生產(chǎn)經(jīng)營周期視角 探討營運資金增加額的計算

■ 馬新民 王軍輝

在企業(yè)價值收益法評估中，現(xiàn)金流量測算口徑包括歸屬于股東和付息債務(wù)債權(quán)人在內(nèi)的所有投資者現(xiàn)金流量（企業(yè)自由現(xiàn)金流量）和歸屬于股東的現(xiàn)金流量（股權(quán)自由現(xiàn)金流量），即：

企業(yè)自由現(xiàn)金流量＝凈利潤＋折舊與攤銷+利息費用(扣除稅務(wù)影響后)-資本性支出-營運資金增加額

股權(quán)自由現(xiàn)金流量＝凈利潤＋折舊與攤銷-資本性支出-營運資金增加額＋付息債務(wù)的增加/-付息債務(wù)的減少

“營運資金增加額”是企業(yè)價值收益法評估的一個重要參數(shù)，該指標值的合理確定對評估結(jié)果有重要影響。

一、營運資金增加額計算的現(xiàn)狀

在資產(chǎn)評估中，營運資金其實是經(jīng)營營運資金的簡稱，經(jīng)營營運資金是指經(jīng)營性流動資產(chǎn)與經(jīng)營性流動負債的差額。營運資金增值額是指當期營運資金減去上期營運資金的差額。當預(yù)測年度營運資金增加額為正數(shù)時，表示該年度相比上一年度經(jīng)營活動需要更多的資金，此時會減少當期的現(xiàn)金流量預(yù)測額；當預(yù)測年度營運資金增加額為負數(shù)時，表示該年度相比上一年度需要較少的資金，此時會增加當期的現(xiàn)金流量預(yù)測額。

企業(yè)營運資金需求量在很大程度上取決于被評估單位所在的行業(yè)類型以及被評估單位的資產(chǎn)和經(jīng)營規(guī)模的增長情況、生產(chǎn)效率以及信用政策等因素。企業(yè)除了資本性支出以外，還要投資于營運資金。在企業(yè)業(yè)務(wù)規(guī)模處于快速變化的周期中或當企業(yè)的信用政策、生產(chǎn)周期發(fā)生顯著改變時，相應(yīng)的營運資金增加額的波動幅度很大，會對相應(yīng)的自由現(xiàn)金流量產(chǎn)生重大影響。在這樣的情況下，營運資金計算的可靠性和準確性在很大程度上決定著自由現(xiàn)金流量的準確性。

營運資金增加額的計算首先要對營運資金進行確定，筆者搜集、整理了上市公司并購重組披露的資產(chǎn)評估說明，發(fā)現(xiàn)在企業(yè)價值評估中，營運資金測算歸納為兩類：

第一類是“收入比法”，即按營運資金占營業(yè)收入比來確定。

第二類是“周轉(zhuǎn)率法”，即：

營運資金=現(xiàn)金+應(yīng)收款項+存貨-應(yīng)付款項

現(xiàn)金=年付現(xiàn)成本/現(xiàn)金周轉(zhuǎn)率

年付現(xiàn)成本總額=營業(yè)成本總額+期間費用（及稅金）總額-非付現(xiàn)成本總額

應(yīng)收款項=營業(yè)收入總額/應(yīng)收款項周轉(zhuǎn)次數(shù)率

存貨=營業(yè)成本總額/存貨周轉(zhuǎn)率

應(yīng)付款項=營業(yè)成本總額/應(yīng)付款項周轉(zhuǎn)率

二、企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營周期視角的營運資金

我們知道，企業(yè)設(shè)立建成后，開始生產(chǎn)經(jīng)營，從支付現(xiàn)金購買產(chǎn)品或勞務(wù)開始，到售出這些產(chǎn)品（加工）或勞務(wù)收回現(xiàn)金，循環(huán)往復(fù)，此過程稱為生產(chǎn)經(jīng)營過程。企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營周期是指從取得存貨開始到銷售存貨并收回現(xiàn)金為止的期間。

