李寧能否如愿

程華秋子

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經(jīng)歷6年沉寂后，伴隨著兩場時裝周走秀回歸大眾視野的李寧，業(yè)績呈現(xiàn)良好漲勢，2018年上半年實現(xiàn)收入47.13億元，同比增長17.9%，凈利潤同比增長42%至2.69億元。

而早在2010年，身為行業(yè)NO.1的李寧距離百億銷售額僅一步之遙，之后卻出現(xiàn)品牌盲目升級、貪戀輕資產(chǎn)模式、多品牌戰(zhàn)略不清、李寧本人分心地產(chǎn)等系列失誤。在2012-2014年的國產(chǎn)運動鞋服行業(yè)大洗牌中，李寧公司累計虧損30億元，不僅升級失敗，難敵阿迪、耐克;還被安踏彎道超車，喪失中低端市場，拱手讓出行業(yè)第一名的寶座。

7年后，安踏第一個沖擊百億銷售額成功，凈利潤已近李寧的6倍，市值為李寧的5倍，其控制人丁世忠家族財富更是李寧家族的6.5倍。從高點到低谷的李寧公司則選擇再度出發(fā)，回歸本土，為“國貨”代言，以時尚年輕化為切入點，終于迎來一波反彈的大回環(huán)。

兩度尋求品牌升級的李寧，堪稱國產(chǎn)運動品牌升級焦慮的一個代表，而過去6年的悟道當是一筆重要經(jīng)歷。2018年，投資者用腳投票，消費者用購買力支持，半年報復蘇，行業(yè)也如期回暖，如今重回市場C位的李寧能否走出漫漫熊途？

2018年的李寧（02331.HK）格外高調(diào)。紐約和巴黎的兩場走秀讓其搖身一變，突然從人們印象中淳樸的國產(chǎn)運動品牌變身成了時髦、“妖艷”的國貨潮牌。刷足存在感之余，經(jīng)歷6年沉寂后的李寧，業(yè)績呈現(xiàn)良好漲勢。201 8年半年報顯示，李寧實現(xiàn)收入47.13億元，同比增長17.9%;凈利潤同比增長42%至2.69億元，凈利潤增長幅度超過安踏體育（02020.HK）。

在低迷的市場環(huán)境中，李寧2018年1-6月股價漲幅仍達到31.26%;全年漲幅達到了32.7%。而安踏2018年股價漲幅僅為8.57%。

兩場時裝周上，無處不標榜的“中國李寧”標志，表明其定位已經(jīng)從“世界的李寧”回歸到了“中國的李寧”。一雙悟道ACE被淘寶賣家炒至3000元高價，胸前有“中國李寧”四個字的T恤也開始成為年輕潮人的時尚單品……但是，人們心中仍有疑問，盡管目前“走秀”帶來的復蘇勢頭良好，但僅憑借兩場國外時裝周走秀就能徹底改變李寧的未來嗎？

這并非李寧第一次尋求擺脫品牌“老化”的軀殼。2010年品牌升級戰(zhàn)略的失敗，給李寧公司帶來了持續(xù)3年的虧損和長達6年的低迷。當時的李寧積極謀求國際化，進軍美國，一度被稱之為“中國的耐克”，不料卻痛失NO.1的位置，將龍頭之位拱手讓于一心沉潛本土市場的安踏。

而這一番“中國的李寧”能不能贏回來？先來看看它是怎么輸?shù)舻谝痪值摹?h3>百億大關(guān)，慘痛的第一次升級

“根正苗紅”的李寧曾一度是國內(nèi)運動行業(yè)當仁不讓的老大，而后卻被“草根”出身的晉江品牌安踏在業(yè)績上慘痛“碾壓”?；剡^頭來看，2010年成了李寧難以重回的巔峰。當年李寧營收達到94.5億元，凈利潤有11 08億元，離中國體育品牌的首個“百億大關(guān)”僅一步之遙，但情況在2010年后急轉(zhuǎn)直下。

2011-2013年，瘋狂擴張后的國內(nèi)體育鞋服行業(yè)開始去庫存，李寧和安踏業(yè)績都遭遇了“斷崖式”下跌。不過，安踏在2012年彎道超車，以76.2億元超越李寧的67.4億元的營收規(guī)模，而后業(yè)績開始一路走高，與李寧出現(xiàn)“剪刀差”。而李寧卻在此后開啟了3年虧損的慘痛經(jīng)歷，在2012-2014年分別錄得19.79億、3.91億、7.81億元的虧損，累積虧損超過31億元。

此后，安踏和李寧的分化愈加明顯。2015年，安踏實現(xiàn)了營收111.26億元、凈利潤20.4億元，成為國內(nèi)首個跨入百億俱樂部的運動品牌，坐上了國內(nèi)體育用品的頭把交椅（圖1）。深耕三四線城市的安踏在坐穩(wěn)龍頭位置后，繼續(xù)發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢;2017年，李寧的營收雖然回升到了88.9億元，但已經(jīng)不能同巔峰期同日而語，因為安踏的營收已經(jīng)增長到166.92億元，規(guī)模是李寧的1.87倍。

除了營收差距在持續(xù)擴大，兩者的凈利潤差距更加懸殊。安踏的盈利能力非常穩(wěn)健，近10年凈利潤一直要高于李寧。

其實李寧和安踏的毛利率相差并不大，都在40%以上，并且有持續(xù)上升的趨勢。但是凈利潤率上，兩者卻十分懸殊，安踏一直穩(wěn)定在18%左右，而李寧波動較大，不僅期間數(shù)年虧損，2017年凈利潤率也只有5.79%。2017年，李寧和安踏的凈利潤分別為5.15億元、30.87億元，安踏接近李寧的6倍。可見，安踏的盈利能力一直強于李寧，并且非常穩(wěn)定（表1）。

圖1：李寧、安踏近年營收、凈利潤對比

數(shù)據(jù)來源：公司年報、新財富整理

表1：李寧、安踏盈利能力對比

數(shù)據(jù)來源：公司年報、新財富整理

安踏一騎絕塵的盈利能力也令它在資本市場上表現(xiàn)強勁。2017年末安踏的市值達到1137億港元，成為國內(nèi)運動鞋服市值第一，服裝上市公司市值第二的企業(yè)——第一名是面料生產(chǎn)商及代工商申洲國際（02313.HK）。雖然近期港股大跌，安踏市值已經(jīng)縮水近30%，但如今李寧的市值（149億港元）仍然不到安踏（834億港元）的1/5。

這一由盛轉(zhuǎn)衰的發(fā)展路徑固然令人唏噓，但更值得探究和總結(jié)的是，李寧從制高點跌落背后所出現(xiàn)的一系列如戰(zhàn)略缺位、戰(zhàn)略失誤、品牌定位模糊以及零售渠道管理不當?shù)葐栴}，以及其如何在轉(zhuǎn)型失敗后自救。

