美國(guó)證券律師的角色、監(jiān)管及啟示

胡睿超

（中國(guó)政法大學(xué) 法學(xué)院，北京 100088）

如同中國(guó)一樣，在美國(guó)的證券市場(chǎng)上活躍著一群專門從事資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)的律師。然而與中國(guó)不同的是，美國(guó)證券律師從介入證券業(yè)務(wù)的緣由、從事的工作內(nèi)容以及職業(yè)倫理都有自身特點(diǎn)。筆者一直以來(lái)都認(rèn)為，一項(xiàng)制度只有在適合它的土壤上運(yùn)行才能保證有效性。筆者在下文所做的美國(guó)證券律師制度研究，并非是希望通過(guò)此項(xiàng)研究，呼吁我國(guó)監(jiān)管者引進(jìn)美國(guó)這套制度抑或是以美國(guó)的審美來(lái)“改進(jìn)”我國(guó)的制度。恰恰相反，筆者是想借此研究，揭示我國(guó)在“借鑒”外國(guó)制度時(shí)存在“只見樹木，不見森林”的問(wèn)題，并常常導(dǎo)致我們對(duì)該制度的誤解。筆者進(jìn)而認(rèn)為，對(duì)于中國(guó)問(wèn)題，可以參考外國(guó)經(jīng)驗(yàn)，但仍應(yīng)著眼于中國(guó)本土。純粹的“拿來(lái)主義”在法律移植中并非最優(yōu)選擇。

一、證券律師制度的基礎(chǔ)理論及困境

證券律師利用其專業(yè)技能和所獲取的信息，為投資者甄別和挑選恰當(dāng)?shù)淖C券產(chǎn)品，投資者基于證券律師的評(píng)價(jià)而選擇投資相應(yīng)的證券產(chǎn)品。這一機(jī)制能夠正常運(yùn)轉(zhuǎn)是基于證券律師的聲譽(yù)機(jī)制約束以及證券律師所占有的信息優(yōu)勢(shì)。

（一）基礎(chǔ)理論

證券律師能夠有效運(yùn)行的一個(gè)假設(shè)前提是：證券律師擁有良好聲譽(yù)，并且珍重這一“無(wú)形資產(chǎn)”。傳統(tǒng)理論認(rèn)為，律師在執(zhí)業(yè)過(guò)程中通過(guò)合規(guī)操作和優(yōu)質(zhì)服務(wù)可以積累大量的聲譽(yù)資本。這些聲譽(yù)資本是律師今后獲取工作機(jī)會(huì)的重要因素，即正是因?yàn)閾碛辛己寐曌u(yù)，律師才能獲得越來(lái)越多的業(yè)務(wù)。所以對(duì)于律師來(lái)說(shuō)，聲譽(yù)資本是其最珍重的資產(chǎn)之一。聲譽(yù)資本越高，則其做出虛假披露的成本就越高，因而冒險(xiǎn)進(jìn)行欺詐活動(dòng)的動(dòng)機(jī)就越低。

證券市場(chǎng)存在著嚴(yán)重的信息不對(duì)稱問(wèn)題。一方面，投資者無(wú)法獲知企業(yè)內(nèi)部的實(shí)際運(yùn)營(yíng)情況，也無(wú)法了解企業(yè)的盈利能力。另一方面，對(duì)于企業(yè)發(fā)行的有價(jià)證券是否真實(shí)代表該企業(yè)的投資價(jià)值也無(wú)法判斷。在面對(duì)如此信息不對(duì)稱的問(wèn)題，投資者通常只能依賴于外部途徑——強(qiáng)制披露。證券律師、會(huì)計(jì)師等中介機(jī)構(gòu)為企業(yè)提供上市服務(wù)時(shí)獲知大量?jī)?nèi)部信息，因而自然而然地相對(duì)投資者占據(jù)信息優(yōu)勢(shì)。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，他們也需要一個(gè)相對(duì)中立的第三方來(lái)審核和評(píng)估擬上市企業(yè)，以盡量減少信息不對(duì)稱造成的投資失誤。

（二）“委托-代理人”困境

不論基于聲譽(yù)機(jī)制還是信息優(yōu)勢(shì)，證券律師制度獲得了正當(dāng)性基礎(chǔ)。但由于證券律師與其它律師一樣，是由客戶雇傭的。因而在一定程度上會(huì)出現(xiàn)典型的“委托-代理人”失靈，即代理人在追求自身利益最大的情形下可能損害委托人的利益，從而使“委托-代理”無(wú)法正常運(yùn)行。

然而，證券律師的特性又使得“委托-代理”失靈變成了一種困境，難以化解。這是因?yàn)樵谧C券市場(chǎng)的公共性導(dǎo)致了證券律師需要承擔(dān)某種公共責(zé)任。這一公共責(zé)任通常被賦以“看門人”的名義，也即是證券律師應(yīng)當(dāng)是證券市場(chǎng)的“看門人”，做好把關(guān)工作。但事實(shí)上，證券律師的客戶是擬上市企業(yè)。在這一層關(guān)系中，企業(yè)是委托人而證券律師是代理人。若從“委托-代理”的角度，證券律師應(yīng)當(dāng)為盡最大可能保障委托人的利益，但若從證券律師制度的正當(dāng)性角度出發(fā)，證券律師應(yīng)當(dāng)扮演“看門人”角色，充分披露信息從而保障投資者知情權(quán)。于是證券律師出現(xiàn)了角色沖突，即“看門人”與“代理人”之間的沖突。

這一沖突很可能會(huì)擊破證券律師的正當(dāng)性基礎(chǔ)。例如雖然聲譽(yù)是保證證券律師作為“看門人”能有效運(yùn)作的基礎(chǔ)，但若是基于“委托-代理”關(guān)系中的利益出發(fā)，證券律師很可能在利益面前放棄聲譽(yù)而盡可能掩蓋擬上市公司內(nèi)部信息。再如證券市場(chǎng)的信息不對(duì)稱本身會(huì)導(dǎo)致企業(yè)與投資者博弈出現(xiàn)“檸檬市場(chǎng)”問(wèn)題，證券律師雖然占有信息優(yōu)勢(shì)，但同樣由于“委托-代理”的法律關(guān)系，證券律師很可能不愿披露相關(guān)信息。正因如此，科菲教授曾指出，發(fā)生安然公司丑聞的重要原因是“看門人”機(jī)制失靈。[1]上述角色沖突的加重最終導(dǎo)致證券律師的制度困境。而美國(guó)在設(shè)計(jì)證券市場(chǎng)監(jiān)管時(shí)正是盡力化解這一制度困境。

二、美國(guó)證券市場(chǎng)的監(jiān)管體系

在具體研究美國(guó)證券律師的角色之前，筆者認(rèn)為有必要簡(jiǎn)單介紹美國(guó)證券市場(chǎng)的監(jiān)管體系。由于本文的重點(diǎn)是在研究證券律師，因而對(duì)美國(guó)證券市場(chǎng)監(jiān)管的介紹也僅限于與此相關(guān)的內(nèi)容。

