• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    淺析PPP項(xiàng)目融資方案研究

    2018-11-07 11:39:44張貴財(cái)王云
    經(jīng)營(yíng)者 2018年15期
    關(guān)鍵詞:項(xiàng)目融資

    張貴財(cái) 王云

    摘 要 積極推行政府與社會(huì)資本合作(PPP)模式對(duì)加快我國(guó)城鎮(zhèn)化建設(shè)、提升國(guó)家綜合治理能力、建立現(xiàn)代財(cái)政體制具有重大意義。但是當(dāng)前PPP項(xiàng)目存在融資困難,明股實(shí)債,違規(guī)擔(dān)保等較大問題,本文從建筑施工企業(yè)參與PPP項(xiàng)目的角度出發(fā),給PPP項(xiàng)目融資提供參考。

    關(guān)鍵詞 PPP融資模式 項(xiàng)目融資 融資方案

    一、研究背景及意義

    PPP模式目前已經(jīng)成為我國(guó)推進(jìn)城鎮(zhèn)化進(jìn)程,大力發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè),進(jìn)行投融資體制改革的優(yōu)先選擇,是地方政府提供公共服務(wù)的重要方式。根據(jù)財(cái)政部PPP中心數(shù)據(jù),截至2017年12月31日,進(jìn)入全國(guó)PPP信息平臺(tái)項(xiàng)目庫的項(xiàng)目共7446個(gè),入庫項(xiàng)目金額約11.35萬億元。盡管政府也在大力推動(dòng),但項(xiàng)目簽約率低,落地難,其中一個(gè)重要的原因就是PPP的融資困難。

    二、存在的問題及分析

    (一)PPP融資推高集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率

    目前,國(guó)資委對(duì)國(guó)有企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的考核標(biāo)準(zhǔn)一是資產(chǎn)負(fù)債率,二是債務(wù)融資額度。由于建筑施工企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率已近80%,接近國(guó)資委考核的紅線,采用PPP模式需要大量的融資,且項(xiàng)目資本金和債務(wù)融資比例大部分為20%:80%,傳統(tǒng)的項(xiàng)目貸款融資會(huì)推高合并報(bào)表資產(chǎn)負(fù)債率,不符合企業(yè)考核目標(biāo)的要求。

    (二)無追索項(xiàng)目融資很難實(shí)現(xiàn)

    項(xiàng)目融資缺乏金融體系支持。項(xiàng)目融資以項(xiàng)目自身資產(chǎn)、收益權(quán)和預(yù)期收益作抵押發(fā)放貸款,債權(quán)人對(duì)項(xiàng)目所有人無追索權(quán)或持有有限追索權(quán)。由于缺少與項(xiàng)目融資相配套的保險(xiǎn)、擔(dān)保等支持,金融機(jī)構(gòu)剛性兌付要求高,PPP項(xiàng)目融資審批落地困難。

    (三)項(xiàng)目現(xiàn)金流回報(bào)金額不穩(wěn)定

    政府付費(fèi)缺乏付費(fèi)保障和穩(wěn)定的現(xiàn)金流來源。對(duì)于來源于地方一般財(cái)政預(yù)算的付費(fèi)資金,由于地方財(cái)政不均衡,部分地區(qū)財(cái)政資金來源不穩(wěn)定且不能保障及時(shí)足額支付。

    部分運(yùn)營(yíng)收費(fèi)權(quán)價(jià)值不高。為了補(bǔ)償項(xiàng)目可用性服務(wù)費(fèi),政府授予社會(huì)資本通過經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目的收費(fèi)來彌補(bǔ)項(xiàng)目的資金缺口特許權(quán),常見的方式有物業(yè)開發(fā)、廣告經(jīng)營(yíng)等。但是這些項(xiàng)目是屬于完全競(jìng)爭(zhēng)性的業(yè)務(wù),難以產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流。

    三、PPP項(xiàng)目融資方案設(shè)計(jì)

    (一)PPP項(xiàng)目融資特性

    1.項(xiàng)目融資特性,有限追索權(quán)。PPP項(xiàng)目融資模式強(qiáng)調(diào)以項(xiàng)目公司(SPV)為融資主體,更多體現(xiàn)項(xiàng)目融資的理念和方法。在項(xiàng)目產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)時(shí),僅對(duì)項(xiàng)目資產(chǎn)和現(xiàn)金流量有追索權(quán),對(duì)項(xiàng)目發(fā)起人的其他財(cái)產(chǎn)沒有追索權(quán)或持有有限追索權(quán),可以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的合理分擔(dān),加強(qiáng)對(duì)項(xiàng)目收益的控制。

