保險(xiǎn)銷售壓力漸緩

方斐

上半年，嚴(yán)峻的監(jiān)管環(huán)境和經(jīng)營(yíng)環(huán)境使得保費(fèi)收入持續(xù)承壓。在一季度保費(fèi)負(fù)增長(zhǎng)的情況下，二季度保單銷售逐漸回暖?？紤]到2017年前高后低的銷售情況，下半年銷售壓力將有所緩解。

在中報(bào)密集發(fā)布期，8月17日，中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)披露了2018年1-6月的保險(xiǎn)行業(yè)數(shù)據(jù)，而四大上市險(xiǎn)企也披露了2018年1-7月的保費(fèi)數(shù)據(jù)。

2018年上半年，在金融強(qiáng)監(jiān)管的背景下，盡管出現(xiàn)了近年來少有的“開門紅”不紅的尷尬和無奈，但總體來看，保險(xiǎn)行業(yè)的保費(fèi)收入仍然呈現(xiàn)持續(xù)改善的局面。數(shù)據(jù)顯示，上半年，保險(xiǎn)行業(yè)實(shí)現(xiàn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入22369.40億元，同比下降3.33%，相比2018年一季度 11.23%的下滑水平，降幅已經(jīng)持續(xù)大幅收窄。

從保費(fèi)收入結(jié)構(gòu)來看，行業(yè)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入下滑主要是受壽險(xiǎn)保費(fèi)收入下滑的拖累。上半年，壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入13361.44億元，同比下降12.15%；產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入5441.82 億元，同比增長(zhǎng)12.15%；健康險(xiǎn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入3019.45億元，同比增長(zhǎng)15.44%；意外險(xiǎn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入546.69億元，同比增長(zhǎng)18.23%。

在整個(gè)金融行業(yè)處于強(qiáng)監(jiān)管的環(huán)境下，保險(xiǎn)行業(yè)也未能獨(dú)善其身，在監(jiān)管層持續(xù)不斷的引導(dǎo)下，保險(xiǎn)行業(yè)回歸保障本源的轉(zhuǎn)型效果逐步顯現(xiàn)。上半年，保險(xiǎn)業(yè)提供保險(xiǎn)金額3886.28 億元，同比增長(zhǎng)102.32%。盡管上半年保費(fèi)呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，但同期賠款和給付支出5987.78億元，同比增長(zhǎng)3.50%。經(jīng)過兩年多的強(qiáng)監(jiān)管，行業(yè)“回歸價(jià)值、回歸保障”轉(zhuǎn)型成效比較顯著，保險(xiǎn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，保障屬性持續(xù)增強(qiáng)。

轉(zhuǎn)型最明顯的效果體現(xiàn)在保險(xiǎn)行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模穩(wěn)健增長(zhǎng)、資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)不斷調(diào)整。上半年，保險(xiǎn)行業(yè)總資產(chǎn)為17.64萬億元，較年初增長(zhǎng)5.35%，凈資產(chǎn)為1.99萬億元，較年初增長(zhǎng)5.69%。隨著市場(chǎng)行情與政策環(huán)境的不斷變化，保險(xiǎn)行業(yè)資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)也在不斷調(diào)整。

上半年，保險(xiǎn)行業(yè)資金運(yùn)用余額達(dá)到15.69萬億元，較年初增長(zhǎng)5.14%，而保險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)配置比例與2017年年末基本一致。截至2018年6月30日，固定收益類資產(chǎn)配置比例為48.95%，較2017年年末增加1.44個(gè)百分點(diǎn)；權(quán)益類資產(chǎn)配置比例為11.99%，較2017年年末減少0.31個(gè)百分點(diǎn)；其他類投資比例為39.06%，較2017年年末下降1.13個(gè)百分點(diǎn)。

從上市公司層面來看，四大上市險(xiǎn)企的保費(fèi)收入持續(xù)改善。1-7月，上市險(xiǎn)企累計(jì)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入11289.58億元，同比增長(zhǎng)12.40%，7月單月實(shí)現(xiàn)總保費(fèi)1017.67億元，同比增長(zhǎng)9.73%。從單個(gè)險(xiǎn)企來看，中國(guó)平安、中國(guó)人壽、中國(guó)太保、新華保險(xiǎn)1-7月累計(jì)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入4567.26億元、3854億元、2109.21 億元、759.11億元，同比分別增長(zhǎng)19.48%、4.41%、14.23%、11.02%；中國(guó)平安、中國(guó)人壽、中國(guó)太保、新華保險(xiǎn)7月單月實(shí)現(xiàn)總保費(fèi)487.28億元、251.97億元、198.01億元、80.41億元，同比分別增長(zhǎng)18.48%、9.83%、-8.06%、12.63%。

