創(chuàng)業(yè)板公司治理對會計信息價值相關(guān)性的影響研究

（廣東技術(shù)師范學(xué)院 廣東廣州510665）

一、引言

良好的公司治理環(huán)境可以提高會計信息在投資者經(jīng)濟(jì)決策過程中的價值相關(guān)性（Fang and Wang，2002；陳俊、陳漢文，2007；郝臣，2009；海洋，2010；王茁、王欣欣，2014；肖鵬文，2016）。然而很多創(chuàng)業(yè)板上市公司存在著股權(quán)集中，控制結(jié)構(gòu)單一，所有權(quán)、經(jīng)營權(quán)、監(jiān)督權(quán)高度統(tǒng)一等現(xiàn)象，造成會計造假、盈余管理、會計信息披露違規(guī)等問題，使得會計信息失去了最根本的信息傳遞價值，投資者很難依靠會計信息進(jìn)行決策。本文采用Ohlson價格模型，重點關(guān)注創(chuàng)業(yè)板公司治理關(guān)鍵因素對會計信息價值相關(guān)性的影響。此外，會計盈余和凈資產(chǎn)具有不同的價值相關(guān)性，公司治理特征對它們有不同的影響 （Collins et al.，1997；陸靜，2002；劉巖，2009；李召，2011；李壽星，2012；Ahsan Habib，2008；Vera Ogeh Fiador，2013），但以往研究較少探討創(chuàng)業(yè)板的情況，本文將進(jìn)一步分析這兩者的不同之處。

二、文獻(xiàn)綜述

以往研究主要針對A股上市公司進(jìn)行分析，構(gòu)建公司治理綜合指標(biāo)或者考查公司治理某幾個重要因素對會計信息價值相關(guān)性的影響 （陳振遠(yuǎn)，2005；陳俊、陳漢文，2007；郝臣，2009；海洋，2010；于瑤，2012；趙瑞，2013；王茂林，2015），但是對創(chuàng)業(yè)板公司治理的實證分析較少。因此，本文結(jié)合創(chuàng)業(yè)板公司治理的特點提出研究假設(shè)。

（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)

股權(quán)集中度越高，大股東越容易與經(jīng)理層合謀控制會計信息，從而對外部小股東的投資行為以及決策產(chǎn)生誤導(dǎo)（Fan and Wang，2002；周中勝，2007；王茂林，2015）。但是從另外一個角度來看，絕對的股權(quán)集中能夠加強(qiáng)對管理人員的約束，減少盈余管理，從而提高會計信息的決策有用性（Shleifer and Vishny，1986；Edward B；董冬麗，2015）。黃永勝（2010）認(rèn)為，當(dāng)股權(quán)集中度較低時，控股股東為了加強(qiáng)控制、規(guī)避其他股東的監(jiān)督，很有可能進(jìn)行盈余管理；但是，當(dāng)控股股份比例增加時，控股股東的利益和公司的利益趨同，會計信息質(zhì)量得到提高。因此本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)1：股權(quán)絕對集中與會計信息價值相關(guān)性正相關(guān)。

股權(quán)相對集中是指公司控股權(quán)掌握在少數(shù)幾個股東手中，而不是在一個絕對控股股東手中。當(dāng)幾個少數(shù)股東同時控制公司，進(jìn)行公司治理時可能會有很多爭議，這導(dǎo)致公司較低的治理效率，影響了會計信息價值相關(guān)性。但是從另一方面來看，股權(quán)相對集中可以抑制“一股獨大”，防止個別控股股東操縱會計信息（朱星文，2010；簡玉峰等，2013；鄒晶晶，2014），因此本文提出假設(shè)：

