擁抱創(chuàng)新企業(yè)：新思維改A股生態(tài)圈

張俊鳴

長(zhǎng)期以來(lái)，A股的上市和退市，核心的關(guān)鍵詞是“盈利”：新股IPO需要達(dá)到一定的盈利標(biāo)準(zhǔn)，而連續(xù)虧損三年的公司也會(huì)被暫停上市。這一標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行多年，對(duì)于消費(fèi)、制造業(yè)等傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)無(wú)可厚非，但對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)等新經(jīng)濟(jì)企業(yè)則存在盲點(diǎn)。此外，有關(guān)公司注冊(cè)地、同股不同權(quán)等問(wèn)題也制約新經(jīng)濟(jì)企業(yè)在A股上市，“BATJ”等國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)巨頭只能選擇海外股市，“墻內(nèi)開(kāi)花墻外香”。近期，隨著相關(guān)創(chuàng)新企業(yè)上市試點(diǎn)內(nèi)容的公布，以往影響新經(jīng)濟(jì)企業(yè)登陸A股的制度藩籬出現(xiàn)松動(dòng)，A股正在用新思維擁抱創(chuàng)新企業(yè)。

換門(mén)檻：市值和估值取代盈利標(biāo)準(zhǔn)

不看盈利，如何篩選真正具有前景的新經(jīng)濟(jì)企業(yè)？除了框定七大行業(yè)的范圍之外，“市值和估值”取代傳統(tǒng)的盈利標(biāo)準(zhǔn)。已經(jīng)在境外上市的，市值2000億以上才有戲；尚未在境外上市的，需要估值不低于200億且營(yíng)收不低于30億。以上兩大指標(biāo)凸顯了A股制度變革的新思維，傳統(tǒng)的盈利標(biāo)準(zhǔn)不見(jiàn)了，但上市門(mén)檻不算降低而是“換”了，而且比單純的盈利標(biāo)準(zhǔn)甚至還更高。以境外上市市值不低于2000億人民幣而言，扣除已經(jīng)在A股上市的公司，僅有8家公司達(dá)標(biāo)；如果再扣除“創(chuàng)新性”特征不明顯的中海油、中國(guó)電信和中國(guó)移動(dòng)三家，剩下的五家正好是“BATJ”加上網(wǎng)易，都是國(guó)內(nèi)知名的互聯(lián)網(wǎng)巨頭。

而估值在200億以上的未上市企業(yè)數(shù)量稍多，但根據(jù)統(tǒng)計(jì)總數(shù)也不超過(guò)40家，其中愛(ài)奇藝剛剛在美國(guó)上市，寧德時(shí)代已經(jīng)公布創(chuàng)業(yè)板的招股說(shuō)明書(shū)，剩余的30多家也都是國(guó)內(nèi)耳熟能詳?shù)男陆?jīng)濟(jì)公司。這些公司如果套用以往的盈利標(biāo)準(zhǔn)，許多在短期之內(nèi)無(wú)法在A股上市。事實(shí)上，國(guó)外成熟股市的經(jīng)驗(yàn)表明，互聯(lián)網(wǎng)等新經(jīng)濟(jì)企業(yè)上市并不能完全套用盈利標(biāo)準(zhǔn)，亞馬遜曾經(jīng)多年虧損并無(wú)礙其股價(jià)持續(xù)新高，只要市場(chǎng)認(rèn)可其市場(chǎng)潛力，愿意在“燒錢(qián)期”內(nèi)參與其中，就能夠出現(xiàn)較高的市值。雖然其中可能也有泡沫的成分，但過(guò)往新股上市之后“一年贏二年平三年虧”何嘗不是投資者的吸金黑洞。估值雖然未必能精確計(jì)算企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，但PE機(jī)構(gòu)的專業(yè)程度比一般投資者要高，也具有相當(dāng)程度的參考價(jià)值。