    2.資金需求量大,用款集中。建筑施工企業(yè)中標(biāo)的PPP項(xiàng)目中單個(gè)PPP項(xiàng)目金額較大,目前,在財(cái)政部綜合信息平臺(tái)國(guó)家?guī)熘械腜PP項(xiàng)目,平均金額為20億,項(xiàng)目建設(shè)期一般較短,用款非常集中,資金壓力巨大。融資需求受貨幣和信貸政策的變化影響較大。

    3.項(xiàng)目回收期長(zhǎng),經(jīng)濟(jì)效益不高。我國(guó)目前鼓勵(lì)采用PPP模式的公共服務(wù)領(lǐng)域包括交通運(yùn)輸、水利、環(huán)境保護(hù)等民生領(lǐng)域,項(xiàng)目失敗不但對(duì)參與方造成重大損失,而且會(huì)給當(dāng)?shù)卣畮磔^大的社會(huì)穩(wěn)定問題。社會(huì)資本收取的回報(bào)相對(duì)較低,投資回收期一般在10年以上,融資期限也非常長(zhǎng)。

    (二)PPP項(xiàng)目融資原則

    1.依法合規(guī)原則。為了規(guī)范PPP業(yè)務(wù)的發(fā)展,財(cái)政部建立了PPP項(xiàng)目綜合信息平臺(tái),對(duì)于涉及未來政府支付責(zé)任的PPP項(xiàng)目必須入庫,并納入年度財(cái)政預(yù)算及中長(zhǎng)期財(cái)政規(guī)劃。國(guó)資發(fā)財(cái)管〔2017〕192號(hào)文《關(guān)于加強(qiáng)中央企業(yè)PPP業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控的通知》強(qiáng)調(diào)“做好擬開展PPP項(xiàng)目的自有資金安排”“不得引入明股實(shí)債類股權(quán)資金”“不得為其他方股權(quán)出資提供擔(dān)保、承諾收益”。PPP項(xiàng)目必須依法合規(guī)。

    2.風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的原則。由于PPP項(xiàng)目存在投資大、期限長(zhǎng)、合同關(guān)系復(fù)雜的特點(diǎn),因此政府和社會(huì)資本對(duì)融資風(fēng)險(xiǎn)持有非常謹(jǐn)慎的態(tài)度。風(fēng)險(xiǎn)和收益存在強(qiáng)相關(guān)性,社會(huì)資本承擔(dān)的融資風(fēng)險(xiǎn)越大,所要求的項(xiàng)目回報(bào)率也會(huì)更高。金融機(jī)構(gòu)提供項(xiàng)目融資時(shí)不能要求政府提供擔(dān)保,增加政府債務(wù),要以項(xiàng)目融資的思維,對(duì)PPP項(xiàng)目融資風(fēng)險(xiǎn)框架進(jìn)行改進(jìn)。PPP項(xiàng)目的融資風(fēng)險(xiǎn)是很大的,需要政府、社會(huì)資本、金融機(jī)構(gòu)共同分擔(dān)。[1]

    (三)PPP項(xiàng)目融資方式

    近年來,創(chuàng)新的融資方式層出不窮,資金來源也更加豐富。PPP項(xiàng)目融資可以從資產(chǎn)負(fù)債表右下方入手,鼓勵(lì)探索股權(quán)融資;可以從右上方入手,積極拓展債務(wù)融資工具;還可以從資產(chǎn)負(fù)債表左邊入手,進(jìn)行資產(chǎn)證券化融資。目前應(yīng)用比較多的融資方式主要有以下5種:

    1.產(chǎn)業(yè)基金。PPP產(chǎn)業(yè)基金是一種集合投資制度,主要投資未上市企業(yè)股權(quán)并提供經(jīng)營(yíng)管理服務(wù),通過利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的管理機(jī)制,主要從事風(fēng)險(xiǎn)投資、創(chuàng)業(yè)投資、企業(yè)重組投資和基礎(chǔ)設(shè)施投資等實(shí)業(yè)投資。產(chǎn)業(yè)基金可為PPP項(xiàng)目資本金提供融資,一般具有以下特征:第一,投資對(duì)象主要為非上市企業(yè)股權(quán);第二,投資期限不長(zhǎng),通常為5年以內(nèi);第三,最終的目標(biāo)是獲取投入資本增值。自2015年以來,中央政府制定了一系列政策,鼓勵(lì)產(chǎn)業(yè)基金在風(fēng)險(xiǎn)可控的條件下參與PPP項(xiàng)目投資。

