穿透式監(jiān)管如何嵌入合同治理
——以“天策公司和偉杰公司股權代持糾紛一案”為例

鄧 綱,吳英霞

一、問題緣起

自2016年國務院辦公廳在《互聯(lián)網(wǎng)金融風險專項治理工作實施方案》中首次提出“穿透式監(jiān)管”理念以來，穿透式監(jiān)管在金融領域得到極大的擴張。證監(jiān)會、銀保監(jiān)會分別出臺多項規(guī)章舉措[注]如2017年7月1日證監(jiān)會出臺《區(qū)域性股權市場監(jiān)管管理試行辦法》，要求對理財、合伙、分拆發(fā)行證券等穿透核查投資者是否為合格投資者；2017年3月28日銀監(jiān)會出臺《關于開展銀行業(yè)“監(jiān)管套利、空轉套利、關聯(lián)套利”專項治理工作的通知》，按照“穿透原則”認定關聯(lián)方和關聯(lián)交易；2017年4月21日保監(jiān)會發(fā)布的《關于進一步加強保險業(yè)風險防控工作的通知》，要求對信用保證保險開展“穿透式”排查。，使穿透式監(jiān)管日漸由政策上升為法律規(guī)范性文件。穿透式監(jiān)管在導致行政裁量權的擴張外，還逐漸向司法領域延伸。如2018年3月最高人民法院在福州天策公司和福建偉杰投資公司股權代持糾紛上訴案中，一改此前判決中對金融業(yè)股權代持案件的態(tài)度[注]2014年博智資本基金公司與鴻元控股集團有限公司合同糾紛案[最高院(2013)民四終字第20號]。，以代持保險公司股權違反《保險公司股權管理辦法》第八條之規(guī)定，并損害社會公共利益為由，判決天策公司與偉杰公司簽訂的代持君康人壽股權協(xié)議無效。由于《保險公司股權管理辦法》的監(jiān)管思路在于通過穿透真實的股東，規(guī)范保險公司股東行為，有學者提出此案的裁判思路源于穿透式監(jiān)管理念[注]李志剛整理：《金融監(jiān)管行政規(guī)章與商事合同效力——評福建偉杰公司、福州天策公司、君康人壽保險公司營業(yè)信托糾紛案》，陳潔主編：《商法界論集》，北京：法律出版社，2018年，第170頁。。

金融業(yè)中絕大多數(shù)金融交易行為不進行備案登記，因此形成行政機關對金融交易監(jiān)管的盲區(qū)。司法雖然不具有監(jiān)管職能，而在涉及金融交易的民事案件中，法官則可以依據(jù)穿透式監(jiān)管理念，穿透合同交易主體、交易行為，從而間接實現(xiàn)對金融交易的監(jiān)管。但穿透式監(jiān)管理念貫穿到司法裁判之中，將使司法機關因為穿透式監(jiān)管而具備了以政策為依據(jù)認定合同效力的資格，如此必然形成對私法自治的威脅。《民法總則》《合同法》等在合同效力認定中為公法介入劃定了有限邊界，而穿透式監(jiān)管能否為合同效力認定提供突破公私邊界的正當理由？穿透式監(jiān)管何以影響合同效力以及合同治理？兩者之間具有何種邏輯關系？這將是本研究要解決的問題。本文將以天策公司與偉杰公司一案中穿透式監(jiān)管對合同效力判斷的影響為切入點，以穿透式監(jiān)管與合同治理的關系為邏輯基礎，提出穿透式監(jiān)管下合同治理的正確方式。

二、穿透式監(jiān)管對司法裁判思路的影響

(一)案情簡介與實質爭點

正德人壽保險股份有限公司(下稱正德公司)股東五環(huán)氨綸實業(yè)集團有限公司將其持有的公司2億股股份(占公司股份的20%)轉讓給天策公司，為此，2010年1月28日正德公司召開股東會，修改了公司章程。2011年9月16日保監(jiān)會批復同意泰孚公司將所持有的正德公司2億股股份轉讓給偉杰公司。此后，天策公司與偉杰公司皆成為正德公司股東。2011年11月3日天策公司與偉杰公司簽訂《信托持股協(xié)議》，協(xié)議約定：“鑒于委托人天策公司擁有正德人壽保險股份有限公司2億股的股份(占總股本的20%)的實益權利，現(xiàn)通過信托的方式委托受托人偉杰公司持股?！?014年10月30日，天策公司提出終止信托關系，要求偉杰公司將信托股份過戶到天策公司名下，并結清天策公司與偉杰公司之間的信托報酬。偉杰公司因為代持期間債務問題，未與天策公司終止信托關系。因此天策公司起訴偉杰公司請求終止信托關系。該案件爭議的焦點在于《信托持股協(xié)議》是否有效。對此最高人民法院判決“雙方簽訂的《信托持股協(xié)議》違反了中國保險監(jiān)督管理委員會《保險公司股權管理辦法》的禁止性規(guī)定，損害了社會公共利益，依法應認定為無效。”但判決對合同效力的認定依據(jù)引起極大爭議，尤其在《合同法》第五十二條的適用上，如何通過違反規(guī)章推導出損害社會公共利益、違反公序良俗，并以此作出判決成為爭議的焦點。

