金融市場視角下金融杠桿量化管理研究
——以四川省地方法人金融機構(gòu)為例
2018-05-28 08:20:38陳琳
西南金融 2018年5期
陳琳
（中國人民銀行攀枝花市中心支行 四川攀枝花 617000）
引言
金融加杠桿是金融業(yè)務(wù)與生俱來的天然屬性，其本質(zhì)是在擴張資產(chǎn)負債規(guī)模的過程中利用短久期負債撬動長久期資產(chǎn)以賺取利潤。合理的金融杠桿在保障金融機構(gòu)健康發(fā)展的同時，也能有效撬動資金支持實體經(jīng)濟發(fā)展。傳統(tǒng)的金融加杠桿伴隨的是信貸規(guī)模的擴張，但近年來，隨著金融自由化和金融創(chuàng)新的深入推進，金融向?qū)嶓w經(jīng)濟投資回報率下降，金融逐漸轉(zhuǎn)向通過金融市場擴大同業(yè)、理財業(yè)務(wù)加大金融杠桿操作，導(dǎo)致金融風(fēng)險不斷積聚。為防范和控制金融風(fēng)險，自2014年起我國金融監(jiān)管部門加大了對金融市場杠桿的量化管理。中國人民銀行、銀監(jiān)會、保監(jiān)會等部門相繼出臺了一系列金融市場杠桿量化管理相關(guān)的政策，強化指標約束，從多角度和業(yè)務(wù)條線要求金融機構(gòu)控制杠桿水平（見下表）。
經(jīng)過實踐，我國的金融市場杠桿量化監(jiān)管政策對抑制金融杠桿擴大起到了積極的作用。但當前金融機構(gòu)同業(yè)杠桿水平仍處于高位，金融風(fēng)險仍在積聚。2016年12月，中央經(jīng)濟工作會議對金融監(jiān)管的任務(wù)作出了明確部署，提出“要把防控金融風(fēng)險放到更加重要的位置”。2017年7月，全國金融工作會議強調(diào)“要穩(wěn)妥推進去杠桿”，將服務(wù)實體經(jīng)濟作為防范金融風(fēng)險的根本舉措。“金融去杠桿，引導(dǎo)資金脫虛向?qū)崱背蔀楫斍柏泿耪邔嵤┖透鹘鹑诒O(jiān)管部門工作的重要目標。
金融去杠桿的過程即為金融加杠桿的逆過程，目的在于將金融杠桿控制在合理的水平范圍內(nèi)。因此，摸清金融市場加杠桿的程度、模式，探析目前金融杠桿量化管理存在的不足，進而完善金融杠桿量化管理，有效推進“金融去杠桿，引導(dǎo)資金脫虛向?qū)崱惫ぷ骶哂兄匾饬x。本文選取截至2017年6月末四川省法人金融機構(gòu)同業(yè)資產(chǎn)規(guī)模占總資產(chǎn)比例排名前10位的機構(gòu)①在選取的10家樣本機構(gòu)中，截至2017年6月末，同業(yè)資產(chǎn)規(guī)模占總資產(chǎn)比例最高的達63.79%，最低的達35.17%。為樣本，以金融市場為視角，通過梳理金融加杠桿的現(xiàn)狀和模式，分析金融加杠桿存在的潛在風(fēng)險，探討目前金融杠桿量化管理存在的問題，借鑒國際金融杠桿管理經(jīng)驗，對完善我國金融杠桿量化管理提出政策建議。
我國金融市場加杠桿量化管理主要政策
一、四川省地方法人金融機構(gòu)通過金融市場加杠桿的現(xiàn)狀
（一）同業(yè)存單擴容，同業(yè)融入規(guī)模增長迅速
同業(yè)存單因其具有發(fā)行便利、批量融資、無需繳準、不計同業(yè)負債等政策利好特點而發(fā)展迅速，自2013年推出以來，快速成為中小銀行主動負債的利器。2017年6月末，調(diào)查的銀行機構(gòu)平均每家發(fā)行同業(yè)存單余額148.86億元，同比增長2.07倍；同業(yè)存單余額占同業(yè)負債余額比例99.45%，同比增加68.74個百分點。以同業(yè)存單作為重要資金來源，同業(yè)融入③本文“同業(yè)融入”包含：同業(yè)拆入、同業(yè)存放、同業(yè)借款（借入）、同業(yè)代付（拆入）、賣出回購、同業(yè)存單。規(guī)模增長迅速，2017年6月末，被調(diào)查銀行機構(gòu)平均每家同業(yè)融入總額298.54億元，同比增長44.68%。
（二）同業(yè)資產(chǎn)快速擴張，債券和SPV（特殊目的載體）投資為資產(chǎn)主要配置渠道
