小米爬坡

李碧雯

7月9日9點30分，雷軍敲響了小米上市的鑼聲。小米成為港交所IPO政策改革后第一家上市的同股不同權公司。

這是雷軍以高管身份第二次站在港交所的敲鑼大廳。相比上次金山上市，身旁的銅鑼更大了，據(jù)說這是港交所為了迎接新經(jīng)濟公司特地花30萬元在山西定做的。這一次，雷軍的身份是小米創(chuàng)始人。

在小米之前，雷軍已經(jīng)功成名就，帶領金山走向了上市，但是無論是市值還是影響力都相對有限，對自我要求嚴格的雷軍來說，他渴望站在更大的舞臺，創(chuàng)造世界級的產(chǎn)品。創(chuàng)立小米，被雷軍視為最后一次創(chuàng)業(yè)，也因此拼盡全力。

作為企業(yè)界公認的“勞模”，雷軍的付出也得到了“犒賞”。

四年前的2014年12月29日，小米完成了11億美元F輪融資，估值450億美元。此次融資后，小米成為當時全球估值最高的未上市獨角獸公司。

“我覺得大公司都產(chǎn)生在一個大的市場和技術變革背景下，現(xiàn)在小米的成功很重要的一個要素就是智能、移動互聯(lián)網(wǎng)、功能機轉智能機。小米也加速了國內(nèi)的功能機轉智能機的速度，把過去幾千塊錢的智能機價格迅速降低，讓更多人能夠擁有智能手機的體驗。這是最重要的，順勢而為?！表槥橘Y本合伙人許達來說，“趨勢找對之后，再有一個很強的團隊，就有可能成就一個大項目”。

如今小米終于可以從全球未上市獨角獸估值前五名的名單中消失，走向全新的起點。

傳聞中小米預期估值曾高達2000億美元，而據(jù)彭博社報道，最初小米高管團隊希望的估值是1000億美元，最終小米上市前估值543億美元。這中間雷軍經(jīng)歷了怎樣的心路歷程，旁人無從得知。

上市當天，有超過200家中外媒體到場，小米高管也統(tǒng)一戴著橘紅色斜紋領帶，橘紅色是小米的代表色。

在此之前，小米所代表的橘紅色風暴刮進硬件圈，憑借爆品思維、直銷+社交模式讓小米成為全球手機出貨量排名前五的手機廠商，也改變了手機行業(yè)盈利方式，從傳統(tǒng)通過手機獲利變成通過增值服務獲利，影響了國內(nèi)山寨手機的行業(yè)格局和傳統(tǒng)銷售模式，構建了與用戶的新型關系，這群散落在全國各個角落的用戶自稱為“米粉”。

2017年小米實現(xiàn)營業(yè)收入1146億元，凈利潤為-438.89億元（主要是可轉換可贖回優(yōu)先股公允價值變動所導致），主營業(yè)務涵蓋智能硬件、IoT、互聯(lián)網(wǎng)服務三大板塊，IoT獨立設備數(shù)全球第一。

但另一方面，2017年在港交所上市的新經(jīng)濟公司破發(fā)現(xiàn)象頻發(fā)。易鑫集團、閱文集團、雷蛇等獨角獸公司紛紛跌破發(fā)行價。愈演愈烈的中美貿(mào)易戰(zhàn)、美聯(lián)儲加息，再加上國內(nèi)實行的金融去杠桿政策，使得整個資本市場處于震蕩中，恒生指數(shù)今年以來下跌4.13%。

在如此大勢下，小米最終給了投資者一個相對“厚道”的價格，將IPO發(fā)行價定在下限，即17港元每股，對應估值為539億美元，小米集團股票代碼為“1810”，凈籌資240億港元，超額認購9.5倍。與去年平安好醫(yī)生的650倍超額認購、閱文集團620倍超募相比，相差甚遠。但值得一提的是，小米成為有史以來全球科技股前三大IPO，其他兩者分別為阿里巴巴和Facebook。

富途證券CEO鄔必偉認為，新股招股期受大勢影響，現(xiàn)在這種市場環(huán)境下，能錄得10倍左右的超額認購已經(jīng)很不錯了。更重要的是“小米體量大，融資金額多”。