（一）美國(guó)證券市場(chǎng)監(jiān)管概述

由于歷史原因，美國(guó)的各州享有很高的自治權(quán)。除有限的聯(lián)邦管轄事項(xiàng)以外，其他事項(xiàng)均由各州自主管理。對(duì)于證券事務(wù)而言，20世紀(jì)30年代以前該事項(xiàng)屬于各州的管轄范圍，沒(méi)有統(tǒng)一的證券監(jiān)管法律。在聯(lián)邦層面則沒(méi)有統(tǒng)一的規(guī)則管理該類事項(xiàng)。直至1911年，各州才逐漸開始制定州內(nèi)綜合性證券管理法——“藍(lán)天法”(Blue Sky)。之后，20世紀(jì)30年代初的大蕭條(the Great Depression)促成了“羅斯福新政”。該新政的內(nèi)容之一就是在聯(lián)邦層面制定統(tǒng)一的證券監(jiān)管法律以防止華爾街的過(guò)度貪婪。[2]因此，《美國(guó)1933年證券法》（“1933證券法”）及《美國(guó)1934年證券交易法》（“證券交易法”）接連出臺(tái)。這兩部法律奠定了現(xiàn)行美國(guó)證券監(jiān)管制度的基石。此處需要特別說(shuō)明的是，雖然在聯(lián)邦層面制定了《1933證券法》和《證券交易法》，但各州的“藍(lán)天法”依然有效。這樣就形成了美國(guó)證券監(jiān)管的“聯(lián)邦-州”雙重監(jiān)管體系，即聯(lián)邦層級(jí)的監(jiān)管——以《1933證券法》和《證券交易法》為基礎(chǔ)，及州層級(jí)的監(jiān)管——以“藍(lán)天法”為基礎(chǔ)。兩個(gè)層級(jí)的證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)分別依各自監(jiān)管法律都對(duì)證券事務(wù)進(jìn)行監(jiān)管，只不過(guò)在法律特別規(guī)定的情況下，可以豁免某一部分監(jiān)管。

我們常說(shuō)的“注冊(cè)制”是指在聯(lián)邦層面根據(jù)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的要求對(duì)證券進(jìn)行“注冊(cè)”。除非根據(jù)法律的豁免規(guī)定，否則證券未經(jīng)注冊(cè)屬于非法。在州層面，證券事務(wù)需根據(jù)各州“藍(lán)天法”的相關(guān)要求報(bào)送州證券監(jiān)管部門，由各州證券監(jiān)管部門進(jìn)行審核、批準(zhǔn)或是注冊(cè)（各州的做法不同，寬嚴(yán)程度也不相同）。美國(guó)的證券交易所包括全國(guó)性證券交易所（如紐交所、納斯達(dá)克等），也包括區(qū)域性證券交易所（如費(fèi)城證交所、波士頓證交所等）。如果是在全國(guó)性證券交易場(chǎng)所上市的證券，則可豁免州“藍(lán)天法”的注冊(cè)登記[3]，僅需在聯(lián)邦層面進(jìn)行注冊(cè)，否則，通常需受“聯(lián)邦-州”的雙重監(jiān)管。

“發(fā)行-上市”完全分離制度也是美國(guó)證券監(jiān)管的特殊之處。由于美國(guó)的證券交易早于證券監(jiān)管，這就促使美國(guó)實(shí)行“發(fā)行-上市”分離制度。若發(fā)行人想將公開發(fā)行股票并上市交易，則需要經(jīng)過(guò)“發(fā)行”（Issue）與“上市”（List）兩道程序。“發(fā)行”主要是由美國(guó)政府部門負(fù)責(zé)監(jiān)管，即前述的“聯(lián)邦-州”雙重監(jiān)管，而“上市”則由各證券交易所自行審核決定。由于各證券交易所的市場(chǎng)定位并不相同，其上市標(biāo)準(zhǔn)也不完全一致。通常在經(jīng)過(guò)聯(lián)邦注冊(cè)后，還需符合證券交易所的上市標(biāo)準(zhǔn)才能上市。美國(guó)共有十多家證交所，各證交所的上市標(biāo)準(zhǔn)不盡相同，既有針對(duì)大型公司的紐交所，也有為中小企業(yè)融資的納斯達(dá)克小資本市場(chǎng)(NASDAQ SMS)、柜臺(tái)買賣中心(OTCBB)。多層次資本市場(chǎng)的設(shè)置為各類企業(yè)提供便利的融資渠道。

（二）美國(guó)證券市場(chǎng)監(jiān)管核心：弱事前、強(qiáng)事后

通過(guò)20世紀(jì)30年代的改革，聯(lián)邦政府獲得了對(duì)證券事務(wù)的監(jiān)管權(quán)。聯(lián)邦政府的監(jiān)管核心為“信息披露”(Disclosure)，若達(dá)到信息披露的要求則美國(guó)證管會(huì)將對(duì)宣布注冊(cè)文件生效(Effected)。換句話說(shuō)，美國(guó)聯(lián)邦政府對(duì)證券發(fā)行的監(jiān)管是一種“有無(wú)判斷”，而非“價(jià)值判斷”，即對(duì)于是否能通過(guò)注冊(cè)，美國(guó)證管會(huì)主要關(guān)注發(fā)行人是否已經(jīng)完成信息披露，而不過(guò)多關(guān)注發(fā)行人的實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況。證管會(huì)做出判斷依據(jù)是發(fā)行人向其提供的注冊(cè)文件(Registration Statement)。除有法定豁免外，所有證券都須提交相應(yīng)的注冊(cè)文件以供注冊(cè)使用。①美國(guó)《1933證券法》（“Securities Act of 1933”）的第3條（“豁免證券”）、第4條（“豁免交易”）列舉了一系列可能涉及豁免的情形。此類文件是向美國(guó)證管會(huì)提交，一經(jīng)提交就默認(rèn)其為已公開信息，特別是在美國(guó)引入電子申報(bào)EDGAR系統(tǒng)后，公眾可方便地查詢相關(guān)信息。因此，美國(guó)證管會(huì)的信息披露監(jiān)管是圍繞注冊(cè)文件進(jìn)行的。發(fā)行人需要在注冊(cè)文件中披露所有與公眾投資人有利害關(guān)系的重大信息，并且美國(guó)證管會(huì)也會(huì)在初步審查注冊(cè)文件后就特定事項(xiàng)要求發(fā)行人進(jìn)一步披露相關(guān)信息。若美國(guó)證管會(huì)沒(méi)有進(jìn)一步要求信息披露的情況下，則注冊(cè)自動(dòng)生效。此外，在證券發(fā)行后，發(fā)行人仍需按要求定期向美國(guó)證管會(huì)報(bào)送相關(guān)信息。

若美國(guó)證管會(huì)僅僅以“注冊(cè)”形式對(duì)證券發(fā)行進(jìn)行監(jiān)管而沒(méi)有其他配套措施輔助，則可以預(yù)見其監(jiān)管效力會(huì)大打折扣。而實(shí)際情況是，雖然從程序上看，“注冊(cè)”似乎比“核準(zhǔn)”簡(jiǎn)單許多，但美國(guó)證券法律對(duì)在注冊(cè)文件中做出誤導(dǎo)、欺詐、虛假陳述等問(wèn)題作出嚴(yán)格規(guī)定。一旦發(fā)現(xiàn)在注冊(cè)文件中出現(xiàn)上述問(wèn)題，相關(guān)當(dāng)事人將被苛以重責(zé)?！?933證券法》第11條和《證券交易法》第10(b)條對(duì)違反信息披露、實(shí)施虛假陳述的行為規(guī)定了民事、行政乃至刑事責(zé)任。在實(shí)踐中，美國(guó)證管會(huì)經(jīng)常以原告的身份就相關(guān)方違反信息披露的行為向法院提起訴訟。此外，因相關(guān)方違反信息披露而受損的投資者被賦予了尋求司法救濟(jì)的權(quán)利，可向普通法院或衡平法院提起訴訟，隨后的改革又賦予投資者證券集團(tuán)訴訟的權(quán)利。這種事后獲得司法救濟(jì)的權(quán)利激活了法律條文，使得美國(guó)的證券監(jiān)管法律成為真正“長(zhǎng)有牙齒”的法律。

至此，美國(guó)的證券監(jiān)管體系可歸納如下：在證券發(fā)行前，由“聯(lián)邦-州”雙重監(jiān)管；證券發(fā)行后，發(fā)行人需定期向美國(guó)證管會(huì)報(bào)送信息；發(fā)現(xiàn)誤導(dǎo)、欺詐等問(wèn)題后，美國(guó)證管會(huì)將對(duì)相關(guān)人進(jìn)行行政處罰或提起訴訟，受損投資人也會(huì)可提起訴訟。