2017年6月末，調(diào)查的銀行機構(gòu)平均每家同業(yè)資產(chǎn)④本文“同業(yè)資產(chǎn)”包含：存放同業(yè)、拆放同業(yè)、同業(yè)借款（借出）、同業(yè)代付（拆出）、買入返售、同業(yè)投資。余額543.49億元，同比增長26%。其中，平均每家機構(gòu)直接債券投資余額159.52億元、SPV投資余額262.87億元，分別占平均同業(yè)資產(chǎn)余額的 29.35 %和48.37%。
（三）金融杠桿結(jié)構(gòu)性分化，同業(yè)杠桿高企
近年來，金融市場以傳統(tǒng)的信貸模式加杠桿增速下行，而同業(yè)內(nèi)部加杠桿增長迅速，且金融同業(yè)杠桿增速與實體信貸增速之間差距逐漸加大。
1.從負債端看：存款增速下行、占比下降；同業(yè)融入增速上行、占比提高。2015年6月末至2017年6月末，調(diào)查的銀行機構(gòu)存款余額同比增速由15.46%下降至13.67%，增速同比下降1.79個百分點；存款余額占總負債余額的比例由75.32%下降至66.77%，下降了8.55個百分點。而同期同業(yè)融入余額同比增速由32.92%上升至44.68%，提升了11.76個百分點；同業(yè)融入余額占總負債余額比例由23.95%上升至27.63%，提升了3.68個百分點。
2.從資產(chǎn)端看：貸款增速下行、占比下降；同業(yè)資產(chǎn)增速上行、占比提高。2015年6月末至2017年6月末，調(diào)查的銀行機構(gòu)貸款余額同比增速由16.70%下降至13.83%，下降了2.87個百分點；貸款余額占總資產(chǎn)余額的比例由38.25%下降至34.18%，下降了4.07個百分點。而同期同業(yè)資產(chǎn)增速由24.08%上升至26%，提升了1.92個百分點，同業(yè)資產(chǎn)余額占總資產(chǎn)余額比例由43.47%上升至47.14%，提升了3.67個百分點。
圖1 調(diào)查的銀行機構(gòu)資產(chǎn)負債增長情況
圖2 調(diào)查的銀行機構(gòu)資產(chǎn)負債占比情況
3.從同業(yè)資金營運倍數(shù)情況看：同業(yè)杠桿擴張效應(yīng)明顯。根據(jù)2014年銀監(jiān)局發(fā)布的《關(guān)于加強農(nóng)村合作金融機構(gòu)資金業(yè)務(wù)監(jiān)管的通知》中設(shè)立的資金業(yè)務(wù)營運杠桿倍數(shù)指標，以公式：表內(nèi)同業(yè)杠桿＝同業(yè)資產(chǎn)余額/（同業(yè)資產(chǎn)余額－同業(yè)融入余額）測算同業(yè)資金業(yè)務(wù)營運倍數(shù)。2017年6月末，調(diào)查的銀行機構(gòu)平均同業(yè)資金業(yè)務(wù)營運倍數(shù)2.22倍，同比增長30%，其中最高達7.23倍，最低達1.4倍。
（四）表外理財規(guī)模增長迅速
2017年6月末，調(diào)查的銀行機構(gòu)平均每家表外理財存續(xù)余額82.16億元，較2016年初增長84.42%；表外理財業(yè)務(wù)存續(xù)余額占廣義信貸的比例為10.91%，較2016年初提高3.96個百分點。其中標注“同業(yè)專屬理財”的產(chǎn)品平均每家存續(xù)余額39.07億元，占比達到47.55%。
（五）資產(chǎn)負債久期錯配較為嚴重
一是同業(yè)業(yè)務(wù)期限錯配嚴重。2017年6月末，調(diào)查的銀行機構(gòu)同業(yè)資產(chǎn)平均久期為16.7個月，同業(yè)融入平均久期為4.76個月，平均滾動融資頻率⑤滾動融資頻率＝同業(yè)資產(chǎn)久期/同業(yè)融入久期，指持有同業(yè)資產(chǎn)至到期需同業(yè)融入資金的次數(shù)。達3.51次。
二是表外理財期限錯配嚴重。2017年6月末，調(diào)查的銀行機構(gòu)表外負債端發(fā)行理財產(chǎn)品平均存續(xù)期限8.06個月，資產(chǎn)端投資平均久期21.68個月，平均滾動募集資金頻率⑥滾動募集資金頻率＝資產(chǎn)端投資平均久期/理財產(chǎn)品平均存續(xù)期限，指維持資產(chǎn)端配置的資產(chǎn)至到期需發(fā)行理財產(chǎn)品募集資金的次數(shù)。達2.69次。資產(chǎn)久期過長和久期錯配程度過大的銀行面臨較大的短期融資壓力。