假設(shè)2：股權(quán)相對集中與會計信息價值相關(guān)性正相關(guān)。

（二）董事會治理

董事會規(guī)模較大時，董事會中會有一些具有其他專業(yè)能力的董事，這對企業(yè)應(yīng)對多變的外部環(huán)境是有益的，同時董事人數(shù)多會起到相互制約的作用。另一方面，董事會人數(shù)較多時，可能出現(xiàn)很多爭議和沖突，導(dǎo)致董事會運(yùn)作的低效率，削弱對管理層的控制，增加盈余管理的可能性。因此本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)3：董事會規(guī)模與會計信息價值相關(guān)性負(fù)相關(guān)。

合理的管理層薪酬制度在一定程度上可以使高管與企業(yè)的利益更好地趨同，有利于減少盈余管理的動機(jī)，減少代理沖突，從而提高會計信息的價值相關(guān)性（王野，2009；馮柳，2015）。因此，本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)4：管理層薪酬與會計信息價值相關(guān)性正相關(guān)。

當(dāng)董事長和總經(jīng)理同為一人時，監(jiān)督者和被監(jiān)督者合為一人，會削弱董事會的監(jiān)督職能，很難保證經(jīng)營決策的有效性及對經(jīng)理人員的制約，增加了盈余操縱的可能性，導(dǎo)致管理層舞弊風(fēng)險增加。因此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)5：董事長與總經(jīng)理兩職合一與會計信息價值相關(guān)性負(fù)相關(guān)。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選取2013—2015年創(chuàng)業(yè)板上市公司作為初步樣本，剔除了金融類以及不完整數(shù)據(jù)公司的年度樣本，最終獲得2013—2015年共1 281家公司的面板數(shù)據(jù)，其中2013年有377個，2014年有416個，2015年有488個。本文所需的數(shù)據(jù)來自CSMAR國泰安財務(wù)數(shù)據(jù)庫。

（二）變量的定義

因變量是股價（P），本文選取下一年4月末股票的收盤價。另外，根據(jù)已有的文獻(xiàn)，本文設(shè)計了一系列影響價值相關(guān)性的控制變量。具體變量定義如表1所示。

表1 變量定義表

（三）模型的建立

Ohlson價格模型是檢驗公司會計信息價值相關(guān)性的常用方法。為了檢驗創(chuàng)業(yè)板上市公司運(yùn)用價格模型的有效性以及會計盈余與凈資產(chǎn)的價值相關(guān)性，本文首先構(gòu)建模型1進(jìn)行回歸分析。

模型1主要檢驗會計盈余與凈資產(chǎn)的價值相關(guān)性：

在公司治理對會計信息價值相關(guān)性的影響研究中，許多學(xué)者都使用了修正的Ohlson模型，將公司治理的關(guān)鍵性指標(biāo)納入模型，檢驗會計信息與公司治理指標(biāo)交乘項系數(shù)，來衡量公司治理對會計信息價值相關(guān)性的影響。王化成（2004）、Ahsan Habib（2008）、陳?。?007）、郝臣（2009）、趙瑞（2013）均采用了這種方法。但是過去研究主要集中在公司治理對會計盈余的影響，沒有進(jìn)一步研究公司治理對凈資產(chǎn)的影響。然而相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)，會計盈余與凈資產(chǎn)對股價的作用是不相同的（Collins et al.，1997；李召，2011；李壽星，2012），公司治理特征對會計盈余、凈資產(chǎn)具有不同的影響。比如發(fā)現(xiàn)董事會人數(shù)能夠提高會計盈余的價值相關(guān)性，而凈資產(chǎn)卻沒有明顯的相關(guān)性 （Ahsan Habib，2008；Vera Ogeh Fiador，2013）。因此本文采用Ohlson模型分別檢驗創(chuàng)業(yè)板公司治理對會計盈余和凈資產(chǎn)價值相關(guān)性的影響，構(gòu)建模型2和模型3進(jìn)行回歸分析。