三、基于“委托-代理”的美國(guó)證券律師傳統(tǒng)運(yùn)作模式

美國(guó)證券律師在證券發(fā)行、上市中的工作內(nèi)容是什么，為何會(huì)參與其中，他們對(duì)誰(shuí)負(fù)責(zé)，承擔(dān)什么樣的責(zé)任…這些問(wèn)題都是研究證券律師的角色時(shí)需要解答的。搞清楚這些問(wèn)題有利于我們從宏觀上了解美國(guó)證券發(fā)行中介機(jī)構(gòu)的角色與定位，也可以更好地理解其證券發(fā)行、上市制度本身。在法律實(shí)踐領(lǐng)域，完整的理論體系及合乎邏輯的制度設(shè)計(jì)遠(yuǎn)比一個(gè)空洞的概念更能使人信服。理解證券律師的角色就應(yīng)當(dāng)將其放在證券發(fā)行上市整個(gè)工作流程中，觀察其是如何運(yùn)作的。

（一）誰(shuí)聘用，為何聘用——嚴(yán)格事后監(jiān)管的倒逼生成

在這里，首先需要研究的是誰(shuí)聘用了律師，以及為何要聘用律師。由上文可知，美國(guó)證券監(jiān)管法律對(duì)注冊(cè)文件中的誤導(dǎo)、欺詐行為苛以重責(zé)。根據(jù)《1933證券法》，可被追責(zé)的相關(guān)人包括發(fā)行人、任何簽署了注冊(cè)文件的當(dāng)事人、發(fā)行人的董事或合伙人、會(huì)計(jì)師、工程師、鑒定人或其他因準(zhǔn)備或核實(shí)注冊(cè)文件的中介機(jī)構(gòu)、與該證券有關(guān)的承銷商。但該法第11(b)條規(guī)定了豁免情形，即除發(fā)行人外，其他相關(guān)人可以通過(guò)承擔(dān)某些舉證責(zé)任而獲得免責(zé)。在該條款項(xiàng)下，可以免責(zé)的核心要素是相關(guān)人做出的結(jié)論具有“合理性”，即基于合理的依據(jù)、合理的調(diào)查、合理的努力等而做出該項(xiàng)結(jié)論。[4]美國(guó)證券監(jiān)管部門更傾向于將注冊(cè)文件中的誤導(dǎo)、欺詐責(zé)任分配給發(fā)行人，畢竟若通過(guò)了發(fā)行并成功上市，獲利最大的是發(fā)行人。[5]對(duì)于其他相關(guān)人，美國(guó)證券監(jiān)管部門通過(guò)這種“假設(shè)承擔(dān)-舉證排除”的責(zé)任分配模式，將相關(guān)人的主觀能動(dòng)性發(fā)揮到最大。在信息充分披露的治理思路下，此種模式可以較為有效地促使相關(guān)人尋找到自身在此項(xiàng)工作中的職責(zé)和權(quán)限，并努力尋求“被監(jiān)管-尋求發(fā)行”之間的平衡。

美國(guó)證券律師介入證券的發(fā)行上市完全是由市場(chǎng)機(jī)制推動(dòng)的，而非行政機(jī)關(guān)的強(qiáng)制使用。雖然市場(chǎng)機(jī)制推動(dòng)與強(qiáng)制使用在表面看來(lái)都是律師由雇主聘用并協(xié)助其完成發(fā)行上市，但其背后的邏輯并不相同。這種邏輯的不同就導(dǎo)致了監(jiān)管效率存在差異。

1.承銷商需要律師參與

對(duì)于整個(gè)首次公開發(fā)行(IPO)來(lái)說(shuō)，承銷商扮演了主導(dǎo)的角色。承銷商尋找潛在發(fā)行人、聯(lián)系會(huì)計(jì)師、律師、證券分析師等中介機(jī)構(gòu)、確定發(fā)行方案、幫助發(fā)行人完成發(fā)行注冊(cè)、聯(lián)系交易所、推廣股票及定價(jià)、完成上市。雖然美國(guó)證管會(huì)涉及的審核僅限于注冊(cè)文件，但對(duì)于在提交注冊(cè)文件時(shí)、注冊(cè)文件生效前及注冊(cè)文件生效后，發(fā)行人和承銷商能做什么與不能做什么有非常詳細(xì)的規(guī)定。此外，在注冊(cè)文件提交美國(guó)證管會(huì)后，通常會(huì)收到兩封或多封美國(guó)證管會(huì)發(fā)來(lái)的評(píng)議函(Comment Letter)。發(fā)行人及承銷商須據(jù)此修改招股說(shuō)明書，并在注冊(cè)文件中披露相關(guān)信息以作為對(duì)評(píng)議函的回應(yīng)。[6]為此，承銷商需聘請(qǐng)律師保證這個(gè)過(guò)程的合規(guī)性。更重要的是，嚴(yán)格的追責(zé)機(jī)制和“假設(shè)承擔(dān)-舉證排除”責(zé)任分配模式的存在，使承銷商為了將自身的風(fēng)險(xiǎn)降到最低，主動(dòng)地聘請(qǐng)各類中介機(jī)構(gòu)參與證券發(fā)行，以這些中介機(jī)構(gòu)的信用為發(fā)行進(jìn)行背書。不僅如此，承銷商還會(huì)要求獲得發(fā)行人律師的信用背書。只有在獲取這些信用背書后，承銷商才會(huì)正式與發(fā)行人簽訂承銷協(xié)議。假設(shè)證券發(fā)行成功，承銷商在推廣該證券時(shí)可以向潛在投資者展示擬上市證券的價(jià)值——由各個(gè)中介機(jī)構(gòu)將自身信用背書在該股票之上——從而吸引更多的投資者認(rèn)購(gòu)股票。如果萬(wàn)一由于注冊(cè)文件中的誤導(dǎo)、欺詐等原因致使發(fā)行失敗，或是發(fā)行之后受到追責(zé)——不論是受到美國(guó)證管會(huì)或是投資者追責(zé)——承銷商都可援引《1933證券法》第十一條(b)進(jìn)行盡職調(diào)查抗辯(Due Diligence Defense)。

2.發(fā)行人需要律師參與

此處所指的發(fā)行人應(yīng)為廣義的發(fā)行人，即包括發(fā)行人（擬上市公司）和發(fā)行人內(nèi)部人員（內(nèi)部董事、外部董事、高管等）。根據(jù)《1933證券法》的規(guī)定，提交的注冊(cè)文件中需包含發(fā)行人律師就證券發(fā)行合法性問(wèn)題出具的法律意見(Legal Opinion)。①美國(guó)《1933證券法》（“Securities Act of 1933”）第7條及附件A。在準(zhǔn)備注冊(cè)文件時(shí)，非財(cái)務(wù)部分主要由發(fā)行人律師負(fù)責(zé)起草，并在收到美國(guó)證管會(huì)發(fā)來(lái)的評(píng)議函后與承銷商律師一起對(duì)招股說(shuō)明書進(jìn)行修改。發(fā)行人律師通過(guò)與內(nèi)部人員的座談、現(xiàn)場(chǎng)勘查詳細(xì)了解發(fā)行人的經(jīng)營(yíng)情況。與承銷商類似，“假設(shè)承擔(dān)-舉證排除”的責(zé)任分配模式也適用于發(fā)行人。從理論上說(shuō)，發(fā)行人在受到追責(zé)時(shí)也可以尋求盡職調(diào)查抗辯（盡管在美國(guó)實(shí)踐中很少有發(fā)行人成功援引該條抗辯的判例）。由于公司是直接上市的主體，內(nèi)部人員是直接參與者也是公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)者，對(duì)公司的情況最為熟悉，因此盡職調(diào)查抗辯成立的標(biāo)準(zhǔn)相對(duì)于其他潛在被告來(lái)說(shuō)更高。[4]在這種情況下，發(fā)行人更需要聘請(qǐng)律師來(lái)起草注冊(cè)文件，以保證和實(shí)際情況相符。

