我做空特斯拉的動力依然十足(之一)

何艷

1月18日，裁員消息的發(fā)布讓特斯拉股價逆勢大跌12.97%，此后的幾天持續(xù)走弱讓股票總市值縮水達百億美元左右。裁員的威力為何如此之大？特斯拉大舉裁員背后有何深層次原因？

本周《紅周刊》特別邀請美國對沖基金公司Greiphyn Heights Asset Management LP投資經(jīng)理盧國韜分兩期解讀特斯拉裁員背后發(fā)生的故事。在2018年特斯拉私有化之際，本刊曾專訪過盧國韜，當時他表示，自己正在做空特斯拉，從市場角度來看，他做空的選擇無疑是正確的，不到半年時間，特斯拉看上去比當時私有化之際的境況更加糟糕。在靚麗的2018年三季度財報推動下，特斯拉股價雖然曾一路走高，但在盧國韜看來，那只是公司“制作”出來的財報，并不具有可信度，而裁員一事則反映出需求端出現(xiàn)了問題。

持續(xù)裁員背后的玄機

《紅周刊》：1月18日，特斯拉宣布將削減至多7%的全職員工，由此引發(fā)了股價大跌12.97%，而在2018年6月，公司已裁掉了9%的員工。特斯拉短時間內大規(guī)模裁員說明了什么？

盧國韜：一般來講，一個處于高速增長，或市場期待會有高速增長的公司，是不會輕易裁員的。因為如果業(yè)績是在增長，或者市場對公司的產(chǎn)品或服務的需求在增長，哪怕公司自身有什么問題，比如高管離職、技術方面暫時有困難等，只要需求端沒有問題，都不至于大規(guī)模裁員，而且市場和投資者也會忽視一些短期問題。而一旦開始裁員，則基本上就沒有回頭路可以走了。特斯拉2018年以來的持續(xù)裁員，暴露出需求端問題，即消費者對公司產(chǎn)品需求低于預期。

《紅周刊》：是這樣嗎？從特斯拉披露的2018年三季度財報來看，其數(shù)據(jù)表現(xiàn)還是非常靚麗的，公司也表示未來需求是旺盛的，特別是Model 3的需求很大。

盧國韜：特斯拉2018年三季度財報數(shù)據(jù)是非常靚麗，對此，我分析的結論是第三季度財報是公司純粹根據(jù)馬斯克的要求做出來的結果。另一個方面講，這么好的業(yè)績看上去一切在走向正軌，但公司高管四季度卻是持續(xù)離職流失的，由此能看出一些端倪的。

特斯拉最主要的需求問題還是在Model 3上。2018年三四季度，Model 3在美國市場的最高配置那一批需求基本已經(jīng)全部消耗掉。因為2018年12月到2019年1月份的消費者下單量非常差，我個人猜測2019年整個一季度不會太樂觀，Model 3在美國市場大概只能賣出1萬～2萬輛。另外，Model 3從2019年初開始向歐洲市場交貨。而在2018年12月中旬時，特斯拉已經(jīng)通知那些支付了一千塊錢定金的歐洲客戶可以到官方網(wǎng)站上去選配具體的配置，而這只持續(xù)了一周。特斯拉在圣誕節(jié)之前就已經(jīng)把下單完全開放給所有歐洲消費者，而不需要提前支付一千塊定金。截至上周末，我看到整個歐洲下的訂單量大概是16000輛。根據(jù)以往經(jīng)驗，在沒有向中國大陸開放銷售的情況下，歐洲的需求差不多是特斯拉整體需求的30%，如果仍然是這樣的話，特斯拉的需求量確實堪憂。當然，這樣計算并不太嚴謹，畢竟這只相當于四周的訂單量。不過，回想當初Model 3可以下訂單的時候，一周大概就有幾十萬輛的訂單量，對比現(xiàn)在的數(shù)據(jù)，差距確實非常大。

《紅周刊》：如果說Model 3真的在需求端出現(xiàn)問題，為什么特斯拉不降價促銷？

盧國韜：特斯拉還不能降價，因為特斯拉現(xiàn)在制造成本還存在較大問題，還做不了低端的Model 3?，F(xiàn)在高端的Model 3成本在2018年第三季度大概4萬多美元，這還是特斯拉通過大量金融工程運作，使得第三季度高端Model 3的毛利率大概在25%左右。而實際上，如果只是按照需求來造車，而不是造大量賣不出去的車來通過攤平固定成本來降低單車成本的話，高端車也許能賺一點錢，但應該也沒有那么高毛利率，而低端Model3則無法盈利。

《紅周刊》：Model 3賣不出去？這與特斯拉公司自己的表述不一樣??！

盧國韜：特斯拉造了大量賣不出去的車的原因很簡單，完全可以用它自己的數(shù)據(jù)來進行計算說明。我們可以用每個季度特斯拉公布的數(shù)據(jù)來做一些分析：每個季度特斯拉都公布造了多少輛Model 3，這個季度送貨了多少輛，以及有多少輛在路上，這三個數(shù)據(jù)特斯拉都會公布，這些數(shù)據(jù)算下來就能知道Model 3的庫存，幾個季度算下來，大概推測2018年四季度末或者2018年年底，特斯拉有18000輛左右的庫存Model 3。

