銀行債權(quán)治理與公司內(nèi)部治理間的互動效應(yīng)

公司治理是現(xiàn)代企業(yè)制度的核心環(huán)節(jié)，完善公司治理可以緩解代理問題從而降低代理成本。中國公司治理水平整體呈上升態(tài)勢，但突出問題仍是“有效性偏低”。問題主要體現(xiàn)在，內(nèi)外部治理機(jī)制缺乏互動，同時，忽視外部治理機(jī)制的作用，使得內(nèi)部治理出現(xiàn)的問題不能得到及時修正。在中國，銀行是企業(yè)最主要融資渠道，但近年來銀行有錢難貸、企業(yè)融資難、社會信用缺失、銀行不良貸款率不降反升、銀行和企業(yè)腐敗案件頻發(fā)等問題嚴(yán)重制約經(jīng)濟(jì)發(fā)展，其癥結(jié)可歸為銀行缺乏對貸款企業(yè)發(fā)揮有效監(jiān)督的機(jī)制和激勵。隨著改革的不斷深入，特別是2005年股權(quán)分置改革和金融市場化改革取得了巨大進(jìn)展，作為外部治理最為積極的銀行債權(quán)與內(nèi)部治理機(jī)制是否形成良性互動？這種互動關(guān)系對緩解代理成本是否發(fā)揮了積極作用？中國市場經(jīng)濟(jì)改革的深入是否使得內(nèi)外部治理機(jī)制產(chǎn)生的公司治理效應(yīng)呈不斷優(yōu)化趨勢？這些問題的研究對進(jìn)一步發(fā)揮以銀行債權(quán)為代表的外部治理機(jī)制的積極效應(yīng)，形成內(nèi)外部治理良性互動關(guān)系，從而全面提高公司治理的有效性具有極為重要的意義。

相關(guān)的理論解釋

作為外部治理最為活躍的力量，銀行債權(quán)治理能否有效抑制管理層代理成本，學(xué)界尚未形成定論。由于國情不同、樣本選取不一致、研究期間長短不一以及變量設(shè)置等問題，使得有關(guān)研究銀行債權(quán)治理的有效性的結(jié)果存在差異。現(xiàn)有文獻(xiàn)僅將銀行債權(quán)作為單一治理機(jī)制研究其對代理成本的效應(yīng)，并未將其與內(nèi)部治理機(jī)制結(jié)合從互動關(guān)系的視角來進(jìn)行研究。因而，為了更為清晰地厘清銀行債權(quán)治理的有效性，本文以2005年股權(quán)分置改革后，在銀行監(jiān)督機(jī)制得以普遍加強(qiáng)的背景下，以長達(dá)十余年的樣本觀察期，研究銀行債權(quán)治理與公司內(nèi)部治理機(jī)制的互動關(guān)系及其對抑制代理成本的有效性，并觀測這一有效性的運(yùn)行軌跡。

本文將債權(quán)治理從各種主體治理機(jī)制中抽出來，再把銀行債權(quán)從各種債權(quán)中抽出來，集中研究銀行債權(quán)機(jī)制作為一種與各主體治理機(jī)制并列且相互關(guān)聯(lián)的機(jī)制與公司內(nèi)部治理機(jī)制的互動性及其對抑制管理層代理成本的有效性。公司治理機(jī)制之間彼此不是獨(dú)立的，一種機(jī)制的選擇取決于另外一種機(jī)制，銀行債權(quán)治理本身通過內(nèi)部治理機(jī)制發(fā)揮作用，這正是各機(jī)制發(fā)揮作用的內(nèi)在機(jī)理，孤立研究可能會失真。

銀行債權(quán)治理與各內(nèi)部治理機(jī)制之間的互動關(guān)系對代理成本的影響

考慮到2005年實施的股權(quán)分置改革對資本市場的影響，本文選取深滬A股上市公司2006年～2016年的數(shù)據(jù)為研究樣本。剔除ST及PT類的上市公司、金融類上市公司、數(shù)據(jù)不健全及存在極端值的樣本，采用CMSAR數(shù)據(jù)庫，收集到2810家上市公司共計19682個樣本觀測值進(jìn)行實證分析。

