如何完善和建設(shè)中國(guó)特色的股票發(fā)行制度

李勇

一、引言

股票發(fā)行制度對(duì)股票市場(chǎng)的良好有序發(fā)展具有決定性作用。本文從中國(guó)股票市場(chǎng)的歷史演變及現(xiàn)狀入手，分析比較了美國(guó)、香港的股票發(fā)行制度，并結(jié)合股票發(fā)行監(jiān)管的目的，對(duì)我國(guó)如何完善和建設(shè)中國(guó)特色的股票發(fā)行制度提供建議。

習(xí)近平總書(shū)記于2018年11月5日在中國(guó)國(guó)際進(jìn)口博覽會(huì)提出，將在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制。目前我國(guó)股票發(fā)行體制存在的問(wèn)題較多，是否將股票發(fā)行核準(zhǔn)制變更為注冊(cè)制就能解決股票發(fā)行體制的現(xiàn)有問(wèn)題。本文從中國(guó)股票市場(chǎng)的歷史演變及現(xiàn)狀入手，分析比較了美國(guó)、香港的股票發(fā)行制度，并結(jié)合股票發(fā)行監(jiān)管的目的，對(duì)我國(guó)如何完善和建設(shè)中國(guó)特色的股票發(fā)行制度提供建議。

二、我國(guó)股票發(fā)行制度歷史演變及現(xiàn)狀

伴隨我國(guó)改革開(kāi)放政策推出，飛樂(lè)音響于1984年11月18日公開(kāi)發(fā)行股票（或簡(jiǎn)稱(chēng)“IPO”），標(biāo)志著中國(guó)出現(xiàn)了第一支正式的股票。1990年底，上海證券交易所及深圳證券交易所試開(kāi)業(yè)，我國(guó)公開(kāi)股票交易市場(chǎng)正式建立。

股票發(fā)行制度是公司公開(kāi)發(fā)行股票的依據(jù)，亦是政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行審核的依據(jù)，主要作用在于篩選出符合發(fā)行股票條件的企業(yè)，保證股票質(zhì)量，最終目的實(shí)現(xiàn)企業(yè)融資、股票定價(jià)以及保護(hù)投資者的多重目標(biāo)。我國(guó)的股票發(fā)行制度分析離不開(kāi)研究我國(guó)股票發(fā)行制度的歷史演變，該等歷史演變?nèi)缦拢?/p>

1992年，中國(guó)證監(jiān)會(huì)正式成立，我國(guó)股票發(fā)行制度主要經(jīng)歷了從審批制到核準(zhǔn)制的轉(zhuǎn)變，具體而言，1993年至2000年，中國(guó)分別實(shí)行“額度管理”及“指標(biāo)管理”兩種審批制度，額度管理系指國(guó)務(wù)院證券監(jiān)管部門(mén)預(yù)先確定融資總額度，然后在各省中進(jìn)行額度分配，由省級(jí)政府或行業(yè)主管部門(mén)選擇可發(fā)行股票的企業(yè)。指標(biāo)管理系指國(guó)務(wù)院證券監(jiān)管部門(mén)確定一定時(shí)間內(nèi)上市企業(yè)數(shù)量，然后向省政府和行業(yè)主管部門(mén)下發(fā)股票發(fā)行家數(shù)指標(biāo)，經(jīng)過(guò)預(yù)選的企業(yè)才能申請(qǐng)發(fā)行股票。

2001年至今，我國(guó)分別實(shí)行了“通道制”及“保薦制”兩種核準(zhǔn)制度，2004年12月之前實(shí)行通道制，即通過(guò)主承銷(xiāo)商推薦擬公開(kāi)發(fā)行股票的企業(yè)家數(shù)，該制度項(xiàng)下企業(yè)的名額是確定的。2004年2月開(kāi)始實(shí)行保薦制（其中，2004年2月至2004年12月，通道制和保薦制并行），即企業(yè)發(fā)行股票需要保薦機(jī)構(gòu)的保薦，并需要保薦代表人進(jìn)行保薦，其中，保薦代表人對(duì)企業(yè)發(fā)行股票承擔(dān)個(gè)人責(zé)任。

上述制度演變是一個(gè)從計(jì)劃到市場(chǎng)化轉(zhuǎn)變的過(guò)程，股票市場(chǎng)建立之初是為了解決國(guó)有企業(yè)資金困難，逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)閮?yōu)質(zhì)企業(yè)融資及投資者投資的市場(chǎng)。但在此演變過(guò)程中形成了一些非市場(chǎng)化因素導(dǎo)致的問(wèn)題。根據(jù)公開(kāi)市場(chǎng)資料顯示，目前我國(guó)的股票發(fā)行制度存在如下問(wèn)題：

