撤回便損失嚴(yán)重，因而比其他行業(yè)進行投資所承擔(dān)的風(fēng)險更大。同時，這種巨額投資依靠外部融資較多，極少公司能依靠自有資金完成。而內(nèi)部控制質(zhì)量是影響公司投資效率的重要內(nèi)部治理因素，內(nèi)部控制的實質(zhì)是對風(fēng)險進行管理，從而在財務(wù)、合規(guī)、效率等方面進行相應(yīng)的把控。高質(zhì)量的內(nèi)部控制能從以下角度影響公司的投資行為，其一是風(fēng)險防控作用，它能夠幫助公司將風(fēng)險降低到合理的范圍內(nèi)，進而利用閑置資金進行投資。其二是信息傳遞功能，較高的信息透明度能夠使投資者更好地了解公司的運營狀況，減少因融資約束產(chǎn)生的投資不足行為。其三是激勵監(jiān)督功能，它能夠約束監(jiān)督公司高管的行為，能夠有效防范公司的各種舞弊行為。近年來，財政部等監(jiān)管部門也要求上市公司開始披露其內(nèi)部控制質(zhì)量報告，并于2008年制定了《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》，嚴(yán)格要求上市公司按規(guī)范進行內(nèi)部控制。同時也鼓勵非上市的大中型企業(yè)按照相應(yīng)要求去完善自身的內(nèi)部控制體系，很多企業(yè)都開始意識到內(nèi)部控制的重要性。高質(zhì)量的內(nèi)部控制不僅可以對企業(yè)投資行為進行事前防范，還能夠進行事中控制和事后監(jiān)督，能夠在很大程度上抑制其投資不足的行為?；谝陨戏治?，提出假設(shè)3。

H3：內(nèi)部控制質(zhì)量與投資不足呈負(fù)相關(guān)，即內(nèi)部控制質(zhì)量越高，投資不足程度越低。

從以上分析可以看出，對于交通運輸業(yè)而言，媒體關(guān)注作為公司的外部治理機制，能夠起到外部監(jiān)督的作用，抑制公司投資不足的行為;內(nèi)部控制作為公司的內(nèi)部治理機制，能夠起到內(nèi)部約束的作用，抑制公司投資不足的行為。以往學(xué)者的研究大多是單獨考慮內(nèi)部治理或外部監(jiān)督對公司投資不足行為產(chǎn)生的影響，很少從內(nèi)外兩個角度去研究其與公司投資不足行為之間的關(guān)系。但單方面的治理效果相對于內(nèi)外綜合治理效果而言必定是次優(yōu)的，內(nèi)外部治理機制相互配合才會產(chǎn)生最理想的效果。有效的媒體關(guān)注可以從外部角度發(fā)揮作用，進而可以提高內(nèi)部控制質(zhì)量;高質(zhì)量的內(nèi)部控制體系也會使媒體關(guān)注產(chǎn)生更大的效用，因而兩者相互配合發(fā)揮作用對公司投資不足行為的影響更為顯著。內(nèi)外部監(jiān)督機制的共同作用，一方面使得信息不對稱的問題被解決，減少經(jīng)理人因私利而放棄投資的行為以及公司股東利用控制權(quán)掏空公司而被迫放棄投資的行為;另一方面，可以使投資者更好地了解公司狀況，為公司進行融資提供潛在的機會，解決公司因缺乏自由現(xiàn)金流以及較高的資金成本而產(chǎn)生的投資不足行為?；谝陨戏治觯岢黾僭O(shè)4。