上市當天，小米開盤破發(fā)，最終收于16.8港元/股，較發(fā)行價下跌1.18%。不過在現(xiàn)場接受央視媒體采訪時，雷軍對此顯得更為樂觀，“從低點開始，也是好事?！痹谥蟮纳鲜袘c功宴上，雷軍直言，小米能夠成功上市就意味著巨大的成功，對于短期波動并不太在意。截至7月11日，小米集團收于19港元，市值達541.60億美元。當天雷軍以124億美元身家，排名中國富豪榜第12位。

接下來，外界對小米的一個疑問是，隨著手機行業(yè)增長逐漸觸頂，小米如何找到手機行業(yè)之外的另一個巨大市場？有接近小米的行業(yè)人士稱，雷軍選擇的下一個賽道可能是汽車。

劇情突變

自從小米今年年初計劃上市起，小米總部所在的五彩城周邊房價已經(jīng)悄然上漲，有媒體預測，小米上市將誕生十名億萬富翁，千名百萬富翁。

小米招股說明書顯示，小米優(yōu)先股股東與小米簽訂有相關協(xié)議，需要公司在2019年12月31日之前上市，如若未能成功上市，自該日起除F輪優(yōu)先股股東外的其他優(yōu)先股股東或多數(shù)F輪優(yōu)先股股東均有權要求公司贖回其持有的優(yōu)先股，贖回價格按照投資成本加8%的復利加已提尚未支付的股息或者贖回時市場公允價值孰高原則確認。

上市如箭在弦上，但是從準備上市到最終敲響上市的鑼聲，小米經(jīng)歷了不斷調(diào)整估值的過程。

2017年6月，港交所就IPO新政征求意見，對于同股不同權公司以及未有收入的生物科技公司敞開懷抱，該政策于今年4月30日正式實施，小米成為第一家申請上市的同股不同權的新經(jīng)濟公司。

與此同時，證監(jiān)會也在積極開展創(chuàng)新企業(yè)CDR試點，以吸引已上市的市值不低于2000億元的紅籌企業(yè)以及未在境外上市、營收不低于30億元且估值不低于200億元的新經(jīng)濟公司。小米同樣被列入發(fā)行CDR的名單中，并遞交了CDR發(fā)行申請。

按照當時的計劃，小米將同時在港股上市并發(fā)行CDR，發(fā)行CDR對應的基礎股份占CDR和港股發(fā)行后總股本比例不低于7%，計劃通過CDR融資約50億美元。當時有市場人士稱，小米估值在700億美元～1000億美元之間。

6月19日，本應該是證監(jiān)會審核小米發(fā)行CDR的日子，沒想到劇情突然改寫，小米當日在官方微博宣稱，暫停CDR，先行在港股上市。這一消息引起業(yè)內(nèi)嘩然。

根據(jù)《財新》報道，由于證監(jiān)會對內(nèi)地發(fā)行CDR再港股公開交易有擔憂，決定延遲至港股交易后主要也是出于保護CDR的需求。

在此之前，被視為新經(jīng)濟公司的工業(yè)富聯(lián)在經(jīng)歷了上市三個漲停后打開漲停板，上市后第五日觸及跌停，這或許也加重了證監(jiān)會對于CDR發(fā)行的擔憂。

此后小米開始專心準備港股上市，然而在引入基石投資者時呈現(xiàn)了中資熱、外資冷的現(xiàn)象。從公布的小米基石投資人來看，中投中財、中國移動、順豐控股、高通、招商局集團、保利集團、國開金融等認購了5.48億美元，無一外資投資機構。同時受到CDR暫停影響，小米估值區(qū)間進一步調(diào)整為550億美元～700億美元。

方正證券（香港）渠道發(fā)展部董事林子俊分析稱，由于外資投資機構相對保守，認為當時小米550億美元～700億美元估值偏貴，參與積極性不高。部分外資投資人對于小米按照互聯(lián)網(wǎng)公司定價的模式似乎并不認同。

實際上，此前小米收到了證監(jiān)會關于其CDR申請反饋意見，總共84個問題，其中就包括對于小米公司作為互聯(lián)網(wǎng)公司定位的質(zhì)疑。

