公司新媒體自愿披露的影響因素研究

王 冰，潘 琰

（1．福建江夏學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)院，福建福州，350108；2．福州大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，福建福州，350116）

一、引言

是什么因素在影響公司自愿披露？現(xiàn)有文獻(xiàn)認(rèn)為，當(dāng)管理者需要在資本市場(chǎng)交易、面臨控制權(quán)爭(zhēng)奪、增加股票報(bào)酬、減少訴訟成本和顯示管理才能時(shí)，傾向于提高自愿披露水平，而由于害怕披露專有成本時(shí)傾向于減少自愿披露。[1]405-406眾多學(xué)者從企業(yè)財(cái)務(wù)和公司治理等方面研究了自愿披露的影響因素，他們多數(shù)從上市公司年報(bào)中披露的項(xiàng)目來(lái)研究自愿披露的意愿和水平，[2]研究的結(jié)論有時(shí)相互沖突。如有文獻(xiàn)認(rèn)為績(jī)優(yōu)公司為了顯示管理才能自愿披露較多信息，[3]28-30另一些研究則發(fā)現(xiàn)由于我國(guó)證券法律不完善，績(jī)差公司為了自身利益會(huì)披露更多信息以誤導(dǎo)投資者。[4]111-113因而，有必要從更多渠道來(lái)研究公司自愿披露，新媒體的出現(xiàn)則提供了很好的研究平臺(tái)。

信息和互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)高速發(fā)展產(chǎn)生了豐富多彩的新媒體應(yīng)用，尤其以微博和微信等為代表的社交媒體，顛覆了傳統(tǒng)信息傳播方式，使信息發(fā)布者可以跨過(guò)媒體，直面公眾。隨著我國(guó)網(wǎng)絡(luò)強(qiáng)國(guó)和國(guó)家大數(shù)據(jù)戰(zhàn)略的實(shí)施，互聯(lián)網(wǎng)也已成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)鍵行業(yè)。據(jù)中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)信息中心（CNNIC）統(tǒng)計(jì)，截至2016年12月，中國(guó)網(wǎng)民規(guī)模達(dá)7.31億，即時(shí)通信用戶6.66億，網(wǎng)民使用率91.1%。網(wǎng)絡(luò)新聞?dòng)脩?.14億，使用率84%。騰訊公司2016年年報(bào)披露，微信月活躍賬戶數(shù)達(dá)8.89億個(gè)，公司微信公眾賬號(hào)超過(guò)1200萬(wàn)個(gè)。以微信為代表的手機(jī)APP等新媒體應(yīng)用已全面普及，顯著影響著人們的生活、工作和社交，深刻改變著人們獲取和使用信息的途徑。

新媒體也給資本市場(chǎng)信息披露帶來(lái)了巨大變化。美國(guó)公司對(duì)Twitter等新媒體的接受程度達(dá)70%。[3]31-33他們利用新媒體提高信息發(fā)布頻率、節(jié)約信息成本、減少信息不對(duì)稱。[5]我國(guó)公司幾乎都有設(shè)置網(wǎng)站，并開通了微信、微博，甚至郵件和RSS訂閱。公司不斷運(yùn)用新媒體披露信息、與投資者互動(dòng)、傳播企業(yè)文化和價(jià)值觀。新媒體能提升信息披露及時(shí)性和覆蓋面，減少信息泄露，保護(hù)投資者。學(xué)者們對(duì)新媒體的研究目前仍較少，主要集中在信息披露內(nèi)容和傳統(tǒng)媒體披露作用等方面。由于新媒體目前還不是我國(guó)監(jiān)管部門指定的信息披露渠道，公司在新媒體上的披露情況可以反映其披露意愿。這為研究公司自愿披露意愿提供了一個(gè)極佳的平臺(tái)，對(duì)其影響因素的考察豐富了自愿披露的研究。

本文考察上市公司在新媒體上自愿披露的影響因素，并分析其與傳統(tǒng)自愿披露的不同。本文的主要貢獻(xiàn)：一是研究發(fā)現(xiàn)傳統(tǒng)影響公司自愿披露的財(cái)務(wù)和公司治理因素同樣影響公司新媒體披露，而且對(duì)越成熟的新媒體顯著性越強(qiáng)；二是公司業(yè)績(jī)與企業(yè)文化宣傳披露正相關(guān)，與投資信息披露水平負(fù)相關(guān)，說(shuō)明優(yōu)秀公司更有動(dòng)力宣傳品牌價(jià)值，績(jī)差公司則傾向于多披露短期信息影響投資者，拓展了自愿披露動(dòng)機(jī)和影響因素的研究；最后，為監(jiān)管部門進(jìn)行新媒體披露監(jiān)管提供借鑒。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）新媒體披露的研究