失誤一：“錯位”的升級，定位90后，放棄成熟市場

強行將主品牌推至一線，直面阿迪達斯、耐克，是李寧公司第一次品牌升級中，最大的戰(zhàn)略“錯位”。而正是這次失誤，給了安踏反超的機會。

2010年，當李寧處于行業(yè)最高點之時，決定開啟國際化征程、樹立高端形象，于是風風火火地開始了一場品牌重塑運動，將戰(zhàn)略定位到與國際一線品牌阿迪、耐克直接競爭，并先后3次宣布分別對鞋類、服裝類產(chǎn)品連續(xù)提價7%-17.9%不等。2011年6月底，李寧做了包括更換Logo圖案、口號和品牌釋義等在內(nèi)的一整套品牌重塑計劃：將營銷重心放在了90后消費群體上，企圖打造時尚化、年輕的品牌形象;更換了Logo，還將口號從“一切皆有可能”變?yōu)椤白尭淖儼l(fā)生”。

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然而，彼時李寧的主要客戶仍然集中在二三線城市，連續(xù)提價使其原有的性價比優(yōu)勢消失。在相同價格區(qū)間內(nèi)，李寧品牌價值低于國際品牌;而在相同品牌價值下，李寧籃球鞋的定價高于其他品牌。這種戰(zhàn)略定位不夠清晰，讓其原有的對價格相當敏感的消費者轉(zhuǎn)向安踏、匹克等性價比更高的品牌。性價比優(yōu)勢消失后，李寧公司庫存激增，2012年虧損高達19億元，為處理庫存，李寧公司又大量關(guān)店和促銷，這些舉動都一定程度上損害了李寧的品牌形象。

可以說，李寧當時意圖實現(xiàn)的變革十分徹底，非?！皼Q絕”地放棄了正處于金牛階段的成熟市場，然后花很大的代價重新影響和培育下一代消費者。這種完全放棄既有客群，與安踏等晉江品牌從品牌和風格上“決裂”的姿態(tài)，也一定程度上說明李寧和安踏在內(nèi)在驅(qū)動上是兩種不同的公司，它們分別代表了消費升級和渠道下沉形成的差異化需求。

中國城鎮(zhèn)居民有約70%處于三至五線城市，中低層級消費市場具備更廣闊的發(fā)展空間。但這部分消費群體的購買力尚且有限，從價格上看，主要產(chǎn)品單價低于500元的品牌更受關(guān)注：以各品牌天貓旗艦店中男子跑鞋這一品類為例，國內(nèi)品牌產(chǎn)品單價在200-600元左右，而國際品牌跑鞋的銷售價格可達近2000元。針對這一群體的安踏、特步國際（01368.HK）、361度（01361.HK）等大眾品牌，對于中低層級市場有更強的滲透力。

完全放棄這個大利基市場，強行升級，這種戰(zhàn)略定位和實際目標消費者的“錯位”，造成了李寧的產(chǎn)品困境。在轉(zhuǎn)型時間上，李寧也是錯位的。其品牌重塑運動并沒有和90后消費者發(fā)生實際的情感銜接，是因為其超前走在了這輪消費升級風口的前面。

戰(zhàn)略失誤只是李寧“跌落”的導火線，與之形成交叉影響的還有，其長久以來賴以運營的“輕資產(chǎn)”模式，在國內(nèi)體育鞋服行業(yè)結(jié)束跑馬圈地后，積累的庫存高、供應鏈失控、資產(chǎn)運轉(zhuǎn)效率低等諸多問題的全面爆發(fā)。

失誤二：輕資產(chǎn)模式之“殤”

“輕資產(chǎn)模式”看起來性感，但在實力還不允許的時候輕易嘗試是有毒的，這是李寧的第二重錯。

一直以來，李寧都對標耐克的“輕資產(chǎn)”模式，即把低附加值的產(chǎn)品制造和零售分銷業(yè)務外包，自身只負責高附加值的設(shè)計和營銷業(yè)務;這樣可以將財務資源集中在產(chǎn)業(yè)鏈中最能夠拉動銷售、帶來效益的環(huán)節(jié)，從而獲得較高的投資回報率。耐克是將輕資產(chǎn)模式運用得最為成熟的體育品牌，其依靠強有力的研究和營銷能力突出品牌優(yōu)勢，同時憑借信息系統(tǒng)建設(shè)來掌握各環(huán)節(jié)信息，進而控制成本和生產(chǎn)周期。除了李寧，脫胎于“李寧系”的中國動向（03818.HK）也是輕資產(chǎn)模式的堅定追隨者。

李寧和安踏分別選擇了消費升級和渠道下沉兩種差異化道路。

在輕資產(chǎn)模式下，李寧公司依靠的是傳統(tǒng)的批發(fā)方式，直接面對經(jīng)銷商和批發(fā)商，而不是廣大的消費群體。這在很大程度上導致其產(chǎn)品設(shè)計思路是依據(jù)經(jīng)銷商的反饋意見調(diào)整，而缺乏對市場終端變化的敏感和消費需求的感知。所以盡管早期能迅速建立渠道，但當進入行業(yè)衰退期時，李寧更容易產(chǎn)生銷售不暢、庫存居高不下、供應鏈失控等問題。

而且，輕資產(chǎn)模式往往需要企業(yè)具有較強的品牌競爭力，能夠通過系統(tǒng)建設(shè)把控物流及生產(chǎn)質(zhì)量，但這些能力上，李寧卻并不夠強大。首先是研發(fā)能力不足，李寧雖然強于本土品牌，但由于缺乏積累，還是難以超越國際品牌;然后是銷售能力不強，其銷售渠道單一、中間環(huán)節(jié)多且渠道較寬;另外，在物流系統(tǒng)建設(shè)上也不如耐克。李寧公司希望試圖通過品牌的號召力來調(diào)度生產(chǎn)、整合渠道，進而控制市場，但顯然其實力并不能完美駕馭。

而安踏與李寧“基因”的不同，決定了它走另—條路。本身有著運動員身份加持的李寧一直以品牌為導向，而靠批發(fā)、制造、給外國球鞋代工起家的安踏，則是從生產(chǎn)逐漸轉(zhuǎn)向品牌導向。因為擁有生產(chǎn)能力，安踏采用“垂直整合”的模式，既能夠控制從產(chǎn)品設(shè)計、開發(fā)、制造、向分銷商銷售以及營銷制成品的幾乎所有營運階段，以快速反應來應對市場或渠道的需求變化，也能憑借成本優(yōu)勢滲透到二、三線城市，獲得更大的市場空間。

與輕資產(chǎn)模式不同的是，安踏體育在福建有5個生產(chǎn)基地。2017年年報顯示，安踏在晉江市用自有生產(chǎn)設(shè)備生產(chǎn)的鞋、服的銷量分別占總銷量的37.8%、15.5%。

對品牌商而言，擁有自己的工廠能對產(chǎn)品的掌控更強。與安踏、361度等不同，李寧沒有自己的工廠，又沒有國際品牌那么強的議價能力，就很容易被代工廠牽著鼻子走。李寧曾花大價錢簽約知名籃球明星韋德（Dwyane Wade），推出限量款球鞋，售價均超過千元，但是由于制作工藝復雜，無法大批量生產(chǎn)，導致消費者到了預訂時間卻拿不到貨。