從新單保費(fèi)來看，平安壽險(xiǎn)1-7月實(shí)現(xiàn)新單業(yè)務(wù)收入1143.28億元，同比減少2.84%，與年初相比，降幅收窄8.45個(gè)百分點(diǎn)；其中，個(gè)險(xiǎn)渠道實(shí)現(xiàn)新單保費(fèi)1019.36億元，同比下降4.65%，與年初相比降幅收窄7.13個(gè)百分點(diǎn)。平安壽險(xiǎn)7月單月實(shí)現(xiàn)新單業(yè)務(wù)收入107.8 億元，同比增長(zhǎng)19.25%，與年初相比降幅改善30.54個(gè)百分點(diǎn)；其中，個(gè)險(xiǎn)渠道實(shí)現(xiàn)新單保費(fèi)93.95億元，同比增長(zhǎng)15.24%，與年初相比降幅改善27.03個(gè)百分點(diǎn)。

負(fù)債端持續(xù)改善

由于各保險(xiǎn)公司每月都披露相應(yīng)的保費(fèi)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，從最近披露的 6月的數(shù)據(jù)來看，壽險(xiǎn)保費(fèi)逐步改善，財(cái)險(xiǎn)增長(zhǎng)穩(wěn)定，奠定了保險(xiǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展穩(wěn)定的基礎(chǔ)。加上6月是上下半年承前啟后的月份，尤其是在2018年保險(xiǎn)行業(yè)經(jīng)歷了近年來少有的第一季度保費(fèi)負(fù)增長(zhǎng)的不利局面后，2018年6月的數(shù)據(jù)就具有更鮮明的節(jié)點(diǎn)意義。

2018年6月，中國(guó)保險(xiǎn)公司實(shí)現(xiàn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入22369億元，較2017年同期下降3.33%，與前5月相比降幅有所縮窄，從行業(yè)整體情況來看，保險(xiǎn)業(yè)已經(jīng)開始進(jìn)入改善通道，而且，由于2017年保費(fèi)基數(shù)呈現(xiàn)前高后低的走勢(shì)，這對(duì)2018年的行業(yè)而言比較有利，中國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)在2018年下半年的改善情況有望持續(xù)。其中，產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入為5441.82億元，同比增長(zhǎng)12.15%；壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入13361.44億元，同比下降12.15%。雖然萬能險(xiǎn)與投連險(xiǎn)的新增交費(fèi)繼續(xù)上升，但同比增速有所回落，其中，保戶儲(chǔ)金新增交費(fèi)為4413.1億元，同比上升26.71%；投連險(xiǎn)業(yè)務(wù)新增交費(fèi)264.95億元，同比上升60.88%。

截至2018年6月底，中國(guó)保險(xiǎn)公司總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到176442.17億元，環(huán)比上升0.80%，凈資產(chǎn)為19916.66億元，環(huán)比下降6.72%，財(cái)務(wù)杠桿率（總資產(chǎn)/凈資產(chǎn)）為8.86倍，較5月上升0.31%。

截至2018年6月底，險(xiǎn)資運(yùn)用余額為156874億元，環(huán)比上升0.89%，占總資產(chǎn)的88.91%。其中，銀行存款、債券、股票和證券投資基金、其他投資分別占比13.65%、35.30%、11.99%和39.06%。截至6月底，銀行存款余額環(huán)比上升8.33%；受中美貿(mào)易戰(zhàn)導(dǎo)致的股市下跌的負(fù)面影響，6月末，險(xiǎn)資投資權(quán)益比例為11.99%，環(huán)比下降2.26%。債券和其他投資占比仍然最大，債券環(huán)比增長(zhǎng)0.16%，其他投資則環(huán)比上升0.14%。

從壽險(xiǎn)公司的角度來看，截至2018年6月底，中國(guó)人身險(xiǎn)公司原保費(fèi)收入為16345.19 億元，同比下降8.50%。4家上市保險(xiǎn)公司壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)原保費(fèi)收入占整個(gè)壽險(xiǎn)行業(yè)的50.94%，較5月上升0.31個(gè)百分點(diǎn)。中國(guó)平安、中國(guó)太保、中國(guó)人壽和新華保險(xiǎn)原保費(fèi)收入的同比增速分別為21.19%、17.61%、4.05%、10.83%。自2018年2月以后，四大上市保險(xiǎn)公司的市占率穩(wěn)步上升，并且隨行業(yè)整體的逐步改善而一同改善。