H4：媒體關(guān)注和內(nèi)部控制的共同作用對投資不足的緩解效果更加明顯。

四、研究設(shè)計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選取2012—2016年滬深A(yù)股交通運輸業(yè)上市公司為研究樣本，因所需變量均為滯后一期的數(shù)據(jù)，故實際研究窗口為2013—2016年。此次研究樣本共有108家，剔除如下數(shù)據(jù)：（1）ST和*ST上市公司4家;（2）在研究期間曾是ST或*ST股票的樣本公司3家;（3）財務(wù)等相關(guān)數(shù)據(jù)缺失的上市公司30家。經(jīng)過上述篩選，最終得到71家上市公司的284個樣本。媒體關(guān)注數(shù)據(jù)通過手工進行收集整理，同時劃分為網(wǎng)絡(luò)媒體關(guān)注和報紙媒體關(guān)注兩大類型。內(nèi)部控制質(zhì)量的數(shù)據(jù)選取于深圳迪博公司發(fā)布的“迪博·中國上市公司內(nèi)部控制指數(shù)”，其他相關(guān)指標(biāo)數(shù)據(jù)主要是來自于國泰安數(shù)據(jù)庫和網(wǎng)易財經(jīng)，部分?jǐn)?shù)據(jù)選自相關(guān)的公司年報。本文數(shù)據(jù)利用Excel和SPSS 16.0軟件進行分析處理。

（二）變量設(shè)計與研究模型

1.被解釋變量

本文被解釋變量為投資不足，對于投資不足的計量，借鑒Richardson（2006）模型來衡量，構(gòu)建模型1。在該模型中，將公司的實際投資水平與模型估計的最優(yōu)投資水平進行比較，存在負(fù)向差異，即模型殘差小于0表示投資不足，用UnderInv來表示。

INVt=β0+β1Sizet-1+β2Growt-1+β3Levt-1+β4INVt-1+

β5ROAt-1+β6Aget-1+∑YEAR+ε? ? ?（1）

其中，INV為預(yù)期投資增加額，為避免上一期公司整體運營情況對本期新增投資性支出產(chǎn)生影響，均選用滯后一期的控制變量;INVt表示上市公司t年的投資水平，用“固定資產(chǎn)凈額、長期投資凈額以及無形資產(chǎn)的年度變動數(shù)額/期初總資產(chǎn)”來求取;Size表示公司規(guī)模，用總資產(chǎn)的自然對數(shù)表示;Grow表示公司成長能力，用營業(yè)收入增長率來表示，營業(yè)收入增長率=（營業(yè)收入本年本期金額-營業(yè)收入上年同期金額）/營業(yè)收入上年同期金額×100%，其值越高，表明其成長能力越強;Lev表示公司的資產(chǎn)負(fù)債率，用公司負(fù)債總額/資產(chǎn)總額×100%求取，資產(chǎn)負(fù)債率越高，表明其舉債經(jīng)營能力越強;ROA表示總資產(chǎn)報酬率，總資產(chǎn)報酬率=凈利潤/總資產(chǎn)平均余額×100%，總資產(chǎn)平均余額=（期末資產(chǎn)余額+期初資產(chǎn)余額）/2，其值越高，表明其盈利能力越強;Age表示上市公司年限，以其自然對數(shù)表示。同時，因限制了研究行業(yè)，故本文只選取年度為虛擬變量。對該模型進行回歸分析，得出殘差大于0時，表示樣本投資過度;殘差小于0時，表示樣本投資不足。由于本文只研究投資不足，所以選取殘差小于0的樣本，用UnderInv來表示。

2.解釋變量

解釋變量包括媒體關(guān)注度（Media）和內(nèi)部控制質(zhì)量（IC）。其中媒體關(guān)注度用網(wǎng)絡(luò)媒體關(guān)注度（WMedia）和報紙媒體關(guān)注度（NMedia）兩個指標(biāo)來衡量。（1）依照羅進輝[21]的做法，通過“百度新聞搜索引擎”中的高級搜索界面對新聞標(biāo)題中含有樣本上市公司名稱的報道分年度進行搜索，為使搜索結(jié)果更加準(zhǔn)確，分別以公司簡稱、全稱及股票代碼進行搜索，將搜索引擎獲取的新聞報道次數(shù)求和作為總體衡量指標(biāo)，得出相應(yīng)的媒體報道次數(shù)，并將其定義為網(wǎng)絡(luò)媒體關(guān)注度，選用“1+媒體報道次數(shù)”的自然對數(shù)來衡量。（2）依照李培功等[22]的做法，在中國知網(wǎng)“中國重要報紙全文數(shù)據(jù)庫”上對《中國證券報》《證券日報》《證券時報》《上海證券報》《中國經(jīng)營報》《經(jīng)濟觀察報》《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》《第一財經(jīng)日報》這8份重要報紙的媒體報道進行手工收集整理，并將其定義為報紙媒體關(guān)注度，也通過“1+報道次數(shù)”的自然對數(shù)進行衡量。

