雙重股權(quán)制度的價值探討

伍林虹

摘 要：雙重股權(quán)制度是公司治理制度在社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展和多元創(chuàng)新迅猛增長的時代背景下歷經(jīng)變革的外在表現(xiàn)。雙重股權(quán)制度打破了原有的同股同權(quán)結(jié)構(gòu)中“一股一權(quán)”制度僵局約束，在公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)中實行“同種類股權(quán)同權(quán)，不同種股權(quán)不同權(quán)”，其實質(zhì)是對同股同權(quán)原則的發(fā)展。辯證看待雙重股權(quán)制度，闡釋雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的制度價值，對于實現(xiàn)我國雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)本土化具有促進(jìn)作用。

關(guān)鍵詞：雙重股權(quán);同股同權(quán);合伙人制度

雙重股權(quán)制度，又稱“AB股”，是指上市公司發(fā)行AB兩種不同的股權(quán)，其中A股稱為普通股，可自由流通轉(zhuǎn)讓，享有一般投票權(quán);B股為特殊股，一般不可自由流通，B股的投票權(quán)可為A股的多倍。其作用在于打破同股同權(quán)的桎梏，而使得少數(shù)占股的管理層實現(xiàn)對公司控制權(quán)的長期掌控，是現(xiàn)代公司治理中股權(quán)配置的創(chuàng)新。

一、雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)之否定

雙重股權(quán)制度是一把“雙刃劍”，一邊是實現(xiàn)其本土化的呼聲日益增長，一邊呼吁對其保持克制或大肆批評的也大有人在。否定雙重股權(quán)制度主要有以下幾種觀點：

（一）違背同股同權(quán)的公司治理原則

同股同權(quán)原則亦被稱作一股一權(quán)原則，基本內(nèi)涵為股東依照其持有的股份享有相應(yīng)比例的股權(quán)。同股同權(quán)原則被視作是股東民主、平等原則的具體體現(xiàn)，具有重要的地位。上市公司的雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)是對同股同權(quán)原則的顛覆，打破了這種原有的同股同權(quán)的平衡和權(quán)威，這便有了部分保守派對于雙重股權(quán)制度的抵制，認(rèn)為其是非主流的過家家。

（二）削弱中小投資人的利益話語權(quán)

雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)最直接的作用就是明顯擴(kuò)張了少數(shù)管理層的權(quán)利，而進(jìn)一步相對削弱了中小投資者的股東權(quán)利。在雙重股權(quán)制度中，持有B股的是少數(shù)管理層，而大量的持有A股的中小投資人股份少，股權(quán)影響力弱。這種不平衡的權(quán)利配置下，又缺乏相應(yīng)的管理者權(quán)利約束機(jī)制。這便不能排除管理層在經(jīng)營公司中出現(xiàn)為謀求一己私利或少數(shù)人利益而濫用權(quán)利，對中小投資者的利益肆意侵害的行為，無疑是加大了對中小投資者的利益侵害的風(fēng)險。

（三）存在滋生權(quán)利濫用的制度風(fēng)險

雙重股權(quán)制度，在保障管理層對公司的管理控權(quán)的同時，使得這種管理控權(quán)優(yōu)勢天然永續(xù)的和管理層股權(quán)綁定在一起。缺乏相應(yīng)的監(jiān)督和制衡，更容易滋生少數(shù)管理層的權(quán)利腐敗，造成控制股東利用不正當(dāng)關(guān)聯(lián)交易侵吞公司資產(chǎn)、內(nèi)幕交易、虛假信息披露、操縱股價等權(quán)利濫用的行為。在公司經(jīng)營信息高度不對稱的情況下，會對公司的有序治理和長期穩(wěn)定發(fā)展造成較大隱患。

二、雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的否定之否定

雙重股權(quán)的發(fā)展是社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展的歷史選擇，盡管存在兩面性，但以上關(guān)于雙重股權(quán)制度的否定之理由并不能否定雙重股權(quán)制度價值。

（一）雙重股權(quán)制度不是對同股同權(quán)的違背而是發(fā)展

上世界80年代伴隨公司收購熱潮，遵循同股同權(quán)制度下的許多公司在應(yīng)對惡意收購的資本沖擊時顯得不堪一擊。同股同權(quán)制度帶來的公司控權(quán)隨資本流動波動性較大等問題，威脅公司長久運行。隨著社會發(fā)展，公司股權(quán)配置模式也隨之調(diào)整，同股同權(quán)由“一股一權(quán)”擴(kuò)充為：同種股同種權(quán)，或者“不同股則不同權(quán)”。股權(quán)差別化配置，公平讓步于效率，股東會舍棄對公平的訴求而選擇采用效率優(yōu)先的制度，從而有利于公司發(fā)展。