以表象觀之，該案件爭議點似為《合同法》第五十二條適用之爭，即《合同法》第五十二條第(四)項與第(五)項在司法審判中應如何適用，抑或是金融政策介入司法裁判的爭議。但向縱深發(fā)掘，本案實為當前金融業(yè)穿透式監(jiān)管理念與合同治理之爭。穿透式監(jiān)管要求穿透金融活動主體與行為，發(fā)現(xiàn)最終的投資人與金融業(yè)務。本案便是通過股權代持協(xié)議，穿透到保險公司最終股東以及股東之間的信托業(yè)務關系，從而將適用于顯名股東(偉杰公司)的信托持股規(guī)則，一并適用于隱名股東(天策公司)，并以此否定了股權代持協(xié)議的效力。以行政監(jiān)管的思路判斷合同效力，實則擴展了穿透式監(jiān)管介入私法行為的邊界，使政策成為法源，滲透到司法裁決之中。雖然自2008年以來，受金融危機影響，政策便開始介入司法活動，2009年3月最高人民法院在《關于審理涉及金融不良債權轉讓案件工作座談會紀要》中進一步明確：“人民法院在審理此類案件中，要將法律條文規(guī)則的適用與中央政策精神的實現(xiàn)相結合?！钡舱哌M入裁判之中，不可避免地導致裁判結果帶有政策性偏好[注]孟融：《中國法院如何通過司法裁判執(zhí)行公共政策——以法院貫徹“社會主義核心價值觀”的案例為分析對象》，《法學評論》2018年第3期。，使法院判決過多追求社會效果，而忽視法律效果以及既有法律規(guī)則的約束。本案雖然以《合同法》第五十二條為裁判依據(jù)，但穿透式監(jiān)管無疑成為其判決的“匿名者”[注]安晨曦：《最高人民法院如何統(tǒng)一法律適用——非正規(guī)釋法技藝的考察》，《法律科學(西北政法大學學報)》2016年第3期。，為政策介入裁判提供了支持。由此導致本案判決與此前金融公司股權代持案件的判決思路、判決結果截然相反。如果穿透式監(jiān)管政策或理念能夠使法院對同類型的合同效力作出兩種裁判結果，則我們不得不反思穿透式監(jiān)管對合同治理的影響方式及其影響的正確性。

(二)穿透式監(jiān)管下裁判思路轉變

1.行政規(guī)章介入合同效力認定

根據(jù)我國《合同法》第五十二條第(五)項之規(guī)定，違反法律、行政法規(guī)的強制性規(guī)定的合同無效。據(jù)此，違反規(guī)章之協(xié)議并不當然無效。在穿透式監(jiān)管理念形成并提出以前，最高人民法院嚴格依照合同法規(guī)定對金融業(yè)股權代持協(xié)議的效力作出認定，但穿透式監(jiān)管提出后，此類案件判決思路發(fā)生明顯的改變。由此引發(fā)了關于法院能否出于金融監(jiān)管之目的，以違反規(guī)章為理由否定合同效力的爭議。

本案中天策公司與偉杰公司所簽訂的《信托持股協(xié)議》，直接違反了《保險公司股權管理辦法》(2010年施行)中第八條關于“任何單位或者個人不得委托他人或者接受他人委托持有保險公司的股權”的規(guī)定。對此案件法官在判決論證中指出，《保險公司股權管理辦法》是依據(jù)《中華人民共和國保險法》第一百三十四條“國務院保險監(jiān)督管理機構依照法律、行政法規(guī)制定并發(fā)布有關保險業(yè)監(jiān)督管理的規(guī)章”的授權而制定的，其立法目的與《保險法》一致，都旨在加強保險公司股權監(jiān)管、保護投資人和被保險人的合法權益，且《保險公司股權管理辦法》中禁止代持保險公司股權的規(guī)定與上位階的法律、法規(guī)不存在沖突。最終法官判決合同無效。雖然判決所依據(jù)的法律中有意回避了《合同法》第五十二條第(五)項之規(guī)定，但判決結果及法官的論證，已充分彰顯了法院借助法律中的授權立法規(guī)則，將違反規(guī)章的協(xié)議效力與違反法律、行政法規(guī)的強制性規(guī)定的協(xié)議效力等同視之的態(tài)度。在穿透式監(jiān)管提出前，最高人民法院對此類案件的判決采取了截然相反的思路。如在鴻元公司與博智公司合同糾紛一案中，針對博智公司(外資企業(yè))與鴻元公司簽訂的《委托投資及托管協(xié)議》和《協(xié)議書》，法官指出股權歸屬關系與委托投資關系屬于兩個層面的關系，其中股權歸屬關系因投資行為而產生，委托投資關系則因雙方合同行為形成。這與我國《公司法司法解釋(三)》中對代持協(xié)議效力與隱名股東資格確認的方式一致，即區(qū)分合同法層面與公司法層面的法律關系，只要代持協(xié)議符合《合同法》的規(guī)定便有效，對于隱名股東資格的確認則尚需符合公司法的相關規(guī)定。在本案合同層面法律關系的認定上，雖然我國《保險公司股權管理辦法》和《保險公司管理規(guī)定》中均規(guī)定外資持股比例不得超過25%，但判決又對行政監(jiān)管與私法自治予以區(qū)分。對此法官指出保監(jiān)會的兩部規(guī)章僅是對外資持股比例的限制，無法規(guī)制當事人之間的合同關系。行政法在私法中只能產生部分的強制作用，即行政法規(guī)的強制性規(guī)定可以否定合同的效力，除此之外，行政規(guī)章、規(guī)范性文件等只具有約束行政行為的作用，而不應對民事行為效力產生影響。因此長期以來，在司法實踐中對行政與民事行為的判斷皆采取區(qū)分原則。穿透式監(jiān)管打破了行政監(jiān)管與民事行為的界限，使規(guī)章也得以介入私法效力認定。