模型2主要檢驗公司治理對會計盈余價值相關(guān)性的影響：

模型3主要檢驗公司治理對凈資產(chǎn)價值相關(guān)性的影響：

該檢驗重點關(guān)注每股盈余、每股凈資產(chǎn)與公司治理交乘項的系數(shù)，即β1和γ1，分別衡量公司治理對不同會計信息的價值相關(guān)性的影響。

四、研究結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計

從表2可以看出，創(chuàng)業(yè)板公司最大股東的持股比例較高，平均值為31.93%，甚至高達(dá)81.18%，而第二至第五大股東所持股權(quán)與第一大股東所持股權(quán)的平均比率為0.9047。董事會人數(shù)的規(guī)模集中在8—12人，這已經(jīng)超出了相關(guān)文獻(xiàn)中所界定的最優(yōu)規(guī)模為7—8人的水平，董事會規(guī)模普遍較大。另外，大約43%的公司董事長和總經(jīng)理兩職合一，比例較高。

從資產(chǎn)負(fù)債率、成長能力和風(fēng)險系數(shù)等控制變量的情況來看，不同公司這些變量存在很大的差異，因此把它們作為控制變量放入模型能夠增加結(jié)果的準(zhǔn)確性。

表2 有關(guān)變量的描述性統(tǒng)計

（二）回歸分析

本文的回歸分析結(jié)果為經(jīng)過White修正消除異方差之后的檢驗結(jié)果。隨后進(jìn)行多重共線性檢驗，這三個模型的方差膨脹因子平均值分別為 1.338、2.001及1.312，小于臨界值10，因此不存在多重共線性。通過分析，模型1的擬合度R2為0.243，F(xiàn)統(tǒng)計量在1%的顯著性水平，每股盈余和每股凈資產(chǎn)的系數(shù)均為正數(shù)，且在1%的水平下顯著，這表明創(chuàng)業(yè)板上市公司具有顯著的會計信息相關(guān)性，同時也說明了價格模型是有效的。加入公司治理變量后，模型2以及模型3的擬合度R2分別為0.226、0.178，擬合程度良好，F(xiàn)統(tǒng)計量均在1%的顯著性水平，表明方程整體上是顯著的。下面將重點分析公司治理變量對每股盈余及每股凈資產(chǎn)價值相關(guān)性的影響，其分析結(jié)果如表3所示。

表3 回歸分析結(jié)果

1.公司治理對會計盈余價值相關(guān)性的影響。在模型2中，股權(quán)集中度、股權(quán)制衡、董事會規(guī)模以及高管薪酬這四個公司治理變量與每股盈余交乘項系數(shù)均在1%的置信水平下顯著正相關(guān)，表明創(chuàng)業(yè)板市場投資者在利用上市公司會計盈余信息進(jìn)行經(jīng)濟(jì)決策時充分考慮了這四個公司治理特征。就股權(quán)集中度而言，創(chuàng)業(yè)板投資者會認(rèn)為大股東能夠把自身利益和公司利益聯(lián)系在一起，有利于公司長期戰(zhàn)略目標(biāo)的實現(xiàn)和保持穩(wěn)定，會計盈余信息能夠充分反映公司的經(jīng)營狀況。股權(quán)制衡有利于會計盈余價值相關(guān)性的提高，反映了創(chuàng)業(yè)板投資者普遍認(rèn)為股權(quán)相對集中可以抑制 “一股獨大”，能夠防止個別控股股東操縱會計盈余信息，有利于改善公司財務(wù)信息環(huán)境。同樣，董事會規(guī)模越大，能夠互相制約控股股東的行為，減少盈余管理的機(jī)會，提高會計盈余信息價值質(zhì)量。另外，高管薪酬激勵制度可以使高管與企業(yè)的利益趨于一致，減少盈余管理動機(jī)，從而有助于提高會計盈余信息價值相關(guān)性，這與國內(nèi)許多學(xué)者的研究成果一致（馮柳，2015；胡國柳，2009）。 然而，董事長與總經(jīng)理是否兼任對會計盈余價值相關(guān)性影響不顯著，原因可能是創(chuàng)業(yè)板公司管理層把更多的精力與時間都用在了如何提高市場競爭力以及擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模問題上，投資者更看重兩職合一是否能夠促進(jìn)公司未來的發(fā)展，而不僅僅是企業(yè)目前的經(jīng)營成果（祁菲涵，2014）。在控制變量中，風(fēng)險系數(shù)、資產(chǎn)負(fù)債率與每股盈余的交乘項系數(shù)分別在1%、10%的水平下顯著，且系數(shù)為負(fù)，這表明高財務(wù)杠桿的公司可能有較高的償債風(fēng)險，因而削弱了盈余回報之間的關(guān)系。