學(xué)界對(duì)新媒體披露的研究起于互聯(lián)網(wǎng)，集中在公司網(wǎng)站和披露技術(shù)，如探討互聯(lián)網(wǎng)信息披露技術(shù)、模式、質(zhì)量以及對(duì)信息透明度的影響等方面。[6]社交媒體出現(xiàn)后，學(xué)者們主要研究新媒體中投資者和評(píng)論者所產(chǎn)生的信息，少數(shù)研究公司利用微博進(jìn)行信息披露的情況。有學(xué)者認(rèn)為公司是否開設(shè)微博及其信息量與公司財(cái)務(wù)特征和治理情況有關(guān)，[7]16-17微博披露與公司股價(jià)同步性相關(guān)，具有一定的信息作用。[8]就當(dāng)前的搜索而言，至今沒(méi)有分析各種新媒體上的披露的研究。

（二）自愿披露影響因素的研究

公司自愿披露影響因素的研究由來(lái)已久。學(xué)術(shù)界通常從公司內(nèi)部財(cái)務(wù)和公司治理情況展開研究。財(cái)務(wù)方面主要分析公司業(yè)績(jī)、公司規(guī)模和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)等方面。[4]115-117公司治理則主要從董事會(huì)規(guī)模，獨(dú)立董事比例、股權(quán)集中度等方面進(jìn)行研究。[7]20-23這些文獻(xiàn)主要分析上述因素對(duì)傳統(tǒng)財(cái)務(wù)報(bào)告中自愿披露內(nèi)容的影響，如對(duì)內(nèi)部控制信息、碳信息披露等的影響。[9]這些傳統(tǒng)影響因素的研究提供了可選的自變量和在傳統(tǒng)報(bào)告中的實(shí)證支持。然而，新媒體披露代表了公司自愿披露動(dòng)機(jī)，這種披露是否也會(huì)像傳統(tǒng)的自愿披露一樣受到上述因素的影響？會(huì)有怎樣的不同？這些問(wèn)題都亟需回答。

三、理論分析和研究假設(shè)

有效配置資源是資本市場(chǎng)最重要和最基本的功能，信息在提高資本市場(chǎng)效率中起到核心作用。古典經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，當(dāng)信息完備并滿足其他條件時(shí)，競(jìng)爭(zhēng)性均衡最終都能達(dá)到。然而后來(lái)人們發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)實(shí)中總是信息不對(duì)稱的，提出了信息不對(duì)稱理論。他們認(rèn)為，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中交易各方信息不對(duì)稱，信息充分的優(yōu)勢(shì)方會(huì)占信息貧乏方便宜。股份公司所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離，管理者會(huì)利用信息優(yōu)勢(shì)侵占股東的利益。這種狀態(tài)持續(xù)下去，會(huì)形成“檸檬市場(chǎng)”，資本市場(chǎng)變得低效。進(jìn)行信息披露減少信息不對(duì)稱是解決這一問(wèn)題，提升市場(chǎng)效率的關(guān)鍵。信息披露分為強(qiáng)制和自愿披露。強(qiáng)制披露是監(jiān)管者強(qiáng)制要求披露的信息。自愿披露是公司基于某些因素而自愿披露的信息。現(xiàn)有的理論和實(shí)證分析認(rèn)為自愿披露影響因素主要有以下幾種情況。

（一）公司業(yè)績(jī)

公司業(yè)績(jī)對(duì)自愿披露的影響具有兩面性：業(yè)績(jī)好的，為了體現(xiàn)管理者才能，自愿披露更多；業(yè)績(jī)差的，面臨接管和訴訟風(fēng)險(xiǎn)，為了對(duì)較差業(yè)績(jī)進(jìn)行辯解，自愿披露更多。具體理論分析如下：