    2.銀行貸款。貸款是商業(yè)銀行最傳統(tǒng)和最簡(jiǎn)單的債務(wù)融資形式。針對(duì)PPP項(xiàng)目的融資特點(diǎn),可采用的主要有固定資產(chǎn)貸款和流動(dòng)資金貸款。如果貸款銀行有兩家或者以上的,稱為銀團(tuán)貸款。

    3.債券融資。隨著資本市場(chǎng)的快速發(fā)展,直接債務(wù)融資產(chǎn)品日趨多樣化,我國(guó)已經(jīng)初步形成了以銀行間市場(chǎng)、交易所市場(chǎng)兩大市場(chǎng)為主的債券市場(chǎng)格局,債券資本市場(chǎng)也將會(huì)是PPP項(xiàng)目一種重要的債務(wù)融資方式。目前我國(guó)債券市場(chǎng)產(chǎn)品按照不同的監(jiān)管部門,可以分為三類:一是銀行間交易商協(xié)會(huì)的短期融資券(CP)、超短期融資券(SCP)、中期票據(jù)(MTN)等;二是中國(guó)證監(jiān)會(huì)的公司債、專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃等;三是發(fā)改委的企業(yè)債、項(xiàng)目收益?zhèn)?/p>

    4.融資租賃。融資租賃是指出租人根據(jù)承租人對(duì)租賃物件的特定要求和對(duì)供貨人的選擇,出資向供貨人購買租賃物件,并租給承租人使用,承租人則分期向出租人支付租金,在租賃期內(nèi)租賃物件的所有權(quán)屬于出租人所有,承租人擁有租賃物的使用權(quán)。對(duì)于需要大型設(shè)備的PPP項(xiàng)目,可以通過融資租賃的方式,拓寬融資渠道。

    5.資產(chǎn)證券化。資產(chǎn)證券化是指發(fā)起人將持有的缺乏流動(dòng)性但能夠在未來期間獲得穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)或者資產(chǎn)組合進(jìn)行剝離或出售給SPV,并對(duì)SPV的資產(chǎn)進(jìn)行結(jié)構(gòu)拆分和信用增級(jí),通過分離和重組風(fēng)險(xiǎn)與收益,轉(zhuǎn)換為以未來現(xiàn)金流收益進(jìn)行擔(dān)保的、可以在金融市場(chǎng)上自由流通的標(biāo)準(zhǔn)化證券,通過出售給投資者,發(fā)起人可以收回資金。[2]企業(yè)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)有PPP項(xiàng)目未來收益權(quán)、收費(fèi)權(quán)、合同債權(quán)以及PPP項(xiàng)目公司的股權(quán)。

    2017年,上海證券交易所和深圳證券交易所出臺(tái)了PPP項(xiàng)目資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認(rèn)指南,對(duì)PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化提出了政策指導(dǎo),目前主要有交易所市場(chǎng)的資產(chǎn)支持計(jì)劃(ABS)以及銀行間市場(chǎng)的資產(chǎn)收益票據(jù)(ABN)。[3]

    總之,PPP項(xiàng)目融資是一項(xiàng)系統(tǒng)工程,企業(yè)在PPP項(xiàng)目生命周期中應(yīng)當(dāng)綜合應(yīng)用多種融資手段,來滿足不同階段的融資需求。

    (作者單位為中國(guó)電建集團(tuán)中南勘測(cè)設(shè)計(jì)研究院有限公司)

    參考文獻(xiàn)

    [1] 劉新平,王守清.試論P(yáng)PP項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)分配原則和框架[J].建筑經(jīng)濟(jì),2006(2):59-63.

    [2] 楊夢(mèng)晗.淺析資產(chǎn)證券化中的投資者保護(hù)——兼論中國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)[D].北京大學(xué),2006:7-10.

    [3] 李振宇.資產(chǎn)證券化:原理、風(fēng)險(xiǎn)與評(píng)級(jí)[M].北京:中國(guó)建筑出版社,2009.

