地方政府性債務流量風險防范研究

劉 松

(中南財經(jīng)政法大學 財政稅務學院， 武漢 430073)

一、引言及文獻綜述

2008年以來，我國地方政府性債務規(guī)模不斷膨脹，債務風險成為全社會關注的焦點，根據(jù)審計署數(shù)據(jù)顯示，截至2014年底，全國地方政府性債務余額為24萬億，對地方政府形成了巨大的財政壓力。為有效防范地方政府性債務風險，按照“開前門、堵后門”的治理思路，中央政府出臺了一系列文件防范地方政府性債務風險。2014年國務院印發(fā)《關于加強地方政府性債務管理的意見》(43號文)，明確規(guī)定剝離地方融資平臺的政府融資職能，2015年開始實施的新預算法允許地方政府在國務院確定的限額內(nèi)發(fā)行地方政府債券，并開始存量債務清理置換工作。財政部于2017年相繼印發(fā)了《關于進一步規(guī)范地方政府舉債融資行為的通知》和《關于堅決制止地方以政府購買服務名義違法違規(guī)融資的通知》，堵住違規(guī)舉債渠道。

地方政府性債務對地方財政風險的影響主要表現(xiàn)為收不抵支帶來危害的可能性(繆小林等，2013)[1]。當稅收無法滿足建設資金需求時，地方政府通過舉借債務，籌集建設資金用于基礎設施建設具有合理性，能夠有效促進地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展，但是，當?shù)胤秸活欁陨碡斄Τ~舉債時，就容易誘發(fā)償債風險，并通過傳導機制誘發(fā)系統(tǒng)性風險。

要防范地方政府性債務風險，首先要對債務風險進行有效度量，需要有可靠的風險評估指標。相關文獻對地方政府性債務風險評估的方法主要有分類法、指標法和模型法三類。分類法主要代表是世界銀行專家Brixi(1998)[2]提出的財政風險矩陣，將地方政府債務分為直接債務、或有債務、顯性債務和隱性債務四大類的排列組合，然后分別予以測算；劉尚希(2003)[3]認為應該從政府債務與資源存量、資源流量、經(jīng)濟總規(guī)模和政府無形資產(chǎn)這四個方面來評估財政風險?？傮w來說，分類法主要還是基于債務的規(guī)模來評估債務風險，沒有與地方政府的償債能力相聯(lián)系，因此，不能有效評估地方政府性債務風險。

指標法主要是運用單個或多個指標來評估政府債務風險，如《馬斯特里赫特》條約里關于赤字率(財政赤字/GDP)控制在3%以下，債務負擔率(債務/GDP)保持在60%以下；國際貨幣基金組織對債務率(債務/政府綜合財力)參考控制區(qū)間為90%～150%，對償債率(當年債務還本付息額/政府綜合財力)控制區(qū)間為15%～20%。這些評估指標主要是根據(jù)部分發(fā)達國家的歷史經(jīng)驗，多適用于歐盟主權國家債務風險評估。國內(nèi)有一些學者根據(jù)指標法的思想提出了適用于我國國情的指標體系，考燕鳴等(2009)[4]、許爭等(2013)[5]從“借、用、還”三個環(huán)節(jié)設立一些典型指標，給予每個環(huán)節(jié)不同的權重，結(jié)合計算公式求出每個指標的風險系數(shù)，最后求出每個環(huán)節(jié)的風險系數(shù)和綜合的風險系數(shù)；劉驊等(2014)[6]結(jié)合融資平臺財務指標數(shù)據(jù)，選出12項指標，建立相應的債務風險預警指標體系；卿固等(2011)[7]綜合專家學者采用的指標體系，選取五大指標作為評估債務風險的參考指標；冉光和等(2006)[8]根據(jù)地方政府負債風險的生成機理，選取12個較重要的指標構(gòu)成地方政府負債風險指標體系；裴育等(2007)[9]通過對預警指標賦予不同的權重值，來綜合評價地方政府債務風險。這些方法用來評估債務風險具有一定的合理性，但由于選擇的指標都是基于一些簡單的統(tǒng)計量，指標的選取沒有考慮地方政府實際收支情況，且沒有反映其對債務風險深層次的作用機制和動態(tài)關系。

