周韜 孫露佳
安徽師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院
近年來(lái),優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)債這一類(lèi)金融資產(chǎn)在我國(guó)的資本市場(chǎng)發(fā)展勢(shì)頭迅猛。2017年1月20日,中國(guó)證監(jiān)會(huì)就表示,為解決非公開(kāi)發(fā)行和其它融資模式失衡的結(jié)構(gòu)性缺陷,將大力推行優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)債,平抑企業(yè)的過(guò)度融資。由此可見(jiàn),一方面,這種發(fā)展為中國(guó)金融業(yè)的“供給側(cè)”改革給予了重要的啟示;另一方面,也為解決中國(guó)證券市場(chǎng)融資結(jié)構(gòu)的不合理性注入了一劑良藥。
為了積極地響應(yīng)我國(guó)證監(jiān)會(huì)的要求,本文就圍繞優(yōu)先股與可轉(zhuǎn)債的定價(jià)與發(fā)行,主要研究三個(gè)方面緊密相連的問(wèn)題。一是通過(guò)分析優(yōu)先股的相關(guān)條款,確定了影響優(yōu)先股股息率的四個(gè)關(guān)鍵因子;二是通過(guò)分析可轉(zhuǎn)債的特點(diǎn)及定價(jià)影響因素,結(jié)合所學(xué)知識(shí)簡(jiǎn)化定價(jià)模型,給出歐式期權(quán)和美式期權(quán)兩種情況下的定價(jià)分析;三是綜合考慮優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)債定價(jià)分析的異同,加以比較并分析了公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債和優(yōu)先股的條件。
優(yōu)先股被認(rèn)為是介于普通股與公司債券之間的資產(chǎn)。一方面投資者投資權(quán)益上。優(yōu)先股股東按照約定的票面股息率,優(yōu)先于普通股股東分配公司利潤(rùn)。公司因解散、破產(chǎn)等原因進(jìn)行清算時(shí),公司財(cái)產(chǎn)在按照公司法和破產(chǎn)法有關(guān)規(guī)定進(jìn)行清償后的剩余財(cái)產(chǎn),應(yīng)當(dāng)優(yōu)先向優(yōu)先股股東支付未派發(fā)的股息和公司章程約定的清算金額,不足以支付的按照優(yōu)先股股東持股比例分配。另一方面,作為企業(yè)的一種融資手段,它的融資功能介于二者之間,同時(shí)又解決了傳統(tǒng)普通股和公司債券難以解決一些難題。有研究表明,當(dāng)產(chǎn)業(yè)公司需要外部融資時(shí),財(cái)務(wù)困難的預(yù)期成本顯著時(shí),公司會(huì)決定避免發(fā)行債券;而公司認(rèn)為其普通股股價(jià)沒(méi)有被過(guò)高定價(jià)時(shí),它就會(huì)選擇更為安全的證券。而優(yōu)先股在此時(shí)就會(huì)體現(xiàn)出優(yōu)勢(shì)。
在成熟的海外證券市場(chǎng),優(yōu)先股作為一種特殊的股票形式,一直充當(dāng)普通股有力補(bǔ)充的角色。美國(guó)優(yōu)先股快速發(fā)展始于上世紀(jì)90年代。根據(jù)標(biāo)普統(tǒng)計(jì),美國(guó)優(yōu)先股市場(chǎng)規(guī)模從1990年的530億美元增長(zhǎng)到了2005年的1 930億美元,但不是主流,只起到補(bǔ)充作用。到2013年6月,美國(guó)市場(chǎng)中活躍的優(yōu)先股清算價(jià)值共3 795億美元。優(yōu)先股規(guī)模在美國(guó)整個(gè)金融體系中,占比仍然很低。截至2012年末,優(yōu)先股清算價(jià)值約為普通股市值的3.2%,僅相當(dāng)于普通企業(yè)債券市值的4%①。
2014年3月21日中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)公布了《優(yōu)先股試點(diǎn)管理辦法》,優(yōu)先股在國(guó)內(nèi)試行。目前,僅有中國(guó)銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國(guó)交建等少數(shù)公司發(fā)行了優(yōu)先股,購(gòu)買(mǎi)方多為機(jī)構(gòu)投資者。中國(guó)的優(yōu)先股仍處于試行階段。
