風(fēng)險投資對會計信息可比性的影響及其作用機制研究

李 璐，姚海鑫

(遼寧大學(xué)商學(xué)院，遼寧 沈陽 110036)

一、引 言

會計信息作為公司利益相關(guān)者獲取信息的主要來源，其質(zhì)量高低直接影響信息使用者的相關(guān)決策，關(guān)乎資本市場的配置效率?？杀刃宰鳛橐豁椫匾臅嬓畔①|(zhì)量特征，能夠幫助財務(wù)報告使用者鑒別經(jīng)濟事項之間的異同，降低使用者的信息處理成本，進而緩解信息不對稱，引導(dǎo)資源優(yōu)化配置。早期文獻認(rèn)為，國際財務(wù)報告準(zhǔn)則(IFRS)的執(zhí)行有助于促進會計處理方法的統(tǒng)一，提高會計信息可比性[1][2]。然而，財務(wù)報告準(zhǔn)則僅能為企業(yè)確認(rèn)和計量經(jīng)濟業(yè)務(wù)提供基本指引和應(yīng)用指南，并不能完全決定財務(wù)報告結(jié)果。在財務(wù)報告生成過程中，會計主體對財務(wù)報告準(zhǔn)則的執(zhí)行情況、審計師的執(zhí)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)以及公司利益相關(guān)者的訴求甚至同一利益相關(guān)者的不同動機等都可能影響報告結(jié)果。鑒于此，學(xué)者們開始從企業(yè)微觀層面探索可比性的影響因素，研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)間的高管聯(lián)結(jié)[3]以及會計師事務(wù)所的審計風(fēng)格[4]可以有效地提高會計信息可比性，而客戶集中度[5]、供應(yīng)鏈集中程度[6]以及審計師變更[7]則會降低會計信息可比性。但鮮有文獻從外部投資者視角如風(fēng)險投資進行考察，風(fēng)險投資作為被投資企業(yè)的主要利益相關(guān)者，其不僅為企業(yè)提供資金支持，同時也會積極參與企業(yè)的經(jīng)營管理，幫助企業(yè)改善治理結(jié)構(gòu)，拓展?fàn)I銷渠道，鼓勵技術(shù)創(chuàng)新，從而使被投資企業(yè)實現(xiàn)價值增值。已有研究發(fā)現(xiàn)，有風(fēng)險投資參與的企業(yè)表現(xiàn)出更高的生產(chǎn)效率[8]，更好的投資績效[9]以及更優(yōu)的信息披露質(zhì)量[10]。但遺憾的是，鮮有文獻關(guān)注風(fēng)險投資是否會影響會計信息可比性。鑒于此，本文區(qū)別于以往的研究，從風(fēng)險投資視角出發(fā)，分析和檢驗如下問題：風(fēng)險投資的進入是否提高了會計信息可比性？不同特征屬性的風(fēng)險投資對會計信息可比性產(chǎn)生的影響是否存在差異？風(fēng)險投資影響會計信息可比性的作用機制是什么？

本文的證據(jù)表明：相比于無風(fēng)險投資機構(gòu)進入的公司，有風(fēng)險投資機構(gòu)進入的公司會計信息可比性顯著更高。在風(fēng)險投資的特征屬性中，持股比例越高，越有利于促進會計信息可比性的提升；相比于單獨投資模式，聯(lián)合投資模式下對會計信息可比性的提升效應(yīng)更明顯。進一步研究作用機理發(fā)現(xiàn)：風(fēng)險投資的進入能夠約束被投資企業(yè)管理層的信息披露操縱傾向，同時也能為企業(yè)提供更豐富的行業(yè)經(jīng)驗，從而對會計信息可比性產(chǎn)生積極影響。

本文的主要貢獻在于：(1)著眼于風(fēng)險投資這一影響企業(yè)微觀治理環(huán)境的重要因素，揭示其對會計信息可比性的影響，從微觀層面拓寬了會計信息可比性影響因素的相關(guān)文獻；(2)采用Heckman兩階段模型并結(jié)合PSM-DID檢驗風(fēng)險投資對會計信息可比性的影響，將風(fēng)險投資持股的經(jīng)濟后果研究拓展到會計信息質(zhì)量領(lǐng)域，有助于全面認(rèn)識風(fēng)險投資在資本市場中的作用；(3)通過區(qū)分風(fēng)險投資特征屬性，清晰地比較出不同特征屬性的風(fēng)險投資對會計信息可比性的作用效果，為企業(yè)選擇更能貼合自身發(fā)展需求的風(fēng)投機構(gòu)提供相關(guān)指引。