模型法主要是借用信用風險模型來衡量地方政府性債務的風險，其中以KMV模型最為常用，主要是通過定量測算債務風險違約概率和違約距離來評價風險的大小。國外一些學者運用KMV模型研究市政債務的風險，Bartley(2005)[10]，Chalmers(1998)[11]，Harris等(2006)[12]均運用KMV模型研究美國市政債券的風險。在國內(nèi)，韓立巖等(2003)[13]利用KMV模型建立了市政債券信用風險模型，為我們定量研究地方政府債務違約風險開拓了思路。李臘生等(2013)[14]通過將地方政府債務可轉(zhuǎn)移性因素納入KMV模型，提出KMV修正模型，并在違約概率給定的前提下進行實證分析。運用KMV模型能夠有效定量測算地方政府性債務風險，吳粵等(2017)[15]對我國政府債務違約風險進行測算，并對投資效率和債務風險的關系進行實證研究。蔡真等(2014)[16]通過給定1%違約概率條件下測算地方政府債務可承受水平。徐占東等(2014)[17]、刁偉濤(2016)[18]、洪源等(2015)[19]、王學凱等(2015)[20]、張海星等(2016)[21]分別通過KMV模型對我國地方政府債務風險進行定量測算。

劉尚希等(2002)[22]指出要從政府資產(chǎn)存量和收支流量兩個方面來分析政府債務的風險狀況，就債務而論債務意義不大，可見從存量和流量兩個角度來評估地方政府債務風險均有其合理性。債務杠桿率是對債務風險最直接的度量方式，但政府部門債務杠桿率反映的是政府部門的資產(chǎn)負債率(吳軍等，2018)[23]，體現(xiàn)的是一個存量的概念，對于衡量地方政府性債務存量風險有一定作用，從長期來看，地方政府擁有大量可變現(xiàn)資產(chǎn)，當債務規(guī)模積累到一定程度，地方政府可以通過變賣資產(chǎn)來償還債務，不一定存在“資不抵債”的風險，但在短期內(nèi)，政府資產(chǎn)迅速變現(xiàn)缺乏可操作性，可能導致在債務的還本付息年度存在“入不敷出”的流動性風險，影響地方政府對本地區(qū)的公共品供給，從而對地方政府的短期信用造成影響。在當前地方政府債券逐步加大市場化發(fā)行力度的背景下，地方政府的短期信用風險會直接影響到地方政府在下一個或幾個年度的信用評級結(jié)果，進而影響地方政府的融資規(guī)模和成本。

現(xiàn)有文獻對于如何有效衡量地方政府性債務流量風險鮮有研究，因此，本文結(jié)合債務風險評估指標法和模型法的優(yōu)點，根據(jù)每年地方政府性債務還本付息額和可償債財力之間的比例定義地方政府性債務流動性杠桿率，用來衡量地方政府性債務流量風險，通過KMV模型從理論上分析地方政府性債務流動性杠桿率和地方政府性債務流量風險之間的動態(tài)關系，并實證檢驗兩者之間的相關關系。研究結(jié)果表明地方政府性債務流動性杠桿率能夠有效衡量地方政府性債務流量風險，且債務流動性杠桿率計算簡單，能夠成為政策制定者或債券市場參與者精準評估地方政府短期信用風險的工具指標。

本文第二部分從理論上分析地方政府性債務流動性杠桿率與地方政府性債務流量風險之間的關系；第三部分利用全國30個省份的相關數(shù)據(jù)對理論分析的結(jié)果進行實證檢驗；第四部分進行總結(jié)并提出防范地方政府性債務流量風險的政策建議。

