股東逆勢(shì)求生，監(jiān)管政策放松

趙笏陽(yáng)

如果要盤(pán)點(diǎn)2018年財(cái)經(jīng)媒體用于A股的關(guān)鍵詞，把“寒冬”“蕭條”“低迷”這類(lèi)詞匯排在前列，應(yīng)該不會(huì)有什么人反對(duì)。這種感受無(wú)論是在一級(jí)市場(chǎng)還是二級(jí)市場(chǎng)都很明顯，2018年全年放行的IPO公司只有110多家，只是2017年的30%，上證指數(shù)從2018年1月初的3500點(diǎn)一路下跌到年終的2440點(diǎn)新低。這一輪市場(chǎng)下行，使相當(dāng)一部分上市公司和大股東們也感受到了寒意，股權(quán)質(zhì)押爆倉(cāng)、控制權(quán)轉(zhuǎn)讓、業(yè)績(jī)爆雷這類(lèi)事件已經(jīng)是屢見(jiàn)不鮮，上市公司和大股東們逆勢(shì)求生的欲望也愈加強(qiáng)烈。

而2019年的前3個(gè)星期，就已經(jīng)有3家上市公司披露的重組預(yù)案涉及借殼上市，頻率之高、數(shù)量之多，都是A股市場(chǎng)所罕見(jiàn)的。

借殼上市，是上市公司并購(gòu)重組交易中最復(fù)雜的形式，每一個(gè)借殼上市的重組預(yù)案或者重組報(bào)告書(shū)，都是動(dòng)輒兩三百頁(yè)，多則近千頁(yè)，而披露的內(nèi)容也相當(dāng)之龐雜，既涉及上市公司，也涉及交易對(duì)方，更涉及重組標(biāo)的。而萬(wàn)變不離其宗，凡事皆有套路，要能夠最透徹、最精準(zhǔn)地剖析一個(gè)借殼上市交易，前提是要掌握一些必備的知識(shí)和方法論。

借殼上市的核心是反向收購(gòu)（Reverse Takeover），即看似由上市公司收購(gòu)了標(biāo)的公司，但實(shí)際上由于收購(gòu)方與被收購(gòu)方體量的不對(duì)等，使得標(biāo)的公司的原股東在交易之后成為上市公司的新控股股東?！敖铓ど鲜小币辉~，通俗易懂地描述了這種交易形式，逐漸成為約定俗成的叫法，包括證監(jiān)會(huì)的官方文件中也曾采用。不過(guò)，這一提法自2016年9月《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（簡(jiǎn)稱“《重組辦法》”）修訂后發(fā)生了變化，證監(jiān)會(huì)不論是在正式新聞發(fā)布會(huì)還是配套的指引中，使用的均是 “重組上市”這一提法。為便于理解，本文仍然使用“借殼上市”一說(shuō)。

一般而言，確定一樁重組交易的公告時(shí)間，通常以上市公司首次公告重組預(yù)案為基準(zhǔn)。按照重組預(yù)案公告時(shí)間的先后，2019年前三家借殼上市的交易分別為愛(ài)旭科技借殼ST新梅（600732）、晶澳太陽(yáng)能借殼天業(yè)通聯(lián)（002459）、居然新零售借殼武漢中商（000785）（附表）。

由于創(chuàng)業(yè)板上市公司禁止進(jìn)行借殼上市交易，因此，這三單案例已經(jīng)集齊了能夠進(jìn)行借殼上市的所有交易板塊公司。借殼上市交易再?gòu)?fù)雜，本質(zhì)上仍然是一筆并購(gòu)交易，而對(duì)于并購(gòu)交易而言，主要的看點(diǎn)無(wú)外乎以下四個(gè)維度：并購(gòu)方、并購(gòu)標(biāo)的、交易對(duì)手和并購(gòu)估值。我們且分別按照交易的主要安排和交易看點(diǎn)，對(duì)于這三單借殼上市交易進(jìn)行拆解和分析。

愛(ài)旭科技借殼ST新梅：上市公司控制權(quán)幾度變換，房地產(chǎn)置換光伏資產(chǎn)圖破局

該借殼上市是典型的“貍貓換太子式”的資產(chǎn)置換交易。這種交易的操作一般包括三個(gè)步驟：

（1）上市公司將全部或者部分資產(chǎn)和負(fù)債（置出資產(chǎn)）與標(biāo)的公司股東所持有的100%股權(quán)（置入資產(chǎn)）進(jìn)行置換；