（一）審核效率低，存在非市場(chǎng)化暫停發(fā)行

根據(jù)我國(guó)《證券法》第24條規(guī)定，國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)或者國(guó)務(wù)院授權(quán)的部門(mén)應(yīng)當(dāng)自受理證券發(fā)行申請(qǐng)文件之日起3個(gè)月內(nèi)，依照法定條件和法定程序作出予以核準(zhǔn)或者不予核準(zhǔn)的決定，發(fā)行人根據(jù)要求補(bǔ)充、修改發(fā)行申請(qǐng)文件的時(shí)間不計(jì)算在內(nèi)。根據(jù)上市公司公開(kāi)披露的信息，2016年、2017年、2018年境內(nèi)企業(yè)申請(qǐng)我國(guó)境內(nèi)IPO到發(fā)行的時(shí)間為862天，534天、459天，平均審核周期超過(guò)15個(gè)月。2012年11月末，境內(nèi)IPO待審企業(yè)共計(jì)809家，出現(xiàn)了有名的A股IPO“堰塞湖”。然而，美國(guó)上市的審核周期為6個(gè)月以?xún)?nèi)，香港交易所上市的審核周期一般在5-8個(gè)月。由此，可以看出境內(nèi)A股上市的審核效率相對(duì)較低。

在市場(chǎng)存在較大波動(dòng)的情況下，中國(guó)證監(jiān)會(huì)可以決定A股暫停發(fā)行。根據(jù)公開(kāi)市場(chǎng)信息，截至2018年底，A股發(fā)行共有8次IPO暫停。在審核效率較低的情況下，A股頻繁暫停發(fā)行如雪上加霜，導(dǎo)致A股審核效率更低。

（二）發(fā)行價(jià)格較高，或發(fā)行價(jià)格非市場(chǎng)化

由于我國(guó)政府部門(mén)審核效率較低，導(dǎo)致新股供應(yīng)不足，在市場(chǎng)投資者較多的情況下，導(dǎo)致供給不能滿(mǎn)足需求，股票發(fā)行市盈率較高。高市盈率導(dǎo)致高發(fā)行價(jià)格，以及超募集資金問(wèn)題。為解決IPO發(fā)行市盈率較高的問(wèn)題，我國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)通過(guò)窗口指導(dǎo)意見(jiàn)，2014年1月起 A股發(fā)行市盈率被限制在23倍以?xún)?nèi)。

盡管A股發(fā)行市盈率被限制的23倍以?xún)?nèi)，但是A股發(fā)行完成后，新股二級(jí)市場(chǎng)在后續(xù)若干交易日持續(xù)漲停。因此，認(rèn)購(gòu)A股新股幾乎不可能虧損。該等現(xiàn)象主要是發(fā)行價(jià)格非市場(chǎng)化原因?qū)е隆?/p>

（三）新型企業(yè)無(wú)法上市

近年來(lái)，我國(guó)《證券法》規(guī)定同股同權(quán)原則，并不接受AB股，因此，A股市場(chǎng)錯(cuò)失了阿里巴巴等好企業(yè)。同時(shí)，由于境內(nèi)A股不接受未盈利企業(yè)上市，錯(cuò)失了京東等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)及一些生物科技類(lèi)公司。政府監(jiān)管部門(mén)過(guò)于注重保護(hù)投資者，沒(méi)有為該等特殊的新型企業(yè)開(kāi)一扇窗。

三、國(guó)外股票發(fā)行制度

（一）美國(guó)發(fā)行制度——注冊(cè)制

根據(jù)美國(guó)1993年《證券法》，IPO實(shí)行注冊(cè)報(bào)告制（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“注冊(cè)制”），注冊(cè)制的基本內(nèi)容如下：

注冊(cè)制系基于“陽(yáng)光底下無(wú)罪惡”的監(jiān)管理念，美國(guó)證券監(jiān)管部門(mén)為使投資者和企業(yè)內(nèi)部的信息一致，主要以信息披露為核心，要求企業(yè)最大程度地披露投資所需的信息，同時(shí)，以事后檢查和處罰予以保障企業(yè)上市披露信息的真實(shí)、準(zhǔn)確和完整的方式。

