論對(duì)賭協(xié)議的效力

許靜

【摘要】對(duì)賭協(xié)議作為期權(quán)的一種，在歐美等金融市場(chǎng)普遍使用。本文從對(duì)賭協(xié)議的概念和類(lèi)型出發(fā)，結(jié)合當(dāng)前的法律法規(guī)并以海富投資訴甘肅世恒對(duì)賭協(xié)議案為例，分析對(duì)賭協(xié)議的效力，進(jìn)而理清我國(guó)適用對(duì)賭協(xié)議的現(xiàn)狀及未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)。

【關(guān)鍵詞】對(duì)賭協(xié)議 效力 海富投資訴甘肅世恒對(duì)賭協(xié)議案

一、對(duì)賭協(xié)議概述

（一）對(duì)賭協(xié)議的概念

對(duì)賭協(xié)議是收購(gòu)方（包括投資方）與出讓方（包括融資方）在達(dá)成并購(gòu)（或者融資）協(xié)議時(shí)，對(duì)于未來(lái)不確定的情況進(jìn)行一種約定。如果約定的條件出現(xiàn)，投資方可以行使一種權(quán)利；如果約定的條件不出現(xiàn)，融資方則行使一種權(quán)利。所以，對(duì)賭協(xié)議實(shí)質(zhì)上屬于期權(quán)的一種形式。

（二）對(duì)賭協(xié)議的類(lèi)型

對(duì)賭協(xié)議被視為一種金融工具，并且在投資市場(chǎng)上被廣泛的應(yīng)用，有著復(fù)雜而不同的形態(tài)。從對(duì)賭協(xié)議的主體、內(nèi)容方面主要有以下分類(lèi)：

1、以主體不同進(jìn)行分類(lèi)

（1）投資人與公司大股東或?qū)嶋H控制人簽訂對(duì)賭協(xié)議

期權(quán)作為一種選擇權(quán)，是指買(mǎi)方向賣(mài)方支付期權(quán)費(fèi)（指權(quán)利金）后擁有的在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)（指美式期權(quán)）或未來(lái)某一特定日期（指歐式期權(quán)）以事先規(guī)定好的價(jià)格（指履約價(jià)格）向賣(mài)方購(gòu)買(mǎi)或出售一定數(shù)量的特定商品的權(quán)利，但不負(fù)有必須買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出的義務(wù)（即期權(quán)買(mǎi)方擁有選擇是否行使買(mǎi)入或賣(mài)出的權(quán)利，而期權(quán)賣(mài)方都必須無(wú)條件服從買(mǎi)方的選擇并履行成交時(shí)的允諾）。

（2）投資人直接與企業(yè)簽訂對(duì)賭協(xié)議

對(duì)賭協(xié)議作為投資，企業(yè)是直接受益人，而且企業(yè)比企業(yè)的股東或?qū)嶋H控制人有著更強(qiáng)的履行能力，與企業(yè)直接進(jìn)行對(duì)賭可以使得投資人獲得更大的保障。因而投資人也會(huì)與企業(yè)直接簽訂對(duì)賭協(xié)議。

2、以?xún)?nèi)容不同進(jìn)行分類(lèi)

（1）以對(duì)賭協(xié)議的要求不同進(jìn)行分類(lèi)

①以業(yè)績(jī)?yōu)橐?/p>

在對(duì)賭協(xié)議中，我們可以把業(yè)績(jī)泛指為公司的一切財(cái)務(wù)性業(yè)績(jī)與非財(cái)務(wù)性業(yè)績(jī)。如既可以以約定能否完成一定的銷(xiāo)售額，也可以約定能否完成對(duì)某一公司的收購(gòu)或企業(yè)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)能否完成。如果企業(yè)未完成對(duì)賭協(xié)議的要求，則投資人享有對(duì)賭協(xié)議規(guī)定的對(duì)融資者的權(quán)利；如果企業(yè)完成了對(duì)賭協(xié)議的要求，則融資者享有對(duì)賭協(xié)議規(guī)定的對(duì)投資人的權(quán)利。

②以是否能完成IPO為標(biāo)的

IPO是指一家企業(yè)第一次向公眾出售它的股票。企業(yè)為了實(shí)現(xiàn)更大的發(fā)展，需要投資人幫助其實(shí)現(xiàn)IPO，完成IPO后企業(yè)能夠更廣的募集資金，吸引投資者；促進(jìn)股票的流通；提升企業(yè)的知名度；增強(qiáng)員工認(rèn)同感；完善企業(yè)制度。如果企業(yè)沒(méi)有實(shí)現(xiàn)IPO，則投資人享有對(duì)賭協(xié)議規(guī)定的對(duì)融資者的權(quán)利；如果企業(yè)實(shí)現(xiàn)了IPO，則融資者享有對(duì)賭協(xié)議規(guī)定的對(duì)投資人的權(quán)利。