內(nèi)部控制質(zhì)量（IC）是通過“迪博內(nèi)部控制指數(shù)”來衡量，這個指數(shù)能夠反映上市公司整體內(nèi)部控制水平，指數(shù)越高，表示內(nèi)控質(zhì)量越高。同時，為了避免內(nèi)生性問題，解釋變量均選用滯后一期的數(shù)據(jù)。

3.控制變量

根據(jù)以往研究的成果，本文選取以下因素為控制變量：公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、權(quán)益報酬率、成長能力、股權(quán)性質(zhì)以及年度效應(yīng)。其中權(quán)益報酬率為公司凈利潤與股東權(quán)益平均余額之比，記作ROE，該比率越高，說明公司盈利能力越強;股權(quán)結(jié)構(gòu)用公司第一大股東持股比例表示，記作Top1，這是反映公司股權(quán)分布狀態(tài)、公司穩(wěn)定性強弱以及公司基本結(jié)構(gòu)的重要指標(biāo)，該值越高表明股權(quán)集中度越高。因本文將樣本數(shù)據(jù)限制為交通運輸行業(yè)，故只設(shè)立年度虛擬變量，對樣本五個年度設(shè)置四個啞變量。具體變量定義如表1所示。

4.構(gòu)建模型

通過前文理論分析，為了驗證H1—H4，構(gòu)建如下回歸模型：

五、實證結(jié)果分析

（一）投資效率模型

對投資效率數(shù)據(jù)進行回歸分析，得到研究樣本的殘差值，對其進行整理并進行描述性統(tǒng)計，本文將投資不足負(fù)殘差取絕對值進行衡量，其值越高，表明投資不足行為越多，具體數(shù)據(jù)結(jié)果如表2。

從表2可以看出，交通運輸業(yè)上市公司284個樣本殘差的均值為0.000，中位數(shù)為-0.134，說明殘差樣本整體右偏，標(biāo)準(zhǔn)差為0.989，最大值為5.285，最小值為-3.393。其中殘差大于0的樣本數(shù)量為109，占總樣本的38.38%，殘差均值為0.815，標(biāo)準(zhǔn)差為1.066;殘差小于0的樣本數(shù)量為175，占總樣本的61.62%，殘差均值為0.508，標(biāo)準(zhǔn)差為0.459。數(shù)據(jù)表明，我國交通運輸業(yè)中投資不足行為遠多于投資過度的行為，且不同公司間投資不足程度有較大的差距，最大值達到了3.393，而最小值僅為0.002，兩者之間相差3.391，因此對交通運輸業(yè)上市公司投資不足行為進行研究是非常必要且有意義的。

（二）投資不足回歸模型

1.描述性統(tǒng)計

將投資不足的175個樣本進行數(shù)據(jù)整理，對投資不足模型的主要變量進行描述性統(tǒng)計，結(jié)果如表3所示。

通過表3可以看出交通運輸業(yè)投資不足水平最大值為3.393，最小值為0.002，相差3.391，說明不同公司間投資不足現(xiàn)象差距很大，相較之下有的公司投資不足現(xiàn)象極為嚴(yán)重。同時投資不足水平的均值為0.508，中位數(shù)為0.043，表明樣本公司整體投資不足的現(xiàn)象右偏，即投資不足程度嚴(yán)重的公司多于投資不足較輕的公司。媒體關(guān)注度的均值為4.956，中位數(shù)為5.283，最大值為8.599（約為5 400條），最小值為0.693（約為2條），最大值與最小值之間相差7.906，表明媒體對樣本公司的報道數(shù)量差距很大。其中，報紙媒體關(guān)注度最大值為2.944，最小值為0，均值為1.117;網(wǎng)絡(luò)媒體關(guān)注度最大值為8.598，最小值為0.693，均值為4.915，說明對于樣本公司整體而言，網(wǎng)絡(luò)媒體報道數(shù)量要遠遠多于報紙媒體報道的數(shù)量，這也表明在互聯(lián)網(wǎng)時代，網(wǎng)絡(luò)媒體正在逐步取代傳統(tǒng)媒體的地位。內(nèi)控指數(shù)均值為6.772，最大值為9.233，最小值為3.021，兩者之間相差6.212，這表明不同公司間內(nèi)控質(zhì)量存在很大的差異，有的公司內(nèi)控質(zhì)量相對較高。從權(quán)益報酬率可以看出樣本公司整體凈利潤均不高，最大值為0.187，最小值為-0.195。第一大股東持股比例最大值為78.550，最小值為11.720，均值為43.112，這表明交通運輸業(yè)更傾向于大股東的控制。