優(yōu)先股作為一種資本資產(chǎn),研究其定價(jià)影響因素,可以借鑒資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)的研究思路,找出影響價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)要素,確定風(fēng)險(xiǎn)水平與期望收益之間的關(guān)系。根據(jù)《優(yōu)先股試點(diǎn)管理辦法》,我國(guó)優(yōu)先股的票面額確定為每股100元,故其定價(jià)的研究對(duì)象主要考慮的是優(yōu)先股的股息率。
在國(guó)內(nèi)實(shí)踐中,優(yōu)先股的發(fā)行方式和發(fā)行條款較為固定,權(quán)利與義務(wù)關(guān)系相對(duì)固定。
表一 :國(guó)內(nèi)發(fā)行優(yōu)先股種類(lèi)及條款
基于此,我們考慮的優(yōu)先股應(yīng)符合以下幾個(gè)條件以簡(jiǎn)化分析:非公開(kāi)發(fā)行、股東大會(huì)有權(quán)取消股息支付、股息不可累積、不可回售、可贖回、可轉(zhuǎn)換為普通股并記入權(quán)益。
普遍認(rèn)為,股息率的確定應(yīng)把握四個(gè)原則:高于銀行存款利率和通脹率、低于凈資產(chǎn)收益率、與企業(yè)的盈利能力相適應(yīng)、與類(lèi)似產(chǎn)品相比具有競(jìng)爭(zhēng)性。根據(jù)以上原則,我們結(jié)合優(yōu)先股的實(shí)際操作與具體特點(diǎn)選取了以下比率作為考察對(duì)象,以便進(jìn)行數(shù)據(jù)分析。
(1)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率(短期大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn))。國(guó)內(nèi)現(xiàn)行優(yōu)先股的股息率,以華夏銀行發(fā)行的華夏優(yōu)1(浮動(dòng)利率)為例,其初始票面股息率為4.20%,由兩個(gè)部分構(gòu)成,第一個(gè)部分為基準(zhǔn)利率。基準(zhǔn)利率為當(dāng)次優(yōu)先股發(fā)行繳款截止日或基準(zhǔn)利率調(diào)整日前二十個(gè)交易日(不含當(dāng)天)中國(guó)債券信息網(wǎng)(www.chinabond.com.cn,或中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司認(rèn)可的其他網(wǎng)站)公布的中債銀行間固定利率國(guó)債收益率曲線(xiàn)中,待償期為五年的國(guó)債收益率算術(shù)平均值2.59%。二是由初始票息率一開(kāi)始就確定好的固定溢價(jià)1.61%,固定溢價(jià)=初始票息率-基準(zhǔn)利率。
由于初始票面股息確定時(shí)間與基準(zhǔn)利率確定所決定的時(shí)間段并不重合,而固定溢價(jià)已經(jīng)確定便不再改變,無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率(國(guó)債利率)的波動(dòng)大小也應(yīng)予以關(guān)注。
表二:國(guó)內(nèi)部分股息類(lèi)型為浮動(dòng)股息的優(yōu)先股同期國(guó)債收益率與股息率的比較
浦發(fā)銀行 浮動(dòng)股息 3.3015 5.5興業(yè)銀行 浮動(dòng)股息 3.5729 6浦發(fā)銀行 浮動(dòng)股息 3.4036 6中國(guó)銀行 浮動(dòng)股息 3.5141 6農(nóng)業(yè)銀行 浮動(dòng)股息 3.5571 6
圖一②:2015年5月1日至2016年5月1日中債國(guó)債收益率曲線(xiàn)
圖二:股息—國(guó)債收益率(R=0.87,優(yōu)先股的股息與國(guó)債收益率利率相關(guān)性密切。)