1.公司業(yè)績(jī)好，為體現(xiàn)管理者才能自愿披露更多

公司的市場(chǎng)價(jià)值能顯示投資者對(duì)公司管理者能力的看法。有才能的管理者有動(dòng)機(jī)自愿披露，以向投資者展現(xiàn)他的類型。這種能力表現(xiàn)在過(guò)去的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)，更表現(xiàn)在預(yù)測(cè)公司未來(lái)經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化并做出正確反應(yīng)的能力。投資者越早知道管理者所擁有的信息，就越容易評(píng)估管理者的能力，進(jìn)而公司的市場(chǎng)價(jià)值越高。優(yōu)秀公司為避免在“檸檬市場(chǎng)”上折價(jià)，有動(dòng)力信息披露。有文獻(xiàn)研究發(fā)現(xiàn)，公司業(yè)績(jī)比同行業(yè)好時(shí)，管理者愿意向投資者披露更多信息，顯示其管理才能。當(dāng)公司業(yè)績(jī)好時(shí)，其社會(huì)責(zé)任信息披露水平高，在年報(bào)中自愿披露更多前瞻性信息，同時(shí)會(huì)自愿披露初始投資創(chuàng)新項(xiàng)目等。[10]在我國(guó)，散戶投資者占多數(shù)，投資短期化和“炒小、炒差”等現(xiàn)象明顯，績(jī)優(yōu)公司的管理者才能在證券市場(chǎng)不被看好，他們會(huì)更愿意在影響消費(fèi)者和塑造品牌的新媒體上披露更多信息。因此，提出假設(shè)1a：

H1a：當(dāng)業(yè)績(jī)好時(shí)，公司在影響消費(fèi)者的新媒體上自愿披露更多信息。

2.公司業(yè)績(jī)差，面臨接管和訴訟風(fēng)險(xiǎn)時(shí)披露更多

股東們一般認(rèn)為管理者對(duì)公司股票的市場(chǎng)表現(xiàn)負(fù)責(zé)，想爭(zhēng)奪董事會(huì)的股東也經(jīng)常把較差的業(yè)績(jī)作為更換管理者的理由。[11]股票價(jià)格低迷會(huì)引來(lái)敵意收購(gòu)，也很可能導(dǎo)致CEO被替代。為了自身利益，管理層會(huì)選擇在業(yè)績(jī)差時(shí)披露更多信息，以防止公司價(jià)值被低估而引發(fā)收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。此外，公司業(yè)績(jī)差還可能面臨股東訴訟。股東可能對(duì)管理者信息披露的不足和不及時(shí)進(jìn)行訴訟，這也會(huì)激勵(lì)公司增強(qiáng)自愿披露。當(dāng)然，害怕訴訟還可能會(huì)刺激管理者減少預(yù)測(cè)性信息披露。我國(guó)的法律和監(jiān)管比較薄弱，各種違規(guī)披露不易被發(fā)現(xiàn)和嚴(yán)懲。業(yè)績(jī)差的公司會(huì)披露更多信息，以對(duì)較差的情況進(jìn)行辯解甚至誤導(dǎo)投資者。[12,13]新媒體是低成本的自愿披露平臺(tái)?？?jī)差公司在我國(guó)的投資環(huán)境中，更愿意在影響投資者的新媒體上披露更多信息。因此，提出假設(shè)1a的備擇假設(shè)1b：

H1b：當(dāng)業(yè)績(jī)較差時(shí)，公司在影響投資者的新媒體上披露更多信息。

（二）其他財(cái)務(wù)因素

規(guī)模越大的公司有更多的社會(huì)責(zé)任，面臨更多的監(jiān)管，運(yùn)作更為復(fù)雜，面對(duì)更多投資者。同時(shí)，規(guī)模大的公司在行業(yè)中地位占優(yōu)勢(shì)，不懼怕披露私有信息。有文獻(xiàn)指出，新西蘭上市公司的規(guī)模顯著影響公司自愿信息披露。我國(guó)的學(xué)者則大部分認(rèn)為公司規(guī)模正向影響自愿披露。[7]23-24當(dāng)公司的債務(wù)不斷增加時(shí)，委托代理問(wèn)題更突出，利益相關(guān)方的沖突更嚴(yán)重。公司為了緩解這種矛盾，獲得股東和債權(quán)人信任，會(huì)選擇披露更多信息，以減少信息不對(duì)稱，降低委托代理成本。

許多學(xué)者證實(shí)了公司財(cái)務(wù)杠桿與自愿披露存在正相關(guān)關(guān)系，但也有學(xué)者發(fā)現(xiàn)財(cái)務(wù)杠桿與信息披露顯著負(fù)相關(guān)。[1]410-413他們認(rèn)為，資產(chǎn)負(fù)債率低的公司財(cái)務(wù)狀況好，破產(chǎn)可能性低，為了顯示這種良好財(cái)務(wù)狀況，公司自愿披露更多信息；而財(cái)務(wù)杠桿高的公司，為了掩飾自身的財(cái)務(wù)困境，會(huì)披露較少信息。管理者比外部投資者更了解公司的信息，如果不解決這種信息不對(duì)稱，會(huì)使投資者怯于購(gòu)買公司的股票或債券，導(dǎo)致公司對(duì)外發(fā)行證券的成本較高。因此，當(dāng)公司的管理者計(jì)劃在資本市場(chǎng)發(fā)行股票、債券或收購(gòu)其他公司時(shí)，管理層會(huì)想方設(shè)法披露公司信息，以減少信息不對(duì)稱，贏得外部投資者信任，降低融資成本。[14]基于以上分析，提出假設(shè)2、假設(shè)3和假設(shè)4：

