職業(yè)年金投資策略與借鑒：基于養(yǎng)老保障類基金角度

林逸濤

(武漢大學政治與公共管理學院、社會保障研究中心，湖北武漢，430072)

為了進一步完善機關事業(yè)單位公職人員的養(yǎng)老保障制度，職業(yè)年金應運而生。我國2014年10月1日起開始實施機關事業(yè)單位的職業(yè)年金制度，并于2015年先后頒布了《國務院關于機關事業(yè)單位工作人員養(yǎng)老保險制度改革的決定》和《機關事業(yè)單位職業(yè)年金辦法》。從相關制度中可以看出，職業(yè)年金制度是為公職人員未來的退休養(yǎng)老做準備，以避免基本養(yǎng)老保險不足而導致生活水平下降。因此，職業(yè)年金將對提高養(yǎng)老金替代率、 緩解財政壓力產生重要意義，也將有利于機關事業(yè)單位養(yǎng)老保險制度改革的平穩(wěn)過渡。2016年9月28日，中國人力資源和社會保障部發(fā)布了《職業(yè)年金基金管理暫行辦法》，標志著職業(yè)年金正式成為養(yǎng)老保障隊伍的一員。職業(yè)年金是機關事業(yè)單位及其人員依據自身經濟狀況建立的保障制度，其資金本質屬性是保值增值。《職業(yè)年金基金管理暫行辦法》(以下簡稱《辦法》)的出臺，實際上意味著職業(yè)年金的投資運營之路正式開啟，而其入市投資問題，也由此獲得了實質性的進展。同時，職業(yè)年金的根本性質也決定了其在運營過程中應在重點關注安全性的基礎上兼顧投資收益。

一、職業(yè)年金的概況

2014年10月1日我國職業(yè)年金制度正式實施， 相比社?；鹨约捌髽I(yè)年金，其發(fā)展起步較晚。職業(yè)年金作為一項補充養(yǎng)老制度，其覆蓋對象為機關事業(yè)單位的公職人員，一般與機關事業(yè)單位基本養(yǎng)老保險的范圍一致。此外，職業(yè)年金的繳納方式與企業(yè)年金類似，均由單位與個人分別按照一定比例繳納，例如，2018年1月，海南省人力資源和社會保障廳與省財政廳聯(lián)合印發(fā)的《海南省機關事業(yè)單位職業(yè)年金實施辦法》中就明確了單位與個人繳納職業(yè)年金的比例分別為個人繳費工資基數(shù)的8%和4%，不過職業(yè)年金具有強制性，而企業(yè)年金自愿參加。

職業(yè)年金由于起步時間較晚，目前覆蓋范圍有限，但是其未來發(fā)展?jié)摿^大。社?；鹋c企業(yè)年金經過多年發(fā)展，規(guī)模逐年擴大，根據全國社會保障基金理事會、人力資源和社會保障部統(tǒng)計公報披露的數(shù)據，社保基金經過十幾年的投資發(fā)展，至2015年末，其資產總額達到19138.21億元，相比2001年末社?；鹳Y產總額(805.09億元)增加了18333.12億元，規(guī)模實現(xiàn)大幅增長(如圖1所示)。而企業(yè)年金進行市場化投資最早是在2006年，企業(yè)年金建立后其規(guī)模逐年擴大，至2015年末，參與企業(yè)年金的企業(yè)達到7.55萬家，企業(yè)年金累計資金達到9526億元(如圖2所示)。中國社會保險學會會長胡曉義表示，自2015年以來，我國機關事業(yè)單位職業(yè)年金制度已覆蓋1700多萬人，基金積累1600多億元，[1]截至2017年底，全國的機關事業(yè)單位人員近4000萬人,單位及個人合計繳納職業(yè)年金費用為職工工資總額的12%,預計全國每年的職業(yè)年金繳費可達1500億元。加上2015年、2016年累計提取的金額，預計到2018年底,職業(yè)年金基金規(guī)模有可能達到6000億元,到2020年有望達到1萬億元,趕上企業(yè)年金從2007年到2016年總共10年的發(fā)展路程。[2]