正是在這樣的背景下，盡職調(diào)查(Due Diligence)成為了發(fā)行證券必不可少的環(huán)節(jié)：發(fā)行參與各方為了將風(fēng)險(xiǎn)降到最低，均開展盡職調(diào)查，以使自己能夠在追責(zé)真正發(fā)生時(shí)援引證券法規(guī)定的免責(zé)條款。美國(guó)創(chuàng)造性地發(fā)展出盡職調(diào)查這樣一項(xiàng)工作類型，其暗含的前提是誤導(dǎo)、欺詐行為是會(huì)被追責(zé)的，并且懲罰力度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)造假獲利。特別是在二十世紀(jì)七十年代后，證券集團(tuán)訴訟的發(fā)展使得證券律師不得不去實(shí)質(zhì)調(diào)查他們的客戶。[7]在Escott v.BarChris案①被告Barchris Construction Corp.是一家建造和銷售保齡球館的企業(yè)。該企業(yè)在1961年注冊(cè)發(fā)行股票，Peat, Marwick,Mitchell & Co.對(duì)注冊(cè)文件中的財(cái)務(wù)陳述部分進(jìn)行審計(jì)。股票發(fā)行后，投資者發(fā)現(xiàn)注冊(cè)文件中存在諸多重大虛假陳述，因此提起訴訟，要求在注冊(cè)文件中簽字的董事高管、承銷商及審計(jì)師承擔(dān)賠償責(zé)任。該案的核心問(wèn)題是：被告是否因違反1933年證券法第11條而承擔(dān)責(zé)任。之后，盡職調(diào)查的努力標(biāo)準(zhǔn)更是被司法確認(rèn)。②BarChris案的法官認(rèn)為，對(duì)于內(nèi)部董事高管而言，“因簽字而產(chǎn)生的責(zé)任并不建立在他們是否閱讀或理解注冊(cè)文件之上”、“他們并未進(jìn)行任何調(diào)查”，因此他們不能援引盡職調(diào)查抗辯；對(duì)于外部董事而言，“該董事只模糊地知道他的簽署頁(yè)是提交給證管會(huì)的一些材料，他并未見到正式的注冊(cè)文件表格”、但“第11條（1933年證券法）會(huì)對(duì)董事施加責(zé)任，不論他是否剛加入”，因此他不能援引盡職調(diào)查抗辯；對(duì)于審計(jì)師而言，“其責(zé)任標(biāo)準(zhǔn)不應(yīng)高于行業(yè)認(rèn)可的標(biāo)準(zhǔn)”，但本案的審計(jì)師顯然沒(méi)有達(dá)到該標(biāo)準(zhǔn)，因而不能援引盡職調(diào)查抗辯。若不存在這些前提，那么盡職調(diào)查也就不應(yīng)稱為“盡職”調(diào)查，而只是普通的調(diào)查，且容易被“糊弄”過(guò)關(guān)。

（二）證券律師的實(shí)際工作內(nèi)容

另一個(gè)需要關(guān)注的重點(diǎn)是律師在證券發(fā)行中的實(shí)際工作內(nèi)容。美國(guó)證券監(jiān)管法律要求律師做什么、實(shí)際工作中律師是如何完成這些工作、除此以外律師是否還參與其他工作？回答這些問(wèn)題的核心在于明白證券律師的職責(zé)是什么。

由于美國(guó)發(fā)行監(jiān)管的核心是注冊(cè)文件，因而律師的工作也是圍繞注冊(cè)文件開展的。美國(guó)證管會(huì)開發(fā)了一系列表格作為擬提交文件的模板，注冊(cè)文件即指的是此類表格。其中，F(xiàn)-1表格和S-1表格分別為外國(guó)發(fā)行人和本國(guó)發(fā)行人首次公開發(fā)行使用。③各表格模板及使用說(shuō)明可在美國(guó)證管會(huì)網(wǎng)站上獲取，參見http://www.sec.gov/forms。該表格須包含兩個(gè)主要內(nèi)容——招股說(shuō)明書(Prospectus)和其他必要信息（通常在附件中）。承銷商、律師、審計(jì)師等中介機(jī)構(gòu)的工作均是圍繞該表格進(jìn)行。

在證券發(fā)行時(shí)，發(fā)行人和承銷商各自會(huì)聘請(qǐng)律師——發(fā)行人律師（內(nèi)部律師）和承銷商律師（外部律師）。兩者的工作內(nèi)容不完全相同。

1.發(fā)行人律師——撰寫簡(jiǎn)單的法律問(wèn)題及法律意見

就證券發(fā)行而言，在招股說(shuō)明書中披露法律問(wèn)題(Legal Matters)及在附件中出具法律意見書(Legal Opinion)是發(fā)行人律師的法定工作內(nèi)容?！?933證券法》要求發(fā)行人在S-1（或F-1）表格中加入律師的法律意見（此處的法律意見可理解為“簡(jiǎn)單法律意見”，與后文的“法律意見書”內(nèi)涵不同）。發(fā)行人是填表的主體，其中的簡(jiǎn)單法律意見是由發(fā)行人聘請(qǐng)的律師出具的。該簡(jiǎn)單法律意見包括兩部分，一部分為招股說(shuō)明書中的法律問(wèn)題部分(Legal Matters)，另一部分則是在招股說(shuō)明書附件中的法律意見。法律問(wèn)題部分(Legal Matters)主要介紹發(fā)行人和承銷商的律師團(tuán)隊(duì)，未涉及或很少涉及法律實(shí)體問(wèn)題。例如，在阿里巴巴集團(tuán)的招股說(shuō)明書中法律問(wèn)題(Legal Matters)的內(nèi)容如下：本公司涉及美國(guó)聯(lián)邦及紐約州證券法規(guī)的相關(guān)事宜由Simpson Thacher &Bartlett律所負(fù)責(zé)；承銷商涉及美國(guó)聯(lián)邦及紐約州證券法規(guī)的相關(guān)事宜由Sullivan & Cromwell律所負(fù)責(zé)；本次發(fā)行中涉及ADSs所代表的普通股權(quán)的合法性及開曼群島法律事項(xiàng)由Maples and Calder律所負(fù)責(zé)；本公司及承銷商所涉及的中國(guó)法問(wèn)題分別由方達(dá)律所和金杜律所負(fù)責(zé)；Sullivan & Cromwell和金杜表示他們將為本公司及分支機(jī)構(gòu)所涉及的其他法律事項(xiàng)負(fù)責(zé)；就中國(guó)法問(wèn)題，Simpson Thacher& Bartlett和Maples and Calder主要依賴方達(dá)的工作。④參見http://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1577552/000119312514184994/d709111df1.htm#toc709111_27,2018-10-24。另外，附件中的法律意見則主要涉及公司注冊(cè)成立的合法性、擬發(fā)行證券獲得授權(quán)并繳足等問(wèn)題。例如，筆者查閱了阿里巴巴 (Alibaba Group Holding Ltd)、臉書(Facebook， Inc.)、特斯拉汽車(Tesla Motors， Inc.)、谷歌(Google， Inc)、百度(Baidu.com， Inc.)、京東(JD.com， Inc.)等公司的S-1（或F-1）表格附件的法律意見部分(通常為Ex.5.1)。該部分意見通常為3-4頁(yè)，其主體內(nèi)容包括律師已查閱的文件(Documents Reviewed)、假設(shè)(Assumptions)、意見(Opinion)、限定性條件(Qualifications)。其中，意見(Opinion)的核心內(nèi)容即是公司已合法注冊(cè)成立、擬發(fā)行股票已獲公司授權(quán)、資本已繳足、轉(zhuǎn)讓合法。①文件查詢地址參見http://www.sec.gov/edgar/searchedgar/companysearch.html.從這些簡(jiǎn)單法律意見可看出，因不存在法定要求，美國(guó)律師向監(jiān)管機(jī)構(gòu)提交的文件中并不涉及具體法律問(wèn)題或具體法律事項(xiàng)的盡職調(diào)查結(jié)果。這與中國(guó)證券律師就各個(gè)法律問(wèn)題向監(jiān)管部門提交的法律意見書完全不同。②在本文寫作過(guò)程中寧波錦浪新能源科技股份有限公司（“錦浪科技”）正在處于IPO階段，故筆者以該企業(yè)為例進(jìn)行說(shuō)明。元隆雅圖向中國(guó)證監(jiān)會(huì)遞交的法律文件主要是證券發(fā)行法律意見書、律師工作報(bào)告。兩份文件均是發(fā)行人律師向發(fā)行人出具的，內(nèi)容涉及企業(yè)的方方面面。仔細(xì)閱讀不難發(fā)現(xiàn)，內(nèi)容的大部分為羅列事實(shí)，并在事實(shí)陳述后附上律師意見。并且律師會(huì)對(duì)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的反饋提交補(bǔ)充法律意見，此類反饋意見通常是就具體法律問(wèn)題要求律師作出“價(jià)值判斷”，即是否符合法律規(guī)定，而非“有無(wú)判斷”，即是否已披露。資料來(lái)源：http://www.cninfo.com.cn/eipo/stockinquiry.jsp?stockid=300763，2019-03-10。在實(shí)際工作中，律師的核心工作是圍繞注冊(cè)文件展開的。發(fā)行人律師須參與起草注冊(cè)文件中的非財(cái)務(wù)部分。此處的注冊(cè)文件包括初次向美國(guó)證管會(huì)提交的S-1（或F-1）表格及后續(xù)修訂。同時(shí)，通常由發(fā)行人律師就美國(guó)證管會(huì)發(fā)來(lái)的評(píng)議函出具回復(fù)書(Correspondence)。需要明確的是，不論是注冊(cè)文件的填表主體還是評(píng)議函的接收主體都是發(fā)行人，而非發(fā)行人律師，后者只是代表前者完成相應(yīng)工作。除法定工作內(nèi)容外，監(jiān)管部門的指令發(fā)出及回復(fù)均不直接針對(duì)發(fā)行人律師。