二、理論分析和研究假說

(一)風(fēng)險投資與會計信息可比性

會計信息可比性關(guān)注的是企業(yè)間財務(wù)報表項目的可比較性，提高可比性能夠使信息使用者快速、準(zhǔn)確地識別出不同經(jīng)濟主體之間財務(wù)狀況、經(jīng)營成果以及現(xiàn)金流量的異同，并據(jù)此做出正確的經(jīng)濟決策。盡管隨著會計準(zhǔn)則和披露規(guī)則的逐漸完善，會計信息可比性已有所提高，但各報告主體間會計實務(wù)與信息質(zhì)量的差異仍然存在。Barth等(2013)[11]認(rèn)為，相比于會計準(zhǔn)則等約束機制，會計信息質(zhì)量更多地取決于披露動機，鑒于披露動機的不同，準(zhǔn)則會以不同的方式被執(zhí)行。風(fēng)險投資作為被投資公司的“積極股東”，當(dāng)其投資于成熟企業(yè)時，更傾向于通過長期持股的方式對企業(yè)進行價值投資，從而獲得長期穩(wěn)定的財務(wù)回報[12]。因此，對風(fēng)險投資而言，被投企業(yè)的價值增值至關(guān)重要，而企業(yè)披露的會計信息是投資者評估企業(yè)價值的重要信息來源，信息質(zhì)量的高低直接關(guān)乎風(fēng)險投資謀求的超額收益能否得以實現(xiàn)。在這種情況下，風(fēng)險投資出于自身利益的考量，為了有效降低信息不對稱和投資者的不確定性風(fēng)險，更好地引導(dǎo)市場對公司做出正確定價，以便從股票價值上升中獲得更多回報，有動機要求被投資企業(yè)提供更加可比的會計信息。

而從風(fēng)險投資的能力角度來看，風(fēng)險投資在進入企業(yè)后，憑借其擁有的豐富行業(yè)知識和經(jīng)營管理經(jīng)驗，有能力在多方面對企業(yè)施加影響。首先，根據(jù)監(jiān)督假說，風(fēng)險投資除了為被投企業(yè)提供資金外，還通過參與企業(yè)經(jīng)營管理的方式，行駛“內(nèi)部人”職能，對被投企業(yè)進行監(jiān)督和培育，改善企業(yè)信息披露質(zhì)量，緩解公司內(nèi)外部投資者之間的利益沖突，降低信息不對稱[13]。風(fēng)險投資作為資本的擁有者，委托被投資企業(yè)經(jīng)營管理資產(chǎn)并創(chuàng)造價值，雙方的委托代理關(guān)系必然伴隨著逆向選擇和道德風(fēng)險問題。為了降低代理風(fēng)險，緩解代理沖突，風(fēng)險投資通常會向被投企業(yè)的董事會派出代表，參與企業(yè)的重大決策制定，并對管理層的工作實施監(jiān)控，從而抑制管理層的財務(wù)舞弊和盈余操縱行為，以保證投入資本的保值增值。Lerner(1995)[14]的研究顯示，風(fēng)險投資機構(gòu)通過進駐被投企業(yè)董事會的方式擁有監(jiān)督話語權(quán)?，F(xiàn)有數(shù)據(jù)也證實了這一點，據(jù)CVSource數(shù)據(jù)庫統(tǒng)計，2017年我國風(fēng)險投資事件中，風(fēng)投管理人獲得被投企業(yè)董事會席位的比例高達75%。風(fēng)險投資對被投企業(yè)的監(jiān)督控制可以減少信息不對稱和代理風(fēng)險，Ball和Shivakumar(2008)[15]發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險資本的介入能夠顯著降低公司的盈余管理水平。胡志穎等(2012)[16]同樣發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險投資降低了企業(yè)IPO前的盈余管理行為。因此，風(fēng)險投資作為嵌入型資本，可以通過進駐董事會參與重要事項表決這一路徑積極參與被投企業(yè)的公司治理，有效發(fā)揮監(jiān)督職能，規(guī)范信息披露活動，抑制管理層隱瞞或延遲披露壞消息的自利行為，促進被投企業(yè)提供更加可比的會計信息。