2.擴大了“社會公共利益”的認定范圍

本案判決中，法官認為代持保險公司股權，使保險公司真正的投資人游離于監(jiān)管之外，會給金融秩序與社會安定帶來潛在威脅，最終損害社會公共利益。法官將違反規(guī)章視同為損害社會公共利益，根據(jù)《合同法》第五十二條第(四)項之規(guī)定，否決股權代持協(xié)議的效力。以此思路通觀整個司法活動，法律、行政法規(guī)與規(guī)章皆旨在維護社會公共利益，因此違反其規(guī)定之合同，皆可以損害社會公共利益為由判決無效。本案實質上擴大了損害社會公共利益的范圍，將違反法律規(guī)定甚至規(guī)章規(guī)定之行為視為損害社會公共利益的行為。我國司法實踐中存在著大量的將違反規(guī)章、規(guī)范性文件等同于損害社會公共利益的判決[注]如海南安特電子公司與中國熱帶農業(yè)科學院債權轉讓合同一案中，法官認為最高人民法院此前公布的《紀要》是為規(guī)范、管理和保障不良債權處置而發(fā)布的，是為了防止損害國家利益和社會公共利益。因此涉案合同內容因違反《紀要》規(guī)定會損害社會公共利益。，金融領域廣泛涉及社會公共利益，且金融監(jiān)管規(guī)范以規(guī)章、規(guī)范性文件為主，這在一定程度上解釋了金融領域將違反規(guī)章視為損害社會公共利益的現(xiàn)象。不過這并不意味著這一行為具有正確性。社會公共利益邊界過于寬泛，無論其受益對象還是利益內容，皆具有不確定性[注]王景斌：《論公共利益之界定——一個公法學基石性范疇的法理學分析》，《法制與社會發(fā)展》2005年第1期。。因此對于侵犯社會公共利益不能以違規(guī)為判斷標準，而應結合具體案情作出判斷，只有合同與損害社會公共利益之間具有直接關聯(lián)關系的，才認定為損害社會公共利益[注]黃忠：《比例原則下的無效合同判定之展開》，《法制與社會發(fā)展》2012年第4期。。對此2009年出臺的《最高人民法院關于當前形勢下審理民商事合同糾紛案件若干問題的指導意見》(下文簡稱《意見》)具有一定的指導意義?！兑庖姟分赋觯骸叭绻麖娭菩砸?guī)范規(guī)制的是合同行為本身，即只要該合同行為發(fā)生即絕對地損害國家利益或者社會公共利益的，人民法院應當認定合同無效。如果強制性規(guī)定規(guī)制的是當事人的‘市場準入’資格……人民法院對于此類合同效力的認定，應當慎重把握?！备鶕?jù)《意見》的要求，只有合同的發(fā)生會“絕對地”損害社會公共利益時，才可以認定為無效，而存在損害社會公共利益潛在可能性的，并不必然導致合同無效。蘇永欽教授也在其著作中指出：“法官應避免假設有特殊公共政策目的的存在，或對合目的性做擴大解釋，而傷害了自治機制?！盵注]蘇永欽：《走入新世紀的私法自治》，北京：中國政法大學出版社，2002年，第45頁。因此對于是否會絕對地損害公共利益，尚需根據(jù)本案隱名股東作出具體判斷，如判斷隱名股東是否具備相應的資質、簽訂合同是否旨在從事非法活動等，但本案中并未對隱名股東設置股權信托背后的目的作進一步說明。