2.承銷商律師——為承銷商擔(dān)責(zé)

承銷商律師參與上市完全是因承銷商自主聘用，因而并無(wú)法定工作內(nèi)容。在實(shí)際工作中，承銷商律師會(huì)代表承銷商對(duì)注冊(cè)文件提出修改意見，最終由承銷商確認(rèn)。當(dāng)美國(guó)證管會(huì)對(duì)注冊(cè)文件沒(méi)有進(jìn)一步的評(píng)議時(shí)，承銷商律師負(fù)責(zé)起草一份承銷協(xié)議(Underwriting Agreement)。[8]同樣，監(jiān)管部門并沒(méi)有直接針對(duì)承銷商律師的監(jiān)管要求。

不論是發(fā)行人律師起草注冊(cè)文件、向監(jiān)管部門出具簡(jiǎn)單法律意見（即在注冊(cè)文件中須包含的簡(jiǎn)單法律意見），還是承銷商律師對(duì)注冊(cè)文件提出修改意見、起草承銷協(xié)議，他們的工作基礎(chǔ)都是依據(jù)前期的盡職調(diào)查。在盡職調(diào)查中，雙方律師共同參與，審查發(fā)行人的日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、重大交易、潛在訴訟等，并提示相應(yīng)的法律風(fēng)險(xiǎn)。承銷商律師在盡職調(diào)查中代表承銷商提出評(píng)議意見。盡職調(diào)查結(jié)束后，雙方律師各自撰寫盡職調(diào)查報(bào)告(Due Diligence Report)詳細(xì)說(shuō)明發(fā)行人的相關(guān)情況。發(fā)行人律師基于盡職調(diào)查報(bào)告撰寫一份法律意見書（下文稱“法律意見書”或“意見書”，其內(nèi)涵大于前述“簡(jiǎn)單法律意見”）。雖然發(fā)行人律師的客戶是發(fā)行人，但該法律意見書的接收方卻是承銷商，而非發(fā)行人或是證券監(jiān)管部門。該意見書是以發(fā)行人律師的信用作為擔(dān)保，向承銷商提供的發(fā)行人的“品質(zhì)”保證。承銷商律師與發(fā)行人律師會(huì)擬定承銷協(xié)議的大部分條款，并且只有當(dāng)承銷商收到了發(fā)行人律師出具的法律意見書后，承銷商才會(huì)與發(fā)行人正式簽訂承銷協(xié)議。由于承銷商自己也聘用了律師參與盡職調(diào)查，若最終發(fā)現(xiàn)發(fā)行人“品質(zhì)”存在瑕疵，承銷商可基于該份意見書援引《1933證券法》第11(b)條免責(zé)條款。

四、中美證券律師的角色差異及嬗變

（一）證券律師的角色差異

1.工作內(nèi)容不同體現(xiàn)角色定位差異

中美兩國(guó)的證券律師在工作內(nèi)容上存在較大的差異，這體現(xiàn)了兩國(guó)證券律師的不同角色。相比與美國(guó)，中國(guó)證券律師的定位更像是“看門人”，是監(jiān)管機(jī)構(gòu)設(shè)置的第一道監(jiān)管防線。

從理論上來(lái)說(shuō)，不同的主體都有其對(duì)應(yīng)的律師為其服務(wù)。因此律師可以分為：發(fā)行人律師、承銷商律師以及監(jiān)管者律師。根據(jù)不同律師的職責(zé)，筆者制作了下表。

律師類型 主要業(yè)務(wù) 主要職責(zé)發(fā)行人律師法律意見書、律師工作報(bào)告主要注重“實(shí)體問(wèn)題”，包括“提出”問(wèn)題，并“解決”問(wèn)題，如發(fā)現(xiàn)法律障礙并解決、協(xié)同公司擬定資產(chǎn)重組方案，并形成法律意見書，以供承銷商和其他中介機(jī)構(gòu)參考。承銷商律師 驗(yàn)證筆錄主要注重“程序問(wèn)題”，通過(guò)對(duì)招股說(shuō)明書所載事實(shí)的審核，保證其所披露信息有充分的資料支撐，從而確保招股說(shuō)明書的真實(shí)、準(zhǔn)確、完整。其所制作的驗(yàn)證筆錄是一種工作底稿，其結(jié)論性意見形成對(duì)招股說(shuō)明書的法律意見書。監(jiān)督者律師監(jiān)督檢查上市公司等主要是證券監(jiān)管部門“賦予”律師的一項(xiàng)職權(quán)，希望通過(guò)律師的審核并提交法律意見書來(lái)減少證券市場(chǎng)的虛假陳述行為。

從上表可知，證券律師主要工作的最終成果是以法律意見書的形式實(shí)現(xiàn)的。律師需要向證券監(jiān)管部門提交法律意見書以供企業(yè)上市申請(qǐng)使用，其依據(jù)早在1993年的《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》第13條就規(guī)定了企業(yè)申請(qǐng)公開發(fā)行股票應(yīng)報(bào)送“經(jīng)兩名以上律師及其所在事務(wù)所就有關(guān)事項(xiàng)簽字、蓋章的法律意見書”；1998年中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)律師從事證券法律業(yè)務(wù)管理的通知》，要求企業(yè)必須聘請(qǐng)律師出具法律意見書；此后，中國(guó)證監(jiān)會(huì)于2001年專門頒布了關(guān)于法律意見書的相關(guān)規(guī)則——《公開發(fā)行證券公司信息披露編報(bào)規(guī)則第12號(hào)-公開發(fā)行證券的法律意見書和律師工作報(bào)告》。其中第三條明確提出“法律意見書和律師工作報(bào)告是發(fā)行人向中國(guó)證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)公開發(fā)行證券的必備文件”；在證監(jiān)會(huì)之后頒布的相關(guān)信息披露規(guī)則中也反復(fù)強(qiáng)調(diào)了法律意見書的重要性。①《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第1號(hào)——招股說(shuō)明書》的通知(2006修訂)；《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第9號(hào)——首次公開發(fā)行股票并上市申請(qǐng)文件》的通知(2006修訂)；《律師事務(wù)所從事證券法律業(yè)務(wù)管理辦法》；《律師事務(wù)所證券法律業(yè)務(wù)執(zhí)業(yè)規(guī)則(試行)》。除了證券監(jiān)管部門的規(guī)定外，全國(guó)律協(xié)于2003年出臺(tái)《律師從事證券法律業(yè)務(wù)規(guī)范(試行)》、深圳證券交易所于2006年出臺(tái)《深圳證券交易所首次公開發(fā)行股票發(fā)行與上市指引》、上海證券交易所出臺(tái)的《上海證券交易所股票上市規(guī)則(2013修訂)》都將法律意見書和律師工作報(bào)告作為必備文件。