營運資金的界定，在財務(wù)管理中，表示為企業(yè)流動資產(chǎn)減流動負債后的余額，在企業(yè)價值評估中，表示為經(jīng)營性流動資產(chǎn)與經(jīng)營性流動負債的差額。由上圖可以看出，當期營運資金是企業(yè)投入到生產(chǎn)經(jīng)營過程中，占用在采購環(huán)節(jié)、生產(chǎn)環(huán)節(jié)和銷售環(huán)節(jié)的資金（扣除賒購資金來源）。企業(yè)存在營運資金，一方面是企業(yè)要購買原材料或庫存商品，然后進行生產(chǎn)或銷售，同時企業(yè)取得銷售回款資金常常也不是商品出售后馬上取得；另一方面企業(yè)需要儲備一定的存貨，如原材料、燃料，在產(chǎn)品、半成品，滿足生產(chǎn)經(jīng)營的連續(xù)性和周期性需求。因此，營運資金可以理解為在生產(chǎn)經(jīng)營中長期占用并周轉(zhuǎn)使用的資金。在企業(yè)價值評估中，營運資金表現(xiàn)為經(jīng)營性流動資產(chǎn)占用資金減去經(jīng)營性流動負債來源資金的差額，即：

營運資金=經(jīng)營性流動資產(chǎn)占用資金—經(jīng)營性流動負債來源資金

三、經(jīng)濟評價營運資金計算借鑒

在經(jīng)濟評價領(lǐng)域，營運資金的測算包括擴大指標估算法和分項詳細估算法。

1.擴大指標估算法

擴大指標估算法是一種簡化的營運資金估算方法，通常根據(jù)同類企業(yè)營運資金占營業(yè)收入或營業(yè)成本等各種資金比例、或者單位產(chǎn)量占用營運資金的數(shù)額估算營運資金。

（1）按營業(yè)收入資金率計算：營業(yè)收入資金率是指實現(xiàn)每百元銷售收入需要占用的營運資金量，其計算公式為：

營運資金＝營業(yè)收入總額×營業(yè)收入資金率（%）

（2）按營業(yè)成本資金率計算：營業(yè)成本資金率是指每百元經(jīng)營成本需要占用的營運資金量，其計算公式為：

營運資金＝營業(yè)成本總額×營業(yè)成本資金率（%）

（3）固定資產(chǎn)投資資金率計算：固定資產(chǎn)投資資金率是指每百元固定資產(chǎn)投資需要配備的營運資金量。其計算公式為：

營運資金=固定資產(chǎn)投資總額×固定資產(chǎn)投資資金率（%）

（4）單位產(chǎn)量資金率計算：單位產(chǎn)量資金率是指生產(chǎn)一個單位產(chǎn)品需要占用的營運資金量。其計算公式為

營運資金＝年產(chǎn)量×單位產(chǎn)量資金率

營運資金占營業(yè)收入、營業(yè)成本、單位產(chǎn)量占用營運資金數(shù)額等指標的確定，是擴大指標估算營運資金的關(guān)鍵參數(shù)。

2.分項詳細估算法

分項詳細估算法是對流動資產(chǎn)和流動負債主要構(gòu)成要素即存貨、現(xiàn)金、應(yīng)收賬款、預(yù)付賬款以及應(yīng)付賬款和預(yù)收賬款等多項內(nèi)容分項估算，然后以流動資產(chǎn)減去流動負債的差額作為營運資金額進行估算。

公式為：

營運資金＝流動資產(chǎn)-流動負債

流動資產(chǎn)＝存貨＋應(yīng)收賬款＋預(yù)付賬款＋現(xiàn)金

流動負債＝應(yīng)付賬款＋預(yù)收賬款

營運資金＝現(xiàn)金＋應(yīng)收款項＋存貨-應(yīng)付款項

營運資金估算的具體步驟是首先確定分項最低周轉(zhuǎn)天數(shù)，計算出周轉(zhuǎn)次數(shù)，然后分項估算。

周轉(zhuǎn)次數(shù)＝360天÷最低周轉(zhuǎn)天數(shù)

各類流動資產(chǎn)和流動負債的最低周轉(zhuǎn)天數(shù)，可以參照同類企業(yè)的平均周轉(zhuǎn)天數(shù)并結(jié)合企業(yè)的特點確定，或按部門（行業(yè)）規(guī)定，在確定最低周轉(zhuǎn)天數(shù)時應(yīng)考慮儲存天數(shù)、在途天數(shù)，并考慮適當?shù)谋ｋU系數(shù)。

