雙動量投資：顛覆傳統(tǒng)的投資智慧

劉英團

風(fēng)險與回報并不一定成正比，不同的情況有不同的權(quán)衡。正如著名投資家約瑟·拉·韋佳所言，“股票市場獲利，就像妖精的寶藏。有時候，它是紅寶石，有時候又變成煤炭。有時候是鉆石，有時候又變成鵝卵石。有時候，它是曙光女神留在甜蜜綠葉上的淚珠，有時候只是淚珠而已?！憋L(fēng)險越大的資產(chǎn)并不一定會帶來更多的回報，如果冒險就有回報，傻子肯定比沃倫·巴菲特富有。其實，巴菲特買任何股票都不是因為預(yù)料到股價會漲，而是他掌握了避開風(fēng)險、賺取超常利潤的方法?；蛘哒f，他之所以能在《華盛頓郵報》的投資上以1100萬美元成本獲得9080%的回報，就在于他有獨到的投資標(biāo)準(zhǔn)，而非簡單的看股價。

趨勢投資者最驕傲的，往往不是大牛市里獲多少利，而是如何在大熊市里止損。加里·安東納奇，哈佛大學(xué)MBA，在近40年的投資生涯里，專注于那些尚未被挖掘的投資機會，使用獨創(chuàng)的“全球股票動量方法”，獲得的長期投資回報是世界股票市場過去40年的兩倍。“動量，即績效的持續(xù)性?！薄半p動量投資”就是采用海量數(shù)據(jù)和數(shù)學(xué)建模方法，從投資數(shù)據(jù)中尋找一些共同特征，挖掘規(guī)律，并據(jù)此進(jìn)行投資。相對于舊的、傳統(tǒng)的投資方式，《雙動量投資》是“艾迪·索普的《擊敗莊家》和塞斯·克拉曼的《安全邊際》的結(jié)合體……”（克勞德·厄爾布語）。在新著《雙動量投資》中，加里不但對歷史動量的著述進(jìn)行了全面而有啟發(fā)性的回顧，還用鮮活的案例簡扼地闡述了絕對動量和相對動量是如何的結(jié)合（結(jié)合相對強度和順使操作策略），使得投資者以較低的風(fēng)險賺取高于市場平均水平的長期回報，被稱為顛覆傳統(tǒng)投資哲學(xué)的“投資革命”。

“即使被稱為普通到神圣不可侵犯的常識都不足以唬住（思考者），讓其順從。”正如歐內(nèi)斯特·迪姆尼特（Ernest Dimnet）在《思考的藝術(shù)》中所言，風(fēng)險和收益成正比是“市場有效假說”的一個具體應(yīng)用。從實踐看，只有低風(fēng)險的投資才能有高收益的回報。2009年，著名金融分析師豪根和Guggenheim Investments分析師貝克爾在一份《不為人知的事實》的報告當(dāng)中對美國股市1960年代以來的表現(xiàn)進(jìn)行了分析，發(fā)現(xiàn)投資者只要投資于大型“價值型”股票，就可以持續(xù)獲得好于大盤的表現(xiàn)，哪怕這些股票的風(fēng)險本質(zhì)上比大盤要低。“令人震驚?！毖芯孔C實，“合計起來，這預(yù)期回報最高的10%的股票風(fēng)險更低，利潤更大，獲利的趨勢是千真萬確的。相對于當(dāng)前的盈利、現(xiàn)金流、銷售額和股息而言，這些股票的價格確實低廉。它們市值較大，而且價格動能較之前一年呈現(xiàn)積極態(tài)勢?！?/p>

加里認(rèn)為，“使用雙動量，我們可以放心持有更多的股票……以獲取較高的風(fēng)險溢價回報?！彪p動量投資有很鮮明的特點：系統(tǒng)全市場分析，實時建模計算和程序化交易。加里在《雙動量投資》中認(rèn)為，最好的投資方法，就是同時采用絕對動量和相對動量，兼得兩者優(yōu)勢。首先，利用相對動量選取過去12個月表現(xiàn)較好的資產(chǎn)；然后，運用絕對動量作為趨勢操作的輔助策略，評估所選出的資產(chǎn)在過去一年內(nèi)是否存在正數(shù)或負(fù)數(shù)的超額回報。如果相關(guān)資產(chǎn)在過去一年內(nèi)存在正數(shù)的超額回報，就可以選定該資產(chǎn)。反之，如果該資產(chǎn)在過去一年內(nèi)存在的超額回報為負(fù)數(shù)，這表明其趨勢下，我們就投資于中短期固定收益?zhèn)?，直到該資產(chǎn)的趨勢反轉(zhuǎn)向上。像巴菲特和其他所有成功投資者一樣，加里更擅長通過構(gòu)建綜合模型在股票熊市時進(jìn)入投資組合，并把動量概念轉(zhuǎn)化成現(xiàn)實實驗以獲取收益。