    猜你喜歡
    項(xiàng)目融資
    PPP模式面臨的問題及對(duì)策研究
    論項(xiàng)目融資在拓寬中小企業(yè)融資渠道中的應(yīng)用
    我國(guó)商業(yè)銀行項(xiàng)目融資風(fēng)險(xiǎn)及防范
    “一帶一路”沿線欠發(fā)達(dá)地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施融資模式:項(xiàng)目融資視角
    PPP項(xiàng)目融資模式的應(yīng)用與實(shí)踐
    定向增發(fā)鎖定期對(duì)企業(yè)投資效率影響研究
    淺析項(xiàng)目融資中風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的方法
    淺談工程項(xiàng)目融資的BT模式
    地方政府融資分析與市政債券
    PPP模式在保障房中的應(yīng)用研究
    国内精品久久久久久久电影| www.www免费av| 精品国产一区二区三区四区第35| 身体一侧抽搐| 国产亚洲精品一区二区www| 久9热在线精品视频| 欧美日韩中文字幕国产精品一区二区三区 | 在线十欧美十亚洲十日本专区| 99精品在免费线老司机午夜| 真人做人爱边吃奶动态| 国产片内射在线| 精品久久久久久久久久免费视频| 精品国内亚洲2022精品成人| 久9热在线精品视频| 欧美成人午夜精品| 午夜福利高清视频| 精品人妻1区二区| 精品久久久久久,| 午夜免费观看网址| 国产一区二区激情短视频| 大陆偷拍与自拍| 亚洲精品久久国产高清桃花| 国产极品粉嫩免费观看在线| 美女 人体艺术 gogo| 黄频高清免费视频| 中文字幕另类日韩欧美亚洲嫩草| 亚洲国产欧美一区二区综合| 国产亚洲精品第一综合不卡| 日韩三级视频一区二区三区| 黄网站色视频无遮挡免费观看| 精品国产乱子伦一区二区三区| 可以在线观看的亚洲视频| 少妇的丰满在线观看| 热re99久久国产66热| 亚洲国产欧美日韩在线播放| 黄色视频不卡| 老司机午夜十八禁免费视频| 成人永久免费在线观看视频| 999久久久国产精品视频| 变态另类丝袜制服| 99香蕉大伊视频| 我的亚洲天堂| 精品不卡国产一区二区三区| 99国产精品免费福利视频| 99riav亚洲国产免费| 久久伊人香网站| 手机成人av网站| 99re在线观看精品视频| 中亚洲国语对白在线视频| 老司机午夜福利在线观看视频| 国产亚洲精品av在线| 午夜精品国产一区二区电影| 国产一区二区三区在线臀色熟女| 精品国产一区二区久久| 国产伦一二天堂av在线观看| 99re在线观看精品视频| 久久久久九九精品影院| 啦啦啦韩国在线观看视频| 不卡一级毛片| 午夜福利免费观看在线| 自拍欧美九色日韩亚洲蝌蚪91| 黑人操中国人逼视频| 97碰自拍视频| 欧美激情高清一区二区三区| 色av中文字幕| 国产视频一区二区在线看| 免费av毛片视频| 久久亚洲真实| 中出人妻视频一区二区| 黄色成人免费大全| 宅男免费午夜| 91国产中文字幕| 国产日韩一区二区三区精品不卡| 午夜精品国产一区二区电影| 一个人免费在线观看的高清视频| 国产单亲对白刺激| 两性午夜刺激爽爽歪歪视频在线观看 | 国产精品秋霞免费鲁丝片| 精品久久久久久久人妻蜜臀av | 久久天躁狠狠躁夜夜2o2o| 国内久久婷婷六月综合欲色啪| 又黄又爽又免费观看的视频| 亚洲视频免费观看视频| 国产欧美日韩一区二区精品| 搡老熟女国产l中国老女人| 色在线成人网| 欧美日韩中文字幕国产精品一区二区三区 | 精品第一国产精品| 久久精品91蜜桃| 亚洲男人天堂网一区| 成年人黄色毛片网站| 日本vs欧美在线观看视频| 两个人看的免费小视频| 日韩免费av在线播放| 老汉色av国产亚洲站长工具| 欧美黄色淫秽网站| 久热爱精品视频在线9| 精品国产美女av久久久久小说| 在线观看午夜福利视频| 亚洲精品av麻豆狂野| 亚洲专区中文字幕在线| 中文字幕另类日韩欧美亚洲嫩草| 中出人妻视频一区二区| 激情在线观看视频在线高清| 99精品欧美一区二区三区四区| 后天国语完整版免费观看| 免费在线观看日本一区| 18禁观看日本| 一夜夜www| 熟女少妇亚洲综合色aaa.