（2）以對(duì)賭的籌碼不同進(jìn)行分類(lèi)

①以現(xiàn)金為籌碼

現(xiàn)金賭籌是指“賭贏”的一方可以依照對(duì)賭協(xié)議的約定向“賭輸”的一方提出的權(quán)利的行使對(duì)象是現(xiàn)金。按照對(duì)賭協(xié)議，如果企業(yè)未實(shí)現(xiàn)對(duì)賭協(xié)議的要求，則說(shuō)明企業(yè)被高估，使得投資者多支付了投資款，對(duì)于多的投資款，企業(yè)應(yīng)當(dāng)返還。如果企業(yè)實(shí)現(xiàn)了要求，并不意味著企業(yè)價(jià)值被低估，需要投資者增加投資款，僅意味著對(duì)賭協(xié)議中的對(duì)企業(yè)的懲罰條款失效，如果此時(shí)對(duì)賭協(xié)議中存在著以完成對(duì)賭協(xié)議要求為前提的條款，則該條款生效。

②以股權(quán)為籌碼

股權(quán)賭籌是指當(dāng)對(duì)賭協(xié)議中約定的事項(xiàng)發(fā)生時(shí)，則按照對(duì)賭協(xié)議需要對(duì)股權(quán)進(jìn)行變動(dòng)，包括股權(quán)調(diào)整和股權(quán)回購(gòu)等。例如2006年的高盛銀行、摩根士丹利、英聯(lián)與太子奶集團(tuán)簽訂的投資協(xié)議中約定：在太子奶集團(tuán)收到7300萬(wàn)美元投資后的三年內(nèi)，如果太子奶集團(tuán)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)50%，那么將降低三大投行的股權(quán)比例；如果業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)沒(méi)有達(dá)到30%，根據(jù)協(xié)議中的約定，太子奶集團(tuán)的董事長(zhǎng)李途純將喪失對(duì)太子奶集團(tuán)的控股權(quán)。

二、目前我國(guó)對(duì)對(duì)賭協(xié)議的法律效力認(rèn)定

（一）對(duì)賭協(xié)議在我國(guó)的現(xiàn)狀

我國(guó)公認(rèn)第一例對(duì)賭協(xié)議是蒙牛乳業(yè)在2003年與摩根士丹利簽訂的基于業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的對(duì)賭協(xié)議，這也是第一次對(duì)賭協(xié)議進(jìn)入公眾視野。摩根士丹利與蒙牛乳業(yè)簽訂的對(duì)賭協(xié)議，從蒙牛管理層最后獲得股權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)和摩根士丹利通過(guò)蒙牛股價(jià)上漲獲得高額收益的最終結(jié)果來(lái)看，是一次經(jīng)典的雙贏案例。但是當(dāng)時(shí)的公眾對(duì)對(duì)賭協(xié)議的認(rèn)識(shí)存在著一定的偏差，其中有部分激進(jìn)的企業(yè)家認(rèn)為對(duì)賭協(xié)議是出賣(mài)公司的“魔鬼協(xié)議”的，而隨后的摩根士丹利與上海永樂(lè)家電在2005年簽訂的對(duì)賭協(xié)議使得上海永樂(lè)家電被迫賣(mài)給國(guó)美集團(tuán)，似乎證實(shí)了這一觀點(diǎn)。

但對(duì)賭協(xié)議作為一種金融工具，有著極強(qiáng)的融資能力，而且如果企業(yè)“賭贏”的話，對(duì)賭協(xié)議相較普通的融資會(huì)使企業(yè)或其大股東、實(shí)際控制人獲得更大的利益，而且也存在雙贏的可能性。這就使得業(yè)界一方面對(duì)對(duì)賭協(xié)議抱有警惕，另一方面又對(duì)其開(kāi)始廣泛應(yīng)用，并積累了相當(dāng)程度的實(shí)際應(yīng)用經(jīng)驗(yàn)，而且學(xué)界對(duì)對(duì)賭協(xié)議的研討呈現(xiàn)一種逐年增長(zhǎng)的趨勢(shì)。雖然對(duì)賭協(xié)議現(xiàn)在被業(yè)界廣泛應(yīng)用，發(fā)現(xiàn)業(yè)界缺乏這方面的理論化成果，因此業(yè)界對(duì)對(duì)賭協(xié)議的認(rèn)識(shí)可能更多是一種實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)上的積累。