一般來說，互聯(lián)網(wǎng)公司由于具備網(wǎng)絡效應，投資者愿意給予較高的市盈率，而硬件公司相對來說沒有這樣的增長效應，因此雖然現(xiàn)金流不錯，但是投資者給予的市盈率并不高，蘋果的市盈率倍數(shù)目前僅為17倍。兩個行業(yè)之間市盈率差異最終導致估值差距甚遠。

為了表明小米的互聯(lián)網(wǎng)定位，雷軍在最近的一次發(fā)布會上表示，小米硬件的綜合凈利潤率永遠不會超過5%，如有超出的部分，將全部返還給用戶。

在接近小米的人士看來，小米是新物種，與傳統(tǒng)硬件公司有本質(zhì)差別?！靶∶资桥布庖碌幕ヂ?lián)網(wǎng)公司，目前絕大部分利潤來自于互聯(lián)網(wǎng)服務，包括分發(fā)服務、音樂、視頻、游戲、電商以及潛在的金融服務，這是小米真正獨立的驅動力。而小米這些智能硬件，則是它獲客的渠道，每個經(jīng)濟單位的產(chǎn)出是正的，業(yè)務是賺錢的，等于獲取用戶的成本是負數(shù)?！比餍腔鹜顿Y合伙人季衛(wèi)東表示。

高榕資本合伙人岳斌回憶道，過去手機公司只專做手機硬件，其他的軟件全部交由合作方，而小米成立的當時，手機行業(yè)發(fā)展巨大變革，軟硬件結合成為新的趨勢，靠增值服務賺錢成為手機廠商新的盈利方式。

作為互聯(lián)網(wǎng)老兵以及手機行業(yè)新手，雷軍表示要以互聯(lián)網(wǎng)思維改造手機行業(yè)?！把蛎鲈谪i身上”的互聯(lián)網(wǎng)公司盈利模式也被雷軍借用了過來，不同于華為、OPPO、vivo等傳統(tǒng)手機廠商采用品牌定價的方式，小米手機提倡高性價比，以此為入口，獲得廣泛用戶以及后續(xù)增值服務收入。

但是二級市場投資人似乎并不買賬，他們更認報表中的數(shù)字。過去三年小米手機業(yè)務收入分別為537.15億元、487.64億元、805.63億元，分別占總營收的比例為80.4%、71.3%以及70.3%，而過去三年小米互聯(lián)網(wǎng)服務的收入分別為32.39億元、65.37億元、98.96億元，占總營收的比例分別為4.86%、9.57%、8.65%。從收入的角度來說，小米更多收入來自于智能手機。

然而許達來認為，應從利潤貢獻的角度來考慮。“小米創(chuàng)辦第一天起就表示硬件零毛利，收入構成里硬件的占比高，但看利潤的話，互聯(lián)網(wǎng)服務的貢獻高。同時區(qū)別于蘋果的是，小米有近七成的銷售來自于線上電商渠道?！睋?jù)招股說明書，過去三年小米互聯(lián)網(wǎng)服務毛利貢獻比例為43.75%、48.95%、34.75%。

在小米路演的各個地方，雷軍和公司管理層重復著小米的互聯(lián)網(wǎng)故事，即使有李嘉誠、馬云、馬化騰站臺，愿意以個人名義認購小米股份，但由于資本市場進入頹勢，投資者認購并不積極。

“如果小米選擇在去年牛市上市，就會是1000億美元到1500億美元的估值”，鄔必偉說，“誰也無法預知上市時的大勢會如何，但現(xiàn)在，重要的是你得認清楚如今的市場屬于弱市了”。

生命線

對于剛滿8歲的小米來說，上市只是萬里長征第一步，未來能否再造一個或者多個小米才是最重要的。

“手機是小米的生命線，如果這塊業(yè)務垮了，將會萬劫不復。”雷軍說道。除了是小米創(chuàng)始人，2016年小米處于危機之時，雷軍也曾親自上馬，擔任小米手機部負責人。

目前手機行業(yè)已經(jīng)進入存量市場，來自IDC數(shù)據(jù)統(tǒng)計，217年全球智能手機出貨量為14.6億部，同比下滑0.5%，中國市場智能手機出貨量下滑了近5%，用戶換機時長延長至14～16個月。

