政策加持

荀玉根

7月以來政策底顯現(xiàn)，估值底也出現(xiàn)，但市場(chǎng)的歷史大底還需反復(fù)打磨。

2018年以來，投資者憂心忡忡，擔(dān)心去杠桿過猛損傷經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，擔(dān)心供給側(cè)改革下國(guó)企對(duì)民企產(chǎn)生擠出效應(yīng)，憂慮之下市場(chǎng)情緒持續(xù)低迷。

梳理近期政策可以發(fā)現(xiàn)重心正在發(fā)生微妙變化，解決中小民企融資困境是近期政策亮點(diǎn)重點(diǎn)。10月17日國(guó)務(wù)院副總理劉鶴主持召開促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展工作領(lǐng)導(dǎo)小組第二次會(huì)議，強(qiáng)調(diào)必須高度重視中小微企業(yè)當(dāng)前面臨的突出困難，進(jìn)一步深化研究在減輕稅費(fèi)負(fù)擔(dān)、解決融資難等方面支持中小微企業(yè)發(fā)展的政策措施。10月22日央行再增加再貸款和再貼現(xiàn)額度1500億元，支持金融機(jī)構(gòu)擴(kuò)大對(duì)小微、民營(yíng)企業(yè)的信貸投放。10月31日中央政治局會(huì)議召開，強(qiáng)調(diào)“堅(jiān)持‘兩個(gè)毫不動(dòng)搖，促進(jìn)多種所有制經(jīng)濟(jì)共同發(fā)展，研究解決民營(yíng)企業(yè)、中小企業(yè)發(fā)展中遇到的困難”、“圍繞資本市場(chǎng)改革，加強(qiáng)制度建設(shè)，激發(fā)市場(chǎng)活力，促進(jìn)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期健康發(fā)展”。與7月底會(huì)議相比，沒有提去杠桿、沒有提房地產(chǎn)。11月1日民營(yíng)企業(yè)座談會(huì)更是強(qiáng)調(diào)毫不動(dòng)搖鼓勵(lì)支持引導(dǎo)非公有制經(jīng)濟(jì)發(fā)展，支持民營(yíng)企業(yè)發(fā)展并走向更加廣闊舞臺(tái)。聚焦中小民企困境的會(huì)議規(guī)格越來越高，這背后的事實(shí)是在整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系中，民營(yíng)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)了50%以上的稅收、60%以上的GDP、70%以上的技術(shù)創(chuàng)新、80%以上的城鎮(zhèn)勞動(dòng)就業(yè)、90%以上的新增城鎮(zhèn)就業(yè)和企業(yè)數(shù)量。預(yù)計(jì)這輪政策決心很強(qiáng)，未來一段時(shí)間仍可能推出持續(xù)維穩(wěn)政策。

中小民企因其規(guī)模性質(zhì)限制，傳統(tǒng)銀行信貸體系很難滿足其融資需求，融資難融資貴問題突出。5月以來，爆發(fā)多起民企上市公司債務(wù)違約事件。中美經(jīng)貿(mào)摩擦升級(jí)對(duì)民企沖擊更為明顯。近期政策是長(zhǎng)短拳組合，短期緩解中小民企股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)，防止大量失血，截至11月3日，A股股權(quán)質(zhì)押市值達(dá)4.6萬億元，其中創(chuàng)業(yè)板質(zhì)押市值為7028億元，在全部A股質(zhì)押總市值中占15.2%；中小板質(zhì)押市值為14505億元，在全部A股質(zhì)押總市值中占31.5%；主板質(zhì)押市值為24588億元，在全部A股質(zhì)押總市值中占53.3%；長(zhǎng)期則通過減稅降負(fù)，加大銀行體系支持民企力度，擴(kuò)大金融市場(chǎng)準(zhǔn)入，借助股市等資本市場(chǎng)擴(kuò)大股權(quán)融資，以激發(fā)民企活力。

回顧2005年以來歷次市場(chǎng)底部，時(shí)間上政策底、市場(chǎng)底、業(yè)績(jī)底依次出現(xiàn)的特征非常明顯，最典型的是2005年、2008年。中期視角看，目前市場(chǎng)處于第五輪周期底部，2016年1月底上證綜指2638點(diǎn)以來市場(chǎng)構(gòu)筑W型底，短期反彈后，市場(chǎng)未來還會(huì)反復(fù)筑底，關(guān)鍵是一些要素還不明朗，時(shí)間還不夠。真正市場(chǎng)底的大拐點(diǎn)出現(xiàn)需多管齊下：一是確認(rèn)盈利回落的幅度有多深。這輪盈利改善左側(cè)底回升始于2016年二季度，一直到2017年底，2018年開始進(jìn)入二次探底回落階段，即去庫存周期，業(yè)績(jī)回落主要源于總營(yíng)業(yè)成本上升，其中研發(fā)費(fèi)用上升、減值損失增多最顯著。預(yù)計(jì)右側(cè)底在2019年二三季度，低點(diǎn)有多深，市場(chǎng)有分歧，預(yù)計(jì)A股2018年、2019年凈利同比9.5%、5%，這需等待年報(bào)和一季報(bào)確認(rèn)。二是去杠桿拐點(diǎn)帶來資金供求改善。去杠桿的核心是解決地方融資平臺(tái)等隱性債務(wù)，這些債務(wù)的解決方案落實(shí)才是去杠桿的拐點(diǎn)，屆時(shí)銀行信用擴(kuò)張有望回歸正常，M2增速回到名義GDP之上，資金面將迎來轉(zhuǎn)折，2019年兩會(huì)前后進(jìn)一步跟蹤關(guān)于地方政府融資問題的政策。

統(tǒng)計(jì)弱市年份的反彈區(qū)間上證綜指漲幅，發(fā)現(xiàn)即使全年行情不佳，但每年都有漲幅超過15%的反彈行情，期間上證綜指漲幅均值23%，持續(xù)時(shí)間均值62個(gè)交易日，也接近3個(gè)月。2018年以來A股并無像樣反彈，這次有望出現(xiàn)力度可觀的反彈。

短期反彈后，市場(chǎng)未來還會(huì)回撤筑底，真正市場(chǎng)底的大拐點(diǎn)仍需等待。市場(chǎng)回落時(shí)高股息策略優(yōu)勢(shì)顯現(xiàn)。