相較輕資產(chǎn)運營模式，垂直整合模式更適合處在品牌成長初期、不具備國際品牌影響力、技術(shù)及營銷資源支持的企業(yè);能夠控制生產(chǎn)成本、降低管理成本、增強議價能力，并對需求變化迅速做出反應。目前，以安踏體育為代表的晉江系運動品牌都是采用垂直整合模式，這一類型的品牌數(shù)量至少占據(jù)本土運動品牌半壁江山。

不同的發(fā)展模式產(chǎn)生了不同的財務效果。具體來看，實施品牌重塑的2011年，李寧的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)和應收款周轉(zhuǎn)期都激增了20天。意識到問題的李寧公司，在2012年開始從傳統(tǒng)批發(fā)模式向零售導向的快速反應商業(yè)模式轉(zhuǎn)型，啟動了耗資14億-18億元的“渠道復興計劃”，支持經(jīng)銷商清理庫存、回購、整合銷售渠道，同時大規(guī)模削減批發(fā)商銷售點，增加直營店比重。

但“渠道復興計劃”的實施需要較長的周期，隨著庫存規(guī)模的增加，李寧的運營效率降低，而周轉(zhuǎn)效率較低又致使李寧去庫存的過程更長，這一定程度上使李寧的衰退期延長。反映出來的直接結(jié)果就是李寧公司2012-2015年的兩個運營指標依舊高企，2014年的存貨周轉(zhuǎn)期達到109天（表2）。存貨周轉(zhuǎn)期高不僅代表渠道出清需要更長的時間，還意味著李寧公司需要拿出更多的成本來支持下游經(jīng)銷商打折促銷以及補充新貨，否則單靠經(jīng)銷商很難快速推動整個過程。

不難看出，李寧的運營效率不高，甚至略低于行業(yè)平均水平，其2009-2017年的存貨平均周轉(zhuǎn)期為82.4天，應收款平均周轉(zhuǎn)期為68.5天;再把時間拉進一點，李寧2013-2017年的存貨周轉(zhuǎn)和應收賬款周轉(zhuǎn)期平均為95、69天。而安踏、特步、361度同期的存貨平均周轉(zhuǎn)期分別為62.2、66.8、75.8天（表3、表4、表5）。

從存貨結(jié)構(gòu)上看，李寧的生產(chǎn)以代工為主。安信證券研報指出，李寧整體產(chǎn)品的代工比例接近95%，安踏、特步、361度、匹克的鞋類產(chǎn)品代工比例在40%-70%之間。較高的代工比例使得原材料和在產(chǎn)品的數(shù)量較少，產(chǎn)成品成為李寧公司的主要存貨。較高的產(chǎn)成品比例，使李寧清理存貨的壓力較大，靈活性較低。

低效率的存貨周轉(zhuǎn)和高比例的產(chǎn)成品占比最終導致了高額的減值計提。2012年內(nèi)，李寧增加減值準備約4億元，期末余額5.87億元，計提比例為39%，而安踏的存貨減值比例為12%，特步、361度、匹克等品牌的存貨減值比例均在5%以下，李寧減值計提的比例之高可見一斑。

主觀上，李寧快速釋放風險確實需要以犧牲短期業(yè)績?yōu)榇鷥r;客觀上，李寧對收入和費用的調(diào)整達到開源節(jié)流的效果是需要一定時間的。經(jīng)過4年的去庫存和渠道調(diào)整，從2016年以后的應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)、存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)這兩個指標來看，李寧的運營效率在逐漸好轉(zhuǎn)。

值得注意的是，垂直整合模式的安踏的運營效率在國內(nèi)體育品牌中處于較高水平，存貨周轉(zhuǎn)期和應收款周轉(zhuǎn)期均好于同行，其應收款周轉(zhuǎn)期只有51天，非常驚人，顯示其對供應鏈有很強的控制力。而對比李寧與安踏的業(yè)績增長情況，可以看到提升營運效率對抵御行業(yè)風險有明顯的作用：2008年行業(yè)衰退期開始后，安踏在收入增速和凈利潤增速上明顯高出李寧，抵御風險的能力更強，這一定程度上得益于其較高的營運效率。所以，提高運營效率也正是李寧復蘇的首要條件。

除此之外，李寧需要改善的還有產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。

失誤三：混亂且滯后的多品牌戰(zhàn)略

在運動鞋服行業(yè)，單一品牌到達一定體量后，多品牌集團式發(fā)展是必由之路，即劃分清晰的產(chǎn)品梯度，一方面以高端產(chǎn)品維護品牌形象，另一方面以基本款迎合大眾需求，最大程度覆蓋目標消費者。不論耐克、阿迪達斯，還是李寧和安踏，如今都發(fā)展了多品牌的產(chǎn)品矩陣。

不過，李寧一開始并未意識到清晰劃分產(chǎn)品梯度的必要，激進地將全產(chǎn)品線調(diào)高價格，讓它失去了原本的中低端消費群體。區(qū)別于2010年的一刀切策略，2014年復興的李寧采取了更為穩(wěn)健和謹慎的渠道拓展計劃，把產(chǎn)品做了差異化的分類，分別為大眾經(jīng)典的運動生活產(chǎn)品、運動休閑快時尚的彈簧標產(chǎn)品和高端運動時尚的LNG產(chǎn)品（圖2）。

表2：李寧2009—2017年資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率（單位：天）

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表3：安踏2013—2017年資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率（單位：天）

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表4：特步2013—2017年資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率（單位：天）

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表5：361度2013—2017年資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率（單位：天）

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在聚焦自有核心李寧品牌的同時，李寧公司還通過外延并購以及與第三方設(shè)立合資、聯(lián)營企業(yè)的方式布局多品牌矩陣。2007年李寧以3.05億元收購紅雙喜57.5%股權(quán)，成為其控股股東;2008又獲得意大利品牌Lotto（樂途）的20年特許經(jīng)營權(quán);2009年以1.65億元收購凱勝。不難發(fā)現(xiàn)，早期李寧都是圍繞著專業(yè)體育運動領(lǐng)域在布局。除了Lotto是休閑時尚運動品牌，紅雙喜和凱勝分別是國內(nèi)知名的乒乓球和羽毛球品牌。

2010年，李寧主品牌的營收占比達到92.15%，紅雙喜品牌營收占到4.84%，樂途占到0.95%，其他品牌2.06%。但顯然，這些運動器材品牌因為渠道的不同，與李寧主品牌之間并沒有產(chǎn)生協(xié)同效應。2012年以后，除了紅雙喜，李寧旗下各個子品牌的收入占比不再單獨披露，全部歸類到“其他品牌”。

值得一提的是，雖然多品牌效果不佳，但是紅雙喜在李寧2014-2015年轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時刻業(yè)績依然堅挺，營收分別達到6.81億和7.23億元，為李寧貢獻了10%的營收。此外，李寧還兩次出售紅雙喜股權(quán)，用來補充資金支持公司轉(zhuǎn)型。2015年，李寧以約1.25億元現(xiàn)金向非凡中國（08032.HK）出售紅雙喜10%股權(quán)。交易完成后，李寧公司持有的紅雙喜股權(quán)降至47.5%。2016年底，李寧繼續(xù)向非凡中國轉(zhuǎn)讓紅雙喜10%股權(quán)，收益3.3億元，當年李寧公司凈利潤達到6.43億元，紅雙喜的股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益占據(jù)半壁江山。至此，紅雙喜也從李寧子公司轉(zhuǎn)為聯(lián)營企業(yè)，其財務狀況不再出現(xiàn)在李寧報表中（圖3）。