在本案的判決思路下，違反金融監(jiān)管規(guī)章的合同皆可因損害社會公共利益被判決無效，由此導致穿透式監(jiān)管對私法活動的過度介入，這將對合同穩(wěn)定性產生極大的不利影響。要解決這一問題，必須首先明確穿透式監(jiān)管與合同治理是否必然存在否定關系，即應當厘清穿透式監(jiān)管與合同治理之間的關系。

三、穿透式監(jiān)管與合同關系的邏輯歸位

司法實踐與行政監(jiān)管中之所以會因穿透式監(jiān)管而引致裁量權擴大，一方面在于未能深度發(fā)掘穿透式監(jiān)管的穿透對象，僅將其停留在表象層面的主體與行為之上，而未將合同視為穿透式監(jiān)管的重要內容；另一方面在于未能充分理解穿透式監(jiān)管與合同治理之間的關系，將穿透式監(jiān)管視為審視合同內容的關鍵。對于理解穿透式監(jiān)管與合同治理的關系，尚需從理解穿透式監(jiān)管的真實目的與功能出發(fā)。

(一)穿透式監(jiān)管旨在發(fā)現(xiàn)問題而非解決問題

穿透式監(jiān)管誕生于資產管理業(yè)務迅猛發(fā)展的時代背景下，資管計劃引發(fā)的多層嵌套、通道業(yè)務等行為，使我國既有的分業(yè)監(jiān)管只能進行淺表監(jiān)管，無法監(jiān)督金融活動全過程及嵌套行為的合法與合規(guī)性。所以旨在發(fā)掘金融業(yè)務本質的穿透式監(jiān)管成為當今金融活動的新型監(jiān)管思路。在混業(yè)經(jīng)營急需高度監(jiān)管的背景下誕生的穿透式監(jiān)管，其功能卻被極度高估，甚至被視為從功能監(jiān)管、行為監(jiān)管中衍生出的與之相對應的監(jiān)管舉措[注]辛積金、張雯、楊天驕：《國際“穿透式” 監(jiān)管理論的發(fā)展和實踐對我國的啟示》，《西部金融》 2018年第2期。。筆者認為，穿透式監(jiān)管并非具體的監(jiān)管舉措，只是一種發(fā)現(xiàn)事物本質的途徑。穿透式監(jiān)管以實質重于形式原則為指引，通過穿透金融主體與金融行為，發(fā)現(xiàn)金融活動的本質。而至于發(fā)現(xiàn)金融活動本質后，通過何種途徑進行監(jiān)督處理，則不屬于穿透式監(jiān)管的范疇。因此，穿透式監(jiān)管旨在發(fā)現(xiàn)問題，而非解決問題。穿透式監(jiān)管的背后才是我國金融監(jiān)管的具體舉措，即功能監(jiān)管、行為監(jiān)管。功能監(jiān)管可以擺脫金融創(chuàng)新形式的拘束，基于金融業(yè)務的實質內容將不同金融機構置于同一監(jiān)管框架之內[注]李成：《金融監(jiān)管學》，北京：高等教育出版社，2016年，第72頁。，所以其監(jiān)管的實現(xiàn)需要以發(fā)掘金融業(yè)務本質為前提。據(jù)此可以發(fā)現(xiàn)，目前我國金融監(jiān)管改革并非從行業(yè)監(jiān)管、分業(yè)監(jiān)管轉向穿透式監(jiān)管，而是轉向與功能監(jiān)管和行為監(jiān)管的結合，穿透式監(jiān)管只是服務于功能監(jiān)管，為其提供了發(fā)現(xiàn)問題的方式。因此筆者不贊同當前將防范系統(tǒng)風險作為穿透式監(jiān)管的目的的理論，穿透式監(jiān)管的直接目的只是發(fā)現(xiàn)隱藏在金融活動背后的實質交易對象與實質業(yè)務內容。