| 国产精品一区二区精品视频观看| 国产一区二区三区综合在线观看| 操美女的视频在线观看| 又黄又爽又免费观看的视频| 亚洲av第一区精品v没综合| 日本vs欧美在线观看视频| 搞女人的毛片| 国产成年人精品一区二区| av福利片在线| 女人爽到高潮嗷嗷叫在线视频| 亚洲国产精品sss在线观看| 欧美成人性av电影在线观看| 黄片播放在线免费| 涩涩av久久男人的天堂| 51午夜福利影视在线观看| 午夜久久久在线观看| 国产精品1区2区在线观看.| 91麻豆精品激情在线观看国产| 亚洲人成电影观看| 久久 成人 亚洲| av天堂在线播放| 51午夜福利影视在线观看| 国内久久婷婷六月综合欲色啪| 国产一级毛片七仙女欲春2 | 国产单亲对白刺激| 久久精品91蜜桃| 国产一区二区激情短视频| 欧美黄色淫秽网站| 久久久久久免费高清国产稀缺| 国产午夜精品久久久久久| 国内精品久久久久久久电影| 精品少妇一区二区三区视频日本电影| 久久久久久久午夜电影| 亚洲国产精品久久男人天堂| 亚洲专区中文字幕在线| 电影成人av| 十分钟在线观看高清视频www| 男人的好看免费观看在线视频 | 国产一区在线观看成人免费| 国产蜜桃级精品一区二区三区| 免费在线观看视频国产中文字幕亚洲| 岛国在线观看网站| 此物有八面人人有两片| 天堂动漫精品| 夜夜爽天天搞| 亚洲第一欧美日韩一区二区三区| 91在线观看av| 欧美在线黄色| av超薄肉色丝袜交足视频| www.精华液| 成人永久免费在线观看视频| 国产精品久久久av美女十八| 大型av网站在线播放| 国产激情久久老熟女| 亚洲午夜精品一区,二区,三区| av在线播放免费不卡| 久久亚洲真实| 在线播放国产精品三级| 侵犯人妻中文字幕一二三四区| 久久精品aⅴ一区二区三区四区| 黄频高清免费视频| 香蕉国产在线看| 久久人人爽av亚洲精品天堂| 国产成人免费无遮挡视频| 免费一级毛片在线播放高清视频 | 黄色 视频免费看| 999精品在线视频| 久久精品国产亚洲av香蕉五月| 精品久久久久久久毛片微露脸| 操美女的视频在线观看| 看黄色毛片网站| 日本免费一区二区三区高清不卡 | 一边摸一边做爽爽视频免费| 俄罗斯特黄特色一大片| 伦理电影免费视频| 色在线成人网| 亚洲人成电影免费在线| 一边摸一边做爽爽视频免费| 18禁美女被吸乳视频| 亚洲欧洲精品一区二区精品久久久| 成人av一区二区三区在线看| 国产成人精品久久二区二区91| 亚洲欧美日韩高清在线视频| 精品一品国产午夜福利视频| 精品国产一区二区久久| 亚洲电影在线观看av| 久久久久久大精品| 国产精品久久电影中文字幕| 乱人伦中国视频| 久久亚洲真实| 国产精品亚洲美女久久久| 在线永久观看黄色视频| 亚洲人成电影免费在线| 亚洲成人免费电影在线观看| 日日干狠狠操夜夜爽| 精品第一国产精品| 在线观看免费视频网站a站| 波多野结衣一区麻豆| 国产精品乱码一区二三区的特点 | 91九色精品人成在线观看| 日韩欧美一区二区三区在线观看| 国产极品粉嫩免费观看在线| 色综合婷婷激情| 久久人人精品亚洲av| 亚洲五月天丁香| 国产麻豆69| 久久午夜综合久久蜜桃| 欧美精品啪啪一区二区三区| 巨乳人妻的诱惑在线观看| 亚洲一码二码三码区别大吗| 99久久国产精品久久久| 国产99久久九九免费精品| 亚洲精品一卡2卡三卡4卡5卡| 男女午夜视频在线观看| 亚洲无线在线观看| 