其次，根據(jù)資源依賴?yán)碚摵蜕鐣W(wǎng)絡(luò)理論，風(fēng)險投資能夠憑借自身廣泛的社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)以及信息、專業(yè)優(yōu)勢幫助企業(yè)選擇適宜的會計政策，進而實現(xiàn)會計信息的口徑一致，相互可比。雷光勇等(2016)[17]發(fā)現(xiàn)，風(fēng)投作為資本市場的重要參與者，其行為能夠影響市場中信息流的質(zhì)量。具體而言，一方面，風(fēng)險投資作為專業(yè)的投資者，可以利用豐富的社會網(wǎng)絡(luò)資源向被投企業(yè)提供財務(wù)服務(wù)，規(guī)范企業(yè)會計行為。同時，因具有豐富的行業(yè)知識和經(jīng)驗，在熟知該行業(yè)適用的會計政策以及會計處理的基礎(chǔ)上，風(fēng)險投資不僅可以準(zhǔn)確判斷被投企業(yè)會計估計的合理性，同時也能夠限制被投企業(yè)管理層執(zhí)行會計準(zhǔn)則時的選擇空間，促使企業(yè)采用的會計政策具有較高的行業(yè)一致性。另一方面，風(fēng)險投資在選擇標(biāo)的企業(yè)時，需要將擬選擇的企業(yè)與該行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)的會計信息進行比較分析和甄選識別。風(fēng)險投資作為會計信息的需求方，限于精力以及資源的稀缺性，同時為了提高決策效率和收益率，會要求被投企業(yè)提供的會計信息具有可比性。管理層為了拓寬融資渠道，勢必會迎合風(fēng)險投資的信息需求，自愿披露更具有可比性的會計信息。綜上所述，風(fēng)險投資憑借自身豐富的行業(yè)經(jīng)驗，通過發(fā)揮監(jiān)督功能，能夠降低被投企業(yè)的代理風(fēng)險和信息風(fēng)險，促進被投企業(yè)提高會計信息質(zhì)量，提供更加可比的會計信息。由此，本文提出如下假說：

假說1：風(fēng)險投資的參與有利于提高企業(yè)的會計信息可比性。

(二)風(fēng)險投資的特征屬性與會計信息可比性

鑒于風(fēng)險投資機構(gòu)具有不同的特征屬性，導(dǎo)致其對被投企業(yè)會計信息可比性的影響程度可能存在顯著差異。本文參考已有文獻[18][19]，并進一步擴展，探討持股比例、聲譽背景以及聯(lián)合投資這3種特征屬性的影響。

1.控制屬性

風(fēng)險投資的持股比例越高，表明風(fēng)險投資機構(gòu)越看好該項目。因此，相比于獲得短期投機收益，風(fēng)投更期望采用長期持股的方式獲得持續(xù)穩(wěn)定的回報。根據(jù)監(jiān)督假說，風(fēng)險投資的持股比例越高，對被投企業(yè)的控制力越強，越有可能對被投企業(yè)施加影響。袁蓉麗等(2014)[20]的研究表明，風(fēng)險投資的持股比例與被投企業(yè)董事會規(guī)模顯著正相關(guān)，這說明隨著風(fēng)險投資控制力的增強，向被投企業(yè)董事會派出代表的可能性亦在增強，同時也必然伴隨著更好地監(jiān)督和約束管理層的自利行為，規(guī)范被投企業(yè)的會計政策選擇和會計業(yè)務(wù)處理，并最終影響會計信息的生成。此外，風(fēng)險投資的高持股行為向外界傳遞著公司質(zhì)量較高的信號，因此會吸引更多的投資者、上下游企業(yè)甚至監(jiān)管機構(gòu)的關(guān)注，這無疑也可以更好地督促企業(yè)提供更具有行業(yè)可比性的會計信息，提高會計信息質(zhì)量。綜上，本文提出如下假說：