(二)合同實為“穿透”的主要對象

對于穿透式監(jiān)管的對象，2018年4月27日中國人民銀行、中國銀行保險監(jiān)督管理委員會、中國證券監(jiān)督管理委員會以及國家外匯管理局聯(lián)合發(fā)布的《關于規(guī)范金融機構資產管理業(yè)務的指導意見》(以下簡稱為《資管新規(guī)》)，明確提出：“實行穿透式監(jiān)管，對于多層嵌套資產管理產品，向上識別產品的最終投資者，向下識別產品的底層資產?！笨梢娫谫Y管計劃中，穿透式監(jiān)管的對象分別為最終投資者和底層資產。發(fā)掘最終投資者需要“透過名義當事人之表象，發(fā)現(xiàn)背后的實質當事人，并將適用于名義當事人的相關規(guī)則，一并適用于實質當事人?！盵注]曹錦秋、任怡多：《資管計劃穿透式監(jiān)管法律問題研究》，《遼寧大學學報(哲學社會科學版)》2018年第5期。而發(fā)現(xiàn)底層資產的實質內容，指剝開金融活動的表面形態(tài)，而以其內部嵌套的真實業(yè)務為監(jiān)管對象。穿透式監(jiān)管確定對象之后，又是如何揭開表象發(fā)現(xiàn)真實。換言之，何為穿透式監(jiān)管實現(xiàn)向上識別與向下識別的標的？對此，筆者認為，穿透式監(jiān)管是對金融交易行為的穿透，而“金融交易本質上是市場活動，表現(xiàn)為各種具體的合同關系”[注]樓建波：《金融商法的邏輯》，北京：中國法制出版社，2017年，第38頁。。穿透式監(jiān)管通過穿透合同而實現(xiàn)，通過刺破合同行為背后隱藏的層層交易主體與交易內容，直達所需監(jiān)管的最終投資者和實質業(yè)務。所以，穿透式監(jiān)管實則是將金融安全的任務具體到各方金融參與主體的利益追求活動之中。雖然穿透式監(jiān)管并非全部以穿透合同來實現(xiàn)，但金融活動的交易性質，決定了合同在穿透中占到絕大多數(shù)比例。因為隱藏在金融活動背后的資管計劃，必然以合同的形式來呈現(xiàn)。穿透式監(jiān)管便是穿破層層合同約定的資管活動，找到最終的投資人或者金融業(yè)務。以我國首例在定向增發(fā)股票中進行“穿透式信息披露”的云維股份公司為例，其于2015年10月31日發(fā)布的《非公開發(fā)行股票認購對象穿透后涉及認購主體數(shù)量》說明公告中詳細披露了其認購主體背后的實際持有股東，通過對10個公司認購對象中以基金形式、委托形式以及員工持股形式的股東進行穿透后，共穿透至自然人、國資委和股份公司合計48位認購主體。所以穿透式監(jiān)管刺破了合同形式掩蓋下的真實股東數(shù)量與股東情況。

穿透式監(jiān)管與合同的關系在我國工商行政監(jiān)管中已有類似的體現(xiàn)。在我國商事登記制度改革以前，工商行政部門的監(jiān)管主要集中在對主體登記事項的監(jiān)管，但登記制度改革后，經(jīng)營者準入門檻降低，此時消費者的維權需求加重，因此工商部門的監(jiān)管對象便由主體監(jiān)管轉向經(jīng)營行為監(jiān)管。而市場交易者的經(jīng)營行為主要通過合同形式予以實現(xiàn)，所以合同監(jiān)管成為工商行政監(jiān)管中的重要部分[注]李莉：《論合同行政監(jiān)管的定位》，《中國市場監(jiān)管研究》2016年第8期。。金融業(yè)穿透式監(jiān)管便是通過穿透層層嵌套的合同關系，發(fā)現(xiàn)最終的持股人與業(yè)務內容，所以穿透式監(jiān)管并不負責對合同內容的審視，其作用只在于披露合同的雙方及合同的性質。至于合同效力，則需依功能監(jiān)管與行業(yè)監(jiān)管確定的監(jiān)管主體及監(jiān)管規(guī)范，以及合同約定的實質內容進行判斷。目前行政與司法裁判擴大化使用穿透式監(jiān)管，甚至對穿透到的合同默認無效，然后以無效的裁判結果來論證裁判。要扭轉當前穿透式監(jiān)管泛化的趨勢，必須對穿透式監(jiān)管介入合同治理的方式與邊界作出限制，這樣才能既保證私法自治，又維護金融安全。

(三)穿透式監(jiān)管廓清了金融活動二元規(guī)范結構

凡提及金融，必涉及監(jiān)管，金融活動與金融監(jiān)管成為金融業(yè)的兩大主題，而金融監(jiān)管的宏觀定位使得法律對金融活動也持宏觀思維，卻忽視了金融活動的微觀屬性。直到2008年美國次貸危機爆發(fā)，人們才意識到，引發(fā)金融系統(tǒng)崩潰的原因并不局限于金融企業(yè)的資金風險，金融活動的各個環(huán)節(jié)都潛藏著系統(tǒng)性風險的隱患。因此金融活動的微觀思維及私法規(guī)范問題開始備受關注。陳醇教授提出宏觀結構的失衡、嚴重的貧富差距、系統(tǒng)性金融風險以及“太大不能倒”皆要求私法宏觀、系統(tǒng)地考慮權利問題[注]陳醇：《權利結構理論》，北京：法律出版社，2013年，第214頁。；王保樹教授提出金融法二元規(guī)范結構理論，即金融法包括作為公法的金融監(jiān)管法與作為私法的金融交易法和金融組織法兩個部分[注]王保樹：《金融法二元規(guī)范結構的協(xié)調與發(fā)展趨勢——完善金融法體系的一個視點》，《廣東社會科學》2009年第1期。。穿透式監(jiān)管恰恰實現(xiàn)了金融活動的拆分，使金融監(jiān)管背后的金融民商行為邏輯得以顯現(xiàn)，從而廓清了金融規(guī)范的二元結構分層。