從財(cái)險(xiǎn)公司的角度來看，截至2018年6月，中國(guó)財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司原保險(xiǎn)保費(fèi)收入為6024.2 億元，同比增長(zhǎng)14.18%。人保集團(tuán)、中國(guó)太保和中國(guó)平安原保費(fèi)收入的同比增長(zhǎng)率分別為14.20%、16.28%、14.92%。相比2018年以來疲軟的壽險(xiǎn)市場(chǎng)，財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)不受市場(chǎng)利率的影響，持續(xù)增長(zhǎng)的確定性很高。

實(shí)際上，壽險(xiǎn)行業(yè)保費(fèi)數(shù)據(jù)繼續(xù)改善已經(jīng)成為市場(chǎng)的普遍預(yù)期。2018年1-6月，保險(xiǎn)行業(yè)累計(jì)實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入22369億元，同比減少3.33%，與5月同比5.86%的負(fù)增長(zhǎng)相比，降幅繼續(xù)收窄；其中，壽險(xiǎn)公司實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入16345億元，同比減少8.50%，與5月同比11.54%的負(fù)增長(zhǎng)相比同樣實(shí)現(xiàn)持續(xù)改善；產(chǎn)險(xiǎn)公司實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入6024億元，同比增長(zhǎng)14.18%，增速持續(xù)處于高位。

從6月單月數(shù)據(jù)來看，壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)的保險(xiǎn)比較亮眼，單月壽險(xiǎn)保費(fèi)收入同比增長(zhǎng)37.30%，環(huán)比增長(zhǎng)17.40%；單月產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)收入同比增長(zhǎng)16.45%。整體來看，5月份以來，壽險(xiǎn)負(fù)債端保費(fèi)收入持續(xù)改善已經(jīng)成為市場(chǎng)的普遍預(yù)期，2018年一季度那段最差的時(shí)間段基本已經(jīng)過去，目前壽險(xiǎn)行業(yè)負(fù)債端處于持續(xù)改善的狀態(tài)，產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)在非車業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)下將繼續(xù)維持高增速。

與此同時(shí)，6月保險(xiǎn)資金股票配置比例繼續(xù)下降，銀行存款占比提升明顯。截止2018 年6月末，保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額為156874億元，環(huán)比增加0.89%。從資產(chǎn)配置情況來看，銀行存款、債券、股基以及其他投資的占比分別為13.65%、35.30%、11.99%、39.06%，與5月相比的變動(dòng)幅度分別為0.94個(gè)百分點(diǎn)、-0.26個(gè)百分點(diǎn)、-0.39個(gè)百分點(diǎn)、-0.29個(gè)百分點(diǎn)。整體來看，由于上半年股票市場(chǎng)表現(xiàn)不甚理想，保險(xiǎn)資金的配置比較謹(jǐn)慎，一個(gè)顯著的特點(diǎn)是6月銀行存款占比明顯增加，而股票市場(chǎng)不理想使得權(quán)益類資產(chǎn)配置占比持續(xù)下降。另一方面，在資管新規(guī)落地的背景下，雖然非標(biāo)總供給有所增加，但是優(yōu)質(zhì)非標(biāo)類產(chǎn)品的供給明顯減少，險(xiǎn)企資金更傾向于多增配標(biāo)準(zhǔn)化固定收益類產(chǎn)品。

此外，上市險(xiǎn)企負(fù)債端改善仍然持續(xù)，“19號(hào)文”的負(fù)面影響程度有限，險(xiǎn)企負(fù)債端無須過度擔(dān)憂。在上市險(xiǎn)企中，中國(guó)人壽、中國(guó)平安、中國(guó)太保和新華保險(xiǎn)的原保費(fèi)市占率分別為22.04%、16.80%、7.95%和4.15%，其中，除中國(guó)平安略有下降以外，中國(guó)人壽、中國(guó)太保和新華保險(xiǎn)市占率環(huán)比分別增長(zhǎng)0.32個(gè)百分點(diǎn)、0.14個(gè)百分點(diǎn)和0.29個(gè)百分點(diǎn)。盡管上半年總體監(jiān)管環(huán)境和經(jīng)營(yíng)環(huán)境都比較嚴(yán)峻，但4家上市險(xiǎn)企的總市占率還是有所提升，表明它們?cè)谇篮彤a(chǎn)品方面的優(yōu)勢(shì)將繼續(xù)保持。