假說2：風(fēng)險投資的持股比例越高，被投資企業(yè)的會計信息可比性越高。

2.聲譽屬性

根據(jù)“聲譽效應(yīng)”假說，聲譽資本具有信號發(fā)送和認(rèn)證作用。風(fēng)險投資作為資本市場中重要的金融中介機構(gòu)，高聲譽可以使其募集資金更順利、議價能力更強以及獲得更高額的投資回報[21]。Chemmanur等(2011)[8]研究發(fā)現(xiàn)，高聲譽風(fēng)險投資占有被投企業(yè)更多的董事會席位，并且會花費更多的時間監(jiān)督被投企業(yè)，利用自身更為豐富的專業(yè)經(jīng)驗，為被投企業(yè)提供更多的增值服務(wù)。因此，風(fēng)險投資的聲譽機制某種程度上可以視為實現(xiàn)有效監(jiān)督假說的一個替代，尤其是當(dāng)風(fēng)險投資機構(gòu)為了降低風(fēng)險而選擇成熟企業(yè)時，會更加注重對自身聲譽的潛在威脅。與低聲譽風(fēng)投相比，高聲譽風(fēng)投為保持行業(yè)聲譽，會更致力于提升被投企業(yè)的會計信息質(zhì)量，保證企業(yè)披露的會計信息更具有可比性，從而使投資者能夠準(zhǔn)確的將被投企業(yè)與行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)進行比較區(qū)分，有助于風(fēng)險投資獲得聲譽資本的“認(rèn)證效應(yīng)”?；谏鲜鲞壿嫞疚奶岢鋈缦录僬f：

假說3：風(fēng)險投資的聲譽越高，被投資企業(yè)的會計信息可比性越高。

3.聯(lián)合屬性

與單獨投資相比，聯(lián)合投資能夠產(chǎn)生協(xié)同作用，降低投資風(fēng)險。由于聯(lián)合投資模式下各風(fēng)險投資機構(gòu)存在一定的差異性，使得該模式下風(fēng)險投資監(jiān)督職能的發(fā)揮會顯著不同于單獨投資模式，從而進一步導(dǎo)致風(fēng)險投資對會計信息可比性的作用存在顯著差異。當(dāng)多家風(fēng)投聯(lián)合投資時，彼此之間取長補短，有助于實現(xiàn)資源共享，從而使被投企業(yè)在行業(yè)經(jīng)驗、資源稟賦以及人才引進等方面擁有異質(zhì)性資源。多個風(fēng)投的合作可以更有效地為企業(yè)提供監(jiān)督和增值服務(wù)，幫助企業(yè)選擇更具有行業(yè)普適性的會計政策，提高會計信息質(zhì)量。Hochberg等(2007)[9]發(fā)現(xiàn)，風(fēng)投之間聯(lián)合投資使得彼此之間的社會網(wǎng)絡(luò)相融合，豐富的社會關(guān)系網(wǎng)能夠為企業(yè)提供更具針對性的信息和資源，幫助被投企業(yè)實現(xiàn)價值增值。綜上，本文提出如下假說：

假說4：相比于單獨投資，風(fēng)險投資聯(lián)合投資對被投企業(yè)會計信息可比性的提升作用更明顯。

三、研究設(shè)計

(一)樣本選取和數(shù)據(jù)來源

本文初始樣本選取2007～2016年我國A股上市公司，并做如下處理：(1)由于計算會計信息可比性需要，剔除沒有連續(xù)16個季度數(shù)據(jù)以及行業(yè)內(nèi)上市公司數(shù)量小于5的樣本；(2)剔除金融保險類樣本；(3)剔除相關(guān)重要變量數(shù)據(jù)缺失的樣本；(4)對存在異常值的連續(xù)變量在1%和99%水平上進行Winsorize處理，控制變量缺失值由均值替代，最終共得到12770個有效樣本。風(fēng)險投資的相關(guān)信息通過“清科私募通數(shù)據(jù)庫”獲得，并與上市公司招股說明書中前十大股東信息進行比對增補，財務(wù)數(shù)據(jù)和公司治理相關(guān)數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。

(二)變量定義和模型構(gòu)建

1.會計信息可比性的度量

Earningsit=αi+βiReturnit+εit

(1)

(2)

(3)

再次，根據(jù)上述計算得到的預(yù)期盈余計算會計信息可比性，定義可比性為公司i和公司j之間預(yù)期盈余差異絕對值平均數(shù)的相反數(shù)，其值越大，意味著可比性越高。如式(4)所示：

(4)

最后，計算公司i年度層面的會計信息可比性度量值。鑒于式(4)計算的CompAcctijt僅為兩個公司之間的可比性，De Franco等(2011)[22]將公司i與其所在行業(yè)該年度內(nèi)的所有其他公司進行一比一配對，然后計算出同一行業(yè)所有與公司i配對組合的可比性值CompAcct，通過取均值和中位數(shù)分別得到CompMn和CompMd，作為公司i年度層面的會計信息可比性度量值。