（六）同業(yè)投資和表外理財業(yè)務(wù)成為主要利潤來源
2017年上半年，調(diào)查的銀行機構(gòu)平均每家同業(yè)投資收益9.74億元、表外理財收益0.42億元，合計10.16億元，占各項收入總額的比例達46.65%。其中平均每家直接債券投資收益3.46億元，占各項收入總額的15.88%；通過SPV投資收益6.28億元，占各項收入總額的28.83%。
二、近年來金融機構(gòu)通過金融市場加杠桿的主要模式
（一）顯性杠桿
1.場內(nèi)回購加杠桿。為提高資金收益率，中小銀行頻繁通過債券質(zhì)押正回購融入資金來放大杠桿操作，在自有資金有限的情況下加大債券持有量。2017年1～6月，調(diào)查的銀行機構(gòu)平均每家在銀行間市場通過債券質(zhì)押正回購累計融入資金4390.04億元，通過債券質(zhì)押逆回購累計融出資金2584.96億元，平均凈融入資金1805.08億元。2017年6月末，平均每家銀行債券持有量為159.52億元，平均債券回購放大倍數(shù)⑦債券回購放大倍數(shù)＝債券持有量/（債券持有量－回購凈融入余額）。1.45倍，其中最高回購放大倍數(shù)達1.72倍。
圖3 場內(nèi)回購加杠桿操作模式
2.同業(yè)存單+（同業(yè)理財）+委外投資。當前同業(yè)存單業(yè)務(wù)因諸多利好條件已成為中小銀行籌集資金的重要渠道，但由于中小銀行資產(chǎn)管理能力有限，且資產(chǎn)配置端受制于較多的監(jiān)管約束，因此通常選擇將籌集的資金投資于同業(yè)理財產(chǎn)品，或是通過委外的方式將資金委托給具備資產(chǎn)管理能力的券商、基金等機構(gòu)（以下簡稱“資管機構(gòu)”）投資，形成“同業(yè)存單——（同業(yè)理財）——委外投資”的資金鏈條，從而獲取杠桿收益。從底層資產(chǎn)配置情況看，同業(yè)理財和委外投資對接的資產(chǎn)主要為非標資產(chǎn)和標準化債權(quán)。2017年6月末，調(diào)查的銀行機構(gòu)平均每家同業(yè)理財投資余額59.03億元、委外投資余額196.03億元，兩項投資余額合計255.06億元。其中，底層配置非標資產(chǎn)122.44億元，占比48%，標準化債權(quán)63.23億元，占比24.79%，還有權(quán)益類資產(chǎn)35.69億元，占比13.99%，現(xiàn)金及同業(yè)存款10.56億元，占比4.14%。
圖4 “同業(yè)存單+（同業(yè)理財）+委外投資”加杠桿操作模式
3.表外理財+委外投資。近年來，銀行除了通過表內(nèi)途徑加杠桿以外，也大量通過表外理財加杠桿，主要表現(xiàn)為在負債端通過銷售“非保本型理財產(chǎn)品”等形式獲取資金（名為“非保本型理財產(chǎn)品”，但實質(zhì)上銀行仍承擔(dān)了剛性兌付的風(fēng)險）；在資金運用端將理財資金通過委外投資渠道投向券商、基金公司等，委托其通過資管計劃進行投資，形成 “表外理財——委外投資”的資金鏈條，從而獲取杠桿收益。從底層資產(chǎn)配置情況看，委外投資對接的資產(chǎn)主要為標準化債權(quán)資產(chǎn)。2017年6月末，調(diào)查的銀行機構(gòu)平均每家表外理財發(fā)行余額82.16億元，通過委外投資底層配置資產(chǎn)標準化債權(quán)59.35億元，占其表外理財發(fā)行余額的72.24%；非標資產(chǎn)9.5億元，占比11.56%；現(xiàn)金及同業(yè)存款8.01億元，占比9.75%；權(quán)益類資產(chǎn)0.7億元，占比0.85%。從底層債券資產(chǎn)配置情況看，表外加杠桿模式下的委外投資風(fēng)險偏好有所提高，其投資的2A級以下債券占債券投資總額的比例達到26.42%，為表內(nèi)模式下委外投資的15.1倍。
（二）隱性杠桿
圖5 “表外理財+委外投資”加杠桿操作模式
