剖析當前以雪佛龍為代表的能源產業(yè)走勢、影響及影響因素

趙凌

雪佛龍（CVX）成立于1879，是美國第二大石油公司，每天生產270萬桶的石油，經營產品主要是原油及精制產品，業(yè)務遍及180個國家。雪佛龍公司通過其子公司，在全球從事綜合能源、化工和石油業(yè)務。該公司分為上游和下游兩個部門。上游段參與原油和天然氣的勘探、開發(fā)和生產；液化天然氣的加工、液化、運輸和再轉化；通過管道運輸原油；運輸、儲存、儲存；以及天然氣的市場營銷，以及經營天然氣到液體的工廠。下游部分從事將原油提煉成石油產品；銷售原油和煉油產品；通過管道、船舶、機動設備和火車運輸原油和煉油產品；以及生產和銷售石油化工產品；以及燃料和潤滑油添加劑，以及工業(yè)用塑料。

從短期來看，自2018年初以來，隨著油價的上漲和產量的增長提高了公司的收益和現(xiàn)金流，雪佛龍第一季度表現(xiàn)強勁。收入從去年的27億美元增加到36億美元，因為上游部分的強勁增長抵消了下游部分的下降.石油價格上漲了15%。上一次石油大幅飆升導致航空公司股票被壓垮。當油價在2008暴漲超過140美元時，航空公司的股票被削減了，因為計劃外的成本已經進入了底線。面對經濟擴張和衰退，以雪佛龍為代表的能源產業(yè)波動性大。從長期來看，能源產業(yè)風險較大、beta值較高，屬敏感性周期性產業(yè)，對經濟走勢比較敏感；雪佛龍目前已成長為成熟且穩(wěn)定且銷售增長緩慢的公司，未來的增長速度勢必將放緩。這一點我們也可以通過計算雪佛龍的實際年收益率EAR得知。（從CVX的股票中獲得的有效年回報率為1988—1998， 1998–2008， 2008–2018和1998—2018。）

下面我們將對雪佛龍進行估值：

運用資產定價模型，我們可以得到雪佛龍股票的預期回報率。

評估雪佛龍的增長潛力，我們應對其近期和未來增長率分別予以評估。

根據(jù) Gordon growth model可以求得雪佛龍中長期的股利增長率。

根據(jù)過去二十年的股利發(fā)放情況和股價可大致推斷出雪佛龍近期的股票增長速度。

根據(jù)這一近期增長率，我們也可預估近幾年的股利發(fā)放數(shù)額。

根據(jù)股票股利貼現(xiàn)模型可推知雪佛龍的每股內在價值：

P=4.36/1.10575+4.5/1.10575^2+4.635/1.10575^3+4.774/1.10575^4+5.917/（0.10575-0.0703）* 1.10575^4=125.9（美元）

據(jù)2018年5月近期相關數(shù)據(jù)可知，雪佛龍市值已由4月的每股114美元升至125.53美元，至此，雪佛龍基本已達到其內在價值，投資者可以選擇持有觀望也可以選擇在一天中較高點擇機賣出。

與原油價格密切相關的則是航空產業(yè)，燃料成本的負擔最終變得非常糟糕，甚至迫使美國航空公司的前母公司AMR破產。據(jù)銀行估計，油價每增加10美元，航空公司的利潤率可以收縮1-2個百分點。由于票價往往與燃油價格步調一致，航空公司將有理由再次上調票價，并“重新奪回近幾年來損失的5到10個百分點的價格?！备鶕?jù)彭博社的數(shù)據(jù)，目前航空公司的平均市盈率為9.5倍。這還不到標準普爾500基準指數(shù)的24.26個平均值的一半。在2019的基礎上，成本的提高，將使市盈率將繼續(xù)下降。摩根認為隨著石油價格每桶攀升至70美元，油價上漲對航空公司來說可能是個好消息。即使航空公司的利潤降到更低的水平，航空公司的倍數(shù)也有很大的緩沖空間。因為它們創(chuàng)造了利潤擴張的機會和健康的每股收益在較低的基礎上增長。通常情況下，油價上漲預示著一個更健康的經濟體，這進一步支持了更好的多重論證。某種程度上說，高油價是好事這是因為它灌輸：1）定價和能力約束；2）對成本和資本支出的財務約束；3）邊際和多重擴張。

同時，我們應注意到一個奇怪的現(xiàn)象，雪佛龍公司的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物近五年來逐步減少。根據(jù)相關信息和財報數(shù)據(jù)，雪佛龍公司的現(xiàn)金流缺口反而是一線希望。雪佛龍公司通過剝離收益52億美元的方式填補了這一缺口。另外，雪佛龍動用了它的現(xiàn)金儲備。雪佛龍的現(xiàn)金余額從2017年初的70億美元降至2017年底的48億美元。事實上，雪佛龍也可能在2017年償還約75億美元的債務（包括長期和短期債務）——這是一個積極的跡象。雪佛龍的債務償還意味著該公司打算控制其債務水平，這反映出它專注于強勁的財務狀況。所以從長遠來看，雪佛龍仍算得上是優(yōu)質白馬股。

從宏觀政策來看，3月23日，特朗普簽署了總統(tǒng)備忘錄，將對從中國進口的商品大規(guī)模征收關稅，涉及商品規(guī)模可達600億美元。漢密爾頓體系最為基礎的政策工具就是對進口產品征收高關稅，回望工業(yè)革命，當蒸汽船與鐵路的出現(xiàn)極大地降低了運輸成本時，為了保護新興工業(yè)，關稅又是新一輪的猛漲。因此，特朗普貿易保護主義政策在一定程度將推動美國原油繼續(xù)上漲。

總體來說，2018前半年傳統(tǒng)能源將走好。收益有機硅漲價與行業(yè)景氣度，包括國內的合盛硅業(yè)、興安股份皆創(chuàng)新高。

此外，隨著油價上漲和重大項目（來自強勁的上游投資組合的）產量提高可能導致收入和收益增加，從而在不久的將來使業(yè)務活動的現(xiàn)金流得到改善。所以在短期內對買賣應持保留態(tài)度，長期仍應看好能源產業(yè)。