2.模型構(gòu)建

風(fēng)險投資機構(gòu)選擇是否投資某一企業(yè)可能并不是隨機的，通常需要考慮企業(yè)的規(guī)模、盈利能力、行業(yè)和區(qū)域?qū)傩缘榷喾矫嬉蛩?，即風(fēng)險投資的介入存在自選擇效應(yīng)，若采用傳統(tǒng)的OLS估計很可能會高估風(fēng)險投資對會計信息可比性的影響，導(dǎo)致選擇性偏差。為了消除這一潛在的內(nèi)生性問題，本文采用Heckman兩階段模型來處理風(fēng)險投資的“篩選效應(yīng)”。

具體來說，首先構(gòu)建風(fēng)險投資介入企業(yè)的概率模型。以風(fēng)險投資為被解釋變量，企業(yè)年齡(age)等公司特質(zhì)因素為解釋變量，構(gòu)建模型(5)進行回歸，預(yù)測公司獲得風(fēng)投資金的概率，并根據(jù)估計結(jié)果進一步計算得到逆米爾斯比率(IMR)。其次，構(gòu)建風(fēng)險投資影響會計信息可比性的回歸模型，并將上述得到的IMR加入，以控制樣本的自選擇效應(yīng)，最終生成模型(6)。

VCi,t=α0+α1agei,t+α2sizei,t+α3levi,t+α4roei,t+α5topi,t+α6soei,t+α7locali,t+

α8techi,t+∑Year+∑IND+εi,t

(5)

COMPi,t=α0+α1vci,t+α2agei,t+α3sizei,t+α4levi,t+α5roei,t+α6topi,t+α7soei,t+

α8locali,t+α9growthi,t+α10balancei,t+α11boardi,t+α12big4i,t+γIMR+

∑Year+∑IND+εi,t

(6)

其中，VC代表風(fēng)險投資持股，當(dāng)公司存在風(fēng)投參股時取值為1，否則為0；COMP代表公司會計信息可比性，參考方紅星等(2017)[6]的研究，分別采用CompMn和CompMd作為可比性的度量值。此外，借鑒已有研究[6][18]，選取企業(yè)年齡(age)、公司規(guī)模(size)、資產(chǎn)負(fù)債率(lev)、凈資產(chǎn)收益率(roe)、股權(quán)集中度(top)、產(chǎn)權(quán)屬性(soe)、地域?qū)傩?local)、營業(yè)收入增長率(growth)、股權(quán)制衡度(balance)、董事會規(guī)模(board)、審計師(big4)作為控制變量。

為了檢驗假說2～4，本文進一步選取有風(fēng)險投資參與的上市公司作為研究樣本，構(gòu)建如下模型(7)檢驗風(fēng)險投資的控制屬性、聲譽屬性以及聯(lián)合屬性對會計信息可比性的影響：

COMPi,t=α0+α1vcchari,t+α2agei,t+α3sizei,t+α4levi,t+α5roei,t+α6topi,t+α7soei,t+

α8locali,t+α9growthi,t+α10balancei,t+α11boardi,t+α12big4i,t

+∑Year+∑IND+εi,t

(7)

其中，vcchar分別代表風(fēng)險投資的持股比例、聲譽以及是否聯(lián)合投資等變量。

四、實證結(jié)果及分析

(一)描述性統(tǒng)計

根據(jù)表1所示，會計信息可比性(CompMn)的均值為-0.017，最大值和最小值分別為-0.000和-0.084，說明企業(yè)間的會計信息可比性差異較大。而在風(fēng)險投資方面，在12770個樣本觀測值中，有2100個觀測值存在風(fēng)險投資背景，占比16.5%，通過與吳超鵬和張媛(2017)[23]的研究對比，可以發(fā)現(xiàn)我國風(fēng)險投資目前尚處于發(fā)展階段，且近三年活躍度有所上升，選擇范圍亦不再局限于中小創(chuàng)公司，而是開始向成熟企業(yè)輻射。在風(fēng)投的特征屬性方面，持股比例(vc_con)均值為0.058，且波動幅度較大，說明風(fēng)投持股水平整體偏低，持股差異較為明顯。聲譽水平(vc_rep)均值為13.995，標(biāo)準(zhǔn)差為23.478，說明風(fēng)險投資機構(gòu)的聲譽水平總體較低。聯(lián)合投資(vc_syn)均值為0.591，表明在風(fēng)投介入的上市公司中，超過半數(shù)是由兩家以上風(fēng)投機構(gòu)共同投資的。