(2)企業(yè)債收益率。優(yōu)先股與企業(yè)債券相比,優(yōu)先股的風(fēng)險(xiǎn)水平比企業(yè)債券高主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面:一是優(yōu)先股對(duì)公司剩余財(cái)產(chǎn)的分配權(quán)排在債券之后;二是國(guó)內(nèi)公司目前發(fā)行的優(yōu)先股多為非積累型優(yōu)先股,這種類(lèi)型的優(yōu)先股,賦予發(fā)行公司為滿(mǎn)足其他一級(jí)資本工具合格標(biāo)準(zhǔn)的監(jiān)管要求,有權(quán)取消部分或全部?jī)?yōu)先股派息,且當(dāng)期未派發(fā)股息不累積至之后的計(jì)息期。即在公司未進(jìn)入破產(chǎn)的情況下也存在“固定”股息損失的風(fēng)險(xiǎn)。
因此,優(yōu)先股要求風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。
表三:國(guó)內(nèi)部分股息類(lèi)型為浮動(dòng)股息的優(yōu)先股同期企業(yè)債收益率與股息率的比較
圖三:股息—企業(yè)債收益率
可以看到,優(yōu)先股股息都比當(dāng)期市場(chǎng)債券收益率高。同時(shí),優(yōu)先股的股息與市場(chǎng)公司債利率相關(guān)性密切。
(3)一級(jí)資本充足率。以南京銀行發(fā)行的優(yōu)先股強(qiáng)制轉(zhuǎn)股觸發(fā)條件為例:(1)核心一級(jí)資本充足率降至5.125%(或以下)時(shí),該行有權(quán)在無(wú)需獲得優(yōu)先股股東同意的情況下將屆時(shí)已發(fā)行且存續(xù)的本次境內(nèi)優(yōu)先股按票面總金額全部或部分轉(zhuǎn)為A股普通股,并使該行核心一級(jí)資本充足率恢復(fù)到5.125%以上。(2)在以下兩種情形中較早發(fā)生時(shí),則本次發(fā)行的優(yōu)先股將全額轉(zhuǎn)為A股普通股:a.中國(guó)銀監(jiān)會(huì)認(rèn)定若不進(jìn)行轉(zhuǎn)股或減記,該行將無(wú)法生存;b.相關(guān)部門(mén)認(rèn)定若不進(jìn)行公共部門(mén)注資或提供同等效力的支持,該行將無(wú)法生存。
因此,一級(jí)資本充足率成為衡量?jī)?yōu)先股股息對(duì)該公司企業(yè)債利率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的一個(gè)衡量??梢怨烙?jì),當(dāng)我們用一級(jí)資本充足率與優(yōu)先股股息對(duì)該公司企業(yè)債利率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)做線(xiàn)性擬合時(shí),應(yīng)該會(huì)有較好的線(xiàn)性性。然而在實(shí)際操作中,各個(gè)企業(yè)同時(shí)期同期限的公司債利率較難獲得,因此當(dāng)我們將一級(jí)資本充足率與當(dāng)期市場(chǎng)企業(yè)債利率進(jìn)行線(xiàn)性擬合時(shí),線(xiàn)性性應(yīng)該較差。
發(fā)行銀行 股息對(duì)債券收益率溢價(jià)(%)一級(jí)資本充足率(%)華夏銀行 0.5324 8.03南京銀行 0.5468 10.1北京銀行 0.3281 8.81工商銀行 0.0754 10.57光大銀行 0.2765 9.11興業(yè)銀行 0.3816 8.68農(nóng)業(yè)銀行 0.3999 9.25浦發(fā)銀行 0.3999 8.58興業(yè)銀行 0.804 8.68浦發(fā)銀行 1.0181 8.58中國(guó)銀行 0.9299 9.7農(nóng)業(yè)銀行 0.8257 9.25
表四:國(guó)內(nèi)發(fā)行的部分優(yōu)先股股息對(duì)債券收益率溢價(jià)與一級(jí)資本充足率比較
擬合結(jié)果r為-0.24,印證了之前的猜想。因此我們把一級(jí)資本充足率也納入到我們定價(jià)模型影響因子中來(lái)。
(4)平均凈資產(chǎn)收益率。如何衡量股東大會(huì)取消股息支付的風(fēng)險(xiǎn)水平?根據(jù)優(yōu)先股的有關(guān)條例,對(duì)于非累積性?xún)?yōu)先股來(lái)說(shuō),股東大會(huì)可根據(jù)其盈利水平確定是否取消股息的支付且不構(gòu)成違約,因此盈利水平也是影響優(yōu)先股定價(jià)的重要因素,在這里選取平均資產(chǎn)收益率作為度量因子。
在討論這個(gè)問(wèn)題之前,我首先簡(jiǎn)要總結(jié)一下可轉(zhuǎn)債的特點(diǎn)和功能,作為研究這個(gè)問(wèn)題的背景。