實證結(jié)果發(fā)現(xiàn)，銀行債權(quán)治理與董事會治理對代理成本具有獨(dú)立的治理效應(yīng)，且銀行債權(quán)治理通過提高董事會治理水平可以顯著降低管理層代理成本，董事會治理也可以提升銀行債權(quán)治理水平進(jìn)而顯著降低代理成本。在抑制代理成本的過程中，銀行債權(quán)治理與董事會治理呈顯著正向互動關(guān)系，對于降低代理成本具有協(xié)同效應(yīng)。銀行債權(quán)治理與大股東治理對代理成本具有獨(dú)立的治理效應(yīng)，且銀行債權(quán)治理通過提高大股東治理水平可以顯著降低管理層代理成本，大股東治理也可以提升銀行債權(quán)治理水平進(jìn)而顯著降低代理成本。在抑制代理成本的過程中，銀行債權(quán)治理與大股東治理呈顯著正向互動關(guān)系，對于降低代理成本具有協(xié)同效應(yīng)。管理層薪酬激勵通過促進(jìn)銀行債權(quán)治理水平的提升可以降低代理成本，但管理層薪酬激勵對代理成本不具有直接治理效應(yīng)，進(jìn)而也不可能通過銀行債權(quán)對代理成本發(fā)揮間接治理效應(yīng)，因而，在降低代理成本的過程中，銀行債權(quán)與管理層薪酬激勵對于降低代理成本不具有協(xié)同效應(yīng)。

銀行債權(quán)治理與管理層股權(quán)激勵之間呈負(fù)向互動關(guān)系，對抑制代理成本不產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。主要原因可能是：我國股權(quán)激勵機(jī)制不完善，民營上市公司股東不愿意向管理層讓渡股權(quán)，而礙于國有資產(chǎn)流失的重責(zé)，國有企業(yè)對于向管理層實施股權(quán)激勵持有極其保守態(tài)度，這些均使得管理層持股比例極低。我國上市公司股權(quán)融資行政審批門檻較高，作為內(nèi)部人的股東與管理者傾向于使用銀行債務(wù)資金，導(dǎo)致銀行借款比例較高。股權(quán)激勵不當(dāng)，使得管理層具有較強(qiáng)的自利動機(jī)，為了保護(hù)債權(quán)人利益，銀行往往在債務(wù)契約中附加了較多的限制性條款，對公司進(jìn)行嚴(yán)格的信用審查及事后監(jiān)督等，提高了銀行的債權(quán)治理水平。對于管理層股權(quán)激勵未能有效抑制管理層代理成本方面，理論上對管理層實施股權(quán)激勵會促使管理層與股東利益保持一致，從而會降低管理層的代理成本，但在我國資本市場中卻并非如此，主要原因是我國上市公司對管理層的股權(quán)激勵機(jī)制仍不完善。

內(nèi)外部治理機(jī)制互動情境下的代理成本抑制效應(yīng)動態(tài)分析

橫向?qū)Ρ雀髦卫頇C(jī)制的直接治理效應(yīng)，銀行債權(quán)治理對代理成本的直接治理效應(yīng)最為顯著，其次是大股東治理，再次是董事會治理，而管理層激勵機(jī)制沒有發(fā)揮應(yīng)有的治理效應(yīng)。隨著時間的推移，銀行債權(quán)治理、董事會治理及大股東治理的獨(dú)立的直接公司治理效應(yīng)均在不斷優(yōu)化，且銀行債權(quán)治理對代理成本的獨(dú)立的直接治理效應(yīng)優(yōu)化幅度更大。管理層激勵機(jī)制雖然對代理成本沒有發(fā)揮積極的獨(dú)立的直接治理作用，但管理層股權(quán)激勵的獨(dú)立的直接治理效應(yīng)存在不斷改善的跡象，而管理層薪酬激勵的獨(dú)立的直接治理效應(yīng)改善幅度較小。

橫向?qū)Ρ茹y行債權(quán)的間接治理效應(yīng)，銀行債權(quán)通過董事會治理機(jī)制發(fā)揮的間接治理效應(yīng)最為顯著，其次是銀行債權(quán)通過大股東治理機(jī)制發(fā)揮的間接治理效應(yīng)，再次是銀行債權(quán)通過管理層股權(quán)激勵發(fā)揮的間接治理效應(yīng)，而銀行債權(quán)通過管理層薪酬激勵發(fā)揮的間接治理效應(yīng)不明顯。隨著時間的推移，銀行債權(quán)通過管理層股權(quán)激勵、董事會治理及大股東治理發(fā)揮的間接治理效應(yīng)在不斷優(yōu)化，而銀行債權(quán)通過管理層薪酬激勵發(fā)揮的間接治理效應(yīng)沒有改善的跡象，反而呈不斷加大代理成本的趨勢。