圖2：李寧多品牌矩陣

除紅雙喜外，李寧外延并購的其他品牌的存在感和參與度似乎都不高。2017年，李寧其他品牌的收入占比已經(jīng)不到1%。而出讓了紅雙喜控股權(quán)后，李寧對多品牌的布局開始轉(zhuǎn)向新的賽道。

隨著彪馬（PUMA）旗下蕾哈娜個人產(chǎn)品線、lululemon等女性品牌的強勢崛起，體育市場“陽盛陰衰”的局面發(fā)生了改變，“她經(jīng)濟”的興起讓耐克、阿迪達斯兩大巨頭也開始深耕女子市場。捕捉到這一信號的李寧，在2016年11月以1億元價格將美國專業(yè)舞蹈運動品牌Danskin在中國內(nèi)地及澳門地區(qū)的業(yè)務收入囊中，準備在女性運動服裝市場上發(fā)力。不過目前Danskin的業(yè)績并沒有體現(xiàn)在財報中，李寧能否如愿搭上“她經(jīng)濟”的春天，能否平衡好旗下品牌之間的渠道和資源，Danskin是否會面臨和樂途一樣虧損的結(jié)局，還難下定論。

如果說在女性市場李寧只是發(fā)力較晚，那么在童裝市場李寧可能已經(jīng)落后對手一大截。361度是國產(chǎn)運動品牌中最先發(fā)力的，其早在2009年上市時，就將募集的資金投入了童裝業(yè)務，如今這一業(yè)務已經(jīng)成熟，2018年上半年，361度兒童營業(yè)額達3.645億元，占集團總營業(yè)額約12.1%，同比增長高達18.8%。而安踏也早在2008年開設(shè)童裝系列，目前其獨立的童裝門店已增加至2000余家。

相比較之下，2017年李寧才推出李寧兒童品牌Lining YOUNG，試圖在高速增長的童裝業(yè)務上“亡羊補牢”。而在此之前，李寧旗下曾有一個童裝品牌李寧KIDS，與第三方代理合作。在收回童裝代理權(quán)后，新的品牌李寧YOUNG主要采取直營模式。

雖然多品牌的布局一直都存在，但是李寧的業(yè)務在沒落的跑道上沒有及時調(diào)整，而在快速增長的女子和童裝市場上又發(fā)力較晚，所以并沒有產(chǎn)生多品牌矩陣的效果。

圖3：2010-2017年按品牌劃分的李寧營收構(gòu)成

數(shù)據(jù)來源：Wind、新財富整理

注：其他品牌包括Lotto（樂途）、Kason（凱勝）、Aigle（艾高）和Danskin。

相比之下，安踏的多品牌矩陣似乎更加聚焦和清晰。

安踏自2009年成功收購FILA（斐樂）在中國內(nèi)地的業(yè)務并取得一定成效之后，收購勢頭便愈發(fā)強勁。2015年，安踏完成對英國戶外休閑、登山運動品牌Sprandi（健步鞋類）的收購;2016和2017年，安踏分別成立合資公司，收購了Descente（迪桑特，冰雪運動裝備）和Kolon Sports（戶外裝備）在中國的業(yè)務。

從某種程度上來說，安踏收購的外來品牌似乎在其百億業(yè)績中扮演著愈發(fā)重要的角色。中信證券研報指出，2018年第三季度，安踏陣營中的非安踏品牌零售額實現(xiàn)90%一95%的增長。

這其中，F(xiàn)ILA的快速增長扮演了重要角色。截至2018年上半年，F(xiàn)ILA、FILA KID及FILAFUSION的門店總量達到1248家;而Descente的門店數(shù)量還只有85家。KolonSpots預計年底達到200-210家;兒童時尚品牌KINGKOW預計年底達到60-70家，SPRANDI的門店目標則是超過100家（圖4）。中信證券研報指出，2018年第三季，F(xiàn)LIA品牌零售額同比增長90%+，其中FLIA店效達60+萬元/月、FILAkids達20+萬元/月。FILA成為安踏業(yè)績增長的重要驅(qū)動力。

李寧公司跌落的主因雖然是其本身的戰(zhàn)略失誤、模式弊端、多品牌策略進展遲緩，但客觀上與整個行業(yè)寒冬的大環(huán)境也不無相關(guān)。2012年開始，中國體育運動市場步入寒冬，行業(yè)重新洗牌，大量本土品牌大范圍收縮門店、清理庫存，出現(xiàn)了不同程度的“關(guān)店潮”;李寧門店數(shù)量也由2011年的8255家迅速減少至2014年的5626家（表8）。

但區(qū)別在于，李寧較低的資產(chǎn)運營效率讓其用了更久的時間和精力來去庫存、調(diào)整供應鏈，而運營效率更高的安踏則更早擺脫了行業(yè)寒冬的負面影響，并且實現(xiàn)了彎道超車。

失誤四：李寧分心，體育“交叉”地產(chǎn)的未盡野心

主帥移心別戀，相當于給李寧公司的慘淡經(jīng)營又抽走了一把薪火。李寧公司慘淡經(jīng)營虧損累累的時候，也恰好與李寧傾心于跨界地產(chǎn)的時段吻合。

作為李寧品牌的創(chuàng)始人及“靈魂人物”，李寧個人的身份在不斷變化，并對李寧公司的發(fā)展起著潛移默化的影響（圖5）。李寧公司傾注了李寧半生心血，也是其主要的事業(yè)平臺。但在此之外，李寧還有另一個資本運作平臺——非凡中國。

2010年，在李寧公司的品牌認知度和市場表現(xiàn)都處于最高點時，李寧來了一個“托馬斯”般的轉(zhuǎn)身。當年4月，香港創(chuàng)業(yè)板上市公司快意節(jié)能（現(xiàn)名為“非凡中國”）被李寧相中。通過以超低價格認購快意節(jié)能優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)債的方式，李寧、李進兄弟以約7億港元獲得了該公司超過80%的股權(quán)，并借“李寧”品牌的影響力，吸引了大量投資者入場，使得快意節(jié)能股價節(jié)節(jié)走高。

8月底，快意節(jié)能趁勢宣布三項換股收購計劃：以4億港元收購從事體育推廣業(yè)務的非凡中國;以快意節(jié)能新股及可換股票據(jù)，收購李寧公司30.9%的股權(quán);以7億港元收購沈陽地產(chǎn)項目。這三項收購均以快意節(jié)能股份支付，未動用分毫現(xiàn)金。