H2：公司規(guī)模越大，在新媒體上披露的信息越多。

H3：公司財(cái)務(wù)杠桿越低，在新媒體上披露的信息越多。

H4：公司在再融資或并購(gòu)時(shí)，在新媒體上披露的信息越多。

（三）公司治理因素

1.董事會(huì)規(guī)模

較好的公司治理能促進(jìn)公司自愿披露。董事會(huì)規(guī)模小將影響董事會(huì)行使監(jiān)督和管理公司的效率，規(guī)模較大的董事會(huì)成員數(shù)量足夠多，才有足夠的各項(xiàng)專業(yè)知識(shí)來(lái)管理公司。當(dāng)然，如果董事會(huì)規(guī)模過(guò)大則有可能產(chǎn)生搭便車行為，管理的效率反而會(huì)下降。[7]23-24在一定的范圍內(nèi)，董事會(huì)規(guī)模越大，管理效率越高，公司治理情況越好，公司越愿意披露更多信息。因此，提出假設(shè)5：

H5：公司董事會(huì)規(guī)模越大在新媒體上披露的信息越多。

2.獨(dú)立董事占比

獨(dú)立董事的作用是促進(jìn)董事會(huì)的科學(xué)決策，監(jiān)督公司的董事和其他高級(jí)管理人員認(rèn)真履行代理人職責(zé)。他們是社會(huì)公眾股東在董事會(huì)的代表，為中小股東的利益服務(wù)。國(guó)外許多研究認(rèn)為，公司董事會(huì)中獨(dú)立董事占比的提升可以有效的約束和監(jiān)督管理層，促使他們自愿披露更多的信息。[15]基于此，提出假設(shè)6：

H6：公司董事會(huì)中獨(dú)立董事占比越大在新媒體上披露的信息越多。

3.股權(quán)集中度

在股權(quán)集中度對(duì)自愿披露的影響研究上，學(xué)者們的研究結(jié)論較為一致。他們認(rèn)為公司所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)相分離，股權(quán)越分散，股東與管理者的沖突越大，管理層為了減少代理成本，自愿披露更多信息。[16]股權(quán)集中度高時(shí)，股東和管理者的沖突可能轉(zhuǎn)變?yōu)榇蠊蓶|與中小股東的利益沖突，控股股東在形成內(nèi)部控制后，自愿披露水平降低。[17]因此，提出假設(shè)7：

H7：公司股權(quán)越分散，在新媒體上披露的信息越多。

4.公司產(chǎn)權(quán)屬性

國(guó)外的研究發(fā)現(xiàn)，國(guó)有企業(yè)與私人企業(yè)不同，除了要追求利潤(rùn)最大化以外，還要考慮社會(huì)和國(guó)家的目標(biāo)，他們?yōu)榱私档瓦@種雙重代理關(guān)系，自愿披露更多信息。[18]然而，在我國(guó)，由于國(guó)有企業(yè)一股獨(dú)大的特點(diǎn)，管理層是行政任命，主要對(duì)上級(jí)主管負(fù)責(zé)，其位置相對(duì)穩(wěn)定，受到外部控制權(quán)爭(zhēng)奪的威脅很小，為了維護(hù)內(nèi)部人控制，公司自愿披露水平較低。[19]由此，提出假設(shè)8：

H8：國(guó)有企業(yè)在新媒體上披露的信息更少。

四、樣本選擇與研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取和數(shù)據(jù)來(lái)源

選取微信公眾號(hào)中訂閱號(hào)的披露信息數(shù)量、網(wǎng)站新聞披露數(shù)量和投資者互動(dòng)問(wèn)答數(shù)量作為觀測(cè)平臺(tái)，觀測(cè)時(shí)間為2016年年初。統(tǒng)計(jì)公司是否有披露與公司有關(guān)的信息以及是否有披露財(cái)務(wù)信息，其中“雞湯”和“笑話”之類的引起公眾關(guān)注但與公司無(wú)關(guān)的內(nèi)容給予剔除；財(cái)務(wù)信息則為財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，包括營(yíng)業(yè)收入、利潤(rùn)等信息；網(wǎng)站新聞披露數(shù)據(jù)來(lái)自公司的官方網(wǎng)站；微信來(lái)自騰訊微信公眾平臺(tái)；微信號(hào)選擇以公司命名的對(duì)外官方微信訂閱號(hào)；投資者互動(dòng)問(wèn)答選用上證“e互動(dòng)”和深交所“互動(dòng)易”，由于這是交易所設(shè)立的鼓勵(lì)公司與投資者互動(dòng)的社交平臺(tái)，在信息披露考核評(píng)價(jià)時(shí)會(huì)酌情予以加分，帶有一定的行政色彩，剔除互動(dòng)問(wèn)答中重復(fù)回答和無(wú)實(shí)質(zhì)內(nèi)容的回答。