（二）我國(guó)現(xiàn)行法律中對(duì)對(duì)賭協(xié)議效力認(rèn)定的有關(guān)規(guī)定

在我國(guó)目前的法律，沒(méi)有關(guān)于對(duì)賭協(xié)議效力的直接規(guī)定。但基于民法意思自治原則以及公司法中合同自由原則的精神，在對(duì)賭協(xié)議不存在屬于《合同法》第五十二條規(guī)定的合同無(wú)效的情形時(shí)，從法理的角度來(lái)講我們應(yīng)當(dāng)將對(duì)賭協(xié)議視為一種非典型合同，其效力認(rèn)定應(yīng)當(dāng)與其它非典型合同一樣，遵守《合同法》第一百二十四條的規(guī)定。

（三）我國(guó)司法實(shí)務(wù)對(duì)對(duì)賭協(xié)議效力認(rèn)定的未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)

蒙牛乳業(yè)與摩根士丹利的對(duì)賭協(xié)議打開(kāi)了公眾對(duì)對(duì)賭協(xié)議的認(rèn)知，而海富案則是在法律不明確的情況下對(duì)賭協(xié)議進(jìn)行裁判，給了市場(chǎng)一個(gè)“指南針”。那么在未來(lái)，對(duì)賭協(xié)議的效力會(huì)是怎么樣？

法無(wú)禁止即可為。如果未來(lái)依舊沒(méi)有對(duì)對(duì)賭協(xié)議進(jìn)行直接規(guī)定，那么可預(yù)見(jiàn)的是，絕大部分的此類(lèi)案件可能將會(huì)按照最高法院對(duì)海富案的判決精神來(lái)處理，即否認(rèn)投資者與公司之間對(duì)賭協(xié)議的效力，把投資者與公司股東或?qū)嶋H控制人簽訂的對(duì)賭協(xié)議按照雙方真實(shí)意思表示進(jìn)行認(rèn)可。但在對(duì)賭協(xié)議的使用范圍的更廣泛，對(duì)對(duì)賭協(xié)議認(rèn)識(shí)更深入，金融體系更健全更穩(wěn)定的情況下，法院的判決甚至?xí)M(jìn)一步，即承認(rèn)投資者與公司之間的對(duì)賭協(xié)議的效力。

依照海富案的審判過(guò)程及判決結(jié)果來(lái)看，對(duì)賭協(xié)議目前呈現(xiàn)出一種“合法化”的趨勢(shì)，即在司法層面上有限度的承認(rèn)。那么在未來(lái)若要對(duì)對(duì)賭協(xié)議進(jìn)行法律上的規(guī)定，必將注意到這種“合法化”以及使用的擴(kuò)大化的趨勢(shì)。所以未來(lái)的法律不會(huì)直接否認(rèn)對(duì)賭協(xié)議的效力，而是會(huì)通過(guò)添加相應(yīng)的限制條件來(lái)達(dá)到立法目的。

三、司法實(shí)務(wù)中對(duì)對(duì)賭協(xié)議法律效力的認(rèn)定——以海富投資訴甘肅世恒對(duì)賭協(xié)議案為例

（一）簡(jiǎn)述海富投資訴甘肅世恒對(duì)賭協(xié)議案案情

2007年，甘肅眾星鋅業(yè)有限公司（后更名為甘肅世恒有色資源再利用有限公司）、海富公司、香港迪亞公司（世恒公司原唯一股東）、陸波（世恒公司實(shí)際控制人）共同簽訂一份《甘肅眾星鋅業(yè)有限公司增資協(xié)議書(shū)》。其中在增資協(xié)議的第7條第2款約定：如果甘肅世恒公司2008年的凈利潤(rùn)沒(méi)有達(dá)到3000萬(wàn)人民幣，則海富公司有權(quán)依照協(xié)議的規(guī)定向甘肅世恒提出補(bǔ)償要求；同時(shí)如果甘肅世恒沒(méi)有履行協(xié)議規(guī)定的義務(wù)，則海富公司有權(quán)向香港迪亞公司提出補(bǔ)償要求。協(xié)議簽訂后，于2007年11月2日，海富公司按照協(xié)議支付了2000萬(wàn)元的投資款。其中114萬(wàn)余元計(jì)人新增注冊(cè)資本，剩下的1885萬(wàn)余元?jiǎng)t計(jì)人資本公積金。并于2008年辦理了工商變更登記。