2.相關(guān)性分析

為了研究各變量之間是否存在共線性影響，本文對投資不足模型的主要變量進行了相關(guān)性分析，結(jié)果如表4所示。被解釋變量與解釋變量以及控制變量之間的相關(guān)系數(shù)均不高于0.5，這代表各個變量之間無多重共線性的影響，研究結(jié)果具有相應(yīng)的可信度。

從表4可以看出媒體關(guān)注與投資不足成負(fù)相關(guān)，且在5%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為-0.174，這與假設(shè)預(yù)期方向趨同，初步認(rèn)為媒體關(guān)注可以抑制公司投資不足的行為;內(nèi)部控制質(zhì)量與投資不足在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為-0.216，與假設(shè)方向趨同，可初步認(rèn)為高質(zhì)量的內(nèi)部控制與投資不足負(fù)相關(guān)，即高質(zhì)量的內(nèi)部控制可以減少公司投資不足行為。資產(chǎn)負(fù)債率與投資不足在1%的水平上顯著正相關(guān)，可能是因為當(dāng)公司的負(fù)債較高時，其相應(yīng)的融資成本會增加，進而使其因缺乏資金而產(chǎn)生投資不足行為。公司規(guī)模以及營業(yè)收入增長率均與投資不足呈正相關(guān)，且營業(yè)收入增長率在5%的水平上與投資不足顯著正相關(guān)，這可能是因為當(dāng)公司營業(yè)利潤良好且穩(wěn)定增長時，公司會因規(guī)避高風(fēng)險而舍棄一些投資效益高的項目，進而發(fā)生投資不足行為。權(quán)益報酬率及第一大股東持股比例與投資不足呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，這可能是因為當(dāng)股東收獲的利潤多且擁有很大的控制權(quán)時，傾向于更高的收益而進行項目投資，進而減少了投資不足行為。

3.回歸結(jié)果分析

對投資不足的175個樣本利用SPSS軟件進行標(biāo)準(zhǔn)化回歸分析，去驗證媒體關(guān)注、內(nèi)部控制以及兩者共同作用下對投資不足的影響效果，結(jié)果如表5。

從媒體關(guān)注與投資不足的回歸結(jié)果可以看出，媒體關(guān)注度與投資不足在10%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，回歸系數(shù)為-0.127，H1得到驗證，這表明媒體關(guān)注能夠從外部治理的角度抑制公司投資不足的行為。網(wǎng)絡(luò)媒體關(guān)注度與報紙媒體關(guān)注度均與投資不足在10%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，回歸系數(shù)分別為-0.128和-0.133，即網(wǎng)絡(luò)媒體報道和報紙媒體報道數(shù)量越多，越能降低公司投資不足程度。同時從兩者標(biāo)準(zhǔn)化的回歸系數(shù)可以看出，相對于網(wǎng)絡(luò)媒體關(guān)注而言，報紙媒體關(guān)注對緩解投資不足的作用更大，即報紙媒體報道數(shù)量越多，公司投資不足行為越少。這與H2不符，說明報紙媒體對公司的影響要大于網(wǎng)絡(luò)媒體，這可能是因為交通運輸業(yè)中國企所占比重較多，而報紙媒體更具有權(quán)威性及真實性，使其披露的信息更能受到公司及業(yè)界人士的關(guān)注，進而減少其投資不足的行為。而對于網(wǎng)絡(luò)媒體而言，因其所報道信息的真實性有待考證，因此不如報紙媒體對公司的影響大，故對投資不足的緩解作用稍小一些。