（2）由于置入資產(chǎn)的價(jià)值遠(yuǎn)高于置出資產(chǎn)，對(duì)于差價(jià)部分，由上市公司向標(biāo)的公司股東以發(fā)行股份的形式進(jìn)行補(bǔ)償。此類(lèi)巨量發(fā)行股份補(bǔ)償?shù)慕Y(jié)果就是，標(biāo)的公司的控股股東將成為上市公司的控股股東，上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移；

（3）交易完成后，置出資產(chǎn)將屬于標(biāo)的公司股東所有，但是實(shí)踐中通常是由原控股股東以較低的價(jià)格買(mǎi)回置出的資產(chǎn)。

交易安排

在了解這類(lèi)交易形式的常見(jiàn)做法后，我們來(lái)拆解下愛(ài)旭科技與ST新梅本次的交易方案。該交易分為同時(shí)進(jìn)行的兩部分。

（1）資產(chǎn)置換。上市公司的所有資產(chǎn)、負(fù)債和業(yè)務(wù)，除保留一項(xiàng)“600732.com.cn”域名資產(chǎn)外，其他所有資產(chǎn)以5億元估值，置換愛(ài)旭科技全體股東100%股權(quán)的等值部分。

（2）換股收購(gòu)（即發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)）。愛(ài)旭科技股東100%的股權(quán)估值67億元，與ST新梅置出資產(chǎn)5億元估值之間的62億差額，由上市公司以發(fā)行股份的形式支付，按照每股3.88元的價(jià)格，需發(fā)行約15.98億股（圖1）。

根據(jù)交易預(yù)案披露的內(nèi)容，無(wú)論是總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)、營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)，愛(ài)旭科技的相應(yīng)指標(biāo)都是ST新梅的10倍以上；本次交易發(fā)行的股份數(shù)接近16億股，也遠(yuǎn)超過(guò)ST新梅目前4.46億的股本。而且，上述交易完成后，ST新梅的控制權(quán)將發(fā)生變更，愛(ài)旭科技的控股股東陳剛連同其一致行動(dòng)人，將合計(jì)控制上市公司約42.41%的表決權(quán)，陳剛成為新的實(shí)際控制人。該交易按照《重組辦法》規(guī)定中的各項(xiàng)指標(biāo)來(lái)衡量，都構(gòu)成了借殼上市。

主要看點(diǎn)

正如前面提到，分析一個(gè)并購(gòu)交易的維度無(wú)外乎就是并購(gòu)方、并購(gòu)標(biāo)的、交易對(duì)手和并購(gòu)估值。

先從交易的并購(gòu)方入手。這一重組預(yù)案中，值得注意的一點(diǎn)是，ST新梅最近60個(gè)月內(nèi)的控制權(quán)發(fā)生了3次變動(dòng)。雖然被借殼的上市公司往往帶有“殼資源”的屬性，但如此頻繁的變動(dòng)，也屬于很少見(jiàn)的了。不過(guò)，如果對(duì)A股上市公司控制權(quán)爭(zhēng)奪有所關(guān)注，應(yīng)該知道，其實(shí)這也只是ST新梅股權(quán)變動(dòng)史的冰山一角了。

這家1996年就上市的公司，把上市公司能經(jīng)歷的事件基本經(jīng)歷了一遍。這家本來(lái)主營(yíng)港口設(shè)備和工程船舶建造的上市公司，由于行業(yè)周期影響，扭轉(zhuǎn)局面艱難，2002年國(guó)資控股股東將控制權(quán)讓給了民營(yíng)房地產(chǎn)企業(yè)興盛集團(tuán)，經(jīng)過(guò)新控股股東的一番資產(chǎn)重組，變成了一家房地產(chǎn)上市公司。但是發(fā)展之路卻不順利，在2013年到2015年，上海新梅由于連續(xù)虧損被暫停上市，一度走到了退市邊緣；在此期間還經(jīng)歷了原大股東興盛集團(tuán)和開(kāi)南系的控制權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)。爭(zhēng)奪兩方僵持不下，對(duì)簿公堂，最終還是彼時(shí)仍為國(guó)資背景的浦東科投出手，由旗下的新達(dá)浦宏基金以13.8億元的成本接盤(pán)，成為第一大股東，并且保住了上市公司這個(gè)“殼子”。但兩年多過(guò)去，上海新梅的經(jīng)營(yíng)狀況雖有所改善，卻并未有大的動(dòng)作，轉(zhuǎn)型也步履維艱。本次交易，對(duì)于浦東科投而言，應(yīng)該也是謀求退出的無(wú)奈之舉。