二、理論分析

本文借用KMV模型來推導出地方政府性債務流動性杠桿率和債務流量風險之間的動態(tài)關系。KMV模型是通過計算違約距離和違約概率來預測企業(yè)信用評級和違約情況，韓立巖等(2003)[13]是國內(nèi)最早將KMV模型用于我國市政債券的違約風險計算之中，其基本研究思路就是地方政府根據(jù)債券到期時，擔保財政收入與債券價值孰大來決定是否償還市政債券來“贖回”稅收權，如果擔保財政收入價值超過債券，地方政府將償還債券，如果擔保財政收入價值小于債務，則地方政府構(gòu)成違約。下面借鑒韓立巖等的研究，通過適當?shù)淖兞刻鎿Q，將KMV模型應用于地方政府性債務流量風險的測度之中。我們首先定義地方政府可償債財政收入，即地方政府每年的財政收入中扣除剛性支出的部分(蔡真等，2014)[16]。剛性支出如政府運行的行政費用、基本公共服務、科教文衛(wèi)、社會保障等支出項目，是保障政府正常職能運轉(zhuǎn)和用于民生項目的基本支出，不能用于償還債務，需要在財政收入中剔除。此外，違約距離是KMV模型中用于度量債務違約風險的一個重要指標，可用于地方政府性債務流量風險的代理變量，通過KMV模型計算出的違約距離越大，債務違約風險越低，如違約距離越小，債務違約風險越高。

綜上所述，地方政府性債務流動性杠桿率和債務流量風險之間關系的具體推導過程如下：

假設地方政府可償債財政收入服從如下隨機過程：

Ft=f(Zt)

(1)

其中，F(xiàn)t為t時刻地方政府可償債財政收入，Zt為隨機變量，f(·)為某一特定函數(shù)。

在地方政府債務到期的時刻T，如果地方政府可償債財政收入Ft大于到期債務還本付息額度Mt，則地方政府償還債務；如果地方政府可償債財政收入Ft小于到期債務還本付息額度Mt，則地方政府發(fā)生債務違約。因此，可以將地方政府債務的違約條件表示為Ft

p=P(Ft

(2)

假設Zt服從N(0,1)標準正態(tài)分布，則式(2)變?yōu)椋?/p>

p=P(Ft

(3)

定義DD=-f-1(Mt)為違約距離，p=N(-DD)

(4)

假設地方政府可償債財政收入服從幾何布朗運動：

dFt=μFtdt+σFdωt

(5)

式(5)中，μ是地方政府可償債財政收入的瞬時增長率，σ是地方政府可償債財政收入的波動率，令t=0時，F(xiàn)0=F，當t>0時，地方政府可償債財政收入可表示為：

(6)

由式(6)的地方政府可償債財政收入服從對數(shù)正態(tài)分布，則有

(7)

(8)

由式(7)和式(8)可得

(9)

(10)

令間隔時間t=1，則

(11)

(12)

因此，地方政府債務違約概率為：

(13)

違約距離為：

(14)

將式(14)變形可得

(15)

(16)

三、實證分析

(一)模型設定

本文的回歸模型設定如下：

local_riskit= α + βIn(local_leverageit) + γXit+ μi+ λt+ εit

(17)

其中，i表示不同的省份，t表示年份，local_riskit作為被解釋變量表示i省份在t年的地方政府性債務違約風險，local_leverageit表示i省份在t年的地方政府性債務流動性杠桿率，Xit表示控制變量的集合，μi表示省份固定效應，λt表示時間固定效應，εit表示隨機擾動項。

(二)變量說明

1.被解釋變量

地方政府性債務流量風險作為被解釋變量，可由代理變量即地方政府性債務違約距離來定量表示，由各省級政府到期應償還債務本息和、可償債財政收入、可償債財政收入波動率和增長率通過式(15)計算得到。違約距離值越小表示地方政府性債務流量風險越大，違約距離值越大表示地方政府性債務流量風險越小。

2.核心解釋變量

地方政府性債務流動性杠桿率作為核心解釋變量，表示各省級政府在一個財政年度內(nèi)需償還的負債占可償債財政收入的比重，時間跨度為1年，用于衡量地方政府性債務的短期流動性償債能力，我們定義各地方政府性債務流動性杠桿率=(地方政府年度到期應償還債務本息和)/(年度可償債財政收入)。

