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    我國房地產(chǎn)融資模式研究

    2019-04-16 10:42:16黃伊婧
    新財(cái)經(jīng) 2019年2期
    關(guān)鍵詞:融資模式風(fēng)險(xiǎn)控制房地產(chǎn)

    [摘 要] 自2015年下半年以來,我國房地產(chǎn)市場的熱度開始持續(xù)升高。隨著住宅市場量價(jià)齊升,大量信貸資金涌入土地市場,導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)顯著提升。在此背景下,文章以融信中國為研究對(duì)象,分析其快速擴(kuò)張中的資本運(yùn)作模式,以期為房地產(chǎn)市場及房地產(chǎn)企業(yè)的健康發(fā)展提供借鑒。文章經(jīng)過研究發(fā)現(xiàn),融信中國的融資模式具有杠桿率高和融資渠道多樣化的特點(diǎn),這一模式在市場快速發(fā)展時(shí)期有利于企業(yè)迅速擴(kuò)張,搶占市場規(guī)模,但在市場趨穩(wěn)、下行階段,將導(dǎo)致企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)水平的急劇上升。因此,房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)提升對(duì)市場風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí),合理把控信貸規(guī)模、信貸結(jié)構(gòu),實(shí)現(xiàn)企業(yè)擴(kuò)張速度、風(fēng)險(xiǎn)承受能力及盈利水平之間的均衡。同時(shí),監(jiān)管部門應(yīng)盡快健全對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)資金運(yùn)用的管理機(jī)制,嚴(yán)格控制信貸資金對(duì)土地市場的炒作行為,實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)市場的健康有序發(fā)展。

    [關(guān)鍵詞] 房地產(chǎn);高杠桿率;融資模式;風(fēng)險(xiǎn)控制

    [中圖分類號(hào)] F293.3

    1 引 言

    自2015年下半年以來,以上海、深圳為代表的我國中心城市的房地產(chǎn)市場熱度開始持續(xù)升高。2016年房地產(chǎn)市場交易規(guī)模更是創(chuàng)下了歷史新高,50個(gè)代表城市月均成交面積達(dá)3710萬平方米,相較2015年增長了兩成以上。在房地產(chǎn)市場價(jià)格快速上漲的背景下,各地政府也先后出臺(tái)多項(xiàng)調(diào)控政策,旨在限制投機(jī)性購買,保持市場有序發(fā)展。在上述背景下,本文以融信中國的融資模式為研究對(duì)象,以期通過具體的案例分析揭示我國房地產(chǎn)企業(yè)的資金運(yùn)作模式及潛在風(fēng)險(xiǎn),為我國房地產(chǎn)市場監(jiān)管提供參考。

    2 融信中國融資模式與風(fēng)險(xiǎn)分析

    2.1 融信中國融資模式

    從融信集團(tuán)成立至上市乃至獲取上?!暗赝酢钡陌l(fā)展過程來看,激進(jìn)的資本運(yùn)作模式無疑為其資源獲取和高速周轉(zhuǎn)提供了有力支持。2016年融信在土地資源獲取方面的耗資總額為340億元,遠(yuǎn)高于其80多億元的總市值及上一年度119億元的簽約銷售額,除了自身近年來快速發(fā)展的盈余積累,融信大部分的拿地資金均來源于公司的外部融資。

    2015年年底融信中國凈資產(chǎn)負(fù)債率為247%,均遠(yuǎn)高于行業(yè)均值,其中,付息債務(wù)為163.7億元。而其上市的招股書顯示,從2012—2015年上半年,融信的凈資產(chǎn)負(fù)債率分別約為170%、500%、1540%和640%。而導(dǎo)致其杠桿如此之高的具體融資模式按時(shí)間先后順序,可分為以下幾種模式。

    (1)在2015年上半年之前,融信的主要資金來源是信托和銀行貸款。根據(jù)融信的招股書,截至2015年中期,融信借款總計(jì)182.4億,其中信托及其他借款為160.3億元,占總借款的87.9%,平均利率為11.69%。