公司財(cái)務(wù)和公司治理等數(shù)據(jù)來(lái)自萬(wàn)德數(shù)據(jù)庫(kù)、同花順iFinD和對(duì)公司年報(bào)的手工整理。選取互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用情況排名前列的兩個(gè)行業(yè)a根據(jù)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)發(fā)布的《2015年1季度上市公司行業(yè)分類結(jié)果》中的分類。——制造業(yè)中的計(jì)算機(jī)應(yīng)用和制造業(yè)（C-39）以及信息傳輸、軟件和信息服務(wù)業(yè)中的軟件和信息服務(wù)業(yè)（I-65）。剔除2015年和2014年新上市的公司和大智慧、同花順等主要發(fā)布新聞?lì)惖墓?，?個(gè)行業(yè)中各隨機(jī)選取100家，共200家公司作為樣本。

（二）研究設(shè)計(jì)

采用K-Mean聚類法對(duì)樣本公司分類，以3種新媒體披露方式為指標(biāo)，每個(gè)公司3項(xiàng)，每個(gè)指標(biāo)按披露程度分為有序的3種尺度：公司有披露財(cái)務(wù)信息記為1，有披露但無(wú)財(cái)務(wù)信息記為0，無(wú)披露或沒(méi)開通記為-1。指定聚類的類別數(shù)量為2，通過(guò)聚類分析將樣本公司分為新媒體接受程度高和低的兩類公司，考察接受程度不同的公司在影響因素上的區(qū)別。

根據(jù)理論分析所提出的假設(shè)，建立以下模型：

因變量新媒體自愿披露數(shù)量（INFOi）選用微信訂閱號(hào)披露信息數(shù)量、網(wǎng)站新聞披露數(shù)量和投資者互動(dòng)問(wèn)答數(shù)量。借鑒已有研究，設(shè)置的影響因素為公司規(guī)模、業(yè)績(jī)、財(cái)務(wù)杠杠、公司治理情況和所有權(quán)性質(zhì)等。分別用2015年年報(bào)的總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率、董事會(huì)規(guī)模、獨(dú)立董事占比、前十大股東持股比例、公司屬性變量和再融資變量作為代理變量。為減異方差，總資產(chǎn)采用對(duì)數(shù)形式。變量描述如表1所示：

表1 變量描述

五、實(shí)證分析及結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

描述性統(tǒng)計(jì)如表2所示，200家公司在2015年全年微信披露量最大為178條，最小為0，平均18.42條。網(wǎng)站新聞披露信息最大值為166條，最小為0，平均18.53條。總體來(lái)看，披露量都不太大?；?dòng)問(wèn)答披露的信息較多，平均有650.46條，最多的公司披露了5479條。帶有交易所鼓勵(lì)措施的新媒體披露渠道，公司披露信息較多。樣本公司總資產(chǎn)平均50.01億元，最大1362.4億元，最小只有3.35億元，差距較大。ROE平均6.66%，最大55.24%，最小-40.19%，公司凈資產(chǎn)收益率不高。資產(chǎn)負(fù)債率平均33.96%，最大96.36%，最小3.34%，差異較大。獨(dú)立董事規(guī)模平均8.27人，最大公司有13個(gè)獨(dú)立董事，最小有5個(gè)。獨(dú)立董事占比最小30%，最大60%，平均38.47%。前十大股東股權(quán)占比平均值為54.91%，最大為87.26%，最小18.15%，總體股權(quán)集中度較高。國(guó)有性質(zhì)企業(yè)占比24%。當(dāng)年有再融資需求的占比15%。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