别揉我奶头~嗯~啊~动态视频| 中文字幕av电影在线播放| 国产一区二区三区视频了| 久久婷婷人人爽人人干人人爱 | 国产av又大| 丰满人妻熟妇乱又伦精品不卡| 成年版毛片免费区| 国产精品久久久久久精品电影 | av免费在线观看网站| 亚洲中文av在线| 欧美中文综合在线视频| 国产男靠女视频免费网站| 视频在线观看一区二区三区| 91九色精品人成在线观看| 精品乱码久久久久久99久播| 亚洲精品国产一区二区精华液| 好男人电影高清在线观看| 母亲3免费完整高清在线观看| 黄色毛片三级朝国网站| 黄片小视频在线播放| 中文字幕色久视频| 老熟妇仑乱视频hdxx| 免费搜索国产男女视频| 精品卡一卡二卡四卡免费| 日韩欧美一区二区三区在线观看| 欧美中文日本在线观看视频| 韩国精品一区二区三区| 亚洲色图 男人天堂 中文字幕| 欧美 亚洲 国产 日韩一| 男女床上黄色一级片免费看| 国产人伦9x9x在线观看| 久久精品aⅴ一区二区三区四区| 极品人妻少妇av视频| 亚洲人成网站在线播放欧美日韩| av视频在线观看入口| 99精品在免费线老司机午夜| 少妇被粗大的猛进出69影院| 婷婷丁香在线五月| av中文乱码字幕在线| 给我免费播放毛片高清在线观看| 侵犯人妻中文字幕一二三四区| 精品国产乱码久久久久久男人| 亚洲欧美日韩高清在线视频| 婷婷六月久久综合丁香| 性欧美人与动物交配| 12—13女人毛片做爰片一| 91av网站免费观看| 色综合婷婷激情| 丰满的人妻完整版| 国产国语露脸激情在线看| 在线十欧美十亚洲十日本专区| 色综合亚洲欧美另类图片| 中文字幕久久专区| 精品久久久久久久久久免费视频| 97人妻天天添夜夜摸| 久久精品国产亚洲av香蕉五月| 丝袜人妻中文字幕| 国产99久久九九免费精品| 国产精品影院久久| 一夜夜www| 午夜久久久久精精品| 亚洲全国av大片| 18禁裸乳无遮挡免费网站照片 | 色播在线永久视频| 亚洲中文av在线| 亚洲情色 制服丝袜| 在线视频色国产色| 性欧美人与动物交配| 久久香蕉精品热| 亚洲男人天堂网一区| 亚洲av电影不卡..在线观看| 97碰自拍视频| 最近最新免费中文字幕在线| 国产免费男女视频| 日韩视频一区二区在线观看| 一区二区三区国产精品乱码| 亚洲av成人av| 黄色丝袜av网址大全| 99re在线观看精品视频| 成人三级做爰电影| 午夜免费成人在线视频| 国产麻豆69| 悠悠久久av| 一边摸一边抽搐一进一小说| 老司机在亚洲福利影院| 一个人观看的视频www高清免费观看 | 亚洲伊人色综图| 男人操女人黄网站| 不卡一级毛片| 国产欧美日韩一区二区精品| 国产成人欧美| 日韩高清综合在线| 女同久久另类99精品国产91| 久久精品成人免费网站| 侵犯人妻中文字幕一二三四区| 男女下面插进去视频免费观看| 国产精品亚洲美女久久久| 国产精品爽爽va在线观看网站 | 女性被躁到高潮视频| 国产成人精品在线电影| 亚洲av成人一区二区三| 国产精品自产拍在线观看55亚洲| 男男h啪啪无遮挡| 啦啦啦 在线观看视频| 国产精品一区二区免费欧美| 99精品欧美一区二区三区四区| 天堂影院成人在线观看| 丰满的人妻完整版| 最新美女视频免费是黄的| 日韩欧美一区视频在线观看| 国产av一区在线观看免费| 国产又色又爽无遮挡免费看| 欧美成人免费av一区二区三区| 亚洲欧美日韩无卡精品| 自拍欧美九色日韩亚洲蝌蚪91| 亚洲欧美日韩无卡精品| 精品午夜福利视频在线观看一区| 男人舔女人下体高潮全视频| 熟女少妇亚洲综合色aaa.