花開(kāi)兩朵，各表一枝，再來(lái)看本次交易的重組標(biāo)的和并購(gòu)估值。愛(ài)旭科技這家從事晶硅太陽(yáng)能電池板生產(chǎn)的公司成立于2009年，應(yīng)當(dāng)說(shuō)是趕上了光伏行業(yè)的火爆時(shí)代，但在這個(gè)行業(yè)中，愛(ài)旭科技只能算是名不見(jiàn)經(jīng)傳。在萬(wàn)得終端中，被歸類(lèi)為“光伏設(shè)備”的上市公司就有24家。根據(jù)重組預(yù)案披露內(nèi)容，愛(ài)旭科技2017年度的營(yíng)業(yè)收入約為20億元，凈利潤(rùn)約為1億元，如其上市，在24家上市公司中將處在后1/3位置。但是，愛(ài)旭科技的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)?018年迎來(lái)爆發(fā)，根據(jù)未經(jīng)審計(jì)的數(shù)據(jù)，愛(ài)旭科技營(yíng)業(yè)收入從2017年的20億元左右增長(zhǎng)到2018年40.8億元，凈利潤(rùn)更是一躍增長(zhǎng)到了3.5億元。不僅如此，愛(ài)旭科技股東承諾的利潤(rùn)則更為激進(jìn)，根據(jù)披露的《業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償協(xié)議》內(nèi)容，愛(ài)旭科技股東承諾2019、2020和2021年度實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)分別不低于4.38億元、7.4億元和9億元，承諾期內(nèi)的平均凈利潤(rùn)為6.93億元。

基于這樣高速增長(zhǎng)的業(yè)績(jī)承諾，愛(ài)旭科技的估值達(dá)到了67億元。按照通常的PE倍數(shù)估值，67億元估值所對(duì)應(yīng)的2018年凈利潤(rùn)PE倍數(shù)為18.98倍，對(duì)應(yīng)的承諾期內(nèi)平均凈利潤(rùn)為9.67倍，在A股上市公司并購(gòu)的估值中，屬于比較正常的范圍。但是，該行業(yè)畢竟已不是朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)，光伏設(shè)備行業(yè)24家A股上市公司中，2018年業(yè)績(jī)預(yù)告比2017年下降的占到了絕大多數(shù)。在這樣的市場(chǎng)行情下，愛(ài)旭科技如何逆勢(shì)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)爆發(fā)，將會(huì)是本次交易估值合理性的重要因素，也將會(huì)成為并購(gòu)重組委審核中關(guān)注的重點(diǎn)。

晶澳太陽(yáng)能借殼天業(yè)通聯(lián)：光伏產(chǎn)業(yè)扎堆重組，中概股晶澳太陽(yáng)能估值翻3倍“曲線回A”

天業(yè)通聯(lián)與晶澳太陽(yáng)能的借殼交易，采用的是典型的“騰籠換鳥(niǎo)”形式。這類(lèi)交易形式也涉及兩塊資產(chǎn)，常見(jiàn)操作包括同時(shí)進(jìn)行的兩部分。

（1）置出原資產(chǎn)。上市公司將原有的全部或者部分資產(chǎn)和負(fù)債出售，出售對(duì)象一般為控股股東或其關(guān)聯(lián)方。

（2）置入新資產(chǎn)，上市公司控制權(quán)變更。上市公司以發(fā)行股份或以“股份+部分現(xiàn)金”的形式，收購(gòu)標(biāo)的公司股東所持有的100%股權(quán)，并導(dǎo)致上市公司實(shí)際控制權(quán)轉(zhuǎn)移。

交易安排

晶澳太陽(yáng)能與天業(yè)通聯(lián)這一交易方案也是由同時(shí)進(jìn)行的兩部分構(gòu)成。

（1）資產(chǎn)出售。天業(yè)通聯(lián)擬將全部資產(chǎn)與負(fù)債，注入子公司之后，以子公司100%股權(quán)的形式作價(jià)12.7億元，出售給實(shí)際控制人何建平所控制的華建興業(yè)。