（二）相關(guān)分析

為避免多重共線性，對(duì)變量做Person相關(guān)性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表3所示。微信披露與網(wǎng)站新聞披露顯著正相關(guān)，說(shuō)明在更愿意在網(wǎng)站披露的公司也會(huì)選擇微信披露；與總資產(chǎn)顯著正相關(guān)，說(shuō)明規(guī)模大的公司更多選擇在微信披露；與凈資產(chǎn)收益率顯著正相關(guān)，說(shuō)明績(jī)優(yōu)公司在微信披露更多信息；與董事會(huì)規(guī)模顯著正相關(guān)，說(shuō)明大的董事會(huì)有助于增強(qiáng)公司的微信披露。網(wǎng)站新聞披露的相關(guān)性與微信披露基本相同?；?dòng)平臺(tái)披露與總資產(chǎn)和董事會(huì)規(guī)模顯著正相關(guān)，說(shuō)明公司和董事會(huì)規(guī)模大的企業(yè)在互動(dòng)平臺(tái)披露更多信息。總資產(chǎn)與資產(chǎn)負(fù)債率和董事會(huì)規(guī)模顯著正相關(guān)，說(shuō)明規(guī)模大的企業(yè)負(fù)債多，董事會(huì)規(guī)模大。公司凈資產(chǎn)收益率與資產(chǎn)負(fù)債率顯著負(fù)相關(guān)，說(shuō)明業(yè)績(jī)好的公司負(fù)債低；與前十大股東持股占比顯著正相關(guān)，說(shuō)明業(yè)績(jī)好的公司股權(quán)比較集中。資產(chǎn)負(fù)債率與前十大股東持股占比顯著負(fù)相關(guān)，說(shuō)明負(fù)債高的企業(yè)股權(quán)比較分散。董事會(huì)規(guī)模與獨(dú)立懂事占比顯著負(fù)相關(guān)，說(shuō)明規(guī)模大的董事會(huì)獨(dú)立董事占比較少。各相關(guān)系數(shù)的值基本都小于0.5，說(shuō)明各變量的多重共線性較低。

表3 變量相關(guān)性

（三）回歸分析

分別對(duì)全部數(shù)據(jù)和接受程度高低不同的兩類數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析，回歸的因變量分別采用微信數(shù)量、網(wǎng)站新聞數(shù)量和互動(dòng)問(wèn)答數(shù)量，回歸結(jié)果如表4所示：

表4 信息披露影響因素回歸分析

1.公司業(yè)績(jī)對(duì)新媒體披露的影響

全部樣本上，微信和新聞數(shù)量為因變量時(shí)，ROE系數(shù)為正且通過(guò)了5%顯著性檢驗(yàn)，在互動(dòng)問(wèn)答為因變量時(shí)ROE的系數(shù)為負(fù)。這說(shuō)明績(jī)優(yōu)公司在微信和網(wǎng)站新聞上披露了更多信息宣傳公司文化和價(jià)值，而績(jī)差公司在受投資者關(guān)注的互動(dòng)問(wèn)答上披露了更多信息?？梢姡谖⑿藕途W(wǎng)站新聞上驗(yàn)證了假設(shè)H1a，業(yè)績(jī)好的公司在影響消費(fèi)者的新媒體披露了更多信息，而在互動(dòng)問(wèn)答上則驗(yàn)證了備擇假設(shè)H1b，業(yè)績(jī)差的公司在影響投資者的新媒體上披露了更多信息。出現(xiàn)這一結(jié)果的原因可能是績(jī)優(yōu)公司基于顯示管理者才能的考慮，愿意通過(guò)新媒體宣傳公司的產(chǎn)品、業(yè)績(jī)和相關(guān)情況，吸引公眾的關(guān)注?？?jī)差公司則為了向投資者說(shuō)明和辯解較差業(yè)績(jī)的原因和消除被收購(gòu)和接管的可能，甚至可能是通過(guò)提高披露頻率以產(chǎn)生信號(hào)作用誤導(dǎo)投資者，從而選擇在聚集著大量投資者的互動(dòng)問(wèn)答上披露更多信息，而在非投資者聚集的微信和網(wǎng)站新聞上卻不愿意披露更多信息，以免將公司業(yè)績(jī)較差的情況傳播給消費(fèi)者、供應(yīng)商等其他相關(guān)利益方。

2.其他財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)新媒體披露的影響

總資產(chǎn)的回歸系數(shù)在3個(gè)因變量模型中均為正，而且都通過(guò)了5%的顯著性檢驗(yàn)，驗(yàn)證了假設(shè)H2，即公司規(guī)模越大在新媒體上披露的信息越多。這與傳統(tǒng)自愿披露的研究結(jié)論一致。規(guī)模大的公司面臨著更多的投資者和更復(fù)雜的公司經(jīng)營(yíng)管理環(huán)境，他們需要披露更多信息來(lái)解決更為復(fù)雜的委托代理問(wèn)題。同時(shí)，規(guī)模大的公司在人力、財(cái)力和其他資源方面擁有優(yōu)勢(shì)，處理信息的效率更高、速度更快。因此，他們?cè)谛旅襟w上披露了更多信息。