圖4：安踏品牌矩陣

資料來源：天風證券

表8：國產(chǎn)運動品牌近8年門店總數(shù)變化情況

數(shù)據(jù)來源：公司年報、新財富整理

研究前兩項收購不難發(fā)現(xiàn)，李寧作為大股東以現(xiàn)有資源輸血快意節(jié)能。李寧公司股權(quán)和非凡中國均可為快意節(jié)能帶來相對穩(wěn)定的現(xiàn)金流和盈利：非凡中國的注入，引來了李寧公司品牌及產(chǎn)品代言、贊助及活動管理等體育經(jīng)紀業(yè)務，為快意節(jié)能提供穩(wěn)定可期的持續(xù)現(xiàn)金流和利潤;而李寧公司股權(quán)的注入，更可大幅提升快意節(jié)能的業(yè)績表現(xiàn)。兩項收購完成后，體育相關(guān)業(yè)務（體育經(jīng)紀和體育用品）將成為快意節(jié)能持續(xù)穩(wěn)定的利潤來源。因此，李寧以其持有的快意節(jié)能收購李寧公司股權(quán)的運作，實質(zhì)上是將李寧公司的業(yè)績依次體現(xiàn)在兩家上市公司財務報表中，在兩家上市公司股價上實現(xiàn)逐次放大，作為實際控制人的李寧可坐享兩次資本市場的放大效應。

不過，第二項收購后期被港交所裁定為反收購而告終。事隔兩年，2012年李寧再次提出收購事宜。交易依然采取股權(quán)置換和可轉(zhuǎn)債的方式，不同的是，此次股權(quán)置換的比例由30.9%降至25.2%，由此李寧公司成為非凡中國的聯(lián)營公司。

而前期李寧這一套酷炫的資本運作，最終都指向的是第三項收購——進軍地產(chǎn)。此項收購完成后，非凡中國獲得了位于沈陽的巨量土地開發(fā)權(quán)，希望開發(fā)體育及綠色主題的社區(qū)項目。李寧表示，該項目涉及資金達400億元，持續(xù)建設(shè)時間長達5-8年。此后，2010-2012年間，非凡中國又陸續(xù)在廣西南寧、河南安陽建設(shè)了體育產(chǎn)業(yè)園。

這對于李寧公司而言，在業(yè)務方面并不會 有太大影響，李寧公司與非凡中國是由兩個完全獨立的管理團隊運營，且公司的管理架構(gòu)也是完全獨立，沒有太多業(yè)務方面的協(xié)同效應。但是對于李寧本人來說，其業(yè)務籃子里多了一個最重的砝碼，會讓他更接近打造體育帝國的理想，而這個切入的支點就是地產(chǎn)。

圖5：李寧公司歷史變遷

資料來源：中信證券

不過，讓市場擔憂的是，垂直控股架構(gòu)完成后，李寧本人會將更多的精力放在非凡中國——體育品牌服飾經(jīng)營業(yè)務以外的事業(yè)中去，且未來其對于李寧公司的掌控有可能再次弱化。正是2012年李寧在房地產(chǎn)事業(yè)上大展拳腳的時候，私募機構(gòu)TPG作為戰(zhàn)略股東被李寧公司引入，作為TPG合伙人及大中華區(qū)負責人的金珍君出任李寧公司總裁。TPG入主的3年，也是李寧公司累計虧損30億元、最低迷的3年。直到2014年11月，金珍君辭職，李寧本人回歸李寧公司出任代理總裁。

與此同時，李寧轉(zhuǎn)型地產(chǎn)之路也并不順利。2012年12月，非凡中國終止“長白島”非凡體育社區(qū)這一標志性項目。市場分析指出，李寧的放棄很可能緣于沒有尋找到愿意合作的地產(chǎn)商，自有資金和能力又不足以操盤大型地產(chǎn)項目。而從財務數(shù)據(jù)來看，非凡中國的業(yè)績并不理想。自借殼以來，非凡中國除了2011、2016年是盈利的，此外全是虧損狀態(tài)。公司年報顯示，非凡中國2014、2015、2017年分別虧損3.65億元、15億元、9167萬元。這樣的業(yè)績表現(xiàn)顯然難言跨界成功。

在此情形下，李寧的財富增值不盡如人意。李寧公司2017年年報顯示，李寧家族在其中的持股比例為26.13%，直接和間接持股的股份達到3.02億股，其中137萬股為李寧個人持股，另外3.01億股中，李寧通過全資子公司Alpha Talent持有256.112萬股股份，剩余股份則通過非凡中國間接持有。此外，李寧還擁有2.62億股相關(guān)股份，其中包含了公司授出的限制性股份以及可轉(zhuǎn)債。李寧持有的這兩個部分合計達到5.69億股股份（圖6）。按2018年9月11日7.87港元/股的收盤價，李寧公司148億港元的市值計算，李寧家族在李寧公司的持股市值達到20.93億港元。而2017年年報顯示，李寧家族在非凡中國的持股比例達到93.58%（包含可轉(zhuǎn)債），按其76.97億港元的市值計算，李寧家族的持股市值達到72.02億港元。如此，李寧所控制的兩家上市公司的持股市值合計達到93億港元。

圖6：李寧家族通過非凡中國持有李寧公司（截至2017年12月30日）

資料來源：公司年報、新財富整理

相反，只專注于體育用品領(lǐng)域的安踏體育實控人丁世忠家族的身家卻要遠高于李寧。根據(jù)安踏2017年年報，丁世忠家族的持股比例達到61.81%，按同日980億港元的市值計算，丁世忠家族的持股市值達到605.73億港元，是李寧家族持股財富的6.5倍。

從“世界的李寧”回歸“中國李寧”，國貨當自強？

2018年6月，巴黎時裝周上，主打懷舊和中國元素的秀場上出現(xiàn)了經(jīng)典色的“番茄炒蛋”——致敬奧運歷史上中國第一套領(lǐng)獎服Victor001，勾起了人們無限回憶，刷爆朋友圈。經(jīng)歷了第一次慘痛的品牌升級后，這次，在“時尚”和“國貨”兩大賣點加持下，李寧的品牌升級能否如愿呢？

4個月前，作為唯一的專業(yè)運動品牌，李寧出現(xiàn)在紐約時裝周China Day上，這次設(shè)計主要闡釋上世紀90年代的中國文化，以“悟道”作為主題，強調(diào)國人“白省、白悟、自創(chuàng)”的精神內(nèi)涵。除了用漢字展示的“中國李寧”方型Logo，“悟道”、“珀之心”、“悟空”、“胭脂念”這類滿懷中國特色主題的產(chǎn)品名稱，都成為服裝設(shè)計的亮點。同時，秀場款還出現(xiàn)了銀色防風衛(wèi)衣、寬大的紅色籃球褲等時下最流行的高街產(chǎn)品。而在巴黎時裝周上，李寧征戰(zhàn)賽場的精彩瞬間也被印在了衛(wèi)衣上，向其輝煌時代致敬。

不難發(fā)現(xiàn)，這兩場秀都是在強調(diào)國貨身份、瞄準運動品牌時尚化趨勢。儼然代言了一把國產(chǎn)體育品牌時尚“弄潮兒”的李寧，也在一定程度上得到了市場的回應。自2018年2月7日紐約走秀后，李寧的股價便開始一路上漲，短短40天里，市值暴增近60億港元，跳漲50%。3月16日，李寧股票達到了過去52周最高價8.49港元，市值創(chuàng)下5年來新高——183億港元。8月13日，李寧的半年報發(fā)布后，股價上漲4.8%，收盤價8.5港元，市值達到186億港元（圖7）。截至2019年1月14日，李寧已收于9.2港元/股。