與工商部門由主體監(jiān)管發(fā)展為行為監(jiān)管無異，我國當前金融監(jiān)管在金融產品的監(jiān)管外，越來越關注對金融關系的監(jiān)管。而監(jiān)管金融關系的前提便是發(fā)現(xiàn)金融活動中的交易關系、組織關系等。穿透式監(jiān)管通過刺破合同，使合同主體之間的交易活動、合同主體的資質以及數(shù)項金融合同之間的關系得以披露。金融監(jiān)管的對象也由模糊的金融活動拆分為各個金融交易活動或金融組織行為，從而使金融監(jiān)管法統(tǒng)攬的金融活動規(guī)范，被劃分為以金融交易法、金融組織法為前提，金融監(jiān)管法為保障的規(guī)范體系。在具體的監(jiān)管規(guī)則上，金融合同內部關系屬于金融交易法的范疇，而金融交易法屬于商法范疇，所以應遵循私法自治原則。而對于金融合同的外部關系，則超越了金融交易法的范疇，應由金融監(jiān)管法規(guī)制。

四、穿透式監(jiān)管下合同治理的實現(xiàn)

合同作為私法活動的重要方式，雖然其效力具有相對性，但受金融活動交叉性與系統(tǒng)性的影響，其影響力已越來越多地浸入公共領域，甚至成為金融穩(wěn)定背后的潛在“雷區(qū)”。因此對合同的金融監(jiān)管極為必要。基于上文對穿透式監(jiān)管與合同關系的理解，穿透式監(jiān)管的客觀性要求其嵌入合同的治理必須以客觀穿透而非價值判斷為定位。而對合同的內部關系，需依照金融交易規(guī)則，尊重私法自治；對合同之間的關系，以及合同規(guī)模、契約群鏈接的長短，則需以金融監(jiān)管規(guī)范限制其肆意擴張，以免引發(fā)系統(tǒng)性金融風險。

(一)“客觀穿透”而非“價值判斷”的邏輯定位

穿透式監(jiān)管與傳統(tǒng)金融監(jiān)管的區(qū)別便在于其監(jiān)管對象的透明化，使金融市場活動以事后公開的形式接受監(jiān)管規(guī)范的檢驗，而實現(xiàn)信息公開的方式便是信息披露。我國目前信息披露多針對投資者作出，以向投資者公開證券、保險、基金等信息為主要目的，滿足監(jiān)管需求則是其次要目的。如在上市公司中，披露的信息多以公司經(jīng)營情況、對公司經(jīng)營產生重大影響的事項、公司持股5%以上的股東等內容為主，即使是需經(jīng)過證監(jiān)會批準的招股說明書，其內容也以“對投資者投資決策有重大影響”為主[注]證監(jiān)會于2006年12月13日審議通過的《上市公司信息披露管理辦法》第11條第1款規(guī)定：“發(fā)行人編制招股說明書應當符合中國證監(jiān)會的相關規(guī)定。凡是對投資者作出投資決策有重大影響的信息，均應當在招股說明書中披露。”。而在穿透式監(jiān)管下，信息披露的監(jiān)管意圖增強，信息披露的廣度與深度要求皆相應地提高。有學者指出：“穿透式監(jiān)管意味著部分私人信息，可以在特定條件下轉化為公開信息?！盵注]葉林、吳燁：《金融市場的“穿透式”監(jiān)管論綱》，《法學》2017年第12期。這必然會對金融市場私人活動產生一定的不利影響，如使諸多金融活動背后的私法合同、私人交易被揭露出來，構成對金融隱私權的侵犯。而金融隱私權作為隱私權在金融領域的延伸，其關乎交易一方(企業(yè)或者個人)的資產狀況、信用狀況乃至交易安全[注]吳寒青：《金融隱私權保護制度探析》，《西南民族大學學報(人文社會科學版)》2006年第12期。。在諸多金融活動中，交易一方并不希望交易活動被公開。此外，穿透式監(jiān)管使金融交易活動產生極大的不確定性。因為交易行為一旦被披露，其面臨的審查不僅來自法律、行政法規(guī)的規(guī)制，還會受到政策甚至輿論的影響。因此在金融監(jiān)管規(guī)則難以對穿透式監(jiān)管的邊界予以明確界定的情形下，要保障穿透式監(jiān)管對私權介入的限度，必須明確穿透式監(jiān)管的立場或者目標，即客觀穿透而非進行價值判斷。