3個(gè)因變量回歸中資產(chǎn)負(fù)債率的系數(shù)都為負(fù)值，說(shuō)明財(cái)務(wù)杠桿對(duì)新媒體自愿披露影響為負(fù)，驗(yàn)證了假設(shè)H3。公司負(fù)債比率越高，則新媒體自愿披露越少。3個(gè)因變量回歸中只有互動(dòng)問(wèn)答為因變量時(shí)通過(guò)了顯著性為1%的顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明微信和網(wǎng)站新聞的顯著性不高?？梢姡举Y產(chǎn)負(fù)債率越高，在互動(dòng)問(wèn)答上披露的信息越少。

3個(gè)因變量回歸中再融資指示變量的系數(shù)都為正，說(shuō)明當(dāng)年有再融資需求的公司會(huì)在新媒體上披露更多信息，驗(yàn)證了假設(shè)H4。只有微信作為因變量時(shí)，再融資變量的系數(shù)才通過(guò)了10%的顯著性檢驗(yàn)，網(wǎng)站新聞和互動(dòng)問(wèn)答為因變量時(shí)，再融資變量的系數(shù)沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)?？梢?，再融資對(duì)新媒體自愿披露的影響并不強(qiáng)。

3.公司治理對(duì)新媒體披露的影響

在公司治理方面的影響因素上，微信和網(wǎng)站新聞為因變量時(shí)，董事會(huì)規(guī)模系數(shù)均為正，且通過(guò)了5%的顯著性檢驗(yàn)。這說(shuō)明董事會(huì)規(guī)模越大公司通過(guò)微信和網(wǎng)站新聞自愿披露了更多的信息，驗(yàn)證了假設(shè)H5，董事會(huì)人數(shù)越多，管理效率越高，越有利于公司治理，管理層也更愿意在新媒體對(duì)外披露信息。董事會(huì)規(guī)模在互動(dòng)問(wèn)答為因變量時(shí)的系數(shù)不顯著，說(shuō)明在投資者聚集的新媒體平臺(tái)上，董事會(huì)規(guī)模這一影響因素不顯著。

獨(dú)立董事占比對(duì)新媒體披露的影響上，在微信和網(wǎng)站新聞為因變量時(shí)，獨(dú)立董事占比的系數(shù)為正，網(wǎng)站新聞為因變量時(shí)通過(guò)了5%的顯著性檢驗(yàn)，微信為因變量時(shí)的顯著性為12.1%，基本驗(yàn)證了假設(shè)H6。在互動(dòng)問(wèn)答為因變量時(shí)，獨(dú)立董事占比的系數(shù)反而為負(fù)，且通過(guò)了5%的顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明獨(dú)立董事在投資者聚集的互動(dòng)問(wèn)答上沒(méi)有發(fā)揮作用。

前十大股東持股比例在3個(gè)因變量時(shí)的系數(shù)都為負(fù)，說(shuō)明股權(quán)越分散，公司新媒體自愿披露越多。然而3個(gè)回歸系數(shù)的顯著性都不高，假設(shè)H7沒(méi)有得到完全驗(yàn)證，股權(quán)集中度對(duì)公司新媒體自愿披露影響不大。

公司屬性變量的3個(gè)系數(shù)都為負(fù)，微信為因變量時(shí)通過(guò)了5%顯著性水平，其他兩個(gè)為因變量時(shí)沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。這說(shuō)明3種新媒體渠道上國(guó)有公司自愿披露水平較低，驗(yàn)證了假設(shè)H8。在我國(guó)，國(guó)有企業(yè)一股獨(dú)大，受體制限制，管理層大多由上級(jí)任命，他們對(duì)其他股東的訴求并不太在意，沒(méi)有尋求新渠道去自愿披露信息的動(dòng)力。