顧名思義,“可轉(zhuǎn)債”就是在一定條件下可以被轉(zhuǎn)換成公司股票的債券,可見(jiàn)它具有雙重屬性——“債權(quán)”和“股權(quán)”。對(duì)投資者而言,可轉(zhuǎn)債在一定程度上既能參與股市投資,又能規(guī)避股市風(fēng)險(xiǎn),但也正因?yàn)橥顿Y者享有可轉(zhuǎn)債的“轉(zhuǎn)股權(quán)”、“回售權(quán)”等,可轉(zhuǎn)債通常具有較低的票面利率;對(duì)公司而言,發(fā)行可轉(zhuǎn)債首先是一種可行的融資工具,特別是對(duì)于中小型企業(yè),它具有較長(zhǎng)的融資周期和較低的融資成本,有利于發(fā)行公司的經(jīng)營(yíng)。此外,發(fā)行可轉(zhuǎn)債對(duì)于公司來(lái)說(shuō)還具有協(xié)調(diào)和管理的功能,特別是在協(xié)調(diào)債權(quán)人和公司股東的利益方面,為公司節(jié)約成本;對(duì)市場(chǎng)而言,可轉(zhuǎn)債還具有平抑股市波動(dòng)的功能。
可轉(zhuǎn)債如此多的功能和特點(diǎn)不是簡(jiǎn)單的操作就能完成和實(shí)現(xiàn)的,在后面支撐的是一系列的條款和規(guī)則,這也導(dǎo)致了對(duì)可轉(zhuǎn)債定價(jià)的極復(fù)雜性。下面,我將從幾個(gè)模型入手,結(jié)合現(xiàn)有成果和自己的探究,對(duì)可轉(zhuǎn)債進(jìn)行定價(jià)分析。
在進(jìn)行定價(jià)分析前,先說(shuō)明幾個(gè)需要用到的價(jià)格術(shù)語(yǔ):
(1)轉(zhuǎn)股價(jià)格:可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換成股票時(shí)制定的價(jià)格;(2)轉(zhuǎn)股比例:100/轉(zhuǎn)股價(jià)格;(3)轉(zhuǎn)股價(jià)值:轉(zhuǎn)股比例×正股市價(jià);(4)純債價(jià)值:忽略期權(quán)價(jià)值的轉(zhuǎn)債價(jià)值。
在不考慮贖回、回售等條款和奇異期權(quán),并不考慮各個(gè)期權(quán)之間的相關(guān)性的前提下,將可轉(zhuǎn)債看作歐式期權(quán),則可轉(zhuǎn)債的定價(jià)由兩方面因素決定:純債價(jià)值和轉(zhuǎn)股價(jià)值。設(shè)債券價(jià)值為SV,以轉(zhuǎn)股價(jià)格K為執(zhí)行價(jià)的買(mǎi)入期權(quán)價(jià)格為C,則可轉(zhuǎn)債的價(jià)格V應(yīng)該為:
其中SV(純債券價(jià)值)等于可轉(zhuǎn)債未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。現(xiàn)金流又包括每年一次支付的利息和到期償還的本金,因此用折現(xiàn)現(xiàn)金流公式可以計(jì)算SV:
這個(gè)定價(jià)公式是基于理想模型得到的,具有很大的缺陷,但它比較容易理解。該模型將轉(zhuǎn)債的價(jià)值劃分為債券價(jià)值和期權(quán)價(jià)值,可以很清楚的告訴投資者轉(zhuǎn)債的下跌空間有多大,所含期權(quán)的價(jià)值是否合理。
圖四:二叉樹(shù)模型
根據(jù)衍生證券定價(jià)的二叉樹(shù)法理論,把衍生證券的有效期分為很多很小的時(shí)間間隔Δt,假設(shè)在每一個(gè)Δt內(nèi)股票價(jià)格從開(kāi)始的S運(yùn)動(dòng)到兩個(gè)新值Su和Sd中的一個(gè):S到Su是價(jià)格“上升”運(yùn)動(dòng);S 到Su是價(jià)格“下降”運(yùn)動(dòng)。設(shè)價(jià)格上升的概率假設(shè)是p,則價(jià)格下降的概率為1 - p。當(dāng)時(shí)間為0時(shí),股票價(jià)格為S ;時(shí)間為Δt 時(shí),股票價(jià)格有兩種可能:Su和Sd;時(shí)間為2Δ t時(shí),股票價(jià)格有三種可能:
以此類(lèi)推,在iΔ t時(shí),價(jià)格有i+1種可能:
考慮到贖回、回售和轉(zhuǎn)股,二叉樹(shù)節(jié)點(diǎn)的可轉(zhuǎn)債價(jià)格為:
Q=max{min(Q1,Q2),Q3,Q4}
其中Q1為債券價(jià)格,Q2為贖回價(jià)格,Q3為債券平價(jià)(轉(zhuǎn)股后的股價(jià)),Q4為回售價(jià)格
下面考慮兩種情況:
1.假設(shè)債券價(jià)格超過(guò)贖回價(jià)格,公司會(huì)選擇贖回該可轉(zhuǎn)債,故若不轉(zhuǎn)股不回售,價(jià)格為min(Q1,Q2);2.在不轉(zhuǎn)債不回售、轉(zhuǎn)股、回售中,投資者會(huì)選擇價(jià)格最高的,故Q=max{min(Q1,Q2),Q3,Q4}
由這種方式可以確定某個(gè)股價(jià)下,考慮贖回、回售、轉(zhuǎn)股情況下,投資者和發(fā)行可轉(zhuǎn)債企業(yè)的行為。
給定股票的波動(dòng)率,轉(zhuǎn)股價(jià)格,贖回價(jià)格,債券收益率就可以設(shè)計(jì)步長(zhǎng),用二叉樹(shù)得到不同股價(jià)變化情況下,企業(yè)和投資者的行為,從而遞推得到不同股價(jià)情況下的可轉(zhuǎn)債價(jià)格。但由于模型假設(shè)一旦轉(zhuǎn)股以后價(jià)格高于繼續(xù)持有債券價(jià)格就轉(zhuǎn)股,一旦回售價(jià)格高于債券價(jià)格就回售,故與實(shí)際的行為有差異。另外,公司在實(shí)際操作中可能改變轉(zhuǎn)股價(jià)格,在此方法中都沒(méi)有考慮。
對(duì)于美式期權(quán),除采用二叉樹(shù)模型定價(jià)外,還可采用“差分法”定價(jià)。下面用差分法研究可轉(zhuǎn)債的定價(jià)。
由顯式差分方程:
整理之后可以得到:
其中:
記:
則對(duì)于第k 個(gè)時(shí)刻的現(xiàn)金流,
此種方法較為復(fù)雜,無(wú)法采用解析法求解,只能采用數(shù)值法求解,由于知識(shí)所限,此處不展開(kāi)詳細(xì)討論和分析,只作為一般敘述。由于我們把可轉(zhuǎn)換債券看作債券和期權(quán)的組合,得知期權(quán)價(jià)值以后,我們就可以知道可轉(zhuǎn)債的價(jià)值。
由上述分析,我們對(duì)可轉(zhuǎn)債和優(yōu)先股的特點(diǎn)有了大致的了解,也初步嘗試對(duì)優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)債進(jìn)行定價(jià)。
我們可以看出,優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)債的合約形式多種多樣,其共同點(diǎn)是都附加了各種條款。如優(yōu)先股的股息派發(fā)規(guī)則各有不同,既有基于普通股股息確定的,又有固定股息的。優(yōu)先股也可以有一定條件下強(qiáng)制轉(zhuǎn)股或者選擇是否轉(zhuǎn)股的條款。對(duì)于不同類(lèi)型的優(yōu)先股,我們定價(jià)的影響因素各有不同。與優(yōu)先股類(lèi)似,可轉(zhuǎn)債除了轉(zhuǎn)股權(quán)以外,往往也規(guī)定了回售、回購(gòu)的條款。這兩個(gè)資產(chǎn)最顯著的共同點(diǎn)是包含了多種期權(quán),而不同的期權(quán)賦予了可轉(zhuǎn)債和優(yōu)先股豐富多樣的內(nèi)容??紤]可轉(zhuǎn)債和優(yōu)先股,我們不僅僅要考慮其現(xiàn)金流折現(xiàn)的價(jià)值,也要考慮期權(quán)的價(jià)值。
從特異性上來(lái)看,由于優(yōu)先股除了包含期權(quán)以外,還具有介于債券和普通股之間的分紅順序。優(yōu)先股相對(duì)于債券的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)來(lái)自剩余索取權(quán)和是否分紅的風(fēng)險(xiǎn)。不考慮所含的期權(quán),浮動(dòng)股息的優(yōu)先股可以看作有風(fēng)險(xiǎn)的無(wú)限期浮動(dòng)利息的債券,其定價(jià)考慮的除了其作為浮動(dòng)利息債券的價(jià)值以外還有公司是否面臨財(cái)務(wù)困難和是否派發(fā)股息的風(fēng)險(xiǎn)。在(一)部分中,針對(duì)中國(guó)國(guó)內(nèi)發(fā)行的優(yōu)先股具有相同的期權(quán)條款的特點(diǎn),我們考慮將無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率,公司債的利率,一級(jí)資本充足率和凈資產(chǎn)收益率作為變量,試圖建立優(yōu)先股股息率的四因子經(jīng)驗(yàn)公式,其中股息率和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率、公司債利率的相關(guān)性良好,說(shuō)明目前國(guó)內(nèi)優(yōu)先股具有很強(qiáng)的債券性質(zhì)。