①存貨的估算

存貨是指企業(yè)在日常生產(chǎn)經(jīng)營過程中持有以備出售，或者仍然處在生產(chǎn)過程，或者在生產(chǎn)或提供勞務(wù)過程中將消耗的材料或物料等。包括各類材料、商品、在產(chǎn)品、半成品和產(chǎn)成品。存貨的估算主要考慮外購原材料、燃料、其他材料、在產(chǎn)品和產(chǎn)成品，并分項進行估算。計算公式為：

存貨＝外購原材料、燃料＋其他材料＋在產(chǎn)品＋產(chǎn)成品

外購原材料、燃料＝年外購原材料、燃料費用÷原材料、燃料周轉(zhuǎn)次數(shù)

其他材料＝年其他材料費用÷其他材料周轉(zhuǎn)次數(shù)

在產(chǎn)品＝（年外購原材料費用＋年外購燃料費用＋年工資及福利費＋年修理費＋年其他制造費用）÷在產(chǎn)品周轉(zhuǎn)次數(shù)

產(chǎn)成品＝（年經(jīng)營成本-年營業(yè)費用）÷產(chǎn)成品周轉(zhuǎn)次數(shù)

②應(yīng)收賬款的估算

應(yīng)收帳款主要是發(fā)出商品到收回貨款期間所墊支的資金，是銷售產(chǎn)品所形成的墊付資金。計算公式為：

應(yīng)收賬款＝年經(jīng)營成本÷應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)次數(shù)

（注：經(jīng)營成本=外購材料、燃料動力+工資福利費+修理費+其他費用；其他費用是指從制造費用、管理費用和營業(yè)費用中扣除了折舊費、攤銷、修理費、工資福利費以后的剩余部分。）

③預(yù)付賬款的估算

預(yù)付賬款是指企業(yè)為購買各種材料、半成品或服務(wù)所預(yù)先支付的款項，計算公式為：

預(yù)付賬款＝外購商品或年服務(wù)費用金額÷預(yù)付賬款周轉(zhuǎn)次數(shù)

④現(xiàn)金的估算

現(xiàn)金是指為維持企業(yè)正常生產(chǎn)運營必須預(yù)留的貨幣資金。計算公式為：

現(xiàn)金＝（年職工薪酬＋年其他費用）÷現(xiàn)金周轉(zhuǎn)次數(shù)

年其他費用＝制造費用＋管理費用＋營業(yè)費用-（以上3項費用中所含的職工薪酬、折舊費、攤銷費、修理費）

⑤流動負債的估算

經(jīng)濟評價中流動負債通常指的是購買原材料、 燃料和外購動力時所形成的應(yīng)付賬款或銷售產(chǎn)品預(yù)收的相關(guān)款項。計算公式為：

應(yīng)付賬款＝（年外購原材料＋年外購燃料＋其他材料年費用）÷應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)次數(shù)

預(yù)收賬款＝預(yù)收的營業(yè)收入年金額÷預(yù)收賬款周轉(zhuǎn)次數(shù)

四、營運資金測算的比較

企業(yè)價值評估的周轉(zhuǎn)率法和經(jīng)濟評價的分項詳細估算法，在營運資金的測算中，其基本內(nèi)涵是相同的，只有現(xiàn)金和應(yīng)收賬款的測算不同。

1.現(xiàn)金測算比較

企業(yè)價值評估現(xiàn)金的測算為：

現(xiàn)金=年付現(xiàn)成本/現(xiàn)金周轉(zhuǎn)率

年付現(xiàn)成本總額=營業(yè)成本總額+期間費用（及稅金）總額-非付現(xiàn)成本總額

經(jīng)濟評價現(xiàn)金的測算：

現(xiàn)金＝（年職工薪酬＋年其他費用）÷現(xiàn)金周轉(zhuǎn)次數(shù)

由此可以推導(dǎo)出：

現(xiàn)金＝（年經(jīng)營成本-外購材料、燃料動力）÷現(xiàn)金周轉(zhuǎn)次數(shù)