數(shù)據來源：wind數(shù)據庫。

數(shù)據來源：wind數(shù)據庫。

從職業(yè)年金目前覆蓋的人群和職業(yè)年金短期可能入市的資金量來看,其落地短期內并不會對養(yǎng)老保障格局和A股市場帶來實質性影響。但由于職業(yè)年金未來市場規(guī)模巨大，其對于我國養(yǎng)老保障第二支柱建設以及養(yǎng)老保障體系的完善將會產生重要影響。因而，職業(yè)年金的投資運營具有實際意義和戰(zhàn)略意義。

二、職業(yè)年金的投資意義

2017年12月，全國職業(yè)年金計劃法人受托機構招標“第一槍”在新疆維吾爾自治區(qū)打響，國壽養(yǎng)老、平安養(yǎng)老等8家機構入選新疆維吾爾自治區(qū)社會保險管理局新建職業(yè)年金計劃法人受托機構，這標志著職業(yè)年金入市步伐已經加快推進，即將正式起航，同時也意味著繼基本養(yǎng)老金、企業(yè)年金之后，職業(yè)年金將為資本市場注入新活力。

一方面，職業(yè)年金進入資本市場投資，有助于職業(yè)年金資金保值增值，具有實現(xiàn)養(yǎng)老保障的實際意義。同作為養(yǎng)老保障類基金，社保基金和企業(yè)年金經過市場化投資，收益額和收益率總體上均較為穩(wěn)定，實現(xiàn)了資金的保值增值，且規(guī)模也得到進一步擴大。其中，至2015年末，我國社?；鹄塾嬐顿Y收益額達到7907.81億元，年均投資收益率達到8.82%，超過同期CPI指數(shù)1.4%，社?；?001—2015年的投資收益率如表1所示。我國自2005年起，大力促進企業(yè)年金發(fā)展，10年內不斷提高養(yǎng)老金水平，2015年企業(yè)年金投資收益率為9.88%，超過了當年CPI指數(shù)1.44%，實現(xiàn)了穩(wěn)定的保值增值，有效改善了職工的退休生活質量。從企業(yè)年金2007—2015年的投資收益率可以看出(如表2所示)，在一定投資范圍內，資金的市場化投資有較為穩(wěn)定的收益率，可以實現(xiàn)保值增值的目的，從而為完善養(yǎng)老保障體系打下基礎。我國目前養(yǎng)老保障體系仍以“第一支柱”基本養(yǎng)老保險為主，而作為第二、三支柱的企業(yè)年金(職業(yè)年金)和個人儲蓄養(yǎng)老保險發(fā)展尚不成熟，職業(yè)年金的落地實施將實質性地豐富我國養(yǎng)老保障體系第二支柱,其將和企業(yè)年金一起,構成我國養(yǎng)老保障第二支柱的重要組成部分。