表1 主要變量描述性統(tǒng)計

(二)風(fēng)險投資對會計信息可比性影響的回歸分析

根據(jù)表2中Panel A可以看出，在多元回歸模型中，風(fēng)險投資與會計信息可比性有正相關(guān)關(guān)系，且在1%水平下顯著，表明風(fēng)投的入股能夠有效地提升被投企業(yè)的會計信息可比性，假說1得到驗證。但從Panel B的Heckman兩階段回歸模型中可以看出，逆米爾斯比率(IMR)與CompMn、CompMd均在1%水平下顯著，這表明多元回歸模型存在顯著的選擇性偏誤，說明本文采用Heckman兩階段模型是恰當(dāng)?shù)?。在第一階段“是否有VC支持”的概率模型中，公司成立時間越短，資產(chǎn)負(fù)債率和股權(quán)集中度越低，越容易吸引風(fēng)險投資入股，符合風(fēng)投的投資偏好。當(dāng)公司分布在北京、廣東、江蘇、浙江以及上海5個區(qū)域時，更可能吸引風(fēng)險投資的入股；且由于高科技行業(yè)公司的成長性及未來前景較好，是風(fēng)險投資的主要關(guān)注對象和投資目標(biāo)。在第二階段中，VC與CompMn、CompMd的估計系數(shù)分別為0.0023、0.0024，均在1%水平下顯著。從經(jīng)濟意義上看，以CompMd為例，與未獲得風(fēng)投支持的企業(yè)相比，獲得風(fēng)投支持的企業(yè)的會計信息可比性大約要高0.0024，由于總樣本中會計信息可比性的均值為-0.016，因此，風(fēng)險投資入股對會計信息可比性的提升效應(yīng)約相當(dāng)于樣本均值的15%，經(jīng)濟意義顯著。綜上，風(fēng)險投資的進入有利于提高被投企業(yè)的會計信息可比性，假說1進一步得到驗證。

表2 風(fēng)險投資對會計信息可比性的影響

注：*** 、** 、*分別代表1%、5%和10%水平下顯著，括號內(nèi)為經(jīng)異方差調(diào)差后的t值和z值。下同。

(三)風(fēng)險投資特征屬性與會計信息可比性

根據(jù)表3所示，持股比例(vc_con)與會計信息可比性在1%水平下顯著正相關(guān)，表明風(fēng)投控制力越強，越有利于其發(fā)揮監(jiān)督職能，進而顯著降低被投企業(yè)的代理成本，緩解信息不對稱，提高會計信息可比性。聯(lián)合投資(vc_syn)的系數(shù)顯著為正，表明風(fēng)投的聯(lián)合投資方式能夠顯著提高被投企業(yè)的會計信息可比性。鑒于單個風(fēng)投自身能力和資源的有限，很難充分發(fā)揮其監(jiān)督職能，聯(lián)合投資模式有助于實現(xiàn)資源共享，發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，進而更有利于促進被投企業(yè)會計信息可比性的提高。相比之下，聲譽屬性(vc_rep)的回歸系數(shù)雖為正，但并不顯著。表明在中國資本市場中，風(fēng)險投資的高聲譽并不能帶來可比性的顯著提升，可能是因為我國風(fēng)險投資行業(yè)起步較晚，風(fēng)投機構(gòu)良莠不齊，且大多風(fēng)險資本較為短視，往往以套現(xiàn)為首要目標(biāo)，并不重視對聲譽的培養(yǎng)和維護，導(dǎo)致高聲譽風(fēng)投對于被投企業(yè)會計信息可比性的提高未表現(xiàn)出明顯的“助力效應(yīng)”。

表3 風(fēng)險投資特征對會計信息可比性的影響

(四)穩(wěn)健性檢驗

(1)雙重差分傾向得分匹配法(PSM-DID)。為了控制風(fēng)險投資與會計信息可比性的內(nèi)生性問題，同時為了識別風(fēng)險投資對可比性的凈效應(yīng)，本文進一步采用PSM-DID方法檢驗。首先，根據(jù)前述構(gòu)建的影響風(fēng)險投資入股企業(yè)的模型(5)估算出每個樣本企業(yè)獲得風(fēng)投支持的PS值，然后分別采用1配1最近鄰匹配和半徑匹配兩種方式，為每一個存在風(fēng)險投資參與的樣本企業(yè)(處理組)匹配PS值最為接近的非風(fēng)險投資參與企業(yè)(對照組)。其次，在PSM處理的基礎(chǔ)上，構(gòu)建DID模型測算風(fēng)險投資對會計信息可比性的凈效應(yīng)，模型設(shè)定如下：