（2）換股收購(gòu)。天業(yè)通聯(lián)擬發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)晶澳太陽(yáng)能全部股東所持有100%的股權(quán)，作價(jià)75億元，按照發(fā)行價(jià)格7.87元/股計(jì)算，需要發(fā)行約9.52億股（圖2）。

同樣地，本次重組標(biāo)的晶澳太陽(yáng)能在體量上也遠(yuǎn)大于天業(yè)通聯(lián)的原有資產(chǎn)，無(wú)論是總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)、營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)都超過(guò)了100%，并且擬發(fā)行的股份數(shù)9.52億股，也遠(yuǎn)超過(guò)目前天業(yè)通聯(lián)3.89億股的股本數(shù)量。本次交易完成后，晶泰?？萍紝⒊钟猩鲜泄究偣杀?9.73%的股權(quán)，實(shí)際控制人變更為靳保芳。本交易在各個(gè)指標(biāo)上都構(gòu)成了借殼上市。

主要看點(diǎn)

本交易有三個(gè)維度值得關(guān)注，分別是：?jiǎn)栴}纏身的上市公司、境外私有化退市的重組標(biāo)的和翻倍的估值。

先從上市公司天業(yè)通聯(lián)說(shuō)起，這家位于河北秦皇島的公司，出現(xiàn)在公眾視野中的頻率并不高，但是其主營(yíng)業(yè)務(wù)和產(chǎn)品卻與很多人的交通出行息息相關(guān)，最主要的產(chǎn)品是高鐵建設(shè)中的架橋設(shè)備以及地鐵建造中使用的專業(yè)設(shè)備盾構(gòu)機(jī)。雖然其產(chǎn)品和技術(shù)稱得上可圈可點(diǎn)，但公司的經(jīng)營(yíng)狀況卻一直堪憂。天業(yè)通聯(lián)從2010年上市至今已近9個(gè)年頭，9年間虧多盈少，盈利的年份最多只有一兩千萬(wàn)凈利潤(rùn)，但僅2012和2013兩年虧損金額就分別達(dá)到了3.31億和4.46億元，2014年通過(guò)處置部分資產(chǎn)的方式才扭虧為盈，避免了戴上退市股的帽子；在同一年，這家公司進(jìn)行了一次定增，發(fā)行完成后，參與認(rèn)購(gòu)的華建盈富持有公司36.39%的股份，成為控股股東，何志平也成為新的實(shí)際控制人。在 2016年和2017年，天業(yè)通聯(lián)雖然實(shí)現(xiàn)了小幅盈利，但是毋庸置疑的是，這家上市公司對(duì)于何志平而言，價(jià)值已經(jīng)微乎其微了。

天業(yè)通聯(lián)還陷入了海外并購(gòu)的“深坑”之中。2012年天業(yè)通聯(lián)以2000萬(wàn)歐元收購(gòu)了意大利SELI公司，但是這次收購(gòu)卻成了其一直揮之不去的夢(mèng)魘，姑且不論這筆交易給公司帶來(lái)了1.4億元左右的減值損失，與SELI原股東之間的糾紛也是曠日持久。在天業(yè)通聯(lián)公告的重組預(yù)案中，天業(yè)通聯(lián)涉及的訴訟多達(dá)17項(xiàng)，其中金額最大的兩項(xiàng)均是與SELI原股東之間的仲裁糾紛，合計(jì)金額高達(dá)近2億元。如此問(wèn)題纏身的資產(chǎn)，對(duì)于任何一個(gè)借殼方而言，都是一個(gè)不太愿意沾手的“燙手山芋”。所以在本次交易中，由何志平控制的華建興業(yè)將原有資產(chǎn)打包買(mǎi)走，應(yīng)當(dāng)是雙方達(dá)成交易的一個(gè)核心前提。

本交易的另一看點(diǎn)是重組標(biāo)的晶澳太陽(yáng)能。這是2019年中概股回歸A股的第一單案例，整個(gè)過(guò)程涉及納斯達(dá)克私有化退市以及海外架構(gòu)拆除。晶澳系最早的上市主體是注冊(cè)在開(kāi)曼群島的晶澳控股（JASO.NSDQ），于2007年在納斯達(dá)克掛牌交易，但是股價(jià)走勢(shì)并不如意，2013年股價(jià)最低時(shí)曾下探到2.92美元；在2018年7月最終私有化退市前，晶澳太陽(yáng)能股價(jià)為7.49美元，PE倍數(shù)為7.76倍，PB倍數(shù)低至0.34倍，而公司的總市值也只有約3.6億美元，折合人民幣約23億元左右。