表1 2001—2015年社?；鹜顿Y收益情況

數(shù)據來源：全國社保基金理事會編制的社?；饸v年收益情況表。

表2 2007—2015年我國企業(yè)年金財務數(shù)據 單位：%

數(shù)據來源：wind數(shù)據庫。

另一方面，職業(yè)年金進入資本市場，有助于增加資本市場的活力，具有實現(xiàn)資本市場穩(wěn)健發(fā)展的戰(zhàn)略意義。我國事業(yè)單位在職人員約4000萬,按2016年全國城鎮(zhèn)非私營單位就業(yè)人員年平均工資67569元計算,則職業(yè)年金每年約有3243億元。從對資本市場的影響來說,《辦法》規(guī)定職業(yè)年金可投資于股票、股票基金、混合基金、股票型養(yǎng)老金產品等的比例合計不得高于投資組合委托投資資產凈值的30%，實際上,職業(yè)年金對安全性要求非常高,參考社?；鸷推髽I(yè)年金入市情況,資金入市初期權益類投資比例基本不會達到30%的上限，預計職業(yè)年金初期入市比例約為10%,也就是說每年有望會給股市帶來約300億元的增量資金,有利于提升市場流動性。據平安養(yǎng)老險分析,預計2020年職業(yè)年金進入股票市場的總額應在千億元以上。由于職業(yè)年金將會延續(xù)企業(yè)年金、基本養(yǎng)老保險基金長期穩(wěn)健的投資風格,其可重點投資一些經營穩(wěn)定、業(yè)績優(yōu)、低估值、高分紅的行業(yè)或股票,且可投資期限很長,風格穩(wěn)健,每年還有新增資金不斷補充進來,這對整個資本市場的穩(wěn)健發(fā)展起到重要的支持作用。此外,未來隨著這部分資金入市以及規(guī)模擴大,職業(yè)年金將會成為A股市場上重要的長期價值投資機構之一,有助于A股投資者結構的持續(xù)優(yōu)化。

三、經驗借鑒與投資策略

(一)經驗借鑒

1.擴大基金投資范圍

企業(yè)年金在2013年后被允許投資信托產品，并在2014年、2015年均有良好的投資收益回報，而社?；疠^早獲準投資實業(yè)，積累了長期的豐厚收益。具體而言，2003年，社?；鸪跞胧袌鲞\作，其投資范圍受到一定限制，主要投資集中于流動性較好的金融產品，如存款、國債以及具有一定信用等級主體的股票、基金、企業(yè)債等。2005年后，社保基金投資范圍擴大至經批準的指數(shù)化投資、股權投資、信托投資、資產證券化產品和產業(yè)投資基金等。其投資范圍的擴大，使社保基金投資收益率在2006年以后快速增長。2015年4月，地方政府債券進入社?；鹜顿Y范圍，社?；鹬苯油顿Y對象擴大至中央企業(yè)子公司及地方民營企業(yè)，投資比例也由原“514”*“514”是指銀行存款和國債的投資比例不低于50%，企業(yè)債、金融債不高于10%，證券投資基金和股票投資比例不高于40%。進一步擴大，投資比例上限提高了一倍，其中信托貸款比例上調了5個百分點，達到10%，債(企業(yè)債和地方政府債)的投資比例上限提高了10個百分點，達到20%。社?；鹜顿Y范圍的放開使社?；鹉軌驌碛懈嗟耐顿Y選擇項，從而提高投資效益。2011年初，人社部發(fā)布了新修訂的《企業(yè)年金基金管理辦法》，明確了企業(yè)年金的基金財產的投資范圍，包括流動性工具及貨幣市場基金，固定性收益工具及可轉換債券、債券基金以及權益類工具及股票基金、混合基金、投資連結保險產品等。2013年，人社部經部務會議審議批準了相關文件，擴展了企業(yè)年金的投資范圍，投資對象包括銀行理財產品、信托產品、股指期貨、養(yǎng)老金產品等，逐步趨于多元化，企業(yè)年金的投資范圍隨著企業(yè)年金市場運作的深入而逐漸擴大。

社保基金和企業(yè)年金投資范圍的擴大增加了投資收益的來源，在控制風險的情況下，將不斷提高投資收益。因此，借鑒該經驗，也可將“擴大投資范圍，增加收益來源”作為增加職業(yè)年金的有效途徑之一。

2.區(qū)分投資項目收益差異

擴大投資范圍的同時也是對投資品種類的豐富，因此可通過分析不同種類的投資品及其收益大小，合理安排投資資金權重，進而實現(xiàn)有限資金優(yōu)化配置，達到基金的最大收益。參考社?；鸷推髽I(yè)年金，本文主要介紹和區(qū)分信托項目、實業(yè)投資項目和股票投資項目的收益差異。