1.債券代持。為規(guī)避監(jiān)管，部分銀行機構(gòu)通過債券代持隱形放大杠桿操作，獲得高額收益。此做法主要表現(xiàn)形式為：債券實際持有方與代持方私下約定，在季末或年末關(guān)鍵時點債券由代持方持有或由其長期持有，約定時間到期后，代持方將債券返售給實際持有方，代持方獲得代持手續(xù)費，但不承擔(dān)投資風(fēng)險，實際持有方享受投資收益，并承擔(dān)投資風(fēng)險。從實際持有方來看，投資杠桿增加，但未在賬面上體現(xiàn)，規(guī)避了監(jiān)管。在調(diào)查的銀行機構(gòu)中，部分銀行債券代持特征明顯，存在疑似債券代持的行為，主要表現(xiàn)為在關(guān)鍵季末時點前后頻繁出現(xiàn)與同一交易對手對相同品種和數(shù)量的債券進行反向交易。以某農(nóng)商行為例，2017年6月賣出某債券又于7月買入相同品種和數(shù)量的債券，且交易對手為同一機構(gòu)，且這種交易行為累計達46次，涉及金額83.98億元。
圖6 “債券代持”加杠桿模式
2.委外投資+場內(nèi)回購/結(jié)構(gòu)化配資。表內(nèi)外加杠桿的資金運用選擇委外投資的情況下，委外的資管機構(gòu)進行資產(chǎn)配置時通常不以委托資金1：1的比例進行資產(chǎn)配置，中間往往通過債券市場作質(zhì)押回購操作，或是進行結(jié)構(gòu)化配資融入資金，從而進一步加杠桿，而這部分加杠桿未體現(xiàn)在表內(nèi)外資產(chǎn)負債表中，杠桿隱形化。以某商業(yè)銀行為例，該行委外投資包含主動管理和被動管理兩大類。從底層資產(chǎn)配置明細看，主動管理投資和被動管理投資兩大類均存在場內(nèi)回購加杠桿操作的行為。2017年6月末，通過融通和匯添富基金主動管理投資7.87億元，而底層資產(chǎn)配置余額為11.42億元，在委外投資中，通過場內(nèi)賣出回購債券融資余額3.55億元，投資杠桿倍數(shù)為1.45倍；通過前海聯(lián)合基金和海通證券被動管理投資余額10.04億元，但底層資產(chǎn)配置余額為11.13億元，在委外投資中，通過場內(nèi)賣出回購融資1.09億元，投資杠桿倍數(shù)1.11倍。以上通過委外的加杠桿投資在賬面上反映的投資資產(chǎn)余額仍為本金，杠桿隱性化。
圖7 “委外投資+場內(nèi)回購/結(jié)構(gòu)化配資”加杠桿操作模式
三、金融通過金融市場放大杠桿滋生的風(fēng)險
（一）隱性杠桿脫離監(jiān)管之外，資本和撥備計提不足
金融機構(gòu)與券商、基金等資管機構(gòu)合作，通過債券代持、委外投資進行場內(nèi)回購或結(jié)構(gòu)化配資從而完成隱性杠桿操作，擴大表內(nèi)外資產(chǎn)負債規(guī)模，放大期限錯配、提高資產(chǎn)配置風(fēng)險偏好，以提高投資收益率。而以上擴表、拉久期、降信用的行為較為復(fù)雜和隱蔽，均未體現(xiàn)在表內(nèi)外資產(chǎn)負債表中，其中承擔(dān)的實質(zhì)性風(fēng)險未得到正確計量和客觀反映，脫離于監(jiān)管視線之外，風(fēng)險準備不足。
（二）造成影子銀行繁榮和金融空轉(zhuǎn)，支持實體經(jīng)濟效率下降
銀行機構(gòu)通過金融市場加杠桿，券商、基金、信托等資管機構(gòu)是重要的參與者之一，資金從銀行機構(gòu)流向委外資管機構(gòu)，再從資管機構(gòu)流向二級市場或?qū)嶓w項目，其中資管機構(gòu)扮演了影子銀行的角色。銀行機構(gòu)加大同業(yè)杠桿操作，進一步促進了券商、基金、信托等影子銀行的繁榮。影子銀行繁榮加劇了資金空轉(zhuǎn)、降低了金融支持實體經(jīng)濟效率。從資金流向看，部分資金淤積在金融體系內(nèi)部，形成金融空轉(zhuǎn)虛耗。如“同業(yè)存單＋同業(yè)理財＋委外投資”模式下加杠桿，若委外投資的底層資產(chǎn)為同業(yè)存單或是二級市場存量資產(chǎn)，則完全形成了資金空轉(zhuǎn)。另外，部分資金雖進入了實體經(jīng)濟，但由于資金傳導(dǎo)鏈條加長，從時間和價格兩方面同時增加了實體經(jīng)濟的融資成本。
（三）多層加杠桿嵌套，加劇流動性風(fēng)險和信用風(fēng)險