中國(guó)證券律師出具的“干凈”法律意見書是“過(guò)會(huì)”的必備文件之一。此處向中國(guó)證券監(jiān)管部門提交的法律意見書不同于向美國(guó)證券監(jiān)管部門提交的“簡(jiǎn)單法律意見”。前者要求證券律師對(duì)發(fā)行人的方方面面出具法律意見，并且只有“干凈”的法律意見書才能通過(guò)審核。在這種監(jiān)管體制下，如果證券律師不愿出具“干凈”的法律意見書，則很容易被委托人（即發(fā)行人）解雇。如果證券律師配合發(fā)行人，其違法成本?。▎?dòng)訴訟機(jī)制存在法律設(shè)置的障礙），因違法卻獲益巨大。而法律意見書又是法律強(qiáng)制使用的，本著“我不干，別人也會(huì)這么干”的原則，中國(guó)證券律師在這樣一種既矛盾又統(tǒng)一的處境中做出的選擇也就可以理解了。

相比之下，美國(guó)證券律師法定的工作內(nèi)容是就簡(jiǎn)單的法律問(wèn)題（公司是否合法注冊(cè)、本次發(fā)行證券是否已獲授權(quán)等）出具法律意見。此類意見為證券發(fā)行的必備文件。除此之外，大量非法律強(qiáng)制要求的工作是證券律師通過(guò)盡職調(diào)查發(fā)現(xiàn)各項(xiàng)法律風(fēng)險(xiǎn)，并將法律風(fēng)險(xiǎn)以法律意見書的形式向承銷商披露。為能合規(guī)及免責(zé)，承銷商和發(fā)行人主動(dòng)聘用律師要求完成的此類工作。在這種監(jiān)管模式下，承銷商或發(fā)行人和律師共同“造假”的可能性不大，因?yàn)檫@樣做的違法成本高（承銷商和投資者都有權(quán)向律師追責(zé)），對(duì)發(fā)行成功與否影響?。ǚ梢庖姇⒎欠ǘㄎ募?，對(duì)于律師來(lái)說(shuō)，只需完成前述的“法定工作內(nèi)容”即滿足了發(fā)行要求），因此沒(méi)有很強(qiáng)的理由能說(shuō)服律師“造假”。

2.監(jiān)管思路不同導(dǎo)致角色定位差異

早期中國(guó)證券律師是依靠行政化手段篩選并作為市場(chǎng)“看門人”的角色存在的。證券律師參與證券市場(chǎng)工作最早可追溯到1993年頒布的《關(guān)于從事證券法律業(yè)務(wù)律師及律師事務(wù)所資格確認(rèn)的暫行規(guī)定》。根據(jù)這一規(guī)定，律師從事證券業(yè)務(wù)需要取得許可證，而許可證的發(fā)放主體是監(jiān)管機(jī)構(gòu)。通過(guò)控制許可證，監(jiān)管機(jī)關(guān)可以控制證券律師的數(shù)量及達(dá)標(biāo)基準(zhǔn)，從而精準(zhǔn)地通過(guò)行政化手段篩選出符合條件的“看門人”。在此之后，證券律師從業(yè)許可經(jīng)過(guò)了三個(gè)階段的變化[9]，最終于2002年取消這一許可。①司法部和中國(guó)證監(jiān)會(huì)2002年12月23日聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于取消律師及律師事務(wù)所從事證券法律業(yè)務(wù)資格審批的通告》，取消了律師及律師事務(wù)所從事證券法律業(yè)務(wù)資格的審批。

雖然許可制度被取消，但問(wèn)題仍然沒(méi)有解決，律師的角色沖突仍然存在。因?yàn)樵S可制度取消只是說(shuō)明律師從事證券業(yè)務(wù)不再需要政府特許，所有律師都可以參與其中。這似乎是一個(gè)很市場(chǎng)化的做法——只有有能力有經(jīng)驗(yàn)的律師才能獲得工作機(jī)會(huì)。但仔細(xì)分析會(huì)發(fā)現(xiàn)，監(jiān)管部門取消的只是許可制度，并沒(méi)有取消對(duì)于律師強(qiáng)制使用的要求。在存在許可制度的情況下，證券業(yè)務(wù)的工作機(jī)會(huì)只提供給一小部分律師，而取消之后，這項(xiàng)工作機(jī)會(huì)向所有律師開放。律師的法律服務(wù)仍然是一項(xiàng)商品，擬上市公司在申請(qǐng)上市的過(guò)程中，仍然必須購(gòu)買，只是可選擇購(gòu)買的范圍更大，其背后的邏輯卻仍然沒(méi)有改變。由于監(jiān)管部門要求擬上市公司強(qiáng)制購(gòu)買律師服務(wù)，律師仍然被賦予監(jiān)管責(zé)任。而且，大量律師參與到證券業(yè)務(wù)中直接導(dǎo)致了律師數(shù)量供過(guò)于求。過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)極容易產(chǎn)生。②c15 U.S.C.A. § 7245 (West).在律師的角色未理清楚之前，這樣的過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)會(huì)使得律師為了獲得工作機(jī)會(huì)而不斷突破職業(yè)道德底線。當(dāng)律師的自身生存都存在問(wèn)題時(shí)，如何保證其能履行監(jiān)管責(zé)任。

與中國(guó)對(duì)證券律師的行政化篩選及許可的監(jiān)管模式不同，早期美國(guó)對(duì)于證券律師的認(rèn)識(shí)仍限于“代理人”范疇。既沒(méi)有嚴(yán)格的篩選過(guò)程，也沒(méi)有特殊許可程序。只要符合成為律師的條件，即可從事證券業(yè)務(wù)。而是否能夠勝任這一工作則由市場(chǎng)機(jī)制進(jìn)行篩選。

（二）證券律師的角色嬗變

理論上，證券律師應(yīng)是“代理人”，同時(shí)在某一定程度上扮演了“看門人”的角色。然而當(dāng)安然事件發(fā)生之后，民眾震驚于證券造假猖獗之余，要求政府加強(qiáng)監(jiān)管。在這一背景下，證券律師的角色也隨之嬗變。