第一，信托項目收益差異。2006年，社?；鸬耐顿Y范圍擴大至信托貸款項目投資。由社?；鹜顿Y率可知，其在2005年為4.16%，在2006年出現(xiàn)大幅增長，達到29.01%，且在2006以后的多數(shù)年份中均實現(xiàn)了大額的投資回報。截至2014年上半年，社?；鹚_展的信托貸款涉及公共事業(yè)領域共44個項目，累計投資金額達845.8 億元，按本金計算的信托貸款存量為405.42 億元。*數(shù)據來源：全國社?；鹄硎聲度珖鐣Ｕ匣鹦磐型顿Y簡況》。2016年全國社保基金理事會針對投資管理做出新的修訂，一方面準許大型企業(yè)成為項目擔保責任主體，另一方面放寬信托投資項目的條件，該項新修訂有利于社?；鹪谛磐匈J款投資方面的快速發(fā)展。

信托產品在2013年被納入企業(yè)年金的投資范圍，隨著企業(yè)年金投資范圍的擴大，其年均投資收益率也呈上升趨勢，并且投資信托產品累計投資收益率均高于同期企業(yè)年金累計投資收益率。這說明對信托產品的投資有益于企業(yè)年金實現(xiàn)投資收益(如表3所示)。由于2014年沒有第一季度信托投資收益數(shù)據，信托項目累計投資收益率低于同期年金累計投資收益率，但是在2014年末，信托投資收益率與年金投資收益率僅相差0.1個百分點，2015年各季度信托投資收益率均高于同期年金投資收益率。

表3 企業(yè)年金信托產品累計投資收益率

數(shù)據來源：中國人力資源和社會保障部網站2014—2015年全國企業(yè)年金基金業(yè)務數(shù)據摘要。

第二，實業(yè)投資項目收益差異。根據2005年財政部、前勞動和社會保障部關于〔2005〕97號文件的回函披露，實業(yè)投資成為當時社?；鹜顿Y新方向。截至 2011 年底，社?；鹪趯崢I(yè)領域投資的資產規(guī)模已達 1376 億元，占全部投資資產總額的 16%。從2012年開始，社?；鹄^續(xù)大力支持實體產業(yè)發(fā)展，擴大實業(yè)領域的投資規(guī)模。從投資結果來看，其投資的3家商業(yè)銀行項目已上市，投資的鐵路軌道項目也為社?；鸱e累了長期收益。2015年，國務院放寬了社?；饘崢I(yè)投資對象的條件，不再劃定企業(yè)范圍，央企及其子公司、地方上的龍頭企業(yè)、行業(yè)中的領頭羊企業(yè)均可成為社保基金實業(yè)投資的選擇項，其目的是通過積極發(fā)展社?；饘崢I(yè)投資，力求實現(xiàn)社?；鹜顿Y收益的進一步突破。在社保基金投資實業(yè)取得一定成果后，2014年，企業(yè)年金投資開始試水實業(yè)投資項目，在混合所有制改革的背景下，其于同年參與了中石化銷售公司的股權投資項目，相對于社?；饘崢I(yè)投資來說，企業(yè)年金起步較晚，而社?；鹨淹ㄟ^實業(yè)投資積累了長期投資回報。

第三，股票投資項目收益差異。公司股票是資本市場的主要投資品種，有著高風險高收益的特點。股票在流通市場上的價格受上市企業(yè)自身經營狀況、國家宏觀政策以及投資者偏好等多種因素的影響。社保基金與企業(yè)年金作為社會保障的資金，投資安全性成為決策的首要出發(fā)點。根據《全國社保基金投資管理暫行辦法》的說明，證券投資基金、股票的投資比例不得高于40%，而在人社部與銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會在2011年共同發(fā)布的《企業(yè)年金基金管理辦法》中規(guī)定了“投資股票等權益類產品以及股票基金、混合基金、投資連結保險產品(股票投資比例高于或者等于30%)的比例，不得高于投資組合企業(yè)年金基金財產凈值的30%”，從而有效規(guī)避和控制投資風險。但在現(xiàn)有資本市場中，股票作為高收益的投資品種，能夠有效提高資產投資收益率，社?；鹋c企業(yè)年金在2007年的投資收益率之所以遠超其他年份，正是因為其在該年股票市場上取得了投資高收益。隨著證券市場的逐步完善以及上市公司治理和經營水平的提高，將會出現(xiàn)更多業(yè)績優(yōu)良、投資回報穩(wěn)定的優(yōu)質股票品種，值得社?；稹⑵髽I(yè)年金和職業(yè)年金未來去投資。