顯性和隱性加杠桿的諸多環(huán)節(jié)中，商業(yè)銀行與非銀行金融機構(gòu)之間往往通過委外投資、債券代持等行為逐層加杠桿、減信用、擴久期，使得期限錯配和信用風(fēng)險被層層放大，增加了整個金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險。例如銀行機構(gòu)通過同業(yè)存單、表外理財募集資金進行投資已屬一次加杠桿，若投資時為提高收益，銀行主動或委外再通過場內(nèi)回購加大資產(chǎn)配置規(guī)模屬第二次加杠桿，委外投資可能還會多層嵌套，繼續(xù)投向委外加杠桿。如此層層加杠桿的同時，也存在層層進行期限錯配和提高信用風(fēng)險偏好，最終導(dǎo)致期限錯配越來越嚴重，承擔(dān)的風(fēng)險越來越高，一旦市場流動性收緊或是發(fā)生信用風(fēng)險，就可能出現(xiàn)銀行贖回委托資金、拋售資產(chǎn)導(dǎo)致資產(chǎn)價格大幅波動，嚴重時可能引發(fā)資金恐慌性“踩踏”，誘發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險。
（四）助漲資產(chǎn)價格泡沫
銀行進行委外投資，除了解決自身投資能力不足問題及進一步加杠桿以外，還能借助委外通道拓寬資產(chǎn)配置范圍和類別進行監(jiān)管套利，將資金通過債券、非標資產(chǎn)、權(quán)益類資產(chǎn)投向地方平臺、房地產(chǎn)、股市等領(lǐng)域。特別是2015年以來，隨著實體經(jīng)濟回報率下降，更多的委外資金流向債市、股市、房地產(chǎn)，加劇了債市、股市波動，催生房地產(chǎn)泡沫。
四、我國金融市場杠桿量化管理存在的問題
防范金融杠桿風(fēng)險，亟需科學(xué)有效的金融杠桿量化管理政策。但以目前金融市場加杠桿的主要模式來看，我國金融市場杠桿量化管理主要存在以下幾方面的問題。
（一）對同業(yè)杠桿高企的源頭未實現(xiàn)全覆蓋監(jiān)管
1.隱性杠桿。銀行機構(gòu)進行隱性杠桿操作，雖在賬面上未體現(xiàn)，但其實質(zhì)是隱性杠桿風(fēng)險的主要或是全部承擔(dān)者?，F(xiàn)行的同業(yè)杠桿量化監(jiān)管指標均未考慮隱性杠桿，即未將銀行實質(zhì)上承擔(dān)的隱性杠桿風(fēng)險納入測算。在當前隱性杠桿脫離于金融監(jiān)管的背景下，銀行機構(gòu)為了擴大投資收益，對債券代持、委外投資+場內(nèi)回購等隱性杠桿操作有增無減。
2.銀行間債券市場回購。在金融機構(gòu)通過金融市場加杠桿的模式中，無論是顯性加杠桿還是隱性加杠桿，場內(nèi)回購均是加杠桿的主要模式之一。場內(nèi)回購包含交易所回購和銀行間債券市場回購。在現(xiàn)行的監(jiān)管政策中，中證登、上交所、深交所對投資者在交易所的債券回購比例、債券回購種類等均有明確規(guī)定，較好地約束了市場參與者債券回購杠桿風(fēng)險。但對銀行間債券市場尚未有明確的債券回購比例約束。2017年末，“一行三會”出臺的“302號文”《規(guī)范債券市場參與者債券交易業(yè)務(wù)的通知（銀發(fā)〔2017〕302）》提出了債券交易杠桿比率，但該指標包含所有市場的回購交易，獨立的銀行間市場回購交易比例約束仍處于空白。
3.同業(yè)存單。自2013年同業(yè)存單推出以來，中小銀行在銀行間市場發(fā)行同業(yè)存單已成為其擴張資產(chǎn)規(guī)模的重要資金來源，成為撬動表內(nèi)同業(yè)杠桿高企的主要工具之一。2017年下半年監(jiān)管部門開始強化同業(yè)存單管理，中國人民銀行要求自2017年9月1日起同業(yè)存單發(fā)行期限最長不超過一年，發(fā)行備案時同業(yè)存單報備金額核定原則為“(同業(yè)存單＋同業(yè)負債）<（總負債/3）”。但目前同業(yè)存單統(tǒng)計口徑仍是僅納入債券發(fā)行統(tǒng)計，未納入同業(yè)負債統(tǒng)計，未受同業(yè)負債“不超過總負債三分之一”這一監(jiān)管紅線及MPA評估約束。
（二）對同業(yè)杠桿高企的主要推手資管機構(gòu)監(jiān)管不協(xié)調(diào)