而在產(chǎn)險(xiǎn)方面，市場(chǎng)前三名依然為人保集團(tuán)、中國(guó)平安和中國(guó)太保，市占率合計(jì)為63.76%，同比略微下降0.12個(gè)百分點(diǎn)；在“57號(hào)文”以及行業(yè)自律的政策約束之下，產(chǎn)險(xiǎn)費(fèi)用率可能出現(xiàn)優(yōu)化，但是仍需后期數(shù)據(jù)的支撐。

而當(dāng)前上市險(xiǎn)企也已經(jīng)披露了7月份保費(fèi)收入的情況，中國(guó)人壽、新華保險(xiǎn)前7個(gè)月的總保費(fèi)收入同比分別增長(zhǎng)4.4%和11.0%，與前6個(gè)月的4.0%和10.8%的增速相比仍有所改善；中國(guó)平安個(gè)險(xiǎn)新單同比增速為-4.7%，同樣較前6個(gè)月-6.3%的增速有所改善。

值得一提的是，上市險(xiǎn)企中只有中國(guó)太保壽險(xiǎn)保費(fèi)增速出現(xiàn)明顯下降，增速由前6個(gè)月的17.6%下降至13.8%，主要受“19號(hào)文”的影響其主力產(chǎn)品停售所致，但整體來看，“19號(hào)文”并未影響上市險(xiǎn)企負(fù)債端持續(xù)改善的趨勢(shì)。

平安證券認(rèn)為，當(dāng)前，上市險(xiǎn)企處在長(zhǎng)期價(jià)值轉(zhuǎn)型和短期估值修復(fù)的階段。在政策強(qiáng)監(jiān)管的影響之下，負(fù)債端結(jié)構(gòu)持續(xù)改善，上市險(xiǎn)企的價(jià)值率不斷提升，保險(xiǎn)公司的利潤(rùn)中樞處在持續(xù)上升的階段。目前，保險(xiǎn)股估值明顯偏低，過低的估值反映了對(duì)負(fù)債端保費(fèi)和投資端收益率過于悲觀的預(yù)期。而上市險(xiǎn)企從5月份以來新單保費(fèi)數(shù)據(jù)整體持續(xù)改善，并且“19號(hào)文”的負(fù)面影響相對(duì)有限，下半年負(fù)債端仍能延續(xù)改善的趨勢(shì)，中報(bào)新業(yè)務(wù)價(jià)值增速有望超預(yù)期，與此同時(shí)，投資端的相對(duì)企穩(wěn)將使得保險(xiǎn)股的估值在未來有足夠的修復(fù)動(dòng)力。

保險(xiǎn)股估值或被錯(cuò)殺

2018年6月，中國(guó)保險(xiǎn)公司原保險(xiǎn)保費(fèi)收入達(dá)到22369億元，較2017年同期下降3.33%。其中，產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)12.15%，壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)則同比下降12.15%。萬能險(xiǎn)與投連險(xiǎn)的新增交費(fèi)同比繼續(xù)上升，其中，保戶儲(chǔ)金新增交費(fèi)為4413.1億元，同比增長(zhǎng)26.71%；投連險(xiǎn)業(yè)務(wù)新增交費(fèi)264.95億元，同比增長(zhǎng)60.88%。

投資方面，險(xiǎn)資的投資權(quán)益比例為11.99%，較年初下降了1.39個(gè)百分點(diǎn)。隨著貿(mào)易戰(zhàn)加劇等因素導(dǎo)致的股市下跌，保險(xiǎn)股上半年的投資收益率令人擔(dān)憂。

值得重點(diǎn)關(guān)注的是，上半年，人身險(xiǎn)市場(chǎng)保費(fèi)收入降幅持續(xù)縮窄，從-25.5%降至-8.5%；2018年累計(jì)新增保單4.01億件，增長(zhǎng)0.50%。受到銀保監(jiān)會(huì)“19號(hào)文”的影響，壽險(xiǎn)保費(fèi)收入同比下降12.15%，保單件數(shù)下降17.65%。健康險(xiǎn)、意外險(xiǎn)則表現(xiàn)亮眼，保費(fèi)收入同比分別增長(zhǎng)15.44%和18.23%。下半年受產(chǎn)品整改完成疊加低基數(shù)的影響，保費(fèi)收入增速有望持續(xù)改善。