隨著智能手機市場從藍海進入到紅海，智能手機市場越來越向頭部集中。雷軍曾在接受《中國企業(yè)家》采訪時表示，目前中國市場基本已成熟，蘋果、華為、小米、OPPO、vivo占據(jù)了整個市場的近70%，未來前五名的市場份額有可能進一步增長至90%左右。

目前小米智能手機主要包含小米MIX系列、小米系列和紅米系列，其中小米MIX系列為高端旗艦機型，小米系列定位為旗艦機和中高端機型，紅米系列定位為中端和入門機型。

來自招股說明書顯示，目前小米手機收入中，中端機和入門機為小米智能手機貢獻了大部分收入，2017年和2018年一季度，該部分產(chǎn)品銷量分別占小米手機銷量的80.6%和77.6%。小米智能手機在過去三年的單位均價分別為807.19元、879.92元、881.34元。

迪信通總裁金鑫表示，目前小米手機銷售主要還是集中在年輕人群，高端消費者仍主要集中在華為、三星、蘋果等品牌。

可見，未來如果真到了拼刺刀的階段，小米要在2000元～3000元、3000元以上價位上與其他四大手機品牌抗爭，品牌定位上仍然有很多工作要做。

實際上，雷軍曾在公開場合反思，要將紅米品牌和小米品牌在定位上區(qū)隔更清晰。紅米手機要定位成國民機，又好又便宜，小米品牌的定位則是高科技、發(fā)燒感。但從目前手機銷量貢獻來說，成效仍然沒有顯現(xiàn)。

一位手機行業(yè)從業(yè)者認為，小米如果要做高端品牌，是和其核心商業(yè)邏輯有沖突的?！靶∶滓郧白鼍€下可能是斷手指，但是現(xiàn)在是要割掉他的命根子才能做高端品牌，這不是件容易的事情?！?/p>

不過，據(jù)Gizmochina網(wǎng)報道，小米或將放棄“小米”品牌生產(chǎn)手機，轉而啟用新名稱“Pocophone”，這類似于當年步步高啟用OPPO、vivo手機品牌，利用新的子品牌在消費者心中樹立新的品牌形象。目前該消息還未得到小米官方證實。

此外，近兩年小米在海外市場的表現(xiàn)可謂亮眼，小米2018年第一季度財報顯示，目前小米已入駐74個國家和地區(qū)，并成為印度市場份額第一，同時也在加緊歐洲市場的布局。小米海外收入已經(jīng)占到總收入36%。雷軍曾表示，未來海外市場和國內(nèi)市場的比例將可能維持在50%：50%，目前仍是大規(guī)模開疆拓土的階段。

除此之外，上述手機從業(yè)人士預測，手機未來的增量還將來源于垂直細分市場，如女性手機、游戲手機、奢侈手機等。

實際上，雷軍已經(jīng)意識到了這塊市場，試圖通過外觀、功能上的調(diào)整增加更多女性粉絲的比例。據(jù)悉，小米手機過去的女性比例僅為25%，而其他一些同行女性用戶比例可達到55%左右。

從產(chǎn)品上看，去年小米推出的Note3和小米5X，都特別強調(diào)了其自帶的美顏相機功能，并邀請了吳亦凡作為廣告代言人，想要吸引女性用戶的野心不言而喻。這或將讓小米與一直強調(diào)拍照功能的OPPO、vivo正面競爭。

烤白薯邏輯

2013年9月，當時還在啟明創(chuàng)投擔任合伙人的童士豪被雷軍叫來聚餐，同行的還有許達來、晨興資本合伙人劉芹、紀源資本合伙人符績勛、李宏瑋。雷軍頗為神秘地說，自己有個想法想要跟他們討論下，此前小米投資了萬魔耳機和紫米，他希望建立一個小米生態(tài)鏈，由劉德主要負責。

許達來回憶到，此時小米網(wǎng)已經(jīng)成立兩年，但手機購買仍然是一個低頻行為，雷軍在想如何讓用戶在小米網(wǎng)的采購行為由低頻變?yōu)楦哳l，才有了構建小米生態(tài)鏈的想法。

對于小米生態(tài)鏈，小米生態(tài)鏈負責人劉德有一個經(jīng)典的比喻，小米生態(tài)鏈業(yè)務就如同烤白薯，當火爐有余熱時，扔上去幾個白薯就烤熟了。