當前券商、基金、信托等資管機構(gòu)憑著在資產(chǎn)投資端的能力強和監(jiān)管阻力小的優(yōu)勢成為銀行機構(gòu)獲取資金后進行資產(chǎn)擴張的主要通道，是銀行同業(yè)杠桿高企、資金空轉(zhuǎn)的重要“推手”。為控制同業(yè)杠桿，各監(jiān)管部門陸續(xù)出臺相關(guān)監(jiān)管政策限制資管機構(gòu)杠桿水平，取得了較好的效果，但仍存在杠桿水平監(jiān)管不協(xié)調(diào)，導(dǎo)致因監(jiān)管套利而催生的產(chǎn)品嵌套、通道業(yè)務(wù)持續(xù)開展，同業(yè)杠桿居高不下。如針對結(jié)構(gòu)化分級產(chǎn)品，根據(jù)目前監(jiān)管規(guī)定證券期貨經(jīng)營機構(gòu)除權(quán)益類、混合類以外的分級產(chǎn)品杠桿不得超過3倍；保險機構(gòu)除股票類、混合類、固定收益類以外的產(chǎn)品杠桿不得超過2倍，這使得部分同一類型產(chǎn)品杠桿監(jiān)管標準不一致，部分機構(gòu)為規(guī)避杠桿限制，互為通道，形成多重產(chǎn)品嵌套。
（三）缺乏統(tǒng)一的同業(yè)杠桿計量方法和控制標準
當前金融市場杠桿高企主要是同業(yè)杠桿過高，金融去杠桿需將同業(yè)杠桿降低到合理的水平范圍以內(nèi)。而降低同業(yè)杠桿至合理水平范圍的前提在于摸清金融機構(gòu)同業(yè)杠桿真實水平以及確定應(yīng)將同業(yè)杠桿水平控制在哪一個合理范圍內(nèi)。以銀行為例，當前的監(jiān)管指標體系僅建立了資金業(yè)務(wù)營運杠桿倍數(shù)指標（該指標未將同業(yè)存單納入測算，其適用性有待完善）來計量和約束部分農(nóng)村金融機構(gòu)同業(yè)杠桿水平，但尚未建立統(tǒng)一的、覆蓋所有銀行機構(gòu)的同業(yè)杠桿計量方法，也未設(shè)置同業(yè)杠桿限制標準，以至于金融機構(gòu)在進行同業(yè)杠桿整體計量和規(guī)劃時，以及監(jiān)管部門開展杠桿風(fēng)險識別、監(jiān)測和分析時，面臨無規(guī)可循、無據(jù)可依的局面。
五、金融去杠桿的國際經(jīng)驗
2007年，美國次貸危機發(fā)生并進一步演變成全球金融危機的主要原因是居民和金融部門杠桿過高，因此，危機過后相關(guān)國家走上了去杠桿之路。在去金融杠桿過程中，金融監(jiān)管部門認為影子銀行是金融杠桿高企的主要推手，因此，采取了各項措施強化影子銀行監(jiān)管，取得了積極成效。在我國此輪金融去杠桿中，資管機構(gòu)是同業(yè)杠桿高企的重要推手，與美國次貸危機中的影子銀行相比有不同的機理與特征，但是總體上看，兩者具有缺乏透明度、成為加杠桿的載體、從事監(jiān)管套利和資金套利等共同特征。因此國際上有關(guān)影子銀行的監(jiān)管經(jīng)驗值得我國學(xué)習(xí)借鑒。
（一）美國對影子銀行的監(jiān)管改革
在會計方面，將商業(yè)銀行的資產(chǎn)負債表表外業(yè)務(wù)納入資產(chǎn)負債表表內(nèi)。在資本監(jiān)管方面，加強對非銀行金融機構(gòu)資產(chǎn)負債表表外資產(chǎn)的充足管理，實施去杠桿化監(jiān)管，降低影子銀行的體系風(fēng)險。在影子銀行信息披露方面，建立更加透明的信息披露制度。在金融監(jiān)管機構(gòu)的協(xié)調(diào)機制方面，建立由美聯(lián)儲、財政部、證券交易委員會等多個部門共同參與的信息互聯(lián)互通機制，做到對影子銀行的宏觀審慎監(jiān)管和微觀審慎監(jiān)管相結(jié)合。
（二） 金融穩(wěn)定委員會對影子銀行的監(jiān)管改革
金融穩(wěn)定委員會是全球金融治理的牽頭機構(gòu)，其對影子銀行的監(jiān)管改革主要包括以下兩個方面：一是從宏觀和微觀角度強化對影子銀行體系的監(jiān)管。宏觀方面，借助于資產(chǎn)負債表以及現(xiàn)金流量表的定量數(shù)據(jù)為金融監(jiān)管當局提供風(fēng)險預(yù)警信息；微觀方面，采用定性和定量信息對影子銀行體系進監(jiān)管。二是提出分類監(jiān)管。禁止傳統(tǒng)銀行為降低資本或規(guī)避流動性監(jiān)管而將全部或部分業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)化為影子銀行業(yè)務(wù)，并以此進行監(jiān)管套利。