申請(qǐng)人應(yīng)全面、準(zhǔn)確、真實(shí)注冊(cè)報(bào)告書(shū)給美國(guó)證券監(jiān)管部門(mén)，用于說(shuō)明企業(yè)經(jīng)營(yíng)及財(cái)務(wù)的情況。同時(shí)申請(qǐng)人亦需要提供招股說(shuō)明書(shū)，用于全面描述企業(yè)情況，呈現(xiàn)在公眾投資者面前。因此，美國(guó)證券監(jiān)管部門(mén)需要對(duì)前述申報(bào)文件進(jìn)行形式審核，對(duì)其內(nèi)容的真實(shí)性、完整性、準(zhǔn)確性和合規(guī)性進(jìn)行檢查。

除審核申報(bào)文件的真實(shí)性和完整性外，美國(guó)證券監(jiān)管部門(mén)并不關(guān)注發(fā)行價(jià)格及數(shù)量，發(fā)行人的盈利能力及公司未來(lái)的發(fā)展，該等內(nèi)容需要公眾投資者自行判斷。因此，通過(guò)美國(guó)證券監(jiān)管部門(mén)的審查，但不意味著美國(guó)證券監(jiān)管部門(mén)對(duì)企業(yè)的質(zhì)量做出任何保證。

（二）香港發(fā)行制度——核準(zhǔn)制

根據(jù)《證券及期貨條例》以及香港交易所《上市規(guī)則》，香港地區(qū)在新股發(fā)行實(shí)行“雙重存檔制”，即申請(qǐng)人直接向香港交易所遞交上市申請(qǐng)材料，香港交易所在收到上市申請(qǐng)材料后，需要將副本轉(zhuǎn)交香港證監(jiān)會(huì)。其中，香港證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)形式審核，審查申請(qǐng)材料是否符合《證券及期貨條例》等規(guī)定；香港交易所負(fù)責(zé)實(shí)質(zhì)審核，審核申請(qǐng)材料是否符合香港交易所《上市規(guī)則》及《公司條例》規(guī)定。申請(qǐng)人公開(kāi)發(fā)行股票需要通過(guò)香港交易所的審核，且香港交易所具有最終決定權(quán)，但香港證監(jiān)會(huì)保留了否決權(quán)。監(jiān)管機(jī)構(gòu)在審核過(guò)程中對(duì)申請(qǐng)材料的真實(shí)性、完整性、準(zhǔn)確性進(jìn)行審查，一定程度上對(duì)申請(qǐng)人的投資價(jià)值和潛力作出判斷。

根據(jù)香港交易所的審核尺度，雖然香港交易所發(fā)行審核制度是核準(zhǔn)制，但是香港交易所關(guān)于對(duì)擬上市公司的投資價(jià)值和潛力的判斷上，相對(duì)于我國(guó)股票發(fā)行審核，并沒(méi)有特別嚴(yán)苛，只要擬上市公司具有商業(yè)上的合理解釋?zhuān)话愣裕茨艹晒νㄟ^(guò)審核。

四、境外股票發(fā)行制度對(duì)比

鑒于有的政府部門(mén)認(rèn)為，市場(chǎng)有能力對(duì)股票價(jià)值做出正確的判斷，股票價(jià)值能充分體現(xiàn)在股票的價(jià)格上，這樣的政府部門(mén)采用的注冊(cè)制。相反的，有的政府部門(mén)認(rèn)為，市場(chǎng)力量和市場(chǎng)的有效性是存在疑問(wèn)的或者說(shuō)是不可靠的，因此，這些政府部門(mén)采用的是核準(zhǔn)制。據(jù)此，按照證券監(jiān)管部門(mén)是否對(duì)股票商業(yè)價(jià)值進(jìn)行判斷為依據(jù)，將股票發(fā)行制度劃分為注冊(cè)制和核準(zhǔn)制兩種。

注冊(cè)制與核準(zhǔn)制的優(yōu)勢(shì)及劣勢(shì)對(duì)比如下：

（一）美國(guó)采用的注冊(cè)制優(yōu)勢(shì)

1、注冊(cè)制以信息披露為核心，僅需要按照規(guī)定如實(shí)披露企業(yè)信息，證券監(jiān)管部門(mén)無(wú)需為判斷股票價(jià)值進(jìn)行復(fù)雜的審核，縮短了審核周期，提高了審核效率，從而減輕了審核機(jī)關(guān)和企業(yè)的負(fù)擔(dān)及成本。