可償債財政收入我們借用蔡真等(2014)[16]的計算方法，為地方政府財政收入減去地方政府剛性支出后的可用財力。地方政府財政收入包括一般預算收入、稅收返還、一般轉(zhuǎn)移支付、專項轉(zhuǎn)移支付和政府性基金收入。其中，稅收返還、一般轉(zhuǎn)移支付、專項轉(zhuǎn)移支付合并計入中央補助收入中；專項轉(zhuǎn)移支付是?？顚Ｓ茫诋斍扒闆r下，地方政府自主支配受到較大限制，在考慮地方政府可償債財政收入時應將專項轉(zhuǎn)移支付收入去除；同時，在政府性基金收入中，大部分是國有土地出讓收入，最近幾年達85%以上(刁偉濤，2016)[18]，剩余部分專款專用且用于償債的規(guī)模不大，償債作用有限，因此，在政府性基金收入可用于償債的部分，我們主要考慮土地出讓金收入。剛性支出依據(jù)政府機構(gòu)正常運用的需要和政府工作報告中對于剛性支出的界定，包括公共服務支出、公共安全支出、科教文衛(wèi)和社會保障支出以及上解中央的資金。根據(jù)蔡真等(2014)[16]、李永友等(2018)[24]的分析和處理方法，我們?nèi)⊥恋爻鲎屖杖氲?/2計入地方政府可償債財政收入之中?？蓛攤斦杖氲慕缍ü饺缦拢?/p>

地方政府可償債財政收入=地方政府財政收入-地方政府剛性支出=(一般預算收入+中央補助收入+土地出讓金收入/2)-(專項轉(zhuǎn)移支付收入+上解中央資金+公共服務支出+公共安全支出+科教文衛(wèi)和社會保障支出)

(18)

3.控制變量

根據(jù)已有文獻的研究(李永友等，2018；劉尚希，2011；何楊等，2012；仲凡，2017；繆小林等，2016)[24～28]，地方政府的財政收入、對土地財政的依賴程度、地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平等均對地方政府的債務風險產(chǎn)生一定的影響，因此，我們選取地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平、財政收入占GDP比重、房地產(chǎn)開發(fā)投資占固定資產(chǎn)投資的比重、城鎮(zhèn)化率4個指標作為控制變量[注]數(shù)據(jù)來源：《中國財政年鑒》《中國統(tǒng)計年鑒》以及各省份統(tǒng)計年鑒。：(1)地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平用人均GDP來表示。(2)財政收入占GDP比重，表示地方政府對經(jīng)濟的控制能力，財政收入占GDP比重越高，表明地方政府對經(jīng)濟的干預調(diào)控能力越強。(3)房地產(chǎn)開發(fā)投資占固定資產(chǎn)投資的比重，用來表示地方政府對房地產(chǎn)的依賴程度，地區(qū)房地產(chǎn)開發(fā)投資占房地產(chǎn)開發(fā)投資額越高，表明地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展對房地產(chǎn)的依賴性越大。(4)城鎮(zhèn)化率用來衡量地區(qū)城市建設發(fā)展水平，我們用城鎮(zhèn)人口占總?cè)丝诘谋戎貋砗饬?，城?zhèn)化率越高，表明地方政府用于基礎設施建設的投資越多。各變量的具體說明如表1所示。

表1各變量的表示符號和說明

(三)數(shù)據(jù)來源

我國地方政府債務風險真正凸顯是在2010年以后，地方政府性債務數(shù)據(jù)比較敏感(楊燦明等，2015)[29]，可獲得的債務數(shù)據(jù)有限，基于以上現(xiàn)實和數(shù)據(jù)的可得性約束，我們選擇2012—2016年時段全國30個省(自治區(qū)、直轄市)級政府(西藏地方政府債務數(shù)據(jù)未公開，因此，將其排除樣本值；另外，不包括港澳臺)相關債務和財政收入數(shù)據(jù)，采用面板數(shù)據(jù)回歸方法來進行實證分析。

選取的指標數(shù)據(jù)來源為審計署發(fā)布的全國政府性債務審計結(jié)果、各省(自治區(qū)、直轄市)級政府審計廳(局)于2014年后發(fā)布的地方政府性債務審計結(jié)果、《中國財政年鑒》《中國統(tǒng)計年鑒》《中國國土資源統(tǒng)計年鑒》、各省份統(tǒng)計年鑒、財政部網(wǎng)站、中國債券網(wǎng)等公開渠道公布的數(shù)據(jù)。