| 日本欧美视频一区| 中出人妻视频一区二区| 一a级毛片在线观看| 99久久综合精品五月天人人| 国产在线观看jvid| 国产亚洲欧美精品永久| 国产主播在线观看一区二区| 老司机午夜福利在线观看视频| 村上凉子中文字幕在线| 女人精品久久久久毛片| 国产成人系列免费观看| 99久久综合精品五月天人人| 亚洲精品久久成人aⅴ小说| 亚洲第一欧美日韩一区二区三区| 一a级毛片在线观看| 亚洲欧美精品综合久久99| 久久人人精品亚洲av| av片东京热男人的天堂| 国产野战对白在线观看| 久久久久国产一级毛片高清牌| 午夜影院日韩av| 性少妇av在线| 成人三级黄色视频| 亚洲欧美精品综合久久99| 色在线成人网| 99精品久久久久人妻精品| 国产免费男女视频| 美女午夜性视频免费| 亚洲成人免费电影在线观看| 亚洲自拍偷在线| 亚洲av第一区精品v没综合| 精品久久久久久久久久免费视频| 国产男靠女视频免费网站| 欧美成狂野欧美在线观看| 老司机深夜福利视频在线观看| 一a级毛片在线观看| 欧美人与性动交α欧美精品济南到| 黑人操中国人逼视频| 99热只有精品国产| 日韩一卡2卡3卡4卡2021年| 成人特级黄色片久久久久久久| 久久中文字幕人妻熟女| 黄片播放在线免费| 美女免费视频网站| 欧美日韩福利视频一区二区| 97人妻天天添夜夜摸| 亚洲国产欧美一区二区综合| 国产亚洲精品久久久久久毛片| 一边摸一边抽搐一进一小说| 999精品在线视频| 亚洲一卡2卡3卡4卡5卡精品中文| 自线自在国产av| 国产国语露脸激情在线看| 日韩欧美国产一区二区入口| 国产单亲对白刺激| 黄色 视频免费看| 中国美女看黄片| 中文亚洲av片在线观看爽| 91国产中文字幕| 亚洲精品国产区一区二| 热99re8久久精品国产| 男人舔女人的私密视频| 很黄的视频免费| 久久人人精品亚洲av| 中文字幕色久视频| 午夜福利一区二区在线看| 亚洲精品国产色婷婷电影| 99热只有精品国产| 国产成人免费无遮挡视频| 国产一区二区三区在线臀色熟女| 香蕉久久夜色| av网站免费在线观看视频| 国产精品98久久久久久宅男小说| 久久性视频一级片| 一区二区三区高清视频在线| 两人在一起打扑克的视频| 自线自在国产av| 桃色一区二区三区在线观看| 国产一区在线观看成人免费| 日韩国内少妇激情av| 美女高潮喷水抽搐中文字幕| 久久久国产成人精品二区| 黄色 视频免费看| 久久久久久国产a免费观看| 欧美日韩亚洲综合一区二区三区_| 久久久久精品国产欧美久久久| 久久欧美精品欧美久久欧美| 免费看十八禁软件| 色婷婷久久久亚洲欧美| 久久久久久久午夜电影| 亚洲情色 制服丝袜| 精品一品国产午夜福利视频| 最新在线观看一区二区三区| 国产精品综合久久久久久久免费 | 美女 人体艺术 gogo| 黄色 视频免费看| 这个男人来自地球电影免费观看| 国产精品乱码一区二三区的特点 | 精品国产国语对白av| 99国产精品免费福利视频| 成人18禁高潮啪啪吃奶动态图| АⅤ资源中文在线天堂| 久久精品国产综合久久久| 午夜亚洲福利在线播放| 国语自产精品视频在线第100页| 桃红色精品国产亚洲av| 日本免费一区二区三区高清不卡 | 午夜免费观看网址| 国产激情欧美一区二区| 免费观看人在逋| 一边摸一边抽搐一进一出视频| 亚洲精品久久国产高清桃花| 日本免费一区二区三区高清不卡 | 国产精品久久久人人做人人爽| 久久国产精品人妻蜜桃| 国产一区二区在线av高清观看| 丁香六月欧美| 国产一区二区激情短视频| 国产精品亚洲美女久久久| 男女下面插进去视频免费观看| 老司机在亚洲福利影院| 国产欧美日韩一区二区精品| 色在线成人网| 中文字幕最新亚洲高清| 成人亚洲精品一区在线观看| 亚洲一区中文字幕在线| 午夜福利视频1000在线观看 | 女人被狂操c到高潮| 两个人免费观看高清视频| 久久国产精品人妻蜜桃| 国产一区二区三区在线臀色熟女| 成年版毛片免费区| 99在线视频只有这里精品首页| 久久欧美精品欧美久久欧美| 亚洲男人的天堂狠狠| 在线免费观看的www视频| 精品高清国产在线一区| 日韩av在线大香蕉| 老司机靠b影院| 性少妇av在线| 丰满的人妻完整版| 