本次晶澳太陽(yáng)能私有化退市的路徑采用的是設(shè)立SPV，用于與上市公司進(jìn)行吸收合并，該做法在中概股私有化退市中也屢見(jiàn)不鮮。私有化退市后，要實(shí)現(xiàn)回歸A股的目標(biāo)，還需要進(jìn)行一系列海外架構(gòu)的拆除，包括將境內(nèi)主要經(jīng)營(yíng)主體的股權(quán)從境外轉(zhuǎn)移至境內(nèi)，并且將整個(gè)體系內(nèi)的相關(guān)資產(chǎn)都整合到一個(gè)平臺(tái)下。晶澳太陽(yáng)能的私有化退市與境外架構(gòu)拆除過(guò)程，在重組預(yù)案中有專門(mén)的章節(jié)加以介紹，筆者在此就不再贅述。

每一個(gè)并購(gòu)交易中，最核心的安排就是價(jià)格，對(duì)于上市公司而言尤其如此，因?yàn)檫@影響到的是眾多公眾股東的利益。在天業(yè)通聯(lián)和晶澳太陽(yáng)能的交易中，對(duì)于晶澳太陽(yáng)能100%股權(quán)的估值為75億元，這比晶澳控股2018年7月私有化退市時(shí)市值的3倍還要多。本次并購(gòu)估值的合理性也將是關(guān)系到整個(gè)交易是否最終能夠成功的關(guān)鍵問(wèn)題。

居然之家借殼武漢中商：馬云、阿里加持，占盡天時(shí)地利人和

本次交易的形式可以說(shuō)是一個(gè)非典型的“騰籠換鳥(niǎo)式”借殼，對(duì)于上市公司原有業(yè)務(wù)不做處置，單純地由上市公司以換股形式（即發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)）收購(gòu)重組標(biāo)的的全部股權(quán)。

交易安排

交易的主要內(nèi)容是，由武漢中商以非公開(kāi)發(fā)行股份的方式，購(gòu)買(mǎi)居然控股等24 名股東持有的居然新零售 100%股權(quán)，整體估值為363億至383億元之間，暫以373億元中值計(jì)算。本次交易完成后，居然新零售將成為上市公司的全資子公司，居然控股等 24 名交易對(duì)方將成為上市公司的股東（圖3）。

主要看點(diǎn)

本交易是一個(gè)非典型的借殼交易，在商業(yè)世界中，凡反常之處，必有反常之事，所以我們不妨跳出通常剖析并購(gòu)交易的四個(gè)維度，因?yàn)檫@筆交易的安排看起來(lái)是占盡了天時(shí)、地利與人和。

這里的“天時(shí)”，是指這個(gè)交易發(fā)生的時(shí)間，是交易雙方都迫切期望的。至于為什么是現(xiàn)在這個(gè)時(shí)間，要退回到2014年。

2013年12月底，證監(jiān)會(huì)公布了《上市公司監(jiān)管指引第4號(hào)——上市公司實(shí)際控制人、股東、關(guān)聯(lián)方、收購(gòu)人以及上市公司承諾及履行》，武漢商聯(lián)在2014年7月作出承諾，“爭(zhēng)取在5年之內(nèi)，采取多種方式逐步解決武漢武商集團(tuán)股份有限公司、中百控股集團(tuán)股份有限公司、武漢中商集團(tuán)股份有限公司三家上市公司的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題”，也就是說(shuō)，武漢商聯(lián)解決該問(wèn)題的截止日期是2019年7月，距今只有不到半年時(shí)間。武漢商聯(lián)控股的商業(yè)零售上市公司，除武漢中商外，還有鄂武商A（000501）和中百集團(tuán)（000759）兩家。在這三家上市公司中，無(wú)論在業(yè)務(wù)規(guī)模、盈利水平和市值方面，武漢中商與另外兩家相比都相形見(jiàn)絀。如果三家中需要放棄一家的話，武漢中商首當(dāng)其沖。