對于一項合同而言，何為客觀穿透？何為價值判斷？對此，筆者認為，穿透式監(jiān)管對合同的穿透方式是多樣的，涵蓋了對合同主體、合同內容和合同效力的穿透。由于穿透式監(jiān)管的本質在于發(fā)現(xiàn)問題，所以其穿透以客觀活動為主，如對合同主體與內容的穿透。而合同效力屬于價值判斷的范疇，對其認定需要以其他監(jiān)管標準，即功能監(jiān)管和行業(yè)監(jiān)管的結合來實現(xiàn)。在我國目前的信息披露要求中，重大關聯(lián)交易信息的披露無疑是發(fā)現(xiàn)合同內容的重要途徑，但只對“重大的”關聯(lián)交易進行披露，仍舊難以監(jiān)管金融活動的終端。對此可以建立信息登記備案系統(tǒng)，統(tǒng)一匯總金融交易當事人信息及交易業(yè)務[注]郭艷芳：《論“穿透式”監(jiān)管原則在私募基金監(jiān)管中的適用》，《證券市場導報》2018年第12期。，如《溫州民間借貸管理條例》中規(guī)定的民間借貸合同備案制度，當借款符合一定條件時，借款人應自合同簽訂之日起15日將合同副本報送地方金融管理部門或者其委托的民間融資公共服務機構備案?？傮w而言，主體穿透與內容穿透不在于判斷合同主體適格與否或者合同內容合法與否，而只在于發(fā)現(xiàn)合同最終主體與合同內容中隱含的實質金融活動，如判斷合同是否存在以合法目的掩蓋非法行為，并發(fā)掘其背后的非法金融業(yè)務。

(二)合同內部關系遵循私法自治

長期以來，我們將金融安全視為金融監(jiān)管法領域的調整對象，而忽視金融交易法對金融安全體系構建的重要作用，導致行政與司法實踐中對金融合同內部關系，尤其是合同效力依金融監(jiān)管的規(guī)章、規(guī)范性文件甚至政策作出認定，而不以基本的合同法規(guī)范作出判斷。對此有學者提出：“要想在我國真正厲行法治，就必須使公共政策逐步淡出訴訟領域?！盵注]袁明圣：《公共政策在司法裁判中的定位與適用》，《法律科學》2005年第1期。筆者認為，法律的滯后性使其難以緊隨國家監(jiān)管的需求，政策作為一定階段內宏觀指導思想，在司法中得到體現(xiàn)必然是對時代需求的有效反應，所以在司法活動中，不應完全割裂法律與政策。只是司法活動中監(jiān)管政策的作用不能無限擴大，法官對監(jiān)管政策的結合不能超越基本的法理要求。在合同效力的判斷上，我國從最早的《經(jīng)濟合同法》中規(guī)定違反法律、法規(guī)的合同無效，發(fā)展到目前《合同法》中的違反法律、行政法規(guī)的強制性規(guī)定無效，其本意便在限制國家權力對市場活動的干預，保障私法自治。即使金融活動具有高風險性，也不應與國家干預有限性的發(fā)展趨勢相背。所以在金融監(jiān)管中，應當遵循合同法的基本原則對合同效力作出判斷。

對于金融合同效力的認定必須嚴格適用《合同法》第五十二條之規(guī)定，尤其對于其中第(五)項的適用，必須以違反法律、行政法規(guī)的強制性規(guī)定為前提，只存在違反金融監(jiān)管的規(guī)章、規(guī)范性文件的合同，不因此認定為無效。因為1999年《最高人民法院關于適用〈中華人民共和國合同法〉若干問題的解釋(一) 》第四條規(guī)定：“合同法實施以后，人民法院確認合同無效，應當以全國人大及其常委會制定的法律和國務院制定的行政法規(guī)為依據(jù)，不得以地方性法規(guī)、行政規(guī)章為依據(jù)?！睘楸ＷC國家干預的謙抑性，法律僅為其預留了“有限通道”。因此法律、行政法規(guī)的強制性規(guī)定是公權介入私法的最低條件，即使規(guī)章與法律、行政法規(guī)立法目的一致，也不具備判斷合同效力的資格。對于違反規(guī)章的行為，可以作出行政處罰，而決不能成為私法中的強制性規(guī)定，即“契約能力僅受法律法規(guī)之限制”[注]孫鵬：《私法自治與公法強制——日本強制性法規(guī)違反行為效力論之展開》，《環(huán)球法律評論》2007年第2期。。

透過金融交易法的視角來看，金融風險背后的邏輯實為合同的履行能力風險以及由此引發(fā)的系統(tǒng)性金融風險，因此對于未違反法律、行政法規(guī)強制性規(guī)定的合同，并不因此而認定有效，而是尚須結合金融合同中交易主體的履行能力或承擔風險的能力來判斷。因此對違反金融監(jiān)管規(guī)章的合同，司法實踐中宜采用實質判斷原則，而非擴大合同無效的范圍。回歸到天策公司訴偉杰公司一案，天策與偉杰公司所簽訂的信托合同是否有效，應當以天策公司是否符合保險公司股東資質為前提。根據(jù)法官查清的案件事實，在與偉杰公司簽訂《信托持股協(xié)議》之前，天策公司已是正德公司的股東，因此天策公司具備作為保險公司股東的資質條件。該協(xié)議所違反的僅是關于保險公司不得委托持股的規(guī)章規(guī)定，而不存在無法履行合同或者無法擔保保險公司債務的情形，因此不會對社會公共利益產生實質的不利影響，自然不應當否定其效力。判斷違反規(guī)章的合同效力的關鍵在于是否存在實質性損害社會公共利益的風險，如果穿透式監(jiān)管發(fā)現(xiàn)的最后投資人本身不具備相應的股東資格，或者穿透到的實質業(yè)務本身存在法律所禁止的行為，因此便可以確定此類合同的實施將有損社會公共利益，據(jù)此便可判決合同無效。