根據(jù)甘肅世恒的工商年檢報(bào)告顯示，該公司在2008年的凈利潤(rùn)僅為26858.13元。海富公司依照增資協(xié)議第七條第二款有關(guān)補(bǔ)償金額的約定，要求世恒公司向海富公司補(bǔ)償1998萬(wàn)元人民幣。但雙方對(duì)此有分歧，未就補(bǔ)償金額達(dá)成一致意見(jiàn)，于是海富公司向蘭州市中級(jí)人民法院提起民事訴訟，提出世恒公司依照協(xié)議進(jìn)行補(bǔ)償?shù)仍V訟請(qǐng)求。

2010年12月31日，蘭州中級(jí)人民法院作出一審判決，判定雙方簽訂的增資協(xié)議中的補(bǔ)償條款無(wú)效，駁回了海富公司的訴訟請(qǐng)求。海富公司對(duì)此判決不服，向甘肅省高級(jí)人民法院提起上訴。

2011年9月29日，甘肅省高級(jí)人民法院作出二審判決。甘肅省高級(jí)人民法院也認(rèn)為增資協(xié)議中的補(bǔ)償條款無(wú)效，但與蘭州中級(jí)人民法院一審判決結(jié)果有所不同的是，甘肅省高級(jí)人民法院在二審判決中認(rèn)為海富公司向世恒公司投資的2000萬(wàn)中算人資本公積金的1885萬(wàn)元實(shí)質(zhì)上屬于借貸，而非投資，因此判定甘肅世恒向海富投資返還1885萬(wàn)元本金及利息。世恒公司與海富公司對(duì)此判決都不服，向最高法院申請(qǐng)?jiān)賹彙?/p>

2011年12月19日，最高人民法院受理了世恒公司的申請(qǐng)并提審此案。并于2012年11月做出終審判決。終審判決撤銷(xiāo)了甘肅省高級(jí)人民法院對(duì)此案做出的二審判決；并判決，迪亞公司依照增資協(xié)議中的約定向海富公司支付協(xié)議補(bǔ)償款19982095元。

（二）簡(jiǎn)要闡述各審判決理由

一審法院認(rèn)為，對(duì)賭協(xié)議雖然是雙方的真實(shí)意思表示，但根據(jù)《中華人民共和國(guó)中外合資經(jīng)營(yíng)企業(yè)法》第八條的規(guī)定，雙方只能將凈利潤(rùn)根據(jù)合營(yíng)各方注冊(cè)資本的比例進(jìn)行分配，不能依照增資協(xié)議的約定將利潤(rùn)進(jìn)行分配，同時(shí)增資協(xié)議中的補(bǔ)償條款與《公司章程》內(nèi)容不一致，損害了世恒公司及其股東的權(quán)益，違反了《中華人民共和國(guó)合同法》第二十條第一款的規(guī)定。因此認(rèn)定增資協(xié)議中的補(bǔ)償條款無(wú)效，故對(duì)海富公司的訴訟請(qǐng)求不予支持。

二審法院認(rèn)為，海富公司通過(guò)增資協(xié)議中的補(bǔ)償條款，可以使得海富公司無(wú)論世恒公司經(jīng)營(yíng)狀況如何，總是能夠獲利并且避免風(fēng)險(xiǎn)，違背了投資中的風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)原則。根據(jù)《最高人民法院v關(guān)于審理聯(lián)營(yíng)合同糾紛案件若干問(wèn)題的解答）》第四條第二項(xiàng)和《中華人民共和國(guó)合同法》第五十二條第五項(xiàng)的規(guī)定，認(rèn)定增資協(xié)議中的補(bǔ)償條款無(wú)效。同時(shí)認(rèn)定2000萬(wàn)中，115萬(wàn)屬于投資，而剩下的1885萬(wàn)屬于借貸。

最高法院也同樣認(rèn)為增資協(xié)議中的補(bǔ)償條款違背了風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)原則，根據(jù)《中華人民共和國(guó)合同法》第二十條和《中華人民共和國(guó)中外合資經(jīng)營(yíng)企業(yè)法》第八條認(rèn)定該條款中世恒公司的補(bǔ)償內(nèi)容無(wú)效，但由于增資協(xié)議的內(nèi)容屬于雙方真實(shí)意思表示，而且迪亞公司的承諾并不損害世恒公司及公司股東的利益，所以迪亞公司應(yīng)當(dāng)在世恒公司業(yè)績(jī)未達(dá)標(biāo)時(shí)依照增資協(xié)議中的約定向海富公司進(jìn)行補(bǔ)償。同時(shí)認(rèn)為二審法院將2000萬(wàn)中計(jì)入資本公積的1885萬(wàn)元認(rèn)定為借貸，無(wú)法律依據(jù)。