2.公司治理對每股凈資產(chǎn)價值相關(guān)性的影響分析。股權(quán)集中度、股權(quán)制衡、董事會規(guī)?？梢燥@著提高每股凈資產(chǎn)的價值相關(guān)性，與模型2中每股盈余的結(jié)果一致。模型2與模型3的差異在于，董事長與總經(jīng)理是否兼任對每股資產(chǎn)交乘項系數(shù)在1%的置信水平下顯著正相關(guān)，但是該變量對每股盈余的價值相關(guān)性并沒有顯著影響。雖然兩職合一會引起管理層的監(jiān)督問題，但投資者可能更看重兩職合一是否能夠提高公司的經(jīng)營效率，是否有利于公司未來長遠(yuǎn)發(fā)展，從每股凈資產(chǎn)可以反映這些關(guān)于公司未來發(fā)展能力的信息。另外，高管薪酬對每股凈資產(chǎn)的價值相關(guān)性影響并不顯著，原因可能在于高管薪酬更多與會計盈余掛鉤，反映的是公司過去的經(jīng)營成果，并不能反映未來管理層對公司發(fā)展產(chǎn)生的積極作用，因此高管薪酬沒有顯著影響每股凈資產(chǎn)的價值相關(guān)性。對于控制變量，風(fēng)險系數(shù)與每股凈資產(chǎn)交乘系數(shù)在1%置信水平下負(fù)相關(guān)，說明風(fēng)險越高，投資者越關(guān)注每股凈資產(chǎn)所反映的企業(yè)內(nèi)在價值信息。營業(yè)收入增長率與每股凈資產(chǎn)交乘系數(shù)在10%置信水平下正相關(guān)，說明成長性越高，投資者越重視每股凈資產(chǎn)所反映的企業(yè)未來發(fā)展能力。

五、研究結(jié)論及局限性

基于創(chuàng)業(yè)板上市公司治理的特點，本文采用修正Ohlson價格模型對2013—2015年創(chuàng)業(yè)板上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行實證分析，發(fā)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板市場的投資者充分考慮公司治理對會計信息所帶來的影響。在控制了成長性、財務(wù)杠桿、風(fēng)險對會計信息價值相關(guān)性的影響后，本文發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度、股權(quán)制衡、董事會規(guī)模以及高管薪酬可以顯著提高會計盈余價值的相關(guān)性。而董事長與總經(jīng)理是否兼任對會計盈余的價值相關(guān)性的影響并不明顯。本文也檢驗了公司治理對每股凈資產(chǎn)價值相關(guān)性的影響，從投資者角度來看，每股凈資產(chǎn)能夠充分反映公司未來的發(fā)展能力，股權(quán)集中度、股權(quán)制衡、董事會規(guī)模以及董事長與總經(jīng)理是否兼任都有助于提高每股凈資產(chǎn)的價值相關(guān)性，幫助投資者進(jìn)行經(jīng)濟(jì)決策。但是高管薪酬對會計信息每股凈資產(chǎn)的價值相關(guān)性的影響還有待驗證。本文的局限性在于對公司治理的其他方面，如審計委員會、獨立董事等對會計信息價值相關(guān)性的影響仍有待進(jìn)一步研究。