国产精品野战在线观看| 高清黄色对白视频在线免费看| 精品少妇一区二区三区视频日本电影| 国产国语露脸激情在线看| 国产真人三级小视频在线观看| 两个人看的免费小视频| 俄罗斯特黄特色一大片| 在线观看免费视频日本深夜| 一级作爱视频免费观看| 日本欧美视频一区| 午夜免费鲁丝| 中文字幕另类日韩欧美亚洲嫩草| 亚洲成人免费电影在线观看| 99久久精品国产亚洲精品| 婷婷六月久久综合丁香| 91精品国产国语对白视频| 满18在线观看网站| 亚洲中文字幕一区二区三区有码在线看 | 亚洲精品一卡2卡三卡4卡5卡| 久久久国产成人免费| 精品人妻1区二区| 久久草成人影院| 波多野结衣av一区二区av| 国产av又大| 欧美另类亚洲清纯唯美| 美女午夜性视频免费| 美女扒开内裤让男人捅视频| 欧美黑人精品巨大| 女人被狂操c到高潮| 婷婷精品国产亚洲av在线| 操出白浆在线播放| 18禁观看日本| 99久久国产精品久久久| 999久久久国产精品视频| 久久久精品国产亚洲av高清涩受| 日韩免费av在线播放| 亚洲人成电影免费在线| 欧美+亚洲+日韩+国产| 美女 人体艺术 gogo| 国产精品影院久久| 久久久久久亚洲精品国产蜜桃av| 午夜影院日韩av| 中文字幕色久视频| 美女午夜性视频免费| 欧美日韩亚洲国产一区二区在线观看| 一a级毛片在线观看| www.精华液| 免费av毛片视频| 久久热在线av| 亚洲久久久国产精品| 九色国产91popny在线| 国产精品二区激情视频| 夜夜躁狠狠躁天天躁| 黄色视频不卡| 99久久99久久久精品蜜桃| 欧美激情高清一区二区三区| 欧美精品啪啪一区二区三区| 一个人观看的视频www高清免费观看 | 人人澡人人妻人| 精品人妻在线不人妻| 多毛熟女@视频| av视频免费观看在线观看| 九色国产91popny在线| 国产亚洲欧美在线一区二区| 精品卡一卡二卡四卡免费| 香蕉丝袜av| 女性被躁到高潮视频| 18禁裸乳无遮挡免费网站照片 | 久久久久国产一级毛片高清牌| 一个人免费在线观看的高清视频| 韩国av一区二区三区四区| 一二三四社区在线视频社区8| 一级毛片精品| 亚洲男人天堂网一区| 色播在线永久视频| 久久天堂一区二区三区四区| 啦啦啦观看免费观看视频高清 | 欧美一级毛片孕妇| 国产一区二区激情短视频| 日韩大尺度精品在线看网址 | 人妻丰满熟妇av一区二区三区| 国产av又大| 久久欧美精品欧美久久欧美| 国产欧美日韩综合在线一区二区| 日韩精品青青久久久久久| 欧美一级毛片孕妇| 久久精品aⅴ一区二区三区四区| 国产高清videossex| 国产高清激情床上av| 欧美最黄视频在线播放免费| 制服丝袜大香蕉在线| 91九色精品人成在线观看| 69av精品久久久久久| 一级a爱视频在线免费观看| 在线观看免费日韩欧美大片| 黄色 视频免费看| 97超级碰碰碰精品色视频在线观看| 亚洲美女黄片视频| 亚洲一卡2卡3卡4卡5卡精品中文| 涩涩av久久男人的天堂| a级毛片在线看网站| 悠悠久久av| 亚洲第一欧美日韩一区二区三区| 亚洲精品久久成人aⅴ小说| 黄色a级毛片大全视频| 美女高潮到喷水免费观看| 一本大道久久a久久精品| 久久久久久久精品吃奶| 久久 成人 亚洲| 欧美激情极品国产一区二区三区| 国产成+人综合+亚洲专区| 国产精品爽爽va在线观看网站 | 精品国产乱子伦一区二区三区| 久久精品人人爽人人爽视色| 黑人操中国人逼视频| 亚洲狠狠婷婷综合久久图片| 成人国产综合亚洲| 中亚洲国语对白在线视频| 亚洲成人久久性| 欧美丝袜亚洲另类 | videosex国产| 国产精品野战在线观看| 久久中文字幕一级| 一级黄色大片毛片| 久99久视频精品免费| 无限看片的www在线观看| 亚洲成人国产一区在线观看| 久久久久久久久免费视频了| 久久精品人人爽人人爽视色| 欧美不卡视频在线免费观看 |