無(wú)論是市值還是估值，相比盈利而言具有更強(qiáng)的市場(chǎng)化色彩，無(wú)非一個(gè)是境外二級(jí)市場(chǎng)，一個(gè)是準(zhǔn)一級(jí)市場(chǎng)的定價(jià)。當(dāng)然，在目前A股新經(jīng)濟(jì)企業(yè)仍屬稀缺，估值較海外股市要高的情況下，為了避免一窩蜂上市，目前對(duì)這兩大標(biāo)準(zhǔn)定得較高，也是實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)循序漸進(jìn)、穩(wěn)步過(guò)渡的必要之舉，公司未盈利之前“大小非”不得減持也在一定程度上化解了市場(chǎng)對(duì)限售股沖擊的擔(dān)憂。

做市商可考慮試點(diǎn)，漲跌?；蚩煞砰_(kāi)

在對(duì)盈利要求相對(duì)放寬的同時(shí)，交易制度也可考慮做進(jìn)一步的創(chuàng)新。由于A股有“炒新”的習(xí)慣，未來(lái)這批創(chuàng)新企業(yè)遭遇爆炒的可能性較大，極有可能形成明顯的“吸金效應(yīng)”，對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生一定程度的沖擊。因此，筆者建議不妨針對(duì)這批創(chuàng)新企業(yè)采用做市商雙向報(bào)價(jià)的方式，讓券商扮演價(jià)值發(fā)現(xiàn)者的角色，每家企業(yè)有10家以上的主辦券商，提供更理性的報(bào)價(jià)和充足的流動(dòng)性。

一旦做市商制度實(shí)施，漲跌停板的放開(kāi)也是箭在弦上，這不僅是為主辦券商提供更合理的價(jià)格反映公司基本面，也是和國(guó)際接軌的需要，畢竟一些互聯(lián)網(wǎng)巨頭可能以兩地上市的形式出現(xiàn)，而美國(guó)、香港不設(shè)漲跌停板可以更快反映股價(jià)內(nèi)在價(jià)值的變動(dòng)。做市商制度則在一定程度上抑制了漲跌停放開(kāi)之后的非理性波動(dòng)，這也可成為未來(lái)A股市場(chǎng)整體交易制度變革的補(bǔ)充。

改造A股生態(tài)圈，防“高價(jià)割韭菜”

本次創(chuàng)新企業(yè)上市試點(diǎn)辦法展現(xiàn)了管理層改造A股的新思維。一些互聯(lián)網(wǎng)巨頭因?yàn)榉N種原因無(wú)法在國(guó)內(nèi)上市，導(dǎo)致A股市場(chǎng)無(wú)法反映出新經(jīng)濟(jì)對(duì)國(guó)內(nèi)GDP的貢獻(xiàn)，國(guó)內(nèi)投資者也無(wú)法分享這些企業(yè)成長(zhǎng)的果實(shí)，這無(wú)疑是令人遺憾的。因此，此次的試點(diǎn)辦法旨在改造A股生態(tài)圈，引入更多的源頭活水。

可以預(yù)期的是，在引入活水的過(guò)程中，大量基本面乏善可陳的小盤(pán)股、垃圾股，將不可避免走向邊緣化。新經(jīng)濟(jì)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)在某種程度上比傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)更殘酷，“贏家通吃”的現(xiàn)象也更明顯，最終只有少數(shù)龍頭能夠脫穎而出，化身成為A股大藍(lán)籌的一部分，這點(diǎn)也是市場(chǎng)參與者需要認(rèn)識(shí)到的新思維。而從監(jiān)管層來(lái)說(shuō)，除了嚴(yán)格把關(guān)基本面之外，也要防止“高價(jià)割韭菜”的現(xiàn)象出現(xiàn)，如臺(tái)灣存托憑證（TDR）在20年前問(wèn)世之后，成為不少公司大股東高價(jià)套現(xiàn)的工具，也是TDR由盛轉(zhuǎn)衰的關(guān)鍵因素之一。在新思維改造A股生態(tài)圈的同時(shí)，需要未雨綢繆，兼顧融資和投資的平衡，實(shí)現(xiàn)全民共贏。