4.影響因素對(duì)不同新媒體的解釋力

分類回歸上，總體結(jié)論與全部數(shù)據(jù)回歸結(jié)論一致。對(duì)新媒體接受程度高的第1類公司回歸的調(diào)整R2比全部數(shù)據(jù)回歸的調(diào)整R2更高。在微信作為因變量的回歸中，調(diào)整R2由全部回歸的0.102上升到第1類回歸的0.123。網(wǎng)站新聞作為因變量的回歸中，調(diào)整R2則由0.166上升到0.219?；?dòng)問(wèn)答作為因變量的回歸中，調(diào)整R2則由0.178上升到0.191。微信和新聞作為因變量的回歸中，相對(duì)于全部回歸，接受程度低的第2類公司的調(diào)整R2在下降，互動(dòng)問(wèn)答有微弱上升。說(shuō)明無(wú)論是微信、新聞還是互動(dòng)平臺(tái)，影響因素對(duì)接受程度高的第1類公司的新媒體披露的解釋力都加強(qiáng)了；對(duì)接受程度低的第2類公司的解釋力則有所下降。可見，影響因素對(duì)接受程度高的公司的解釋力更好。從3個(gè)新媒體信息披露渠道來(lái)看，無(wú)論是否分類回歸，控制新媒體接受程度后，微信的調(diào)整R2都比網(wǎng)站新聞和互動(dòng)問(wèn)答低，說(shuō)明模型對(duì)微信的解釋力較低。可能的原因是網(wǎng)站新聞和互動(dòng)問(wèn)答較為成熟，上市公司運(yùn)用時(shí)間較久，用傳統(tǒng)影響自愿披露的因素進(jìn)行回歸模型解釋力較好，對(duì)于微信這種更新的媒體形式，上市公司接受程度較低，回歸模型的解釋力較差。

綜上所述，考察了影響微信、網(wǎng)站新聞和互動(dòng)平臺(tái)3種新媒體的因素，研究發(fā)現(xiàn)：資產(chǎn)規(guī)模對(duì)新媒體披露有正向影響；公司業(yè)績(jī)對(duì)微信和網(wǎng)站新聞?dòng)姓蛴绊?，?duì)投資者互動(dòng)有負(fù)向影響。這說(shuō)明績(jī)優(yōu)公司較為專注于產(chǎn)品和顧客，績(jī)差公司則更急于在資本市場(chǎng)發(fā)布信息以達(dá)到自己的目的。財(cái)務(wù)杠桿水平對(duì)新媒體披露有一定的負(fù)向影響；再融資對(duì)新媒體披露有正向影響；董事會(huì)規(guī)模和獨(dú)立董事占比對(duì)微信和網(wǎng)站新聞披露有正向影響，對(duì)互動(dòng)平臺(tái)有負(fù)向影響；前十大股東持股比例對(duì)新媒體披露有負(fù)向影響，但不顯著；國(guó)有控股股東對(duì)新媒體披露有負(fù)向影響。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，影響因素對(duì)新媒體接受程度高的公司解釋力更好，對(duì)微信這種不成熟新媒體的解釋力較低。

5.穩(wěn)健性檢驗(yàn)

采用3個(gè)新媒體披露渠道，微信披露、網(wǎng)站新聞披露和互動(dòng)平臺(tái)披露來(lái)考察新媒體信息披露的影響因素，這本身就體現(xiàn)了穩(wěn)健性。此外，采用總資產(chǎn)收益率（ROA）代替ROE，公司市值代替總資產(chǎn)，流動(dòng)比率代替資產(chǎn)負(fù)債率，重新進(jìn)行回歸分析，結(jié)論基本一致。

六、結(jié)論與啟示

研究發(fā)現(xiàn)，影響傳統(tǒng)自愿披露的因素同樣影響新媒體自愿披露，而且對(duì)接受程度高的成熟新媒體（如網(wǎng)站新聞和互動(dòng)問(wèn)答）的影響更顯著。公司業(yè)績(jī)對(duì)網(wǎng)站新聞和微信披露有顯著正影響，對(duì)投資者互動(dòng)平臺(tái)有顯著負(fù)影響，反映出我國(guó)績(jī)優(yōu)公司注重宣傳企業(yè)文化以影響消費(fèi)者和供應(yīng)商等利益相關(guān)者，績(jī)差公司則注重影響投資者。

本文的研究結(jié)論具有以下啟示：第一，影響傳統(tǒng)自愿披露的因素也同樣影響新媒體信息披露，說(shuō)明信息披露的意愿在新媒體披露和傳統(tǒng)披露是相同的。監(jiān)管層應(yīng)防止那些在傳統(tǒng)自愿披露上發(fā)生的問(wèn)題出現(xiàn)在新媒體披露上。第二，績(jī)優(yōu)公司更樂(lè)于在影響消費(fèi)者的信息渠道披露信息，績(jī)差公司則更傾向于在影響投資者的渠道披露信息。監(jiān)管層應(yīng)加強(qiáng)對(duì)新媒體自愿披露進(jìn)行約束和規(guī)范，避免上市公司管理層利用其作為自己謀利的渠道。