1.中國(guó)：激進(jìn)的變革以加大“看門人”監(jiān)管及處罰力度

對(duì)于中國(guó)證券律師，官方的定位是證券市場(chǎng)的“看門人”。最開始的出發(fā)點(diǎn)是要求擬上市公司提交律師出具的法律意見書作為政府審批上市申請(qǐng)材料的依據(jù)。目的是將企業(yè)法律狀況的審查任務(wù)以及企業(yè)法律狀況的合法合規(guī)性評(píng)價(jià)進(jìn)行前移，在沒(méi)有進(jìn)入政府審查程序之前，就要求企業(yè)進(jìn)行自我審查。這種做法在客觀上將一些審查職責(zé)轉(zhuǎn)移給了律師，并且可以減輕政府的審批工作程序。因此，律師并不是單純的市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)，更多地是需要發(fā)揮監(jiān)管職能。時(shí)任證監(jiān)會(huì)副主席高西慶就曾表示，“證券監(jiān)管部門的監(jiān)督職能要轉(zhuǎn)變， 過(guò)去由政府管理部門承擔(dān)的一些責(zé)任，今后要由律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)來(lái)承擔(dān)”。③2001年7月19日，高西慶副主席在“核準(zhǔn)制下律師從事證券業(yè)務(wù)研討會(huì)”上的講話。尹濤, 王永生. 證券律師執(zhí)業(yè)水平亟待提高[N]. 中國(guó)證券報(bào)，2001.2007年出臺(tái)的《律師事務(wù)所從事證券法律業(yè)務(wù)管理辦法》更是對(duì)律師寄予厚望?！豆芾磙k法》要求律師應(yīng)當(dāng)依法對(duì)資料內(nèi)容的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性進(jìn)行核查和驗(yàn)證；律師出具法律意見應(yīng)當(dāng)履行特別與一般注意義務(wù)，并不得有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏；律師發(fā)現(xiàn)委托人材料有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述、重大遺漏，或者重大違法行為的，應(yīng)當(dāng)要求委托人糾正、補(bǔ)充，同時(shí)律師應(yīng)當(dāng)履行報(bào)告義務(wù)等等。證監(jiān)會(huì)相關(guān)部門負(fù)責(zé)人明確表示《管理辦法》的出臺(tái)，是賦予律師“看門人”的角色，把好“第一道關(guān)”。“借助律師法律專業(yè)技能和特殊的職業(yè)信譽(yù)，使其擔(dān)當(dāng)?shù)谝痪€的監(jiān)督功能”，“能夠提高市場(chǎng)運(yùn)作的透明度、公信力，降低投資者在取得信息、建立信任、實(shí)施監(jiān)督等方面的成本付出”。[10]

中國(guó)證監(jiān)會(huì)在2012年進(jìn)行了集中整治與處罰。整治和處罰的對(duì)象既包括律所，也包括證券律師本人。整治和處罰手段包括罰沒(méi)收入、罰款、不受理其文件等。再如2017年6月初證監(jiān)會(huì)因天元律所出具的《法律意見》存在虛假陳述和重大遺漏，沒(méi)收150萬(wàn)元業(yè)務(wù)收入，處以750萬(wàn)元罰款，并對(duì)項(xiàng)目律師罰款并警告。④中國(guó)證監(jiān)會(huì)行政處罰決定書2017年［56］號(hào)。

2.美國(guó)：掙扎于“代理人”與“看門人”之間

傳統(tǒng)意義上（更準(zhǔn)確地說(shuō)是理論上）美國(guó)證券律師的角色是“法律顧問(wèn)”(“Legal Adviser”)，接受委托人委托，為當(dāng)事人提供法律服務(wù)。然而現(xiàn)實(shí)總是比劇本更豐富。美國(guó)證管會(huì)作為證券事務(wù)的監(jiān)管者自然會(huì)對(duì)證券律師的工作施加影響，特別是在九十年代一系列上市公司造假事件曝光后，這種影響逐漸演變?yōu)橐舐蓭熥鳛樽C券市場(chǎng)的“看門人”(“Gatekeeper”) 。①美國(guó)證管會(huì)常在其公開刊物中使用Gatekeeper這個(gè)詞，該詞并非單指證券律師，而是指與證券發(fā)行相關(guān)的中介機(jī)構(gòu)。見Securities Act Release No. 7870 (June 30,2000)。由此可看出，美國(guó)證管會(huì)要求中介機(jī)構(gòu)承擔(dān)公共職責(zé)，并對(duì)此自發(fā)地認(rèn)同。

根據(jù)薩班斯-奧克斯利法案(“Sarbanes-Oxley Act”，下稱“薩班斯法案”)第307條的規(guī)定，證券律師有責(zé)任對(duì)重大違反證券法和職業(yè)道德誠(chéng)信義務(wù)的行為進(jìn)行“逐級(jí)上報(bào)”。②如國(guó)浩律所在金城醫(yī)藥項(xiàng)目中，律師費(fèi)用僅為32萬(wàn)元?！岸恍┬⌒吐伤鶆t以15萬(wàn)元甚至5萬(wàn)元的低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)?！蔽含F(xiàn)州. 誰(shuí)能勝任證券法律業(yè)務(wù)：證券律師資格的過(guò)去和現(xiàn)在[J]. 中國(guó)律師，2003, (6).“逐級(jí)上報(bào)”要求證券律師在發(fā)現(xiàn)相關(guān)違法行為后應(yīng)當(dāng)首先向公司首席法律顧問(wèn)或首席執(zhí)行官報(bào)告，如果上述公司官員未做適當(dāng)回應(yīng)，則證券律師需要向該公司的董事會(huì)的下屬委員會(huì)或董事會(huì)本身報(bào)告。通過(guò)此項(xiàng)改革，美國(guó)首次在聯(lián)邦法律層面確認(rèn)了證券律師的證券市場(chǎng)“看門人”角色。[11]這顯示出美國(guó)在加強(qiáng)證券律師的“看門人”角色，并試圖塑造和強(qiáng)化這一特定角色，而有意忽視證券律師作為“代理人”的角色。

盡管如此，美國(guó)出現(xiàn)的加強(qiáng)律師“看門人”角色的傾向仍受到傳統(tǒng)觀念的批評(píng)。傳統(tǒng)上，美國(guó)律協(xié)對(duì)律師實(shí)施直接監(jiān)管，并維護(hù)律師行業(yè)職業(yè)倫理。美國(guó)證管會(huì)的改革無(wú)疑會(huì)顛覆律師的行業(yè)傳統(tǒng)，因而遭到律協(xié)的強(qiáng)烈反對(duì)。例如有聲音提出薩班斯法案中涉及律師的規(guī)定是否與傳統(tǒng)律師職業(yè)倫理產(chǎn)生沖突，證券律師是否享有“律師-客戶”特權(quán)等問(wèn)題。

（三）證券律師的角色定位

就中國(guó)律師這一職業(yè)傳統(tǒng)來(lái)看，律師更多地是被當(dāng)事人“聘用”，應(yīng)當(dāng)為當(dāng)事人“服務(wù)”。在企業(yè)上市業(yè)務(wù)中，聘請(qǐng)律師的主體包括發(fā)行人和主承銷商。律師受這兩類委托人的委托并受律師事務(wù)所的委派，代理委托人處理相關(guān)的企業(yè)法律事務(wù)。律師作為受托人，應(yīng)當(dāng)向委托人提供企業(yè)上市所必備的法律文件，以保證企業(yè)能夠順利地通過(guò)監(jiān)管部門的要求，獲得上市資格。如果律師在這一過(guò)程中進(jìn)行“阻撓”，很有可能被委托人警告，甚至威脅取消委托合同。特別是在中國(guó)證券市場(chǎng)中，律師服務(wù)處于賣方市場(chǎng)，即使是類似“國(guó)浩”律所這樣的業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的律師集團(tuán)事務(wù)所在爭(zhēng)取IPO項(xiàng)目時(shí)，也只有想辦法“黏住”大投行，才能在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中占有一席之地。[12]如此，這些律師只有本著一切為客戶“著想”的理念，才能獲得工作機(jī)會(huì)。正是由于中國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)于證券律師賦予了過(guò)高的法定工作內(nèi)容，從而導(dǎo)致了證券律師不得不付出額外的努力以滿足監(jiān)管的需求。與此同時(shí)，“代理人”失靈問(wèn)題沒(méi)有辦法有效的解決，從而證券律師在多數(shù)情況下只能聽從客戶的需求鋌而走險(xiǎn)，出具“干凈”的法律文件。