COMPi,t=α0+α1treati,t+α2timei,t+α3treat×timei,t+∑αjcontroli,t+εi,t

(8)

其中，treat為處理變量，處理組樣本取值為1，對照組樣本取值為0。time為風(fēng)險投資進駐時間的虛擬變量，該變量取值為1表示VC進入之后的年份，取值為0表示VC進入之前的年份?；貧w結(jié)果如表4所示，treat和time的回歸系數(shù)均不顯著，表明經(jīng)最近鄰匹配和半徑匹配后的差異不大，且不存在顯著的時間趨勢。treat*time的回歸系數(shù)顯著為正，表明風(fēng)投的參與顯著提高了被投企業(yè)的會計信息可比性，結(jié)果具有穩(wěn)健性。

表4 穩(wěn)健性檢驗結(jié)果

(2)取風(fēng)險投資滯后一期變量重新進行回歸，以控制風(fēng)險投資對會計信息可比性的影響效果可能存在的遲滯現(xiàn)象。結(jié)果如表4所示，風(fēng)險投資與可比性在1%水平下顯著正相關(guān)，結(jié)論穩(wěn)健。

(3)改變會計信息可比性的度量方法。借鑒方紅星等(2017)[6]，對同一行業(yè)內(nèi)所有組合的CompAcct從大到小進行排序，取前4名的均值(CompM4)作為可比性的替換指標(biāo)。如表4所示，風(fēng)險投資與可比性的系數(shù)依舊在1%水平下顯著為正，本文的主要結(jié)論不變，結(jié)果穩(wěn)健。

(4)剔除缺失值后重新對樣本進行回歸，結(jié)果顯示在OLS回歸模型中，VC與CompMn、CompMd的回歸系數(shù)均在1%水平下顯著。在Heckman兩階段模型中，VC與CompMn、CompMd的回歸系數(shù)分別為0.0018和0.0019，在1%水平上顯著，結(jié)果穩(wěn)健，限于篇幅，該表不再列示。

五、進一步研究

上述研究結(jié)果表明，風(fēng)險投資的介入可以顯著提升被投企業(yè)的會計信息可比性，本文進一步探討風(fēng)投影響會計信息可比性的機制和途徑。

(一)風(fēng)險投資對管理層信息披露操縱傾向的影響

隨著風(fēng)險投資行業(yè)的逐漸成熟，風(fēng)投機構(gòu)越來越多的開始重視投后管理。而投后管理的最主要目標(biāo)之一即幫助被投資企業(yè)提升會計信息質(zhì)量，約束管理層的盈余操縱行為，降低信息不對稱，以保證投入資本的保值增值。因此，本文預(yù)期風(fēng)險投資的參與能夠通過約束管理層的信息披露操縱行為，從而促進被投資企業(yè)提供的會計信息更加可比。為了檢驗這一機制，本文構(gòu)建如下模型：

Fraudi,t=α0+α1VCi,t+α2Sizei,t+α3Boardi,t+α4Duali,t+α5StkReti,t+α6Insidersi,t+α7Levi,t+α8Topi,t+α9Turni,t+α10TobinQi,t+α11Growthi,t+ε

(9)

其中，F(xiàn)raud表示管理層信息披露的操縱傾向，當(dāng)上市公司在信息披露方面存在重大違法違規(guī)行為被證監(jiān)會等監(jiān)察機構(gòu)處罰和譴責(zé)時賦值為1，否則賦值為0；dual代表兩職合一；stkret測量為股票年收益率；board代表董事會規(guī)模，insiders為獨立董事比例；turn計量為流通股年換手率；tobinq測量為公司市場價值/資產(chǎn)重置成本；growth代表公司過去三年平均營業(yè)收入增長率。

表5 風(fēng)險投資參與對會計信息可比性的影響機制

表5匯報了回歸結(jié)果，與預(yù)期一致。VC進入企業(yè)后，顯著降低了被投企業(yè)管理層信息披露的操縱傾向(fraud)，表明風(fēng)險投資的參與抑制了管理層操縱會計信息的傾向，從而有利于會計信息可比性的提高，風(fēng)險投資對會計信息可比性的第一條影響機制得到支持。從表5中的第2列、第3列、第4列中可以發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險投資的持股比例越高以及聲譽越高時，越有利于限制被投企業(yè)管理層的信息披露操縱行為。同時，聯(lián)合投資也是抑制管理層信息披露操縱的一種的有效方式。