橫向?qū)Ρ雀鲀?nèi)部治理機(jī)制的間接治理效應(yīng)，董事會治理機(jī)制的間接治理效應(yīng)最為顯著，其次是大股東治理機(jī)制的間接治理效應(yīng)，再次是管理層薪酬激勵機(jī)制的間接治理效應(yīng)，而管理層股權(quán)激勵機(jī)制的間接治理效應(yīng)不明顯。隨著時間的推移，董事會治理、大股東治理及管理層薪酬激勵的間接治理效應(yīng)均在不斷優(yōu)化，且優(yōu)化幅度最大的是大股東治理機(jī)制的間接治理效應(yīng)。管理層股權(quán)激勵的間接治理效應(yīng)呈倒“U”型，2012年之前管理層股權(quán)激勵的間接治理效應(yīng)不明顯，而2012年之后管理層股權(quán)激勵的間接治理效應(yīng)有不斷改善的跡象。

總結(jié)

本文的研究發(fā)現(xiàn)：（1）銀行債權(quán)對公司管理層更多的是監(jiān)督而非激勵，使得銀行債權(quán)治理與管理層激勵機(jī)制存在負(fù)向互動關(guān)系，且對于降低代理成本不具有協(xié)同效應(yīng)；（2）銀行債權(quán)治理與董事會治理機(jī)制、大股東治理機(jī)制均具有顯著正向互動關(guān)系，這種互動關(guān)系對于抑制管理層代理成本具有協(xié)同效應(yīng)；（3）銀行債權(quán)、大股東治理及董事會治理對代理成本的獨(dú)立的直接治理效應(yīng)在不斷優(yōu)化，管理層激勵機(jī)制對代理成本具有正向作用，但這種正向作用正在不斷減少，尤其是管理層股權(quán)激勵對代理成本的正向作用呈大幅下滑趨勢。銀行債權(quán)與內(nèi)部治理之間互動的間接治理效應(yīng)在不斷優(yōu)化，但整體優(yōu)化幅度較小。

基于此，本文提出如下政策建議。第一，從銀行視角而言，由于銀行債權(quán)與管理層激勵具有負(fù)向關(guān)系，在強(qiáng)化銀行對債務(wù)人企業(yè)管理者的監(jiān)督作用時，要適當(dāng)提高對債務(wù)人企業(yè)管理者的激勵作用。雖然銀行債權(quán)對代理成本的獨(dú)立的直接抑制效應(yīng)較強(qiáng)且在不斷優(yōu)化，但銀行債權(quán)通過內(nèi)部治理機(jī)制對代理成本的間接抑制效應(yīng)較弱，且在長達(dá)十多年的過程中這種間接抑制效應(yīng)的優(yōu)化幅度較小，表明銀行需要改掉過往“高高在上”的形象，主動與企業(yè)形成良好互動，充分利用企業(yè)內(nèi)部治理以達(dá)到抑制代理成本、維護(hù)債權(quán)人利益的目的。第二，從企業(yè)視角而言，管理層激勵機(jī)制顯著增加了代理成本，雖然這種正向作用在不斷減弱，仍然表明我國當(dāng)前管理層激勵機(jī)制不完善，使得管理層的自利行為增加了代理成本。為了降低代理成本，企業(yè)需要不斷完善管理層激勵機(jī)制，降低其自利動機(jī)。同時，需要強(qiáng)化對管理層的監(jiān)督機(jī)制，比如加強(qiáng)董事會治理、大股東治理等內(nèi)部治理機(jī)制，以及銀行債權(quán)為代理的外部治理機(jī)制，積極促進(jìn)“銀企”良性互動關(guān)系，通過銀行債權(quán)等外部治理機(jī)制實現(xiàn)對管理層代理成本的抑制。第三，從監(jiān)管視角而言，“去杠桿”是“供給側(cè)改革”的重要目標(biāo)，促進(jìn)銀行債權(quán)與企業(yè)內(nèi)部治理機(jī)制之間的正向互動關(guān)系，不僅有利于提高銀行債權(quán)治理水平，加快銀行自身的“產(chǎn)能出清”，推進(jìn)金融領(lǐng)域的“去杠桿”，也有利于提高實體企業(yè)的公司治理水平，提升企業(yè)的投融資效率，降低財務(wù)杠桿。