我相對看好香港的銀行和保險股

張桔

香港股市近期頗惹人關(guān)注：一方面是港交所公布的上市新規(guī)引發(fā)內(nèi)地企業(yè)赴港上市熱潮涌動，另一方面是QDII額度的“開閘”和滬深港通的雙向擴容讓港股市場引來活水，此外，疊加騰訊公布一季度靚麗財報和MSCI指數(shù)納入中國股票，短暫沉寂的恒生指數(shù)再度活躍！

5月的第二周，恒生指數(shù)出現(xiàn)了連續(xù)5天的強勢上行，累漲逾4%，創(chuàng)近3月以來最大的單周升幅，一掃今年以來的整體頹勢?！熬凸乐祦砜?，經(jīng)過2月份以來的調(diào)整，港股估值進一步壓縮，目前港股預(yù)測市盈率已經(jīng)低于它的十年歷史均值。”上投摩根國際業(yè)務(wù)投資總監(jiān)張淑婉表示。

本周，這位有著10年港股投資經(jīng)驗的女基金經(jīng)理接受了《紅周刊》記者的專訪，她表示：“在投資者相對成熟的港股市場，對于過高估值上市的公司會相對謹(jǐn)慎。結(jié)合業(yè)績來看，相對看好大金融板塊，包括銀行和保險等板塊，看好的原因在于它們目前處于歷史估值中樞的低位，估值安全墊較高?！?/p>

港股處在牛市初期的震蕩階段

《紅周刊》：去年香港股市波瀾壯闊，但今年似乎有所分化，特別是前四個月港股表現(xiàn)平平，談?wù)勀鷮Ω酃烧w走勢的看法？

張淑婉：港股目前仍處在大牛市初期、起步階段。港股市場現(xiàn)集眾多資源和利好于一身。一方面是制度創(chuàng)新和政策利好將持續(xù)激發(fā)香港市場的活力。另一方面，就基本面而言，港股凸顯了巨大的投資價值。

從企業(yè)盈利來看，2016年以來的這一輪港股牛市是盈利驅(qū)動的健康牛。2017年港股盈利成長超過20%，而2018年，預(yù)測港股盈利增速依然能夠維持雙位數(shù)以上的增長，企業(yè)盈利動能強勁。所以港股開啟的是盈利長牛行情，強勁、持續(xù)的盈利高增長為港股上漲、牛市的持續(xù)提供堅實的支撐。而就估值來看，經(jīng)過2月份以來的調(diào)整，港股估值進一步壓縮，目前港股預(yù)測市盈率已經(jīng)低于它的十年歷史均值，具有顯著的低估值優(yōu)勢。

在港股長期牛市的進程當(dāng)中，每一次階段性調(diào)整都提供難得的布局機會。

《紅周刊》：近期，圍繞港股市場基本面利好不斷，港股市場的資金供求關(guān)系某種程度上將會改變，如何看待港股市場接下來的流動性？

張淑婉：2017年以來，海內(nèi)外資金大幅流入香港市場，2018年更是加速流入。我們知道，2017年港股最主要增量資金來源是內(nèi)地資金的北水南下，推動港股大漲。我們認(rèn)為，內(nèi)地資金流入港股是長期趨勢，香港市場依然具有低估值優(yōu)勢，是內(nèi)地機構(gòu)投資者和個人投資海外資產(chǎn)配置重要的市場。

由于2017年港股漲幅顯著，大量獲利資金在2月以來的市場震蕩中進行獲利了結(jié)。待貿(mào)易戰(zhàn)摩擦局勢等不確定因素明朗化后，內(nèi)地資金預(yù)計將重新大規(guī)模流入港股市場。而目前港股市場上，海外資金和內(nèi)地資金占比是八二開，仍以海外資金為主，因此海外資金對港股增配所帶來的效應(yīng)更為顯著。今年以來，截至2月末，凈流入香港的海外資金已經(jīng)超過去年全年的規(guī)模，同時，海外資金流入的規(guī)模已經(jīng)超越內(nèi)地南下資金。海外資金作為全球配置資金，其流入不只代表短期盈利，更是一輪長期、持續(xù)、大規(guī)模的流入趨勢。