于此相比，美國(guó)證券律師的角色定位更多的是從解決“代理人”失靈的角度出發(fā)進(jìn)行討論。由于沒(méi)有強(qiáng)制性的“過(guò)會(huì)”要求，通常證券律師出具的法律意見簡(jiǎn)單且宏觀，不涉及具體業(yè)務(wù)事項(xiàng)。在這樣的監(jiān)管模式背景下，證券律師缺乏造假的外在動(dòng)因。即使是出線虛假陳述情況，也是由于“代理人”失靈引起的。正因如此，美國(guó)學(xué)界仍然十分強(qiáng)調(diào)證券律師作為律師應(yīng)承擔(dān)的職業(yè)傳統(tǒng)：律師的職責(zé)是為客戶進(jìn)行辯護(hù)，需采取一切手段維護(hù)客戶利益?！奥蓭?客戶”特權(quán)(Attorney-Client Privilege)是現(xiàn)代美國(guó)律師職業(yè)職能中的關(guān)鍵要素。它被認(rèn)為是律師職能中不可或缺的，因?yàn)槔碚撋?，只有客戶能夠自由地向律師披露任何好或不好的信息，律師才能為該案做充分的?zhǔn)備。[13]這一點(diǎn)美國(guó)的刑事辯護(hù)中尤為重要。有權(quán)獲得法律援助和不得自證其罪是刑事辯護(hù)中被告享有的重要權(quán)利，若沒(méi)有“律師-客戶”特權(quán)，被告律師將成為認(rèn)罪的中間人(a Medium of Confession)，結(jié)果會(huì)嚴(yán)重?fù)p害被告人的上述權(quán)利。[14]

然而就證券律師（或更廣泛意義上的公司律師）而言，他們是否如同辯護(hù)律師一般享有完整意義上的“律師-客戶”特權(quán)仍極具爭(zhēng)議。“律師-客戶”特權(quán)適用于“律師和客戶之間就他們之間此類關(guān)系意義上及專業(yè)信賴(Professional Confidence)的交流”。傳統(tǒng)意義上的“客戶”是指自然人(Individual)，而證券律師的客戶是公司。公司與律師之間的溝通必須通過(guò)具體的自然人來(lái)進(jìn)行。在這種情況下，如果該自然人是公司的某位高管或董事，而該高管或董事又不能全權(quán)代表公司的情況下，他們是否還受“律師-客戶”特權(quán)保護(hù)？特別是在公司發(fā)行證券過(guò)程中，發(fā)行人（公司）和公司高管、董事都需對(duì)證券發(fā)行負(fù)責(zé)，而這些當(dāng)事人，盡管理論上是發(fā)行人聘用律師，實(shí)際上共用發(fā)行人律師。發(fā)行人律師對(duì)這些高管、董事是否享有“律師-客戶”特權(quán)？

另一方面，“律師-客戶”特權(quán)并不適用于那些碰巧是律師，但實(shí)際并未從事律師工作的人。而證券律師更像是公司的決策顧問(wèn)(Counsel)，而非嚴(yán)格意義上的律師(Lawyer)。從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，證券律師也不享有“律師-客戶”特權(quán)?？品平淌谠赋觯汗韭蓭熍c辯護(hù)律師不同，公司律師是“交易工程師”(a Transaction Engineer)；為公開募股準(zhǔn)備文件過(guò)程中所進(jìn)行的盡職調(diào)查使得公司律師并非是“狂熱的辯護(hù)律師”(Zealous Advocates)，而是“細(xì)究真想者”(Careful Fact Finder)，投資者們因此依賴于公司的外部律師來(lái)確保信息的充分披露。[15]這使得公司律師在事實(shí)上承擔(dān)了某種程度的公共責(zé)任。而且，由于近幾十年公司外部律師與內(nèi)部律師的競(jìng)爭(zhēng)①根據(jù)科菲教授的觀點(diǎn)，法務(wù)總監(jiān)逐漸變成了法務(wù)總經(jīng)理，更像是管理層而非顧問(wèn)。法務(wù)總監(jiān)常有意無(wú)意地削弱外部律師的競(jìng)爭(zhēng)，比如將公司的法律業(yè)務(wù)拆分外包給不同的律師事務(wù)所、把公司法律業(yè)務(wù)不停轉(zhuǎn)手換人以保證他自身作為向高級(jí)管理層提供法律意見的供應(yīng)者的壟斷地位。參見約翰·C.看門人機(jī)制：市場(chǎng)中介與公司治理，黃輝、王長(zhǎng)河譯[M]. 北京大學(xué)出版社，2011.，使得外部律師的服務(wù)不再涵蓋公司的所有事項(xiàng)，外部律師對(duì)公司的影響力在削弱。這就使得律師-客戶關(guān)系產(chǎn)生變化，外部律師變得相對(duì)“獨(dú)立”于客戶。與辯護(hù)律師相比，公司律師與客戶的依附關(guān)系并未緊密到值得“律師-客戶”特權(quán)來(lái)維護(hù)。因此，證券律師應(yīng)當(dāng)區(qū)別于傳統(tǒng)律師的角色而負(fù)有更多的公共職責(zé)。

（三）代結(jié)語(yǔ)

美國(guó)證券律師傳統(tǒng)上是基于“委托-代理”理論發(fā)展起來(lái)的，因而其相關(guān)的角色定位也符合這一法律關(guān)系。根據(jù)美國(guó)公司上市的法定要求較低，屬于“弱事前”的監(jiān)管模式。證券律師的法定職責(zé)僅是基于“委托-代理”而履行較為簡(jiǎn)單的法定工作，從官方文件來(lái)看，僅需提交一至兩行的法律說(shuō)明即可。然而，發(fā)行人并不滿足于購(gòu)買法定法律服務(wù)，為了能獲得承銷商的支持并賣出“好價(jià)錢”，發(fā)行人愿意花更多的錢來(lái)購(gòu)買“增值法律服務(wù)”。證券律師在這個(gè)過(guò)程中扮演了一個(gè)“聲譽(yù)中介”，以自己的信用為擬發(fā)行證券作背書。從這個(gè)角度看，證券律師應(yīng)當(dāng)是“代理人”的角色。

由于證券律師以自身聲譽(yù)為公司有價(jià)證券背書，實(shí)質(zhì)上使這一角色具有了公共屬性，在某種程度上扮演了“看門人”的角色，即證券律師應(yīng)當(dāng)對(duì)公眾負(fù)責(zé)。此外，美國(guó)通過(guò)“強(qiáng)事后”的監(jiān)管模式，嚴(yán)格執(zhí)行事后追責(zé)以及完善的證券集團(tuán)訴訟，從而使得律師不敢輕易做出虛假陳述。

薩班斯法案的出臺(tái)更是強(qiáng)化了證券律師“看門人”的角色。但應(yīng)當(dāng)承認(rèn)，“看門人”的角色仍然是基于傳統(tǒng)“委托-代理”理論以及“弱事前”的監(jiān)管模式。換句話說(shuō)，雖然證券律師的“看門人”角色已被不斷強(qiáng)化，但其法定工作內(nèi)容仍較為簡(jiǎn)單（僅在招股說(shuō)明書中法律問(wèn)題和法律意見都相當(dāng)簡(jiǎn)單，不包含實(shí)質(zhì)性審核內(nèi)容），監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管思路也仍遵循“弱事前”的“有無(wú)判斷”監(jiān)管模式，而非“價(jià)值判斷”監(jiān)管模式。也因此，證券律師的“看門人”角色可視為與公司上市監(jiān)管相對(duì)獨(dú)立，而非公司上市中監(jiān)管審核的重要環(huán)節(jié)。這一區(qū)別是中美兩國(guó)在證券市場(chǎng)的監(jiān)管思路和理念的重要差別。

如科菲教授所言，美國(guó)綜合采用法律機(jī)制（即依靠法律訴訟來(lái)約束公司經(jīng)理及其代理人）和中介機(jī)構(gòu)機(jī)制（即依靠市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)監(jiān)督發(fā)行人、對(duì)后者的投機(jī)行為向投資者發(fā)出警報(bào)）并不都完全成功，但只有在放松管制及加強(qiáng)監(jiān)管的指導(dǎo)下，證券市場(chǎng)才能向良性發(fā)展。而這一點(diǎn)也同樣適用于證券律師。