上半年，財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司原保費(fèi)收入同比增長(zhǎng)14.18%，簽單數(shù)量為130.01億件，增長(zhǎng)99.25%。人保集團(tuán)、中國(guó)平安、中國(guó)太保3家險(xiǎn)企的市占率為63.76%，行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固。6月29 日，銀保監(jiān)會(huì)下發(fā)了“57號(hào)文”，要求車險(xiǎn)費(fèi)用“報(bào)行合一”，自8月1日起，9大保險(xiǎn)公司率先實(shí)行行業(yè)自律協(xié)議，下半年行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)有望得到遏制，保險(xiǎn)行業(yè)龍頭公司的優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步彰顯。

從中國(guó)平安、中國(guó)人壽以及中國(guó)太保公布的上半年業(yè)績(jī)情況來看，僅中國(guó)平安新業(yè)務(wù)價(jià)值扭虧為正，實(shí)現(xiàn)新業(yè)務(wù)價(jià)值387.57億元，同比增長(zhǎng)0.2%，中國(guó)人壽和中國(guó)太保新業(yè)務(wù)價(jià)值同比分別下滑23.66%和17.5%。這表明2018年上半年經(jīng)營(yíng)環(huán)境較為嚴(yán)峻，險(xiǎn)企業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)在一定程度上承壓。

受“134號(hào)文”、年初理財(cái)產(chǎn)品收益上行、2017年同期高基數(shù)等因素的影響，2018年上半年，保費(fèi)收入持續(xù)承壓。在一季度保費(fèi)負(fù)增長(zhǎng)的情況下，險(xiǎn)企調(diào)整產(chǎn)品銷售策略，聚焦保障本源，新單銷售以及新業(yè)務(wù)價(jià)值增速均有改善。保單銷售逐漸回暖使得二季度業(yè)績(jī)明顯改善?？紤]到險(xiǎn)企2017年前高后低的銷售情況，下半年銷售壓力將有所緩解，保單銷售回暖趨勢(shì)或?qū)⒀永m(xù)。

受權(quán)益類資產(chǎn)分紅減少以及資本市場(chǎng)波動(dòng)的影響，投資收益率下滑。中國(guó)平安、中國(guó)人壽和中國(guó)太保上半年凈投資收益率分別為4.2%、4.64%和4.5%，同比分別下滑0.8個(gè)百分點(diǎn)、0.07個(gè)百分點(diǎn)和0.6個(gè)百分點(diǎn)；中國(guó)平安、中國(guó)人壽和中國(guó)太保上半年總投資收益率分別為4%、3.7%和4.5%，同比分別下滑0.9個(gè)百分點(diǎn)、0.92個(gè)百分點(diǎn)和0.2個(gè)百分點(diǎn)。

雖然行業(yè)業(yè)績(jī)表現(xiàn)平平，但中國(guó)平安中報(bào)超預(yù)期值得關(guān)注。在一季度開門不紅的情況下，通過二季度的增員實(shí)現(xiàn)新業(yè)務(wù)價(jià)值由負(fù)轉(zhuǎn)正，代理人數(shù)量不降反升，預(yù)計(jì)新進(jìn)代理人的價(jià)值將在下半年繼續(xù)釋放，中國(guó)平安新業(yè)務(wù)價(jià)值與新業(yè)務(wù)價(jià)值率的增長(zhǎng)值得看好。

當(dāng)前，保險(xiǎn)股估值在0.8-1.2倍PEV，估值與業(yè)績(jī)的匹配度較好。而且，從歷史數(shù)據(jù)來看，除中國(guó)平安以外，其他各上市保險(xiǎn)公司的估值都低于前一次歷史底部，當(dāng)時(shí)行業(yè)面臨利差損風(fēng)險(xiǎn)并且長(zhǎng)端國(guó)債收益率破3的局面。

太平洋證券認(rèn)為，現(xiàn)在的行業(yè)基本面遠(yuǎn)好于2016年，市場(chǎng)對(duì)保險(xiǎn)股的預(yù)期過分悲觀。從長(zhǎng)期來看，中國(guó)保障性需求依然存在，短期由于市場(chǎng)環(huán)境和行業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，保險(xiǎn)股的估值被錯(cuò)殺，其合理估值為1.0-1.5倍PEV，現(xiàn)在的股價(jià)極具安全邊際。