（三）對(duì)我國(guó)司法實(shí)務(wù)的影響

從一審中完全否認(rèn)“對(duì)賭條款”，即增資協(xié)議中約定的“對(duì)賭條款”完全無(wú)效，2000萬(wàn)元屬于投資款。到二審有雖然依舊否認(rèn)了“對(duì)賭條款”，但僅將投資款認(rèn)定為115萬(wàn)，而將剩下的1885萬(wàn)作為借貸處理。到終審的更進(jìn)一步的承認(rèn)，對(duì)增資協(xié)議中的補(bǔ)償條款做了有限度的承認(rèn)，即要求世恒公司進(jìn)行補(bǔ)償，損害了世恒公司及其股東、公司債權(quán)人的利益，同時(shí)也違背了法律法規(guī)的規(guī)定，但迪亞公司在增資協(xié)議中的承諾是真實(shí)意思表示，應(yīng)當(dāng)按照“對(duì)賭協(xié)議”對(duì)海富公司進(jìn)行補(bǔ)償。同時(shí)明確認(rèn)定投資款為115萬(wàn)，剩下1885萬(wàn)不屬于借貸?？梢悦黠@看出法院對(duì)“對(duì)賭協(xié)議”認(rèn)識(shí)的不同以及認(rèn)識(shí)程度的不斷加深，最高法院的終審判決可以視為為在司法層面對(duì)對(duì)賭協(xié)議的效力進(jìn)行了有限度的承認(rèn)，即投資者與公司簽訂的對(duì)賭協(xié)議因?yàn)檫`背了共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)原則以及相關(guān)的法律法規(guī)，因而是無(wú)效的；但與公司股東簽訂的對(duì)賭協(xié)議因?yàn)槭鞘请p方的真實(shí)意思表示，并且還不損害公司的利益，因而有效的。投資者可以根據(jù)對(duì)賭協(xié)議補(bǔ)償條款，向與其簽訂對(duì)賭協(xié)議的公司股東提出補(bǔ)償要求，而不能向公司提出補(bǔ)償要求。

最高法院的判決雖相較一二審法院有所進(jìn)步，但從另一個(gè)角度來(lái)看，最高法院的判決具有一定的妥協(xié)性。目前對(duì)賭協(xié)議被廣泛的應(yīng)用，斷然直接完全否認(rèn)會(huì)對(duì)某些金融市場(chǎng)造成較大的影響；如果完全承認(rèn)，在當(dāng)前金融體系不健全，投資的違規(guī)行為比較多的情況下，對(duì)賭協(xié)議可能成為一些不法分子實(shí)現(xiàn)其非法目的的工具，進(jìn)一步危害金融體系。

對(duì)賭協(xié)議作為一種新事物，在運(yùn)用中不可避免的會(huì)具有一定的潛在風(fēng)險(xiǎn)，甚至?xí)`法，難道我們就要因?yàn)檫@種潛在的風(fēng)險(xiǎn)性與違法性就將它“一棍子打死”么？法律本身就具有滯后性，如果任何事情都被要求完完全全的符合法律的規(guī)定，那么這個(gè)社會(huì)就極難創(chuàng)新，極難發(fā)展。我國(guó)應(yīng)當(dāng)在加強(qiáng)監(jiān)管、降低對(duì)賭協(xié)議對(duì)金融體系的風(fēng)險(xiǎn)后，對(duì)賭協(xié)議的效力應(yīng)當(dāng)被完全承認(rèn)，而非現(xiàn)在的僅在公司法上有限度的承認(rèn)。只要不存在違反法律強(qiáng)制性規(guī)定、違背公序良俗、損害社會(huì)公共利益的情形，即使在法律沒(méi)有相關(guān)規(guī)定的情況下，我們也應(yīng)當(dāng)承認(rèn)這一行為的合法性。若這個(gè)行為存在違法情況，那么我們要分辨違法的部分是否屬于該行為的核心，若屬于核心的話，那么這個(gè)我們應(yīng)當(dāng)認(rèn)定是違法的，也就是無(wú)效的；如果并非核心，而是去除后不影響這個(gè)行為的效力時(shí)，我們應(yīng)對(duì)將違法部分予以否認(rèn)，而承認(rèn)合法的部分。

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