銀行股和保險股更具估值優(yōu)勢

《紅周刊》：從香港上市公司目前的情況來看，您更看好哪一板塊？原因何在？

張淑婉：結(jié)合業(yè)績來看，我相對看好大金融板塊，包括銀行和保險等板塊。其中，銀行股估值目前處于歷史估值中樞的低位、估值安全墊較高。隨著中國宏觀經(jīng)濟復(fù)蘇，銀行不良率持續(xù)雙降，凈息差季度環(huán)比持續(xù)改善，銀行股基本面向好且分紅率高。與此同時，金融業(yè)對外開放力度空前，也將助力基本面進一步改善。另一方面，待MSCI指數(shù)6月初正式將A股納入后，全球指數(shù)型基金或?qū)⒃黾铀{籌股和銀行股的持有比例，資金流入也將支持銀行股的估值修復(fù)。

保險行業(yè)整體持續(xù)受益于中國的消費升級，壽險公司內(nèi)含價值年增長15%甚至更高，且其在利率上升的環(huán)境下投資收益率預(yù)計也持續(xù)改善。同時海外市場保險滲透率較高，所以海外資金對于保險行業(yè)的認(rèn)知度和認(rèn)可度較高，是海外資金流入的主要方向之一，這也是我們持續(xù)看好保險板塊的中長期邏輯。

此外，受到保險監(jiān)管規(guī)定收緊、同類金融產(chǎn)品收益率上升的競爭、高基數(shù)效應(yīng)的影響，今年一季度保險行業(yè)表現(xiàn)不佳，整體行業(yè)的保單增長率在2018年2月份按照年增長率下滑23%（過去四年都有20%-63%的增長），2-3月萬得香港保險指數(shù)下跌11.5%，是2016年1月以來的最大跌幅。隨著行業(yè)逐步適應(yīng)新規(guī)并動態(tài)調(diào)整銷售策略、保險中介人行業(yè)平均數(shù)量同比增長達到21%，拉動保單增長及2017年下半年的低基數(shù)效應(yīng)，我們預(yù)計保費降幅有望在二季度開始逐步收窄。

《紅周刊》：2018年以來，A股市場上在“喝酒”后掀起了“吃藥”行情，而香港市場的醫(yī)藥板塊似乎也有所表現(xiàn)，請問如何評價兩地醫(yī)藥股的差異性和所帶來的投資價值？

張淑婉：首先，港股集中了制藥股的龍頭標(biāo)的： 仿制藥龍頭如中國生物制藥，石藥集團等; 生物藥龍頭如三生制藥等;CSO（合同銷售組織）龍頭如康哲制藥和流通龍頭國藥控股等; 醫(yī)療服務(wù)龍頭如鳳凰醫(yī)療等。這些都是A股中缺乏的。其次，港股醫(yī)藥股估值相較于同類A股比較低。再次，港股目前最獨特核心的優(yōu)勢在于開放對盈利的限制，將會吸引大量創(chuàng)新藥企業(yè)上市，創(chuàng)新藥是制藥行業(yè)最具潛力的方向。

A股“入摩”同樣短期提振港股

《紅周刊》：本周資本市場最大的新聞就是明晟正式官宣A股“入摩”的股票了，但坊間似乎認(rèn)為這與港股無關(guān)，請問您如何看？

張淑婉：一方面，A股“入摩”對市場風(fēng)險偏好或?qū)a(chǎn)生正面影響，提升A股國際化，將進一步吸引國際資金對中國資產(chǎn)的關(guān)注和增持，使更多國際增量資金增加對中資股的配置。而在港股通開通之后，港股與A股的相關(guān)性進一步提升，A股市場情緒向好及估值修復(fù)將同時刺激港股的積極表現(xiàn)，因此國際增量資金在增持中資股的過程中，港股也將獲得大量資金凈流入。所以，A 股“入摩”對港股市場的短期提振效果同樣存在。