六、完善金融市場杠桿量化管理的建議
（一）完善穿透性監(jiān)管，強化隱性杠桿管理
一是建立穿透式監(jiān)管的綜合統(tǒng)計制度。加快建設(shè)標準統(tǒng)一、信息共享、覆蓋全面的資管產(chǎn)品綜合統(tǒng)計體系，準確統(tǒng)計每款產(chǎn)品的基本信息、資產(chǎn)負債信息、募集信息和終止信息，盡快實現(xiàn)資金鏈全流程的監(jiān)測統(tǒng)計。二是強化信息披露。設(shè)定資管產(chǎn)品信息披露標準格式，要求資管機構(gòu)充分披露每只資管產(chǎn)品資金來源、資金投向及底層資產(chǎn)配置明細情況，重點包括資金運用過程中的產(chǎn)品嵌套及加杠桿的每一環(huán)節(jié)。三是穿透監(jiān)管隱性杠桿風(fēng)險。根據(jù)資管綜合統(tǒng)計信息及機構(gòu)披露信息，穿透核算金融機構(gòu)委外投資的隱性杠桿水平，將隱性杠桿納入各項量化監(jiān)管指標統(tǒng)計口徑，并按照實際承擔(dān)的風(fēng)險責(zé)任足額計提資本和撥備。
（二）完善金融杠桿量化管理指標體系，科學(xué)測算和控制金融杠桿水平
完善債券市場回購杠桿監(jiān)管體系，合理控制場內(nèi)回購杠桿水平；建立銀行間債券市場回購監(jiān)管指標，合理控制銀行間市場回購杠桿水平。對銀行間市場債券回購操作，建議比照交易所建立債券回購約束指標的計量方法：債券回購比例＝債券回購交易未到期金額/（中債賬戶債券托管量+上清賬戶債券托管理量），債券回購比例上限為80%。另外，對于信用等級低的債券可考慮限制回購操作。
建立統(tǒng)一的同業(yè)杠桿監(jiān)管指標，從整體上控制同業(yè)杠桿水平?，F(xiàn)有資金業(yè)務(wù)營運杠桿倍數(shù)指標一定程度上反映了銀行機構(gòu)同業(yè)杠桿水平，但該指標忽略了撬動同業(yè)杠桿高企的兩個重要因素——同業(yè)存單和隱性杠桿。建議在資金業(yè)務(wù)營運杠桿倍數(shù)指標基礎(chǔ)上，將同業(yè)存單和隱性杠桿納入指標統(tǒng)計口徑，以準確反映同業(yè)杠桿水平，并將完善后的指標應(yīng)用到所有銀行機構(gòu)。完善后的公式為：同業(yè)杠桿水平＝資金業(yè)務(wù)總資產(chǎn)/（資金業(yè)務(wù)總資產(chǎn)-同業(yè)負債－同業(yè)存單），其中資金業(yè)務(wù)總資產(chǎn)統(tǒng)計口徑為在原有的基礎(chǔ)上加入因隱性杠桿操作而配置的增量資產(chǎn)，同業(yè)負債的統(tǒng)計口徑為在原基礎(chǔ)上加入因隱性杠桿操作而增加的負債。在指標控制標準方面，針對金融機構(gòu)的系統(tǒng)重要程度設(shè)立不同的限制標準。
案例：金融機構(gòu)同業(yè)杠桿水平測算
以調(diào)查的銀行機構(gòu)中某地方法人金融機構(gòu)（以下簡稱A銀行）為例進行同業(yè)杠桿水平測算。2017年6月末，A銀行同業(yè)資產(chǎn)情況：存放同業(yè)余額（不含結(jié)算性同業(yè)款項）86.70億元，拆放同業(yè)余額1億元，同業(yè)投資余額273.30億元，其中委外投資余額136.46億元，同業(yè)資產(chǎn)合計361億元。同業(yè)融入情況：同業(yè)存款（不含結(jié)算性同業(yè)款項）余額68.33億元，同業(yè)拆入余額16.6億元，賣出回購余額42.74億元，賬面同業(yè)負債合計127.67億元；同業(yè)存單發(fā)行余額134.7億元。隱性杠桿操作情況：通過委外場內(nèi)回購融入資金余額25.45億元，實際委外投資資產(chǎn)配置增加25.45億元。
根據(jù)現(xiàn)有資金業(yè)務(wù)營運杠桿倍數(shù)統(tǒng)計口徑計算：A銀行同業(yè)杠桿水平＝資金業(yè)務(wù)總資產(chǎn)/（資金業(yè)務(wù)總資產(chǎn)-同業(yè)負債）”＝361/（361-127.67）＝1.55倍。