第一，將青島、寧波和廈門三個計劃單列市數(shù)據(jù)分別并入相應省份，根據(jù)各省份地方政府性債務審計結(jié)果、財政預決算數(shù)據(jù)、地方政府債券發(fā)行數(shù)據(jù)[注]數(shù)據(jù)來源：各省份審計廳網(wǎng)站公布的地方政府債務審計結(jié)果、財政部網(wǎng)站、《中國財政年鑒》《中國統(tǒng)計年鑒》和各省份統(tǒng)計年鑒、中國債券網(wǎng)上公布的各省份一般債務和專項債券的信用評級報告。，計算分析得到各省級政府在2012—2016年間每年的政府性債務到期還本付息規(guī)模和可償債財政收入。其中，2013年和2014年的到期債務由各省份公布的債務審計結(jié)果數(shù)據(jù)計算分析得到，2012年各省份償還的債務沒有公布數(shù)據(jù)，我們根據(jù)審計署在2011年和2013年發(fā)布的債務審計結(jié)果并參照2013年和2014年的償還數(shù)據(jù)按比例推算得到，同時，我們根據(jù)2013年審計署公告，分別取政府有擔保責任債務額的19%和可能承擔一定救助責任的15%計入由地方政府有償還責任的債務中。2014年國務院43號文要求對地方政府債務進行存量清理，且由地方政府負責償還的債務要進入政府預算，因此，2015年、2016年各省級政府償還的債務本息我們使用各省份公布的預決算中與債務償還相關支出數(shù)據(jù)結(jié)合各省份債務限額計算得到。

第二，可償債財政收入中的各省份土地出讓收入[注]數(shù)據(jù)來源：《中國國土資源統(tǒng)計年鑒》、中國債券網(wǎng)上公布的各省份地方政府債券發(fā)行信用評級報告?，F(xiàn)有數(shù)據(jù)根據(jù)《中國國土資源統(tǒng)計年鑒》僅公布到2015年，2016年各省份土地出讓收入數(shù)據(jù)我們根據(jù)中國債券信息網(wǎng)各省級政府債券信用評級所披露的數(shù)據(jù)統(tǒng)計得到，對于個別省份缺失的土地出讓收入，我們按照蔡真等(2014)的處理方法，根據(jù)房地產(chǎn)相關稅收和土地出讓收入之間穩(wěn)定的線性關系進行回歸估計得到。我們根據(jù)北京和上海公布的2016年土地出讓收入的數(shù)據(jù)對估計的結(jié)果進行檢驗，誤差率在控制范圍內(nèi)，這一估計方法具有可行性。

第三，我們將各省份2012—2016年可償債財政收入代入式(11)、(12)計算，可分別求得各省份可償債收入增長率μ和波動率σ。

第四，將各省份相關數(shù)據(jù)代入式(14)計算得到2012—2016年間30個省級政府性債務違約距離，如表2所示。

表2 2012—2016年我國30個省級政府性債務違約距離

表2表示全國30個省級政府在2012—2016年的違約距離，根據(jù)穆迪的信用評級標準，Baa3級債券對應為0.4%的違約概率，即違約距離為2.65左右債務違約風險相對安全。由表2數(shù)據(jù)結(jié)果可以看出，除遼寧省外，其他省份在樣本時間區(qū)間內(nèi)，地方政府性債務無明顯違約風險，債務風險均處于相對安全的狀態(tài)，遼寧省在2014年后違約距離迅速下降，存在一定的債務償付風險，主要原因可能是因為遼寧省在2014年后，經(jīng)濟發(fā)展滯后，政府財源受到一定程度的影響，政府可償債收入增長緩慢，而同期地方政府性債務到期額并無明顯下降所致，政府的償債能力受到一定程度的影響。另外，由表2可以看出，有14個省份在2014年后債務違約距離上升，表示地方政府性債務風險得到一定的緩解，原因是2014年國務院出臺了43號文，要求對地方政府性債務進行三類清理，并且在2015年發(fā)行了置換債務對政府存量債務進行了置換，這項措施極大緩解了地方政府償債壓力，使得債務違約風險降低。

(四)實證結(jié)果及穩(wěn)健性檢驗

主要變量的描述性統(tǒng)計如表3所示。

表3主要變量的描述性統(tǒng)計

從表3可以看出，不同變量其數(shù)值單位和大小有很大的不同，為了消除這種不同給回歸帶來的困難，并得到有經(jīng)濟意義的結(jié)果，我們需要將式(17)進行進一步的處理，將其表示被解釋變量代理變量的違約距離(DD)和表示控制變量的人均GDP(Pgdp)進行對數(shù)化處理，式(17)按照對數(shù)化處理后進行變換如下：

ln(DD)it= α + βln(levit) + γXit+ μi+ λt+ εit

(19)