據(jù)我們多方面調查分析，這些庫存大部分都是后輪驅動車輛，我不知道為什么會有這么多后輪驅動車輛庫存。可能的原因是，現(xiàn)在Model 3有一半左右的銷量都在加州，加州雨雪天氣并不是那么嚴重，所以后輪驅動的車輛加速性能更好，開起來更像超跑車。特斯拉生產(chǎn)了大量后輪驅動車輛，它本來期待會有很多的需求，但是現(xiàn)在好像大部分人都想買的Model 3車型是四輪驅動，這就造成有相當多的貨壓在手里賣不出去。這個情況在2018年最后一個季度尤其嚴重。最后一個季度，特斯拉手頭大概積壓了一萬輛左右Model 3的庫存。

所以，特斯拉面臨很大的壓力，一方面，由于價格和質量問題，需求在往下降，另一方面，則是成本還在往上走。我理解特斯拉可能通過過去這六個季度的努力制造Model 3的過程可能存在一定程度的改進。成本壓力的主要原因是如果沒有那么大的穩(wěn)定需求，造車的數(shù)量一小，每輛車的固定成本攤派就會提高。與此同時，庫存還要占用大量資金。四季度積壓的1萬輛左右的Model 3，大概要占用4億多美元的資金。公司本身的現(xiàn)金流就有問題，而且它還表示不會再向市場去募集資金，這樣一來，就會有一種外部需求不好，內部成本降不下來的內外交困的感覺，所以導致裁員也就必不可少了，我相信還會有后續(xù)動作。

質量和價格制約消費者需求

《紅周刊》：近期，特斯拉陷入Model S因使用高田氣囊存在安全隱患在中國被召回的尷尬，而在此前，其還曾有過燃燒和爆炸事故。作為一向將旗下車型的高安全性作為主打賣點的特斯拉，其產(chǎn)品質量問題對公司銷售會有明顯影響嗎？

盧國韜：特斯拉的質量問題確實一直不斷，很多已經(jīng)交貨Model 3的特斯拉車主會經(jīng)常抱怨，而且他們的抱怨基本上都是一致的，比如噴漆、保險杠、車窗等問題，還有整個車的設計也遭受質疑，比如下雪之后積雪，打開后備箱，后面擋風玻璃上的雪會直接滑進后備箱，雨天也一樣，雨水也會進入后備箱等，特斯拉有不少這樣的質量問題，不管是造車的質量問題，還是之后發(fā)現(xiàn)的質量問題，它把這些質量問題都交給維修服務中心來處理。但經(jīng)常有車主仍在抱怨維修服務中心的電話無人接聽，或者好不容易預約上維修，約好的時間已經(jīng)是幾周之后，而車進去之后，還有等幾周才有可能得到解決，因為可能沒有相關的零部件。就拿車身噴漆這件事來說，我看到一個現(xiàn)象，特斯拉自己無法在生產(chǎn)過程中解決，就把它外包給了專門做噴漆的公司，不過一段時間之后，這些公司也表示不再接特斯拉的工作，因為它們拿不到零件沒辦法接活。由此可見，特斯拉供應鏈的問題是很大的。

還有一個比較大的問題，就是天氣冷一點有些車會發(fā)動不起來，或者發(fā)動起來車窗打不開。這次特斯拉在中國因氣囊問題被召回， 這是我所知道的特斯拉少有的召回，因為氣囊問題沒有借口不召回。當然，其他的關于車身質量的各種問題，這在其他任何一個車廠一旦發(fā)生這樣的問題都會被召回的，而特斯拉卻沒有召回。這些質量問題和服務問題都會導致其需求減少。很多等待買Model 3的都是工薪階層，不太可能有大批人花大錢買罪受。

《紅周刊》：除了質量問題外，還有什么因素會影響特斯拉的銷售？

盧國韜：價格太高也是影響需求的一大因素。Model 3從配置來講應該是一個入門級的豪華車的市場區(qū)間，但是目前價格賣到了6萬美元左右，三季度平均售價在5.9萬美元，這是類似寶馬中端豪華車X5奔馳GLE的價格。相比之下，從內飾、產(chǎn)品質量到售后服務，特斯拉Model 3價格確實太高。我們估計大概有80%的Model 3實際需求都在等這一批過后，3.5萬～4.5萬美元低端配置的Model 3，不過我對特斯拉生產(chǎn)這樣價位車的能力表示懷疑。

觀察裁員消息公布當天的特斯拉股價表現(xiàn)，股價一路往下走，也只在上午10：30以后有很小幅地反彈了一下，而在下午3點左右也稍微試圖反彈了一下，但很快就跌回去了。一般來說，發(fā)生了這么大的事，公司大股東會馬上跟公司管理層約電話會，公司的CFO或馬斯克本人必須要向股東做出解釋。從市場表現(xiàn)來看，公司的解釋顯然是不能讓股東滿意的，所以沒有大股東往上追加籌碼的，股價基本上是一路往下走，基本上都是大股東或者機構投資者在賣出手中持有的股票。當天中午接近下午的時候，作為特斯拉借貸主要召集人的德意志銀行出了篇報告，隱晦地提到Model 3在1月和2月需求大概是什么狀況。簡單來說就是美國的需求已經(jīng)沒有了，歐洲的需求也不怎么樣，最后要看看中國市場的情況。特斯拉在中國還能否像前幾年那樣30%左右的銷售量目前尚不清楚。如果能有這么大的銷售量，特斯拉可能還能維持下去，如果沒有的話，特斯拉經(jīng)營環(huán)境恐怕就很艱難了。