另一方面，在海外資金對MSCI 系列指數(shù)的投資中，實際上是以主動和半主動型投資為主，而完全被動型投資的比例較低，意味著國際投資者在對中國資產(chǎn)進行配置時，對于AH股標(biāo)的，可以在A股和港股市場中進行靈活選擇。而目前港股AH溢價指數(shù)仍在120-125水平，優(yōu)質(zhì)的AH標(biāo)的在港股市場上較A股存在20%以上的折價，港股估值的優(yōu)勢可能為其帶來更多的關(guān)注和偏好，將有望獲得更多增量資金流入。

《紅周刊》：當(dāng)然近期圍繞香港市場的也并非都是好消息，比如平安好醫(yī)生上市后的“破發(fā)”，您如何看？

張淑婉：在投資者相對成熟的港股市場，對于過高估值上市的公司會相對謹(jǐn)慎，一方面認(rèn)為估值確實較高需要釋放，另一方面后續(xù)業(yè)績增長情況還需觀察。而且在20世紀(jì)初，港股曾掀起一波科網(wǎng)股炒作潮，但是后續(xù)科技泡沫破裂，所以港股對于新經(jīng)濟概念股會多一份謹(jǐn)慎，也是可以理解的。

同時，香港市場過往沒有過多新經(jīng)濟類型公司上市，對此類公司認(rèn)識不夠，以往的估值分析理論不再適用，有所質(zhì)疑也不能完全避免。

新經(jīng)濟公司雖然有估值過高的疑慮，但正是因為強大的業(yè)務(wù)模式和前景，才會享受到高估值。只要它們的核心能力足夠強大，長遠來看，都并非是高估值。比如，包括騰訊、阿里巴巴也曾經(jīng)“破發(fā)”，F(xiàn)acebook也曾經(jīng)“破發(fā)”，甚至上市4個月后股價腰斬，但也不妨礙它3年后市值翻倍。亞馬遜在科網(wǎng)股泡沫破裂時跌幅也曾一度超90%，但拉長時間看，后續(xù)漲幅已經(jīng)不下千倍。

龍頭公司財報利潤報捷

《紅周刊》：如何看待香港上市的內(nèi)地龍頭企業(yè)的財報數(shù)據(jù)？

張淑婉：3月港股年報季結(jié)束，通過分析我們重點關(guān)注的消費行業(yè)多家公司，我們認(rèn)為：1）整體消費景氣度較高，體現(xiàn)出消費的后周期屬性，尤其在上游行業(yè)面臨不確定性的2018年，板塊配置的價值提升;2）龍頭公司表現(xiàn)顯著優(yōu)于行業(yè)二三名;3）新增資金帶來市場風(fēng)格變換。其中，投資風(fēng)格變化體現(xiàn)在兩個方面，一是市場對于基本面處于底部并開始趨勢性好轉(zhuǎn)，或者長期市值潛力較大的公司特別熱衷，并暫時性降低估值因素的權(quán)重;二是市場一致預(yù)期對股價的影響模式出現(xiàn)變化。

科網(wǎng)板塊，一季度收入略優(yōu)于市場預(yù)期，因為公司增加了在獲客成本上的投入。線上游戲方面，市場份額更向龍頭集中并拉大了與第二梯隊的領(lǐng)先距離。同時我們看到互聯(lián)網(wǎng)用戶更愿意為線上服務(wù)買單，比如網(wǎng)上閱讀、線上音樂和其他線上服務(wù)，利好行業(yè)的長遠發(fā)展。從盈利能力角度看，“獨角獸”公司會給現(xiàn)有的科網(wǎng)龍頭帶來壓力，但是整體而言，影響仍可控且一季報披露的利潤率投資者仍較為滿意。