根據(jù)式(19)我們采用面板數(shù)據(jù)模型進行實證檢驗，首先進行Hausman檢驗，Hausman統(tǒng)計量對應的卡方值為13.43，相伴概率為0.0197，遠小于0.05，因此，根據(jù)檢驗結(jié)果，我們選擇固定效應模型。

首先，我們對全國30個省份的全樣本進行回歸，結(jié)果如表4所示。

表4回歸方程估計結(jié)果(全國)

注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%的顯著性水平下通過檢驗，括號內(nèi)數(shù)值為t值

由表4回歸結(jié)果可以看出，模型1表示當控制個體和時間固定效應后，除城鎮(zhèn)化率對債務違約距離不顯著外，其他解釋變量均在1%的水平下高度顯著。模型2表示只控制個體固定效應時，城鎮(zhèn)化率和人均GDP對債務違約距離不顯著。模型3表示只將地方政府性債務流動性杠桿率作為唯一解釋變量時，其與被解釋變量債務違約距離高度相關。模型4剔除了控制變量城鎮(zhèn)化率，其他變量均與債務違約距離高度相關。在模型(1)～(4)中，地方政府性債務流動性杠桿率與債務違約距離之間的相關系數(shù)在(-0.91,-0.8)之間，始終保持穩(wěn)定。

我們將全部樣本根據(jù)所處地域不同，分為東部地區(qū)、中部地區(qū)和西部地區(qū)三組，具體劃分標準來源于國家統(tǒng)計局網(wǎng)站。我們將全國30個省份劃分為東部省份、中部省份和西部省份三類省份，然后根據(jù)2012—2016年的數(shù)據(jù)分別對三類省份進行回歸分析，結(jié)果如表5所示。

表5回歸方程估計結(jié)果(分地區(qū))

注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%的顯著性水平下通過檢驗，括號內(nèi)數(shù)值為t值

表4和表5分別是全樣本數(shù)據(jù)和分為東、中、西部三類省份的模型回歸結(jié)果,實證結(jié)果顯示地方政府性債務流動性杠桿率與地方政府性債務違約距離存在顯著負相關，表明隨著地方政府性債務流動性杠桿率的升高，債務違約距離下降，債務風險呈上升趨勢，且上升的幅度逐步趨于平緩，理論分析部分的假設得到了驗證。(1)地方政府性債務流動性杠桿率與債務違約距離的相關系數(shù)始終保持在(-1.1,-0.8)之間，表明流動性杠桿率每上升1%，違約距離下降約0.8～1.1個百分點，債務流動性杠桿率的上升會導致債務流量風險的上升。(2)地區(qū)人均GDP與債務違約距離在模型(1)和模型(4)中顯著正相關，相關系數(shù)為1.06～1.25，表明地區(qū)人均GDP每增長1%，其債務違約距離上升約1%。(3)回歸數(shù)據(jù)顯示城鎮(zhèn)化率與債務流量風險的關系不顯著。(4)房地產(chǎn)開發(fā)占固定資產(chǎn)投資比重與地區(qū)債務違約距離顯著負相關，其相關系數(shù)在(-3.5，-2.7)之間，表明房地產(chǎn)開發(fā)占固定資產(chǎn)投資比重每上升1%，地方政府性債務違約距離下降約3個百分點。(5)財政收入占GDP比重與債務違約距離顯著正相關，相關系數(shù)在(7.9,9.8)之間，表明財政收入占GDP比重每上升1%，債務違約距離就上升約8～10個百分點，債務流量風險減小。