正如達(dá)爾文所言，“物種中得以存活下來的，既不是最強者，也不是最聰明者，而只是最能適應(yīng)變化的?！倍p動量就是最能適應(yīng)變化的。加里認(rèn)為，雙動量投資是一個動態(tài)的、適時性調(diào)整的投資方式。動量模型，很重要的一個參數(shù)就是回測周期，就是動量逐漸積累需要的時間長度。對于大多數(shù)市場，最佳的動量回溯期間在6-12個月之間，其他的回溯期間也能取得滿意的效果。但是，回溯期間若在6-12個月的有效期間內(nèi)取最大月份，可最大限度地減少投資組合的周轉(zhuǎn)率和交易成本。加里認(rèn)為，作為一種長期的趨勢投資方法，絕對動量不會對短期市場修正做出反應(yīng)。但是，相對動量與絕對動量之間有很好的互補功能。兼用兩種動量，可以獲得兩種動量的互補效應(yīng)。當(dāng)絕對動量與相對動量一起使用形成雙動量時，不但投資回報可觀，還是避險的安全港。大量的事實表明，雙動量模型不僅是不懼大熊市，回撤止損也控制得相當(dāng)好。

風(fēng)險和回報總是并存的，高風(fēng)險≠高回報。但高回報意味著高風(fēng)險。事實上，不論是股票基金還是個股，在市場波動的環(huán)境下，都有可能短期內(nèi)出現(xiàn)大幅下跌，導(dǎo)致本金虧損，但兩者也有不同之處：股票基金分散投資于不同種類的股票，與直接投資于個股相比，股票基金具有分散風(fēng)險的特點。也就是說，高回報意味著高風(fēng)險，但是高風(fēng)險并不意味著高回報。對于許多投資者來說，后一句話比前一句話來的更為重要，尤其是在不斷上漲的市場中。我們無法預(yù)測市場，即便是金融經(jīng)濟專家也無法預(yù)測具體哪個投資領(lǐng)域會漲，哪個投資領(lǐng)域會跌。從實踐看，雙動量有很多種應(yīng)用方式。相對動量隨時不斷地挑選業(yè)績最佳的資產(chǎn)，絕對動量通過適應(yīng)市場變化而隨著市場律動——適應(yīng)市場才能活下來，活下來才有機會取得成功，只有長期的成功才能獲得穩(wěn)定的收益。

在概率游戲中，高風(fēng)險/高收益模型是適用的，比如賭博。受市場有效性和工具種類等因素的限制，國外成熟的量化對沖模型幾乎難以照搬A股。根據(jù)A股市場的特點，可以將加里“雙動量投資”進(jìn)行適度的改造，以傳統(tǒng)的主動型股票研究分析結(jié)果為基礎(chǔ)，利用多因子模型來控制組合的風(fēng)險和相關(guān)性，追求超越市場平均回報的絕對收益。對于理性、有思維且有獨立價值判斷的投資者而言，也可通過改變賠率，創(chuàng)造低風(fēng)險/高回報投資模型。投資，不懂不投。跟風(fēng)，只能成為分母。有很多人“挖”過比特幣，可有多少人了解過虛擬貨幣，又有多少人研究過虛擬貨幣的走勢，尤其是國家對虛擬貨幣的態(tài)度。看到別人掙錢，就沖了進(jìn)去，結(jié)果碰上管制，比特幣大跌，嚇得掉頭就跑。后來呢？又陷入“我為什么沒堅持住”的懊惱中。

我們正置身于一個快速變革的時代，各個行業(yè)里顛覆性的創(chuàng)新都很活躍，并且極為成功。投身資本市場，要的不是滿腔熱情，而是要有高回報低風(fēng)險的投資策略。在《雙動量投資》中，加里研究探討了雙動量投資模型在不同經(jīng)濟環(huán)境下的表現(xiàn)，還借鑒了其他學(xué)者在其他市場上的實踐。大量數(shù)據(jù)進(jìn)一步驗證了“雙動量投資法”是有效的——無論是繁榮還是衰退，通脹還是通縮，戰(zhàn)爭還是和平，牛市還是熊市，動量模型的表現(xiàn)都不錯，尤其在戰(zhàn)爭環(huán)境和熊市中動量模型的表現(xiàn)更好。使用加里獨創(chuàng)的“全球股票動量方法”，投資者不但獲得了可觀的收益，甚至在“大蕭條”“大衰敗”時候也取得了50%的好成績。這意味著，“雙動量投資法”是普世的，徹底地顛覆了傳統(tǒng)的投資智慧。但是，“這種價值衡量方式，頂多只是粗略估計未來回報。”加里強調(diào)，我們也要看動量運動用于個別投資的情況。