其實李寧“時尚化”的野心早有顯現(xiàn)。比較鮮明的就是開始通過與明星、設(shè)計師合作，以聯(lián)名產(chǎn)品的模式來提升關(guān)注度。比如，在2017年李寧就與女演員王麗坤的卡通形象Keenyhouse聯(lián)名，推出了潮T和帽子;后又聯(lián)手設(shè)計師張弛，推出“張弛有度”限定產(chǎn)品。同年，在《中國有嘻哈》席卷全國的熱潮下，李寧還和說唱廠牌GOSH發(fā)售了定制鞋款“勒是霧都”，而后簽下了《中國有嘻哈》冠軍GAI，推出聯(lián)名球鞋。

而在社交網(wǎng)絡上營銷預熱，李寧品牌也玩得越來越熟練。在巴黎走秀前夕，其有意在社交網(wǎng)絡上提前造勢，吊足網(wǎng)友胃口。先是用李寧年輕時拿著大哥大打電話的舊照作為背景，配以“中國李寧”四個大字，作為巴黎時裝周的海報發(fā)布。6月17日，李寧又提前曝光了悟道Ace的涼鞋版，隨后還發(fā)布了模特為巴黎時裝周試裝的花絮照片。

不管是和明星推出聯(lián)名產(chǎn)品、通過KOL口碑傳播，還是在海外時裝周走秀，都凸顯了李寧與時尚、年輕接軌的決心。這也是全球運動品牌的趨勢——2014年以來，運動休閑風（Athleisure）興起，運動與時尚的次元壁逐漸打破，其中最大的受益者或許是PUMA。挖來明星創(chuàng)意總監(jiān)蕾哈娜（Rihanna）后，彪馬不僅業(yè)績回春，還借勢登上了紐約時裝周，這也讓越來越多的運動品牌看到了時尚的重要性。阿迪達斯在簽約說唱歌手坎耶-維斯特（Kanye West）后迎來爆發(fā)式增長，除了由其主設(shè)的Yeezy系列引發(fā)哄搶，阿迪達斯NMD等其他時尚產(chǎn)品銷量也不斷提升。耐克則在經(jīng)歷一番掙扎后，放棄了素來堅持的運動員專業(yè)主義，添加了許多時尚化的產(chǎn)品系列。而細分市場成長起來的緊身衣龍頭安德瑪（Under Armour），則因未及時跟上時尚化潮流而落伍。

圖7：李寧2018年2月紐約走秀后股價上漲

資料來源：Wind

不過，瞄準了運動品牌時尚化這一趨勢的李寧，“醉翁之意”并非在海外市場。畢竟，2017年中國市場為李寧貢獻了97.3%的營收，而其國際市場收入占比僅為2.7%。更合理的解釋是，李寧期待通過海外走秀來開啟本土消費者對其品牌轉(zhuǎn)型的期待，來消弭李寧期待成為的“李寧”和消費者認知中“李寧”的鴻溝，以此來賺取更多品牌溢價，提升消費者認可度，并促進品牌營收增長。這也就能說明，兩場秀中李寧品牌從設(shè)計風格到營銷推廣的落腳點都是在“國貨”這個概念。

目前來看，情緒煽動和故事渲染已經(jīng)鋪墊完成的李寧，或多或少勾起了消費者們的胃口。李寧在紐約、巴黎時裝周的部分秀場款8月18日開始陸續(xù)在官網(wǎng)和天貓旗艦店發(fā)售，價格位于199-999元間，售賣情況也都不錯。如售價299元的“中國李寧”方形漢字logo的短袖T恤月銷售量超過3000件;而紐約時裝周的中國風溯系列軒轅男鞋銷量也超過1000雙，售價639元。

李寧的業(yè)績也開始有了復蘇跡象。2018年半年報顯示，李寧營收同比增長17.9%至47.13億元，凈利潤同比增長42%至2.69億元，其中服飾業(yè)務收入反超最核心的鞋履業(yè)務收入，占比達到48.7%，收入則同比增長超過30%至23億元，這意味著李寧時尚化新品的戰(zhàn)略效果已經(jīng)逐漸顯現(xiàn);其盈利能力也略有提高，毛利率和凈利率分別達到了48.7%、5.7%。

不止是李寧，國內(nèi)運動鞋服行業(yè)經(jīng)歷了2012-2014年的調(diào)整后，逐漸步入高景氣階段。安踏財報顯示，其2018年中期收入達105.5億元，同比增長44.1%，刷新了國內(nèi)體育品牌半年最高營收紀錄;19.4億元的凈利潤也創(chuàng)下新高，增幅達34%。近期因?qū)O楊在雅加達亞運會上的“頒獎服事件”被帶熱的361度，上半年營業(yè)收入同比增長7.8%至30.17億元，凈利潤上漲5.3%至3.35億元。

但即使如此，國貨與品牌升級之間依然溝壑深重。即使是曾經(jīng)市值破千億港元的安踏，也因以前抄襲太多，鞋底沒有緩震科技，太過堅硬踩上去如同踏鐵一般，被球迷們調(diào)侃能“操穿水泥”，冠以“鐵踏”的名號。更魔幻的是“阿迪王”這個品牌，由于品牌名稱和商標三角形Logo與阿迪達斯非常相似，常常出現(xiàn)在網(wǎng)友的段子和吐槽中，最終因被阿迪達斯起訴而停止了使用相關(guān)品牌名稱和Logo。在當下，國內(nèi)消費者訴求有了微妙變化，一邊嫌棄國產(chǎn)運動品牌“土”，但另一邊又在暗自期待國產(chǎn)球鞋能有與“鉤子”“杠子”球鞋一戰(zhàn)的那天。

無疑，安踏為首的晉江品牌已開始從“買得起”向“想要買”蛻變，在專業(yè)化、高質(zhì)感的方向上積極與年輕消費者建立鏈接，以時尚潮流文化為切入點，升級門店形象改頭換面變潮，同時收購年輕品牌豐富產(chǎn)品線。

特步為淡化品牌的“土味”氣質(zhì)，不僅贊助了《中國新說唱》，成為節(jié)目的“官方指定運動品牌”，還簽下樂華七子NEXT為其站臺。另一個“土味兄弟”361度為實現(xiàn)品牌年輕化轉(zhuǎn)型，在2018年3月與QG電子競技俱樂部展開合作。而安踏旗下高端運動品牌FILA也一直通過產(chǎn)品革新和邀請潮人明星背書，拉近與年輕人的距離。

圖片來源/視覺中國

不僅是在消費升級方面，在體育、娛樂贊助方面，國產(chǎn)品牌也都努力開拓。贊助CBA的李寧、贊助冬奧會的安踏、贊助馬拉松的特步，都在體育賽事上下注;運動之外，各家還在積極簽約娛樂明星。不過，整體而言，在品牌情感的附加值上，與諸多國際大牌相比，國產(chǎn)運動品牌仍有一定差距。

在踏實賺到錢之后，安踏近年在廣告營銷上的費用逐漸提升，2017年達到了17.69億元;而李寧的廣告營銷費用在控制下逐漸下降，2017年已經(jīng)下降到了9.81億元，在營收中的占比從2013年的24.2%下降到了9.81%（表9）。