    (2)進(jìn)入2015年下半年之后,融信借助于持續(xù)走低的債券利率,轉(zhuǎn)至債券市場進(jìn)行資金籌措。公開數(shù)據(jù)顯示:自2015年下半年以來,融信獲準(zhǔn)在交易所發(fā)行的公司債券和私募債總額高達(dá)118億元,且均為無抵押債券(如表1所示)。

    根據(jù)以上數(shù)據(jù),融信公司債券的利率跟此前以信托為主的利率相比,其成本幾乎降低了1/3。尤其是在銀行對(duì)高價(jià)地的貸款收緊之后,債券市場已經(jīng)成為融信最重要的資金來源地。資本成本低、限制范圍小的債券市場為融信2016年的加速擴(kuò)張?zhí)峁┝擞辛ΡU稀4送?,融信不僅在資本市場上籌措資金,還通過入股莆田農(nóng)村商業(yè)銀行及與京東方等合作進(jìn)軍保險(xiǎn)行業(yè),多元化自身的融資方式。

    2.2 融信中國融資風(fēng)險(xiǎn)分析

    在高周轉(zhuǎn)運(yùn)營模式的助推下,融信的確使有限的資金和資源得到了集中使用,將其使用效率發(fā)揮到了極致。然而,鑒于負(fù)債經(jīng)營固有的局限性及國家對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控力度的逐步加大,融信面臨的風(fēng)險(xiǎn)將逐步通過各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)體現(xiàn)出來。

    (1)資本運(yùn)作模式過于激進(jìn)且難以為繼。為保障集團(tuán)的快速發(fā)展,融信2016年在土地儲(chǔ)備的獲取上,耗資高達(dá)340億元。為了籌措到足夠的拿地資金,融信2016年先后通過發(fā)行無抵押債券或ABS獲得了100億元的資金。然而在此期間內(nèi),融信的凈資產(chǎn)負(fù)債率反而有所降低,截至2016年中報(bào),該項(xiàng)指標(biāo)已從2015年年底的247%降至89.93%,其他資本結(jié)構(gòu)及償債能力指標(biāo)均有所優(yōu)化(如表2所示)。產(chǎn)生這一情況的主要原因是,融信進(jìn)行了大規(guī)模的土地價(jià)值重估,從而使得其開發(fā)物業(yè)凈額增加、凈資產(chǎn)值增加,凈資產(chǎn)負(fù)債率由此得以降低。

    (2)還本付息壓力大,“高周轉(zhuǎn)”模式有待考驗(yàn)。融信雖然具有較強(qiáng)的資本運(yùn)作能力,但如表1所示,大部分的債務(wù)需要在2~3年內(nèi)償還。對(duì)于沉重的債務(wù)償還壓力,融信只有通過債務(wù)籌措或者加快銷售來予以償還,然而公開跡象表明融信的銷售回款主要是用于填補(bǔ)買地資金的缺口。雖然2016年融信的銷售額達(dá)到了460億元,超過上半年拿地金額的340億元。但融信的回款情況并未公布,加上融信還具有大量的待開發(fā)用地,有大量的建安成本、管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用和營銷費(fèi)用需要支付。因此,一旦出現(xiàn)國家政策調(diào)控,如上海市2016年11月29日推出的樓市調(diào)控新政,融信通過高速推進(jìn)項(xiàng)目建設(shè)、快速回籠資金的這種“高周轉(zhuǎn)”模式將難以為繼。進(jìn)而,一旦銷售變緩,將直接導(dǎo)致庫存高企、資金鏈緊張,且是否能夠順利發(fā)行新債以償還舊債也同樣存在重大不確定性,那么融信債務(wù)償還及拍地成本的資金來源將成為融信所面臨的最大問題。