(三)防范合同群引發(fā)系統(tǒng)性風險

穿透式監(jiān)管對合同的治理不僅在于實現(xiàn)單個金融活動的合規(guī)，更在于實現(xiàn)宏觀的金融安全，避免發(fā)生系統(tǒng)性金融風險。對金融合同嚴格貫徹合同效力規(guī)則，是對私法自治的保障，但違反規(guī)章卻被確認有效的合同相互聯(lián)結，形成龐雜的合同鏈條，將不可避免地增加合同的風險性，從而對系統(tǒng)性金融安全造成一定的威脅。如2008年次貸危機的發(fā)生，便源于一系列次級貸款利息上漲，購房者無力償還貸款，引發(fā)的集體違約。對于金融活動而言，每一個次級貸款雖然游走于風險邊緣，但都是有效且合法的，其高風險聚集便形成了巨大的金融泡沫，一旦出現(xiàn)大規(guī)模違約，便引致系統(tǒng)性風險。這對穿透式監(jiān)管提出更高的要求，即其不僅要關注單一合同的效力問題，還應對合同之間的系統(tǒng)性以及其可能引發(fā)的系統(tǒng)性風險作出防范。陳醇教授指出，系統(tǒng)性的契約群導致系統(tǒng)性的大規(guī)模違約，從而得出合同風險為系統(tǒng)性風險之根源[注]陳醇：《金融系統(tǒng)性風險的合同之源》，《法律科學(西北政法大學學報)》2015年第6期。。對于層層嵌套的契約群，其中一環(huán)的償付能力出現(xiàn)問題，便會對整個金融鏈條產生多米諾骨牌效應，從而引發(fā)系統(tǒng)性風險。

穿透式監(jiān)管對系統(tǒng)性風險的防范使其不僅要穿透合同，還要穿透合同之間的關系，對合同的關聯(lián)性以及合同群的規(guī)模予以監(jiān)管。如2010年由銀監(jiān)會、發(fā)改委、工信部、財政部等聯(lián)合發(fā)布的《融資擔保公司管理暫行辦法》第二十八條規(guī)定，“融資性擔保公司的融資性擔保責任余額不得超過其凈資產的10倍”，即融資擔保的杠桿率不得超過10倍。而融資擔保公司對外擔保，其對象并非單一主體，因此融資擔保公司與不同主體所簽訂的擔保合同總額不得超過公司凈資產的10倍。這便要求金融監(jiān)管不僅對單個擔保合同的杠桿率進行監(jiān)察，還需對同一擔保公司整體杠桿率進行系統(tǒng)監(jiān)督。再如《商業(yè)銀行風險監(jiān)管核心指標(試行)》規(guī)定：“單一集團客戶授信集中度為最大一家集團客戶授信總額與資本凈額之比，不應高于15%……單一客戶貸款集中度為最大一家客戶貸款總額與資本凈額之比，不應高于10%。”而對于單一客戶貸款額度，則需將單一客戶數(shù)次所簽訂的貸款合同進行匯總。關聯(lián)合同的穿透式監(jiān)管旨在控制不同合同之間過度聯(lián)結而產生超越法律規(guī)定的邊界或規(guī)模的行為，以通過強制性金融監(jiān)管抑制系統(tǒng)性風險的發(fā)生。

五、結 語

穿透式監(jiān)管使深植于金融業(yè)背后的交易關系浮出水面，不僅完善了金融業(yè)監(jiān)管途徑，更揭示了金融活動的二元規(guī)范結構。傳統(tǒng)金融業(yè)規(guī)范以金融監(jiān)管為主，金融法被視為“監(jiān)管法”，而忽視金融交易規(guī)范、金融組織規(guī)范對金融業(yè)的重要作用。金融法對金融業(yè)的規(guī)制以公法強制性規(guī)范為主，以至于對需適用私法規(guī)范的合同效力的認定也遵循金融監(jiān)管規(guī)范的強制性。在此背景下，穿透式監(jiān)管的目的或功能，除發(fā)現(xiàn)最終投資者和實質業(yè)務外，更重要的是發(fā)現(xiàn)哪些金融活動由私法調整，哪些進入公法領域。如合同效力的認定隸屬于金融交易規(guī)范范疇，理應遵循私法自治規(guī)范，但對于合同集群的規(guī)模，需以公法規(guī)范為邊界，以限制金融合同的肆意延伸或嵌套。