兩種計算方法下，分別引用了付現(xiàn)成本和經(jīng)營成本兩個指標。其中：

年付現(xiàn)成本總額=營業(yè)成本總額+期間費用（及稅金）總額-非付現(xiàn)成本總額

經(jīng)營成本=外購材料、燃料動力+工資福利費+修理費+其他費用；其他費用是指從制造費用、管理費用和營業(yè)費用中扣除了折舊費、攤銷、修理費、工資福利費以后的剩余部分。

其差異主要體現(xiàn)在企業(yè)價值評估包含了外購材料、燃料動力等存貨-原（燃）材料部分。而經(jīng)濟評價不包括外購材料、燃料動力。

在上述的測算過程中，不管是企業(yè)價值評估還是經(jīng)濟評價，存貨的測算均包括了外購材料、燃料動力部分。筆者認為在企業(yè)價值評估現(xiàn)金測算包含原材料部分，屬于重復(fù)計算，會導(dǎo)致營運資金高估。

2.應(yīng)收賬款的測算

在企業(yè)價值評估中，應(yīng)收賬款的測算為：

應(yīng)收賬款=營業(yè)收入總額/應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)次數(shù)

在經(jīng)濟評價中為：

應(yīng)收賬款=年經(jīng)營成本÷應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)次數(shù)

二者的差異為收入與成本，根據(jù)前述，可以認為營業(yè)收入=經(jīng)營成本+非付現(xiàn)成本+利潤

在企業(yè)經(jīng)營過程中，賒銷階段只是占用的產(chǎn)品經(jīng)營成本，并未占用非付現(xiàn)成本、利潤。非付現(xiàn)成本（折舊攤銷）是長期資產(chǎn)資金，利潤是購買產(chǎn)品方資金。因此，應(yīng)收賬款的測算，企業(yè)價值評估計算方式會導(dǎo)致營運資金高估。

此外，在企業(yè)價值評估中，考慮了稅金及附加、利息費用，經(jīng)濟評價中未考慮稅金及利息費用，筆者認為稅金及附加是交易后形成的，利息費用屬于籌資過程中形成的，在生產(chǎn)經(jīng)營過程中不考慮也可以維持生產(chǎn)經(jīng)營。

五、企業(yè)價值評估營運資金增加額計算

在企業(yè)價值評估中，資產(chǎn)評估專業(yè)人員可以收集到企業(yè)詳盡的生產(chǎn)經(jīng)營及財務(wù)資料，筆者認為利用企業(yè)的歷史數(shù)據(jù)采用分項詳細估算法對營運資金增加額進行預(yù)測更符合企業(yè)經(jīng)營的經(jīng)濟內(nèi)涵，此情形下，營運資金預(yù)測能夠更合理的體現(xiàn)與歷史經(jīng)營指標的契合、與預(yù)測經(jīng)營規(guī)模的一致。在營運資金預(yù)測中，需要注意以下事項：

（1）經(jīng)營成本是經(jīng)濟評價中的特有概念，是生產(chǎn)經(jīng)營現(xiàn)金流出的主要項目。

（2）采用分項詳細估算法要注意周轉(zhuǎn)天數(shù)與年外購原材料、燃料費用，經(jīng)營成本等指標的內(nèi)涵關(guān)系。

（3）營運資金預(yù)測應(yīng)在預(yù)測成本費用之后進行估算。

（4）營運資金測算中預(yù)付賬款是指企業(yè)為購買各種材料、半成品或服務(wù)所預(yù)先支付的款項，不包括購買非流動資產(chǎn)預(yù)付款，在預(yù)測時要對非流動資產(chǎn)預(yù)付款剔除。

（5）營運資金中應(yīng)付賬款是指企業(yè)為購買各種材料、半成品或服務(wù)而發(fā)生的債務(wù)，不包括購買非流動資產(chǎn)發(fā)生的債務(wù)，在預(yù)測時要對購買非流動資產(chǎn)形成債務(wù)予以剔除。

（6）在有限年期的企業(yè)價值評估中，經(jīng)營期結(jié)束后營運資金的收回，需要考慮應(yīng)收賬款的非付現(xiàn)成本和利潤。