2、市場(chǎng)地位更為突出，由于證券監(jiān)管部門(mén)不對(duì)股票價(jià)值進(jìn)行實(shí)質(zhì)判斷，因此，投資者買(mǎi)賣(mài)股票，系基于全面研究企業(yè)披露的信息及對(duì)企業(yè)證券價(jià)值的判斷，系一個(gè)完全市場(chǎng)化的狀態(tài)，而不是基于政府的信用。在這個(gè)市場(chǎng)化的股票市場(chǎng)內(nèi)，投資者想要獲得收益，需要具有較強(qiáng)的專(zhuān)業(yè)知識(shí)。

3、由于證券監(jiān)管部門(mén)的短視和偏見(jiàn)，部分新經(jīng)濟(jì)、新商業(yè)模式或其他特殊的企業(yè)無(wú)法直接在市場(chǎng)進(jìn)行股票發(fā)行，從而失去了進(jìn)行證券市場(chǎng)融資的機(jī)會(huì)，同時(shí)，對(duì)于看好該企業(yè)的投資者則失去了投資的機(jī)會(huì)，

（二）美國(guó)采用的注冊(cè)制的劣勢(shì)

1、股票質(zhì)量參差不齊。注冊(cè)制項(xiàng)下股票發(fā)行的決定權(quán)并不在于政府監(jiān)管部門(mén)，注冊(cè)制以信息披露為主，該制度是建立在企業(yè)申報(bào)的材料均是真實(shí)、準(zhǔn)確、完整的基礎(chǔ)上，但實(shí)踐中企業(yè)申報(bào)的材料并非絕對(duì)的真實(shí)、正確、完整，因此股票質(zhì)量參差不齊。注冊(cè)制的實(shí)行意味著政府不再保證市場(chǎng)上任何一個(gè)股票都具有投資價(jià)值，投資者要完全對(duì)自己的投資行為負(fù)責(zé)。只要存在投資者購(gòu)買(mǎi)該等企業(yè)發(fā)行的證券，則該企業(yè)可以發(fā)行成功。投資者購(gòu)買(mǎi)該企業(yè)股票的關(guān)鍵可能不在于該股票價(jià)值，而可能存在其他各種原因（如不合規(guī)的私下安排），因此，導(dǎo)致股票質(zhì)量參差不齊。

2、投資者素質(zhì)要求高。由于股票市場(chǎng)質(zhì)量參差不齊，導(dǎo)致投資風(fēng)險(xiǎn)較大，非專(zhuān)業(yè)投資者無(wú)法判斷或很難判斷股票價(jià)值。判斷股票價(jià)值，需要投資者具有較高的專(zhuān)業(yè)素質(zhì)、信息獲取能力、理性分析能力等。以信息披露為主的注冊(cè)制是建立在經(jīng)濟(jì)學(xué)理論中理性人的建設(shè)，在實(shí)踐中，投資者并非完全分析已經(jīng)披露的信息并理性作出決策，因此，股票質(zhì)量參差不齊可能使股票投資者的財(cái)務(wù)安全失去保證。

3、主要依靠事中、事后監(jiān)管。注冊(cè)制項(xiàng)下，對(duì)企業(yè)違規(guī)的處罰是事中及事后監(jiān)管，證券監(jiān)管部門(mén)不會(huì)阻止存在投資風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)發(fā)行股票，因此，需要通過(guò)嚴(yán)重的事后處罰來(lái)震懾相關(guān)主體鋌而走險(xiǎn)通過(guò)違規(guī)方式來(lái)獲得股票發(fā)行所得利益。除嚴(yán)格的證券監(jiān)管部門(mén)的處罰外，在美國(guó)市場(chǎng)，股東集體訴訟較為普遍，讓較多希望通過(guò)造假I(mǎi)PO的申請(qǐng)人望而卻步。

（三）中國(guó)香港的核準(zhǔn)制優(yōu)勢(shì)

1、有效提高股票質(zhì)量。在企業(yè)股票發(fā)行前，證券監(jiān)管部門(mén)通過(guò)事前監(jiān)管的方式，對(duì)擬發(fā)行股票的企業(yè)進(jìn)行詳細(xì)的審核，因此，股票質(zhì)量相較于注冊(cè)制項(xiàng)下的股票更高。經(jīng)證券監(jiān)管部門(mén)審核通過(guò)的股票具有政府部門(mén)背書(shū)作用，投資者一定程度上可以放心購(gòu)買(mǎi)該股票。