雖然兩場秀都在海外，但李寧品牌從設(shè)計風格到營銷推廣的落腳點都是在“國貨”這個概念。

不過，縱觀所有國產(chǎn)運動品牌，李寧還是在品牌升級上最有執(zhí)念，也是做得最為徹底的。即使之前已經(jīng)有一次失敗的升級，但仍然沒有阻礙李寧想要征服90后乃至00后的決心。

為了討好年輕一代，重新接手公司后，已過知天命之年的李寧開通了微博，不僅經(jīng)常通過刷賣萌、寫雞湯、發(fā)跑步照、畫畫來樹立“萌大叔”人設(shè)，還和體育新星保持良好互動，和傅園慧拍照、與張繼科互動，2016年甚至跑去了里約網(wǎng)絡直播奧運賽事。至今，李寧這枚“中年網(wǎng)紅”已經(jīng)俘獲了近300萬粉絲，堪稱李寧公司最大的IP。

和安踏等不同，李寧是國內(nèi)最早由運動員創(chuàng)立的品牌，其初期的成長，不僅享受了李寧“國民運動員”身份帶來的影響力和李寧與國家體育局關(guān)系帶來的資源，而且還摻雜了60后、70后的國家榮譽感引發(fā)的共情和愛國情懷?，F(xiàn)在這一情懷仍然彌留，李寧通過時裝周的走秀在市場能引起話題、產(chǎn)生共鳴，除了與營銷有關(guān)，主要還因為在大家的記憶中，李寧品牌的運動員基因使其天然成為最能代表體育精神的中國品牌。

從歷史長線看，1990年運動品牌李寧的誕生，代表著中國改革開放后第一批強調(diào)個人影響力的品牌開始興起。但是靠“冠軍李寧”形象來樹立的李寧品牌，其價值也隨著90、00后消費者對李寧本人的認知減弱而衰減。李寧“體操王子”帶給上一代人的民族自豪感，被時間漸漸消弭。畢竟，成名于1984年，在洛杉磯奧運會以一己之力拿下3金2銀1銅（占中國當年總金牌榜的115）的“體操王子”李寧的形象，如今已經(jīng)老去;李寧在2008年北京奧運會上“高空漫步”點燃鳥巢火炬的畫面也已經(jīng)存封在了10年前。李寧曾經(jīng)的衰落，證明的是一個時代的遠去。

表9：李寧、安踏經(jīng)營開支中廣告營銷費用（單位：億元）

數(shù)據(jù)來源：公司年報、新財富整理

作為運動員的形象和影響力，李寧也被劉翔和姚明等后起之秀代替和超越。李寧個人的價值是一個硬幣的兩面。過于依賴李寧個人形象，李寧公司品牌價值的延續(xù)存在很大風險，想要獲得長久穩(wěn)定的影響力則遲早要“去李寧化”。

但現(xiàn)實是，李寧的品牌影響力如今沒有足夠成熟到擺脫對李寧形象的依賴。所以，2015年52歲的李寧再次復出抓公司經(jīng)營;2018年兩場海外走秀中，從主題、設(shè)計到營銷無一不拿李寧運動員身份做文章，穿上印著自己個人形象Tee的李寧也甘愿形象被“消費”，出來為品牌站臺。

圖片來源/東方IC

雖然從結(jié)果來看，李寧之前的第一次品牌升級戰(zhàn)略并不成功，但很難說，品牌升級本身有什么不對，這種對品牌的持續(xù)探索極其必要。在李寧公司轉(zhuǎn)型期間，李寧在接受媒體采訪時曾表達，他不服輸，希望自己的企業(yè)，能脫離本土山寨的感覺。李寧的運動員“本能”讓他在制高點時選擇更高的目標，但面對有50年歷史的耐克、90年歷史的阿迪，李寧未能如愿。相反，有著閩商背景，作為晉江運動品牌代表的安踏，早期其決策背后更多還是利潤驅(qū)動，對品牌塑造的需求位于其次。所以，安踏一直貫徹主品牌做“高性價比的大眾品牌”，而中高端市場的覆蓋和升級則通過FILA等副牌去完成。對于李寧公司而言，一個曾經(jīng)虧損30億元的企業(yè)，如今情況逐漸好轉(zhuǎn)，這足以證明其品牌價值仍然存在。但這究竟能在多大程度上延續(xù)呢？

李寧反轉(zhuǎn)？

在運動鞋品類同場競爭中，比拼的不是價格，而是誰更“酷”。中國的品牌則輸在，還不夠酷。歷經(jīng)30多年發(fā)展，中國運動鞋服行業(yè)早已成為充分競爭市場，并且在2009-2014年的漫長調(diào)整中基本完成洗牌，形成了較為清晰穩(wěn)定的競爭格局。中信證券指出，2017年前十大運動鞋服品牌合計市占率達65.8%、前五大品牌合計市占率達51.1%，行業(yè)集中度在各服飾子行業(yè)中最高。

首先是海外品牌競爭優(yōu)勢日加凸顯，市占率前十的品牌中，海外品牌占據(jù)半壁江山。2017年阿迪達斯和耐克的市占率合計達34.9%，穩(wěn)居國內(nèi)市場前二寶座。受益于消費升級、需求差異化背景下垂直細分市場快速成長的New Balance和Skechers市占率明顯提升，2017年市占率分別達到3.4%、2.8%，擠進前十。

表10：中國運動鞋服市場前十品牌市占率變化（%）

資料來源：中信證券

再來看國內(nèi)運動品牌市占率變化，從2008年到2017年，安踏市占率從5.8%提升至74%，旗下FILA品牌市占率提升至25%;而李寧市占率從9%下降至目前的5%左右;特步、361度市占率提升后回落至2008年水平，2017年市占率分別為3.8%、3.6%（表10）。

值得一提的是，耐克、阿迪達斯同樣遭受了中國2010-2013年運動品牌寒潮的沖擊，但它們的銷量卻逆勢上升，原因主要是，阿迪達斯、耐克當時也紛紛進行打折促銷，甚至在三四線城市發(fā)展中低端產(chǎn)品，與國產(chǎn)品牌直接爭搶市場份額，并憑借其品牌形象占據(jù)了上風。而大規(guī)模的中國年輕消費者能夠穿得起阿迪達斯、耐克，也是從那個時候開始的。

中國運動鞋服市場已經(jīng)逐漸從以前的外資和本土品牌平分天下，轉(zhuǎn)變?yōu)閲H品牌占據(jù)市場龍頭的局面，尤其在高端市場，阿迪達斯和耐克憑借研發(fā)、運營、品牌影響力等綜合優(yōu)勢，不斷鞏固領(lǐng)先地位。而目前國內(nèi)三四線城市仍有大量消費者尚未從無品牌消費向品牌化消費轉(zhuǎn)型，這給本土大眾運動綜合型龍頭品牌一定的空間。