小米生態(tài)鏈中的公司可以借助小米的品牌紅利、用戶紅利、渠道紅利和海外紅利迅速成長起來，小米則通過少數(shù)股權投資來擴大小米生態(tài)鏈，雙方之間形成拉動的合力。

來自招股說明書披露，小米已累計投資了超過210家生態(tài)鏈企業(yè)，其中超過90家是專注于開發(fā)硬件及生活消費品的生態(tài)系公司。目前小米手環(huán)、平衡車、移動電源已經(jīng)做到世界銷量第一。

Segway-Ninebot是全球最大的電動平衡車公司，也是小米生態(tài)鏈公司。Segway-Ninebot CEO高祿峰介紹，去年Segway-Ninebot是小米之家單品銷售額最高的公司。

“這背后隱含的一個數(shù)據(jù)就是線下絕大多數(shù)到店采購平衡車的用戶可能也會買其他小米生態(tài)鏈產(chǎn)品，這樣可能彼此之間產(chǎn)生一個能量的拉動，形成一種生態(tài)。”高祿峰表示。據(jù)其介紹，目前公司收入中的50%左右源于小米渠道的銷售。

最開始小米生態(tài)鏈主要圍繞手機周邊，此后邊界逐漸擴大到智能硬件，之后又拓展到生活消費品領域，邊界越來越大。來自招股說明書資料顯示，小米IoT聯(lián)網(wǎng)設備已經(jīng)超過8500萬，接入設備超過400種，由此成為全球最大的智能硬件IoT平臺。

隨著5G網(wǎng)絡時代的到來，小米IoT版圖的價值也在逐漸凸顯。

魅族高級副總裁李楠分析稱，未來5G會布局三張網(wǎng)，其中就包括物聯(lián)網(wǎng)，它的年銷售額可能是手機的十倍，也就是大概一年50億臺?！斑@是很恐怖的。”李楠說。

在個聯(lián)創(chuàng)始人顧健看來，要實現(xiàn)物聯(lián)網(wǎng)中的互聯(lián)互通，關鍵是設備和設備之間遵循共同的協(xié)議，這決定于布局的生態(tài)范圍。長期來看，誰有獨立設備越多，誰就將擁有設備入口的決定權。

由于物聯(lián)網(wǎng)未來巨大的市場空間，不僅是手機廠商，互聯(lián)網(wǎng)巨頭也將加入這場戰(zhàn)斗中。今年3月，在阿里巴巴云雙棲大會上，阿里云總裁胡曉明宣布，阿里巴巴將全面進軍物聯(lián)網(wǎng)領域，這是繼電商、金融、物流、云之后的第五大戰(zhàn)略。有市場人士預測，未來如果互聯(lián)網(wǎng)公司和傳統(tǒng)硬件聯(lián)手，或將對小米形成威脅。

上述業(yè)內(nèi)人士介紹，未來IoT將是一個金字塔結構，從云到數(shù)據(jù)、硬件、供應鏈、渠道、品牌，而相對于互聯(lián)網(wǎng)公司和硬件公司，小米占據(jù)了品牌、硬件經(jīng)驗和渠道優(yōu)勢。

目前小米網(wǎng)、有品商城和小米之家形成了完整的線上線下銷售渠道。

2015年，之前一直打電商渠道的小米遇到成長瓶頸。根據(jù)GFK提供的數(shù)據(jù)，2015年到2016年，智能手機在線銷量份額在20%～25%之間，更多銷售仍然來自于線下，那時也是OPPO、vivo反超小米的時間。突然跌入谷底的小米開始嘗試探索線下新零售模式，由此誕生了線下零售店小米之家。

據(jù)了解，從2015年第一家小米之家在當代商場開業(yè)到現(xiàn)在，小米之家零售門店達331家。按照規(guī)劃，未來兩年小米之家計劃開設到1000家店。

與小米瘋狂開設線下零售店形成鮮明對比的是，昔日小米的競爭對手OPPO、vivo卻在收縮線下門店。

最為關鍵的因素在于兩種零售形態(tài)的坪效和費用率不同。公開數(shù)據(jù)顯示，現(xiàn)階段小米之家平均費用率為8%，是一般線下手機零售店成本的一半，坪效達到27萬元，小米對外宣稱，該數(shù)據(jù)僅次于蘋果零售店。

