緩解創(chuàng)投機(jī)構(gòu)持股對(duì)IPO抑價(jià)影響的政策建議

艾思遠(yuǎn) 曾苧葭

【摘 要】本文研究創(chuàng)業(yè)投資者持股對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市公司IPO抑價(jià)率的影響。首先回顧了創(chuàng)業(yè)投資者的“認(rèn)證功能理論”、“逐名效應(yīng)理論”與IPO抑價(jià)相關(guān)的信息不對(duì)稱理論并聯(lián)系中國(guó)資本市場(chǎng)作評(píng)述，隨后聯(lián)系創(chuàng)業(yè)板的發(fā)展現(xiàn)狀，為改善創(chuàng)業(yè)板IPO抑價(jià)現(xiàn)象提出政策建議。

【關(guān)鍵詞】創(chuàng)投持股；創(chuàng)業(yè)板；IPO抑價(jià)

一、文獻(xiàn)綜述

IPO抑價(jià)是指新股發(fā)行上市后，二級(jí)市場(chǎng)的首日交易價(jià)格顯著高于發(fā)行價(jià)格，導(dǎo)致首次公開發(fā)行存在較高的超額收益率的現(xiàn)象。首次關(guān)注到這一現(xiàn)象的是美國(guó)學(xué)者Logue和Ibboston，他們記錄了世紀(jì)年代美國(guó)證券市場(chǎng)IPO抑價(jià)率的正分布形態(tài)。此后眾多研究發(fā)現(xiàn)IPO正抑價(jià)現(xiàn)象普遍存在于世界各國(guó)的股票市場(chǎng)。在至今的約四十年里，眾多國(guó)內(nèi)外學(xué)者運(yùn)用不同研究方法對(duì)IPO抑價(jià)現(xiàn)象開展了更加深入的探討，產(chǎn)生了諸多IPO抑價(jià)的理論成果。

（一）IPO抑價(jià)的相關(guān)理論

理論界對(duì)創(chuàng)業(yè)投資特征影響IPO抑價(jià)的研究比較多，主要觀點(diǎn)有“認(rèn)證功能”理論和“逐名效應(yīng)”理論。

“認(rèn)證功能”理論和“逐名效應(yīng)”理論對(duì)創(chuàng)業(yè)投資支持與IPO抑價(jià)之間的關(guān)系的預(yù)測(cè)是不同的，并且分別得到了不同實(shí)證結(jié)果的支持。“認(rèn)證功能”理論的思想實(shí)際上將創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)看作相對(duì)獨(dú)立的第三方。但是，創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)作為持有發(fā)行人較多股份的股東很難被認(rèn)為是相對(duì)獨(dú)立的第三方，而“逐名效應(yīng)”理論建立的基礎(chǔ)是創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)對(duì)投資對(duì)象上市時(shí)機(jī)選擇的影響。

根據(jù)以上分析，創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)與企業(yè)IPO抑價(jià)的關(guān)系主要由以下兩個(gè)方面決定：一是基金投資者和創(chuàng)投機(jī)構(gòu)、創(chuàng)投機(jī)構(gòu)與企業(yè)之間的利益博弈；二是發(fā)行企業(yè)與股票投資者之間的信息不對(duì)稱程度。在創(chuàng)投機(jī)構(gòu)資金與資金需求企業(yè)相比處于強(qiáng)勢(shì)地位的情況下，如果創(chuàng)投機(jī)構(gòu)從業(yè)年限較短，還沒有樹立足夠的聲譽(yù)，則創(chuàng)投機(jī)構(gòu)迫于后續(xù)融資的需求，企業(yè)會(huì)有強(qiáng)烈的“逐名動(dòng)機(jī)”，面臨創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險(xiǎn)，并且“逐名動(dòng)機(jī)”大于認(rèn)證作用，此時(shí)IPO抑價(jià)程度較高；如果創(chuàng)投機(jī)構(gòu)具有豐富的創(chuàng)業(yè)投資經(jīng)驗(yàn)并建立了良好的聲譽(yù)，后續(xù)融資需求不再那么強(qiáng)烈，則創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的認(rèn)證作用較強(qiáng)，并且會(huì)超過“逐名動(dòng)機(jī)”，從而帶來較低的IPO抑價(jià)。