可轉(zhuǎn)債也是包含多種期權(quán)的債券,其轉(zhuǎn)股權(quán)、回售權(quán)、回購(gòu)權(quán)都對(duì)其定價(jià)造成影響??紤]到這幾種期權(quán),我們可以預(yù)知在不同的股價(jià)下,投資者和發(fā)行公司的行為,把這幾種期權(quán)代入二叉樹(shù)模型可以得出不同節(jié)點(diǎn)下可轉(zhuǎn)債的價(jià)值,以一步一步推導(dǎo)可轉(zhuǎn)債的價(jià)值。由于可轉(zhuǎn)債所包含的期權(quán)為美式期權(quán),其價(jià)值是路徑依賴(lài)的,因此不具有解析解,可以通過(guò)數(shù)值模擬得到,沒(méi)有顯式的表達(dá)式。與優(yōu)先股不同的是,可轉(zhuǎn)債定價(jià)沒(méi)有股息不可累積的特點(diǎn),因此考慮債券和期權(quán)價(jià)格即可。
優(yōu)先股相對(duì)于債券來(lái)說(shuō),股利發(fā)放較為靈活,而且股利不可累積,當(dāng)公司現(xiàn)金流緊張時(shí),發(fā)行優(yōu)先股融資不會(huì)增加公司的負(fù)債,可以避免過(guò)大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。[3]所以,當(dāng)公司預(yù)期財(cái)務(wù)困難時(shí),選擇發(fā)行優(yōu)先股是很好的決策,不會(huì)增加公司困難時(shí)期破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。
相對(duì)于普通股,優(yōu)先股股東參與公司決策的權(quán)利較少,因此不會(huì)影響普通股股東對(duì)公司的控制。且發(fā)行普通股時(shí),只有股票價(jià)格被高估才對(duì)企業(yè)有利,當(dāng)股票價(jià)格被低估時(shí),發(fā)行優(yōu)先股融資可以降低信息不對(duì)稱(chēng)造成的逆向選擇問(wèn)題。
以上因素表明,有財(cái)務(wù)困難預(yù)期,股票價(jià)格被低估,且普通股股東不想減少對(duì)公司的控制權(quán)時(shí),公司發(fā)行優(yōu)先股較有利。
由于可轉(zhuǎn)債仍然是債券,故發(fā)行可轉(zhuǎn)債會(huì)增加公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),因此財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較小的公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債可能性較大。發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券不需要對(duì)公司進(jìn)行估值,故估值較低的公司比較適合發(fā)行可轉(zhuǎn)債,避免了由于股價(jià)低迷引發(fā)的融資過(guò)少問(wèn)題。另外發(fā)行可轉(zhuǎn)債成本較低,且一旦股價(jià)上漲就不用償債,故對(duì)未來(lái)盈利水平不確定的公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債較有利。由于我國(guó)對(duì)可轉(zhuǎn)債發(fā)行有較嚴(yán)格的政策限制,對(duì)發(fā)行可轉(zhuǎn)債的公司財(cái)務(wù)指標(biāo)有很多要求,小公司很難發(fā)行可轉(zhuǎn)債。由此看出,財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不大,估值偏低,對(duì)未來(lái)盈利不確定的公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債較為有利。
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①來(lái)源:中商情報(bào)網(wǎng)http://www.askci.com/news/201405/09/09913435358.shtml
②來(lái)源:中國(guó)證券信息網(wǎng)http://www.chinabond.com.cn