    (3)政策趨緊,高杠桿拿地基礎(chǔ)動(dòng)搖。一方面,在融資政策方面,2016年7月,監(jiān)管層已明確房地產(chǎn)企業(yè)再融資募集到的資金只可用于房地產(chǎn)建設(shè),不得用于拿地及償還銀行貸款。無疑,這一限制傳遞出信貸收緊的信號(hào),也表明政府想要抑制房企激進(jìn)拿地,防范市場泡沫,維護(hù)正常合理的金融市場秩序的態(tài)度。因此,進(jìn)入2016年下半年后,境內(nèi)資本市場上被房地產(chǎn)企業(yè)頻繁使用的公司債已被監(jiān)管部門重點(diǎn)監(jiān)控。在此背景下,融信2016年上半年激進(jìn)拿地的弊端由此顯現(xiàn)出來,資金緊張的嚴(yán)峻事實(shí)使得融信不得不在人民幣持續(xù)貶值的情況下發(fā)行了一筆為期三年的1.75億美元的公司債,同時(shí)資金成本升至6.95%;另一方面,在房地產(chǎn)調(diào)控政策上,自2016年國慶節(jié)以來,熱點(diǎn)城市依次出臺(tái)了嚴(yán)苛的房地產(chǎn)市場收緊政策,旨在抑制其房地產(chǎn)市場的資產(chǎn)泡沫。而融信今年所取的幾個(gè)高價(jià)地塊,均處于重點(diǎn)調(diào)控城市。這意味著,在市場預(yù)期下行或僵持局面下,融信不得不經(jīng)受市場調(diào)整周期的考驗(yàn),留給其資金周轉(zhuǎn)的空間將越來越窄。故無論是融資政策還是房地產(chǎn)調(diào)控政策,均給融信的資金鏈帶來了嚴(yán)峻的沖擊,欲通過財(cái)務(wù)杠桿來大量獲取優(yōu)質(zhì)土地資源的模式將難以持續(xù)。詳見表3。

    3 研究結(jié)論

    綜上所述,融信的高杠桿、高周轉(zhuǎn)、多渠道融資的運(yùn)營模式,在市場上行時(shí)有利于企業(yè)利用負(fù)債經(jīng)營來提升經(jīng)營業(yè)績、加速擴(kuò)張。但同時(shí)這一運(yùn)營模式過于激進(jìn),過高的負(fù)債率將導(dǎo)致企業(yè)還本付息壓力巨大、資金鏈條緊張,在房地產(chǎn)市場泡沫程度越發(fā)嚴(yán)重、監(jiān)管層調(diào)控態(tài)度日益明確的背景下,上述風(fēng)險(xiǎn)將被進(jìn)一步放大,乃至影響到企業(yè)的正常運(yùn)營。而且,融信中國僅僅為我國眾多房地產(chǎn)企業(yè)中的一個(gè)縮影,其所反映出來的問題,恰恰也是絕大部分房地產(chǎn)企業(yè)所面臨的問題:如何實(shí)現(xiàn)有質(zhì)量的增長,如何處理好增長率、負(fù)債率以及利潤率之間的關(guān)系,使三者達(dá)到一個(gè)平衡。這不僅需要站在企業(yè)的角度,對(duì)自身的發(fā)展戰(zhàn)略進(jìn)行審慎評(píng)估,權(quán)衡好發(fā)展與風(fēng)險(xiǎn);更需要監(jiān)管層適時(shí)站在資本市場的高度對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的信貸制度予以完善,控制行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、警惕資產(chǎn)泡沫。

    參考文獻(xiàn):

    [1]姜付秀,黃繼承.市場化進(jìn)程與資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整[J].管理世界,2011(3):124-134.

    [2]王志強(qiáng),洪藝珣.中國上市公司資本結(jié)構(gòu)的長期動(dòng)態(tài)調(diào)整[J].會(huì)計(jì)研究, 2009(6):50-57.

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    [作者簡介] 黃伊婧(1992—),女,碩士研究生,研究方向:財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)理論與實(shí)務(wù)。

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