將同業(yè)存單和隱性杠桿納入資金業(yè)務(wù)營運杠桿倍數(shù)統(tǒng)計口徑計算：A銀行同業(yè)杠桿水平＝資金業(yè)務(wù)總資產(chǎn)/（資金業(yè)務(wù)總資產(chǎn)-同業(yè)負債－同業(yè)存單）”，其中資金業(yè)務(wù)總資產(chǎn)＝賬面上同業(yè)資產(chǎn)+隱性杠桿操作而配置的增量資產(chǎn)＝361+25.45＝386.45億元，同業(yè)負債＝賬面上同業(yè)負債＋隱性杠桿操作而增加的負債＝127.67＋25.45＝153.12億元，A銀行同業(yè)杠桿水平＝386.45/（386.45-153.12-134.7）＝3.92倍。
從以上計算結(jié)果看出，A銀行實際同業(yè)杠桿水平已達3.92倍，遠高于運用現(xiàn)有的指標口徑計算出的1.55倍，風(fēng)險隱患嚴重被低估，應(yīng)及時調(diào)整資產(chǎn)負債配置，合理控制同業(yè)杠桿水平。
（三）完善同業(yè)存單管理，合理控制銀行機構(gòu)主動負債規(guī)模
在當前金融通過金融市場加杠桿的整個鏈條中，同業(yè)存單既是同業(yè)杠桿的主要源頭，也是資金空轉(zhuǎn)的重要載體，有必要明確監(jiān)管指標對同業(yè)存單發(fā)行進行合理引導(dǎo)。建議盡快明確將同業(yè)存單納入同業(yè)負債統(tǒng)計，使其受同業(yè)負債“不超過總負債三分之一”的監(jiān)管指標和MPA評估約束。但同業(yè)存單的投資者包括銀行業(yè)存款類金融機構(gòu)和非存款類金融機構(gòu)，按存款統(tǒng)計口徑規(guī)定，非存款類金融機構(gòu)存放在存款類金融機構(gòu)的款項納入“各項存款”統(tǒng)計。因此，為符合金融統(tǒng)計原則，可對同業(yè)存單的投資者進行分類，將投資者為銀行業(yè)存款類金融機構(gòu)的同業(yè)存單納入同業(yè)負債統(tǒng)計。
（四）宏觀審慎與微觀審慎監(jiān)管相結(jié)合，引導(dǎo)資金脫虛向?qū)?/h3>
借鑒國際上金融去杠桿的監(jiān)管經(jīng)驗，應(yīng)從宏觀和微觀兩個層面對金融機構(gòu)進行全面監(jiān)管，彌補原有的監(jiān)管體系缺陷。
從宏觀上完善監(jiān)管體系與政策。將資管機構(gòu)納入MPA統(tǒng)一管理，對資管機構(gòu)相關(guān)經(jīng)營指標及政策執(zhí)行情況進行評估，根據(jù)評估結(jié)果為金融監(jiān)管部門和投資者提供風(fēng)險預(yù)警信息。統(tǒng)一資管產(chǎn)品監(jiān)管標準，強化穿透式和功能監(jiān)管，消除監(jiān)管套利，從而遏制產(chǎn)品嵌套和通道業(yè)務(wù)導(dǎo)致的風(fēng)險傳遞。
從微觀上強化分類監(jiān)管。對資管機構(gòu)，限制層層委托下進行嵌套，引導(dǎo)資管機構(gòu)回歸“受人之托、代人理財”的本源，有序打破剛性兌付；對銀行機構(gòu)，擴大資本金對表外業(yè)務(wù)的覆蓋，加大向下和橫向穿透力度，識別資金最終投向和交易行為是否符合宏觀調(diào)控和監(jiān)管要求，嚴禁為降低資本或規(guī)避監(jiān)管而將全部或部分業(yè)務(wù)進行代持或是轉(zhuǎn)化為影子銀行業(yè)務(wù)。
優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，提高金融與實體經(jīng)濟的匹配度。建立金融機構(gòu)表內(nèi)外資金投向監(jiān)控體系，有效監(jiān)控表內(nèi)外資金投向非標資產(chǎn)、房地產(chǎn)、地方融資平臺等領(lǐng)域，適當約束同業(yè)業(yè)務(wù)虛擬性擴張。加強差別化金融調(diào)控力度，引導(dǎo)金融機構(gòu)調(diào)整優(yōu)化資產(chǎn)配置，使金融資源向?qū)嶓w經(jīng)濟有序轉(zhuǎn)移，實現(xiàn)金融“脫虛向?qū)崱薄?/p>
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