（二）雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)權(quán)力濫用的風(fēng)險可以有效規(guī)制

不利于中小投資人的利益保護(hù)和危害公司的有序治理，都是雙重股權(quán)制度存在權(quán)利濫用的主要道德風(fēng)險。這種道德風(fēng)險并非是雙重股權(quán)獨有的，而是公司經(jīng)營管理中自始存在的。存在風(fēng)險不代表不可規(guī)避，如建立嚴(yán)格信息披露制度，是可以加大對管理行為很公司信息的監(jiān)督，加大公司經(jīng)營信息公開度和透明度，就能有效事先避免管理者股東權(quán)利濫用。

三、雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)之肯定

雙重股權(quán)制度尤其誕生的現(xiàn)實基礎(chǔ)和理論發(fā)展的需要，通過對雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的正面分析，以期為雙重股權(quán)制度未來本土化實現(xiàn)提供價值支撐。

（一）有利于維護(hù)公司的長期穩(wěn)定經(jīng)營

同股同權(quán)制度是一定歷史時期，在公司治理中股東重公平的結(jié)果。同股同權(quán)股權(quán)配置模式具有先天的缺陷，即公司運行難以抵御短期資本波動帶來的風(fēng)險，比如惡意收購等。而公司的發(fā)展需要資本注入，一邊是融資需要，風(fēng)險不可避免，一邊是同股同權(quán)制度限制，先天無法抵制風(fēng)險，這使得公司穩(wěn)定長久經(jīng)營面臨挑戰(zhàn)。雙重股權(quán)制度通過對股權(quán)配置結(jié)構(gòu)的挑戰(zhàn)，便可以彌補(bǔ)掉同股同權(quán)制度下這一矛盾，既保障公司融資的需求，又穩(wěn)定管理者的控權(quán)優(yōu)勢，促進(jìn)公司的穩(wěn)定可持續(xù)的發(fā)展。

（二）有助于增強(qiáng)資本市場競爭力

資本市場全球化背景下，同股同權(quán)的制度不能滿足股東的訴求出現(xiàn)分化的趨勢，如阿里巴巴等互聯(lián)網(wǎng)公司，這類公司的創(chuàng)始人往往對公司經(jīng)營決策影響重大，對公司控制權(quán)有更高訴求，而我國目前的資本市場都因嚴(yán)守同股同權(quán)原則而無法回應(yīng)允許這類實行雙重股權(quán)的公司上市。阿里巴巴赴美上市成功，“至此我國排名前列的互聯(lián)網(wǎng)公司，騰訊、阿里巴巴、京東、百度、搜狐等等近乎全部登陸海外資本市場?！笨梢?，這種制度和實踐發(fā)展的脫節(jié)無疑會加重國內(nèi)資本市場的競爭劣勢。實踐證明，雙重股權(quán)制度有其現(xiàn)實基礎(chǔ)和實現(xiàn)本土化的迫切性。

（三）契合了公司股東利益訴求的分化

伴隨現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)的調(diào)整，股東們對公司的所有權(quán)與控制權(quán)的訴求開始出現(xiàn)分離，創(chuàng)始股東或控權(quán)股東傾向追求公司控制權(quán)和管理性利益，一般的小股東則往往偏重金融性利益的獲得。在此現(xiàn)實基礎(chǔ)之上，一味的遵循傳統(tǒng)的一股一權(quán)或者同股同權(quán)原則已然不能適應(yīng)現(xiàn)代公司的現(xiàn)實發(fā)展需求。相反，雙重股權(quán)制度的迎合了這種股東利益分化的需求。在雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)中，股權(quán)這種復(fù)合性產(chǎn)權(quán)得到了有效的優(yōu)化配置，進(jìn)而滿足了不同股東利益訴求。

隨著社會經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，雙重股權(quán)制度的誕生有其現(xiàn)實基礎(chǔ)和必要，應(yīng)該正確認(rèn)識雙重股權(quán)本身的發(fā)展本質(zhì)和制度價值。雙重股權(quán)制度本土化實現(xiàn)，需要制度環(huán)境的營造。因此，實現(xiàn)雙重股權(quán)的本土化不宜冒進(jìn)，而是個探索前進(jìn)的過程。

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