通過對總投資范圍和具體投資種類的收益差異分析可知，利用有效戰(zhàn)略資產配置是實現(xiàn)收益最大化的關鍵，它使受托機構管理更加具有主動性，并能更加有效應對市場中的不確定因素。具體而言，戰(zhàn)略資產配置是企業(yè)年金受托機構在投資時運用戰(zhàn)術進行資產配置。國外大量研究表明，90%以上的投資收益來自戰(zhàn)略資產配置。[3]戰(zhàn)略資產配置能夠滿足大部分委托人的要求，且取得高于市場平均水平的收益。隨著社?；?、企業(yè)年金逐漸深入投資市場，越來越多受托人會主動尋求戰(zhàn)略資產配置。因此，無論是基于量的角度擴大基金投資范圍，還是基于質的角度優(yōu)化投資資產配置，歸根結底是要合理安排有限的資金，實現(xiàn)基金的最大投資收益。

(二)投資策略

根據國家目前發(fā)布的相關文件，職業(yè)年金開展市場化投資運作指日可待，而相較于社保基金和企業(yè)年金，其市場化投資運作需要注意的問題不僅涉及基金本身的投資運作，還包括機構、人員管理及投資宣傳等方面。因此，本文在借鑒社?；鸷推髽I(yè)年金投資策略的基礎上，對機構、人員管理及宣傳等方面提出優(yōu)化建議。

1.擴大年金投資范圍

根據《職業(yè)年金基金管理暫行辦法》和《企業(yè)年金基金管理辦法》的規(guī)定，職業(yè)年金和企業(yè)年金的投資范圍與投資比例基本相同，均限于境內投資，且股票等權益類產品合計不得高于投資資產凈值的30%。二者主要區(qū)別在于職業(yè)年金不包含萬能保險產品和投資連結保險產品。而社保基金可以投資的范圍比企業(yè)年金和職業(yè)年金更廣，如其可投資經批準的境內外資產證券化資產、股權資產、股權投資基金等產品，而且社?；饳嘁骖愅顿Y比例為40%，高于年金30%的限制。根據企業(yè)年金與社?；鹜顿Y收益差異可知，投資范圍的不同會影響基金的投資表現(xiàn)。由于職業(yè)年金是被強制建立的，一旦職業(yè)年金入市，其規(guī)模增長速度將超過企業(yè)年金的增長水平。因此，國家應逐步豐富職業(yè)年金的投資產品品種，以實現(xiàn)投資方向多元化發(fā)展。目前我國國有企業(yè)正處于混合所有制改革的浪潮中，職業(yè)年金若能作為股權投資者進入混合所有制國企中，將對其保值增值能力產生重要影響。