(二)風(fēng)險投資行業(yè)經(jīng)驗對會計信息可比性的影響

表6 風(fēng)險投資行業(yè)經(jīng)驗對會計信息可比性的影響

從表6中可以看出，風(fēng)險投資的投資經(jīng)驗(vc_spec)雖與可比性正相關(guān)，但并不顯著，說明單純的投資經(jīng)驗并不能幫助風(fēng)投發(fā)揮有效的監(jiān)督作用，進而未能對被投企業(yè)的會計信息可比性產(chǎn)生顯著影響。風(fēng)投的行業(yè)經(jīng)驗(vc_inspec)與可比性在1%顯著性水平下正相關(guān)，說明風(fēng)投的行業(yè)經(jīng)驗使其能夠為企業(yè)提供更具針對性的增值服務(wù)，幫助企業(yè)選擇具有行業(yè)普適性的會計政策，進而使被投企業(yè)生成的會計信息更加可比。同時，風(fēng)險投資的行業(yè)專長(vc_exp)與可比性也在1%顯著性水平下正相關(guān)，說明風(fēng)投的行業(yè)專長水平越高，越能促進被投企業(yè)會計信息可比性的提高。由此可以看出，當(dāng)且僅當(dāng)風(fēng)投具有相關(guān)行業(yè)經(jīng)驗時，才能幫助被投企業(yè)提高可比性，且風(fēng)投的行業(yè)專長水平越高，對可比性的提升效應(yīng)越明顯。這意味著，風(fēng)險投資的行業(yè)經(jīng)驗是影響會計信息可比性的另一條有效機制。

六、結(jié)論與啟示

本文以2007～2016年我國A股上市公司為研究樣本，考察風(fēng)險投資對會計信息可比性的影響。研究發(fā)現(xiàn)：風(fēng)險投資的參與顯著提高了企業(yè)的會計信息可比性，表明在會計信息質(zhì)量方面，風(fēng)險投資能夠發(fā)揮監(jiān)督職能，提高被投資企業(yè)的會計信息可比性。在使用Heckman兩階段和PSM-DID控制內(nèi)生性后，結(jié)論依然成立。通過進一步分析風(fēng)險投資的特征屬性發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險投資的持股比例越高，控制力越強，對會計信息可比性的提升作用越明顯；與單獨投資模式相比，聯(lián)合投資模式下風(fēng)投所具備的行業(yè)資源和行業(yè)經(jīng)驗更豐富，能夠更有效地為企業(yè)提供監(jiān)督和增值服務(wù)，幫助企業(yè)選擇更具有行業(yè)普適性的會計政策，進而提高企業(yè)的會計信息可比性。進一步探究風(fēng)險投資對可比性的作用機制發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險投資是通過約束被投企業(yè)管理層的信息披露操縱傾向和憑借自身的行業(yè)經(jīng)驗有效發(fā)揮監(jiān)督職能這兩條機制實現(xiàn)了對會計信息可比性的正向影響。

區(qū)別于現(xiàn)有文獻主要關(guān)注風(fēng)險投資對企業(yè)行為決策的影響，本文著眼于會計信息質(zhì)量，考察風(fēng)險投資對會計信息可比性的影響效應(yīng)和作用機制，為風(fēng)險投資的價值增值作用提供了新的經(jīng)驗證據(jù)，豐富了風(fēng)險投資經(jīng)濟后果的相關(guān)文獻。同時，也擴展了會計信息可比性影響因素的相關(guān)研究。研究結(jié)果表明，風(fēng)險投資能夠通過發(fā)揮監(jiān)督職能對企業(yè)的會計信息可比性產(chǎn)生顯著正向影響。因此，上市公司應(yīng)當(dāng)充分利用外部助力，綜合自身情況引入合適的風(fēng)險投資，完善公司治理，提高會計信息質(zhì)量，為企業(yè)實現(xiàn)價值增值和可持續(xù)發(fā)展增添助力。此外，上市公司在考慮引入風(fēng)險投資時，應(yīng)優(yōu)先選擇入股比例較高、采用聯(lián)合投資模式的風(fēng)險投資機構(gòu)作為企業(yè)的戰(zhàn)略伙伴，并讓其參與公司治理，強化其對企業(yè)會計政策選擇以及會計行為的監(jiān)督，提高會計信息質(zhì)量。