上述業(yè)內(nèi)人士解釋稱，小米之家費用率低的秘訣在于低價高頻高流量所帶來的低商鋪成本。小米之家大多入駐的是商場，在商場中，小米之家的產(chǎn)品較為便宜，是能帶流量的店，因此獲得的租金較低，以此達到盈利的目的。“說到底還是互聯(lián)網(wǎng)流量模式?！痹撊耸糠Q。

而該模式的高門檻在于，如果魅族、OPPO、華為等競爭對手要復制類似模式，也需要通過自營或者投資的模式構建生態(tài)鏈，而這可能需要4～5年時間。同時此次小米融資中的30%將用于繼續(xù)拓展小米生態(tài)鏈，或將繼續(xù)拉大與競爭對手的差距。

現(xiàn)階段來看，小米生態(tài)鏈公司中的第一波已逐漸成熟，華米、開潤股份已經(jīng)上市，接下來或許還有更多小米生態(tài)鏈公司走向資本市場，也將增厚小米的投資收益部分。

大招

對于一直被外界所忽視的互聯(lián)網(wǎng)服務，小米高管似乎準備祭出大招。

目前最新的消息是，停更已久的米聊進行了版本更新，并開始內(nèi)測，但小米并沒有對米聊重新上線有所回應，這更加引起了外界的好奇。作為審時度勢的高手，雷軍此時重啟米聊，或是看到了新的機會。

2010年，小米內(nèi)部團隊開發(fā)了通訊工具米聊，被視作為中國版KIK，日活躍用戶一度達到400萬，但是一個月以后，騰訊推出了微信，并直接將QQ和微信用戶打通，迅速成為移動互聯(lián)網(wǎng)必備的社交平臺，米聊因生不逢時而停更。

此次重啟或與傳統(tǒng)社交平臺活躍、用戶增速放緩有關。從2017年一季度開始，騰訊QQ月活躍用戶出現(xiàn)連續(xù)下滑，騰訊2017年財報顯示，QQ月活躍賬戶數(shù)為7.83億，相比去年同期下降9.8%。而隨著00后的崛起，已運營七年的微信社交平臺已不足以滿足個性化、社群化需求，而此番重啟米聊或者意在籠絡新一批流量用戶，提高小米月活躍用戶數(shù)。

來自招股說明書披露，2018年3月，公司擁有38個月活躍用戶超過1000萬的應用程序，以及18個月活躍用戶超過5000萬的應用程序，包含小米應用商店、小米瀏覽器、小米音樂和小米視頻等。根據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)統(tǒng)計，與其他手機廠商競爭對手相比，除了小米應用商店之外，其他應用程序日活躍用戶并不高。從產(chǎn)品矩陣來說，小米在此方面仍需要更多月活躍用戶較高的應用。

據(jù)小米內(nèi)部人士透露，今年年初，小米在內(nèi)部成立了MIUI創(chuàng)新業(yè)務部，將開發(fā)更為開放的互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品，而不用基于小米手機固有的MIUI系統(tǒng)。這一重大調(diào)整或暗示著小米新的戰(zhàn)略方向。

互聯(lián)網(wǎng)分析師周掌柜預測，未來五年商業(yè)模式迭代速度會加快，一個可能性是小米等公司大概率切入短視頻和新型社交的應用創(chuàng)新，從過去的產(chǎn)品運營轉變到用戶運營。

值得一提的是，曾經(jīng)的米聊、小米VR負責人黃江吉在上市前離職，未來雷軍將安排誰來負責新米聊值得期待。

去年在小米之家深圳旗艦店開業(yè)之時，雷軍表示，小米在十年后銷售額達到1萬億的概率是50%。

“小米應該是帶領一群中國品牌和中國先進制造業(yè)，在全世界都奠定了無可動搖的位置，在各個細分領域都排到前三?！崩总娫诮邮堋吨袊髽I(yè)家》采訪時表示。

如果雷軍的這一愿望實現(xiàn)，小米的市值或許就離2000億美元不遠了。