從模型(1)～(10)的回歸結(jié)果可以看出，核心解釋變量的相關系數(shù)沒有太大的變化，證明本實證結(jié)果是穩(wěn)健的。

四、結(jié)論及政策建議

本文從KMV模型出發(fā)，將KMV信用風險模型應用于地方政府債務償付風險分析之中，通過定義地方政府性債務流動性杠桿率，基于流量的視角從理論上分析了地方政府性債務流動性杠桿率同能代表地方政府性債務流量風險的債務違約距離之間的關系，從而推導出理論分析的結(jié)論。為進一步驗證該理論推導結(jié)論，我們選擇2012—2016年間，全國30個省級政府年度債務還本付息額、可償債財力等數(shù)據(jù)，計算出代表每個省份的債務違約距離和債務流動性杠桿率，然后通過構(gòu)建面板數(shù)據(jù)模型實證分析了地方政府性債務流動性杠桿率同債務違約距離之間的相關關系，地方政府性債務流動性杠桿率每升高1%，債務違約距離下降約0.9～1.0個百分點，從而證明了地方政府性債務流動性杠桿率同債務流量風險之間的關系，即隨著地方政府性債務流動性杠桿率的升高，債務流量風險升高，且升高的速度逐步趨緩，理論分析提出的假設得到了實證結(jié)果的有力支撐。我們得出如下結(jié)論：(1)地方政府性債務流動性杠桿率同債務流量風險顯著相關，隨著地方政府性債務流動性杠桿率的升高，即地方政府可償債財力與債務到期額匹配度越來越低，地方政府“入不敷出”的風險越來越大，債務流量風險呈現(xiàn)上升趨勢。(2)地區(qū)經(jīng)濟的發(fā)展水平能夠為地方政府帶來更多的財政收入，地區(qū)經(jīng)濟越發(fā)達，地方政府財力越雄厚，進而使得地方政府擁有較強的可償債能力，保障地方政府性債務年度還本付息額，地區(qū)經(jīng)濟的發(fā)展可以有效降低債務流量風險。(3)過多依賴房地產(chǎn)投資的地區(qū)，“土地財政”現(xiàn)象越突出，土地市場和房地產(chǎn)市場的波動會通過影響地方政府的可償債財力來影響債務流量風險，因而過多依賴房地產(chǎn)的地方政府性債務流量風險越大。(4)地方政府財政收入占地方GDP比重越高，表明地方政府對經(jīng)濟的控制能力越大，能夠迅速籌資的能力就越強，應對地方政府性債務流量風險的能力就越強。

防范和化解系統(tǒng)性風險是當前的三大攻堅戰(zhàn)之一，如何在“寬財政、穩(wěn)貨幣”的宏觀調(diào)控政策基調(diào)下，充分發(fā)揮政府的作用，既采取積極的財政政策來推動有效投資，擴大內(nèi)需，保持一定的經(jīng)濟增速，又切實防范地方政府性債務風險，確保經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展，建議從以下幾個方面著手：(1)堅持大力發(fā)展地方經(jīng)濟，營造良好營商環(huán)境，著力培植有效財源，擴大政府財政收入來源，借稅務征收機關機構(gòu)改革之機，進一步理清中央和地方的財權和事權，從而構(gòu)建穩(wěn)定的地方政府稅收體系，確保地方政府有可靠穩(wěn)定的財政來源，同時，增加地方政府財政透明度，規(guī)范預算管理，接受公眾監(jiān)督。(2)加大地方政府存量債務置換力度，對尚未置換完成的地方政府存量債務盡快進行置換，降低債務利息支出成本，改善債務期限結(jié)構(gòu)，將目前的短期債務逐步置換為中長期債務，探索發(fā)行超長期，即發(fā)行期限15年以上的地方政府債券，從而進一步降低地方政府性債務短期償債壓力。(3)建立房地產(chǎn)市場發(fā)展長效機制，嚴格執(zhí)行房地產(chǎn)市場調(diào)控政策，降低地方政府對“土地財政”的依賴和預期，防止房地產(chǎn)市場大起大落對經(jīng)濟和財政的負面影響。(4)探索建立更為合理的地方政府性債務預警指標體系，可以選擇本文定義的地方政府性債務流動性杠桿率作為預測債務短期流量風險的指標，對債務流量風險提前進行壓力測試，從而更好地防范可能到來的短期償付風險。(5)在關注地方政府性債務流量風險的同時，還要關注地方政府性債務的長期風險，即“資不抵債”的風險，盡快開展地方政府各類存量資產(chǎn)和負債的統(tǒng)計工作，摸清地方政府可變現(xiàn)資產(chǎn)，在適當?shù)臅r候推出地方政府資產(chǎn)負債表并向社會公開，增強地方政府財政透明度，為發(fā)行中長期地方政府債券做好準備。