（二）文獻(xiàn)述評(píng)與啟示

從我國(guó)股市的現(xiàn)狀來看，非對(duì)稱信息理論存在應(yīng)用的基礎(chǔ)。首先，我國(guó)證券市場(chǎng)信息傳播的效率較低，我國(guó)大部分的投資者是通過互聯(lián)網(wǎng)和地方性報(bào)刊等非正式渠道接受信息，這類信息存在失真、漏損和容易產(chǎn)生誤導(dǎo)等問題，只有少部分機(jī)構(gòu)投資者和大戶獲得的信息具有較高的準(zhǔn)確性和及時(shí)性。其次，我國(guó)的投資者的信息解讀能力有限，常常忽視對(duì)市場(chǎng)信息的專業(yè)分析，而且中國(guó)市場(chǎng)缺少權(quán)威的信息分析和評(píng)估機(jī)構(gòu)，兩方面的缺陷制約了市場(chǎng)信息對(duì)投資決策的指導(dǎo)意義。根據(jù)國(guó)內(nèi)的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果，基于非對(duì)稱信息理論的相關(guān)假說（如“贏家詛咒”假說），對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司抑價(jià)率的研究具有一定的借鑒意義。

二、政策建議

（一）深化市場(chǎng)化改革，規(guī)范上市公司行為

通過逐步試點(diǎn)注冊(cè)制，在弱化強(qiáng)制鎖定的同時(shí)，鼓勵(lì)自愿鎖定行為；加大盈余管理，上市欺詐等違法行為的處罰力度。同時(shí)強(qiáng)化上市公司對(duì)于相關(guān)信息的披露要求，上市公司應(yīng)及時(shí)充分地披露創(chuàng)業(yè)投資者增資、減持及轉(zhuǎn)讓股份和增值服務(wù)等方面的信息，以保證創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)的信息透明度和穩(wěn)定性。

（二）建立并完善創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)聲譽(yù)機(jī)制

積極培養(yǎng)成熟的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)，聲譽(yù)機(jī)制有助于督促創(chuàng)投提供真實(shí)有效的認(rèn)證信息，降低信息不對(duì)稱的影響，同時(shí)能夠?qū)?chuàng)投機(jī)構(gòu)實(shí)行約束和自我激勵(lì)。具有較高聲譽(yù)的承銷商能夠影響創(chuàng)投持股企業(yè)IPO的抑價(jià)率，參考承銷商聲譽(yù)排名方法，權(quán)威機(jī)構(gòu)指定嚴(yán)格的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)的聲譽(yù)進(jìn)行定期評(píng)估和信息披露，并對(duì)存在問題的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)提出改正意見，以規(guī)范創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)。

（三）提高創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)自身水平

創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)需要對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行審慎評(píng)估和充分判斷，以篩選出有潛力有價(jià)值的投資項(xiàng)目；在決定投資前還要有耐心和技巧與企業(yè)家進(jìn)行談判，以盡可能降低投資風(fēng)險(xiǎn)；投資之后還要根據(jù)項(xiàng)目發(fā)展情況覺得是否派駐管理人員，如何參與管理。只有提高創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)自身的素質(zhì)和技能，才能更好地從事投資服務(wù)，為機(jī)構(gòu)帶來利益。應(yīng)積極引進(jìn)各類人才充實(shí)團(tuán)隊(duì)，加強(qiáng)團(tuán)隊(duì)人員的進(jìn)一步教育，與成熟的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行交流合作，提升自身管理水平。

（四）加強(qiáng)投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，引導(dǎo)投資者回歸理性

創(chuàng)業(yè)板上市公司大多處于新興行業(yè)，具備高成長(zhǎng)潛力的同時(shí)也承擔(dān)著高經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，因此需要投資者具備較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，在投資過程中保持理智，減少盲從投機(jī)行為，避免對(duì)市場(chǎng)盲目樂觀造成經(jīng)濟(jì)損失。投資者的理性行為能夠減少創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上過度的投機(jī)行為，促進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)走向成熟。

【參考文獻(xiàn)】

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