2.優(yōu)化戰(zhàn)略資產配置

資產配置實質是為達到風險與收益平衡的狀態(tài)，在社?；?、企業(yè)年金、職業(yè)年金里對權益類投資設置上限，以確保投資安全。社?；饡瀼貎r值與責任的投資理念，以基金的安全性作為出發(fā)點，實現(xiàn)資金的長期增值，其資產配置體系也不斷得到完善。而在企業(yè)年金投資運作中，投資管理人更偏向于對投資產品進行短期化的戰(zhàn)術組合，傳統(tǒng)模式下風險與收益雖然相對穩(wěn)定，但企業(yè)年金客戶永遠期望低風險高收益，因此為實現(xiàn)年金收益的長期增長，投資管理人必須注重長期化的戰(zhàn)略資產配置。截至2015年末，我國60歲以上人口比例達到16.1%，*數(shù)據來源：《國務院關于印發(fā)“十三五”國家老齡事業(yè)發(fā)展和養(yǎng)老體系建設規(guī)劃的通知》(國發(fā)〔2017〕13號)，http://www.gov.cn/zhengce/content/2017-03/06/content_5173930.htm。人口的老齡化加重了養(yǎng)老保障的壓力，通過提升社?；稹⒙殬I(yè)年金管理流程的規(guī)范化水平，能夠減少投資資產浪費，提高投資收益。

由于職業(yè)年金是被強制建立的，我國目前由財政供養(yǎng)的公務員約有5000萬人，那么職業(yè)年金建立規(guī)模必然較大，大規(guī)模的職業(yè)年金基金投資資產如果只是按照規(guī)定框架下進行標準資產配置，只能夠獲得一般收益，卻無法滿足委托人對收益水平日益增長的需求。在未來，隨著對股權類投資的限制逐漸放開，戰(zhàn)略資產配置理念可以使職業(yè)年金基金能夠更好地在比例范圍內配置權益資產，以實現(xiàn)低風險高收益。

3.提升投資機構專業(yè)素質

目前我國企業(yè)年金的投資管理機構有20多家，包括了證券公司、保險資產管理公司、養(yǎng)老保險公司等多家金融機構。企業(yè)年金與職業(yè)年金基金投資是在安全的基礎上尋求高收益，與資本市場上其他的投資種類存在明顯差別。由于大部分投資管理機構身兼多項業(yè)務開展投資管理運作，針對企業(yè)年金投資的專門化與專業(yè)性有限，投資管理機構若無法盡職管理，將難以保證年金投資的持續(xù)發(fā)展。目前投資管理機構，可以對投資范圍內所有資產進行配置，但各管理機構對各項投資產品的把握能力參差不齊，無法充分發(fā)揮差異化優(yōu)勢。

職業(yè)年金入市投資后，市場將對年金基金的專業(yè)化水平提出更高的要求。國家應鼓勵年金基金專門機構的設立，或者在投資管理機構內增設年金管理部門，使其可以針對信托計劃、股權計劃、債券計劃分別評估投資能力，依據自身特長，開發(fā)和配置新的投資產品，設置不同層次風險組合，并通過加強與個人投資選擇的溝通，提供最適合的投資產品。一些養(yǎng)老保險公司進入企業(yè)年金投資市場時間較早，經過多年運作，擁有了一批專業(yè)的年金投資人員并積累了豐富的管理經驗，應該鼓勵其進行專門化發(fā)展，充分發(fā)揮專業(yè)資源效用。

4.鼓勵個人投資選擇

由于全國社保基金理事會履行受托管理基金的責任，因而不存在個人投資選擇問題。企業(yè)年金與職業(yè)年金由投資管理機構受托投資運營，從企業(yè)年金的投資經驗來看，個人投資選擇程度較低，因而應逐步提高個人投資在投資選擇中的主動性。

企業(yè)年金與職業(yè)年金作為長期投資資金，在投資過程中收益水平時有波動，只要波動處于一定范圍內，均可被視為正常情況?，F(xiàn)在許多個人都具備投資理財?shù)睦砟詈湍芰?，應提倡個人積極參與投資過程，使員工盡可能選擇理想的投資產品，最大限度地平衡自身對于風險與收益的期望。這一方面會減輕企業(yè)與機關事業(yè)單位作為投資主體所面臨的投資壓力，而改由個人承受投資風險與收益，另一方面?zhèn)€人參與投資選擇能夠改變目前僅由投資管理機構負責投資運營的單一模式，大量個人參與投資選擇的模式或許有助于實現(xiàn)更高的長期投資收益水平。