而對(duì)于居然新零售而言，對(duì)于上市平臺(tái)的渴求也極為迫切。起家于北京的居然之家，在家居賣(mài)場(chǎng)這個(gè)細(xì)分領(lǐng)域與紅星美凱龍算是兩分天下，但紅星美凱龍已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了“A+H”兩地上市，在獲得上市融資平臺(tái)這方面領(lǐng)先了一大截。居然之家本次用于重組的主體居然新零售，是2015年剛剛成立，按照借殼上市需參照IPO的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，到2019年1月，該主體的運(yùn)營(yíng)時(shí)間才剛剛符合3個(gè)完整會(huì)計(jì)年度的要求，也就是說(shuō)，居然之家是一符合條件后就公告了借殼上市，足見(jiàn)其心情之迫切。

再說(shuō)這個(gè)交易中的“地利”和“人和”因素。居然之家是起家于北京的家居賣(mài)場(chǎng)巨頭，但實(shí)際控制人汪林朋卻和武漢中商有著千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系。根據(jù)百度百科的詞條，汪林朋籍貫是湖北黃岡，并且在1993-1995年間，曾就職于武漢中商，擔(dān)任財(cái)務(wù)部副經(jīng)理，因此，雙方也算是知根知底。

另一個(gè)與“人和”相關(guān)的內(nèi)容，是居然新零售的股東中有馬云和阿里系的大比例加持，合計(jì)持股比例為15%。在重組預(yù)案中，對(duì)于居然新零售的業(yè)務(wù)模式，也大篇幅提到了借助與阿里的合作，實(shí)現(xiàn)線上和線下消費(fèi)相結(jié)合，這是居然之家未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的看點(diǎn)之一。對(duì)于武漢中商而言，能夠借此交易形成與阿里的合作，應(yīng)該也是實(shí)現(xiàn)線下零售轉(zhuǎn)型千載難逢的機(jī)會(huì)。

A股存量改革大考，并購(gòu)重組或在2019迎來(lái)春天

在資本市場(chǎng)，一直有“IPO和并購(gòu)重組是蹺蹺板的兩頭”之說(shuō)，此言確實(shí)不虛。2018年IPO審核和放行速度的放緩，一方面有符合證券化條件的企業(yè)越來(lái)越少的原因，另一方面也與監(jiān)管的重心有關(guān)。

在經(jīng)歷了近30年的發(fā)展后，A股市場(chǎng)到2018年底已經(jīng)擁有了3581家上市公司，而起步時(shí)間遠(yuǎn)早于內(nèi)地的港股市場(chǎng)也僅有2350家上市公司，從公司絕對(duì)數(shù)量而言，A股市場(chǎng)已經(jīng)不算少。目前一個(gè)很棘手但又很?chē)?yán)峻的問(wèn)題是，對(duì)于相當(dāng)一批已經(jīng)處于行業(yè)末期、嚴(yán)重過(guò)時(shí)的上市公司，該如何處理？退市當(dāng)然是路徑之一，但是一方面退市的標(biāo)準(zhǔn)不可能制定得過(guò)細(xì)，也不可能頻繁修改，另一方面，大規(guī)模退市傷及的中小股東利益太大，并非經(jīng)濟(jì)上最優(yōu)的方案。那么，達(dá)到改善上市公司質(zhì)地、盤(pán)活存量上市資源的方法，就只剩放松并購(gòu)重組來(lái)對(duì)上市公司進(jìn)行“換血”了。也正是基于這樣的考慮，從2018年下半年起，針對(duì)上市公司并購(gòu)重組的新政令人應(yīng)接不暇，從“小額快速審核”到放開(kāi)募集資金補(bǔ)充流動(dòng)資金限制，再到定向可轉(zhuǎn)債作為支付手段等等，不一而足。

作為并購(gòu)重組市場(chǎng)最具有代表性的風(fēng)向標(biāo)，借殼上市案例在開(kāi)年以后的加速涌現(xiàn)，表明市場(chǎng)已經(jīng)在對(duì)政策的放松作出回應(yīng)。可以比較確定地預(yù)測(cè)，接下來(lái)將很有可能見(jiàn)到更為寬松的監(jiān)管環(huán)境和更為市場(chǎng)化的并購(gòu)重組案例。2019年，將會(huì)是并購(gòu)重組的春天。

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