前有兩大巨頭擠壓，后有細分市場龍頭追趕的環(huán)境下，李寧的成長空間是否存在？另一個德國運動品牌彪馬業(yè)績回春的故事似乎能有所啟發(fā)。

彪馬的創(chuàng)始人魯?shù)婪?達斯勒（Rudolf Dassler）與弟弟阿迪達斯創(chuàng)始人阿道夫·達斯勒（Adolf Dassler）起初聯(lián)手經(jīng)營達斯勒兄弟公司。1948年，兄弟因矛盾分開成為競爭對手，弟弟將達斯勒兄弟公司更名為阿迪達斯，而哥哥則創(chuàng)辦了彪馬品牌，二者都以體育用品生產(chǎn)為主，競爭也異常激烈。直至兩兄弟相繼去世，兩大品牌依舊處于敵對狀態(tài)。

上世紀70-90年代，是彪馬歷史最輝煌的時期，尤西比奧、貝利、克魯伊夫、馬拉多納等球星都穿著PUMA king系列獲得了自己職業(yè)生涯的最高榮譽。彪馬也一度是與耐克、阿迪達斯并肩的國際運動品牌，但是因為與阿迪達斯在人才、推廣、店鋪等各方面的激烈競爭，產(chǎn)生了嚴重的對抗損耗。而彼時耐克正迅速崛起，彪馬則漸漸走向沒落。2007年，GUCCI母公司法國奢侈品行業(yè)巨頭開云集團（PPR集團，后更名為Kering）收購彪馬62%股份;至2018年1月，開云集團宣布將其持有的彪馬70%的股份分配給公司股東，保留彪馬16%的股權(quán)。分拆完成后，持有開云集團41%股份的控股公司Artemis將擁有彪馬29%的股份，成為該公司的長期戰(zhàn)略股東。

進入21世紀以來，彪馬不僅在資深運動品牌行列落入下風，2010年起也受到新興品牌安德瑪?shù)臎_擊。在2012年下半年彪馬開啟了轉(zhuǎn)型之路，一方面調(diào)整渠道，關(guān)閉90多家虧損店鋪，并削減了近三成生產(chǎn)線，另一方面向?qū)I(yè)化轉(zhuǎn)型。這些措施盡管讓彪馬重回盈利，但其世界知名運動品牌的地位岌岌可危。

依靠對運動潮流的把握以及時尚明星代言、社交媒體的推廣，彪馬業(yè)績持續(xù)提升，股價大漲，這或可為李寧提供借鑒。

轉(zhuǎn)折出現(xiàn)在2015年。彪馬邀請時尚女歌手蕾哈娜擔任女裝設(shè)計創(chuàng)意總監(jiān)，兼任品牌代言人后，搭上了運動休閑風（Athleisure）的東風。當年蕾哈娜推出個人品牌FENTY系列，給彪馬帶來了3.6億歐元的營收，拉動當年營收同比11%的增長，扭轉(zhuǎn)了連續(xù)7個季度虧損的頹勢。

依靠對運動潮流的把握以及時尚明星代言、社交媒體的推廣，彪馬再次受到市場的廣泛關(guān)注，而其業(yè)績的持續(xù)提升成為了股價大漲的主要推動力。2016財年彪馬集團（PUMG.DE）銷售總計36.27億歐元，按年增加7.1%，毛利率升至45.7%，凈利潤更實現(xiàn)68%的強勁增長，從前一年的3710萬歐元增至6240萬歐元。2017年年報顯示，彪馬全年銷售額同比增長15.9%，達到41.36億歐元，創(chuàng)下歷史新高。凈利潤也達到1.36億歐元，是2016年同期的兩倍多。此外，彪馬毛利率同比增長160個基點至47.3%;息稅前利潤同期增長近九成，達到2.45億歐元。自2015年7月開始，彪馬股價觸底反彈后一路高升，于2017年5月達到新高371.53歐元，在不到兩年的時間里股價上漲150%（圖8）。

幾番沉浮又涅槃重生的彪馬，一定程度上證明了在巨頭的擠壓下生存空間仍然是存在的，其轉(zhuǎn)型中的表現(xiàn)，不失為李寧學習和借鑒的一個范本。首先，要重視產(chǎn)品設(shè)計與創(chuàng)新，通過不斷的設(shè)計革新和推出新品，吸引廣大消費者注意力;產(chǎn)品品質(zhì)和設(shè)計是鞋服消費品的核心屬性，在此基礎(chǔ)上，順應潮流趨勢，疊加明星效應才能取得成倍效果。其次，目前女性已成為消費市場主導力量，契合女性時尚的消費品將充分受益。最后，品牌戰(zhàn)略要有延續(xù)性和可預期性，內(nèi)涵特色鮮明的品牌才能更好地鎖定目標人群。

圖8：彪馬股價走勢

資料來源：Wind、東方證券

表11：李寧、安踏近年研發(fā)費用及占比（單位：億元）

數(shù)據(jù)來源：公司年報、新財富整理

目前，李寧想以時尚的打法來開啟消費者對其品牌升級的期待，但是想要維持未來長足的發(fā)展，不僅需要持續(xù)的產(chǎn)品創(chuàng)新，還需要有明確和可延續(xù)的品牌戰(zhàn)略。

只有持續(xù)的產(chǎn)品創(chuàng)新才會有出爆款的可能，而爆款是引爆市場的關(guān)鍵。在競品的時尚路線上，李寧不僅距離耐克、阿迪很遠，離彪馬、匡威這些有經(jīng)典款式的品牌差距很大，也還缺乏一款足夠知名的產(chǎn)品。不管是“專業(yè)”還是“時尚”，技術(shù)研發(fā)都是體育品牌的核心競爭力所在，這對李寧品牌的設(shè)計能力提出了更高的要求。無論是1000元的李寧運動鞋還是8000元的奢侈品牌運動鞋，都在千禧一代的選擇列表中，相對于價格的考量，他們更愿意為產(chǎn)品與品牌的獨特性埋單。

目前，李寧在研發(fā)上的支出非常微薄，而且呈現(xiàn)下降的趨勢，2013年的研發(fā)費用占比為3%，到了2017年只有1.51億元，在營收中占比僅為1.7%。相反，安踏這一塊的投入更高，2017年研發(fā)費用達到9.51億元，占比5.7%（表11）。而耐克2017年研發(fā)費用達到33億美元，研發(fā)費用占比達到9%。

其實不管是專業(yè)性較強的安德瑪、lululemon，還是運動時尚風潮的受益者彪馬，本質(zhì)都是抓住了細分市場后得到較快速的發(fā)展。不過這種細分市場的原始規(guī)模不大，所以很容易高速發(fā)展后趨于飽和。安德瑪就是最初以“細分市場”為利器，但越往后反而限制了其發(fā)展規(guī)模。所以，在“專業(yè)性”和“時尚”之間，李寧需要折中找到一個平衡點，有一個更明確的定位。在時尚化、年輕化風潮過后，李寧要往哪里走，何時回歸運動屬性強的專業(yè)性、回歸立身之本，對其是個問題。

國內(nèi)運動鞋服行業(yè)在經(jīng)歷了2012-2014年的調(diào)整后，已經(jīng)逐漸步入穩(wěn)健高景氣階段。據(jù)Euromonitor預測，未來5年行業(yè)規(guī)模復合增長率達84%，至2022年行業(yè)規(guī)模實現(xiàn)3180億元。再次處于行業(yè)高增長周期的李寧，這次能否抓住機會實現(xiàn)真正的反轉(zhuǎn)？