2、實(shí)行保薦人制度，降低監(jiān)管成本。核準(zhǔn)制項(xiàng)下一般需要有保薦制度相配套，核準(zhǔn)制需要對(duì)股票價(jià)值進(jìn)行判斷，則需要對(duì)發(fā)行股票的企業(yè)進(jìn)行詳細(xì)的調(diào)查。同時(shí)，申請(qǐng)人可能位于世界各地，證券監(jiān)管部門(mén)沒(méi)有辦法在各地進(jìn)行實(shí)地調(diào)查。保薦制度項(xiàng)下，保薦機(jī)構(gòu)能夠到各地調(diào)研企業(yè)，并且對(duì)股票發(fā)行導(dǎo)致的違規(guī)后果承擔(dān)連帶責(zé)任。保薦機(jī)構(gòu)承擔(dān)了發(fā)行審核的部分職能，因此，能有效降低監(jiān)管成本。

3、盡管中國(guó)香港采用核準(zhǔn)制，但其主要審核部門(mén)為證券交易所，受證監(jiān)會(huì)的干預(yù)比較少。審核尺度公開(kāi)透明，對(duì)于申請(qǐng)人的核查程度與股票質(zhì)量判斷上存在平衡，在滿(mǎn)足上市條件的情況下，企業(yè)IPO的確定性較高。

（四）中國(guó)香港采用的核準(zhǔn)制劣勢(shì)

1、存在權(quán)利尋租空間。核準(zhǔn)制賦予證券監(jiān)管部門(mén)絕對(duì)的決定權(quán)，審核尺度存在不透明的情況，極易發(fā)生權(quán)利尋租行為。相對(duì)于注冊(cè)制，核準(zhǔn)制下的證券監(jiān)管部門(mén)容易成為大型企業(yè)的權(quán)利尋租的對(duì)象。

2、容易造成投資者的合理信賴(lài)及政府的信用損失。核準(zhǔn)制項(xiàng)下，所有股票發(fā)行均已通過(guò)證券監(jiān)管部門(mén)的實(shí)質(zhì)審核。在股票發(fā)行時(shí)，投資者對(duì)政府監(jiān)管部門(mén)實(shí)質(zhì)審核過(guò)的股票具有合理的信賴(lài)，從而會(huì)放松自身對(duì)股票價(jià)值的判斷。如果證券出現(xiàn)質(zhì)量問(wèn)題，如存在造假行為或者股價(jià)的異常波動(dòng)等，導(dǎo)致投資者損失的，投資者可能不理性地去追究監(jiān)管部門(mén)的責(zé)任。另一方面，證券監(jiān)管部門(mén)的公信力容易被質(zhì)疑。

五、中國(guó)特色的股票發(fā)行制度

根據(jù)前文所述，注冊(cè)制與核準(zhǔn)制各有優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)。我們要建立的中國(guó)特色的股票發(fā)行制度，需要立足于中國(guó)股票市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)情況及未來(lái)發(fā)展目標(biāo)，借鑒國(guó)外的股票發(fā)行制度優(yōu)勢(shì)，對(duì)我國(guó)現(xiàn)有的股票發(fā)行制度進(jìn)行完善，并建設(shè)具有中國(guó)特色的股票發(fā)行制度。

（一）我們需要建設(shè)的何種股票發(fā)行制度

根據(jù)目前中國(guó)股票市場(chǎng)的問(wèn)題，股票發(fā)行的目的在于保護(hù)投資者利益，保證市場(chǎng)公平、有效和透明，依法查處違法違規(guī)行為，預(yù)防和化解系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。我們需要建設(shè)具有以下特征的股票發(fā)行制度：

1、股票發(fā)行審核高率，企業(yè)IPO周期在3-6個(gè)月以?xún)?nèi)；

2、股票發(fā)行價(jià)格市場(chǎng)化；

3、保證發(fā)行股票質(zhì)量；

4、發(fā)行審核程序透明，提高IPO的可預(yù)期性；

5、新類(lèi)型企業(yè)能有特殊通道IPO，相關(guān)規(guī)則可以根據(jù)市場(chǎng)情況靈活變化。

（二）我國(guó)股票發(fā)行體制改革面臨的窘境

我國(guó)股票發(fā)行體制改革面臨的主要問(wèn)題是如何處置現(xiàn)在滬深兩市的既得利益團(tuán)隊(duì)，主要體現(xiàn)如下：

1、若證券監(jiān)管部門(mén)提高股票發(fā)行的審核效率，導(dǎo)致股票發(fā)行及上市企業(yè)增加，股票發(fā)行將股票市場(chǎng)的資金抽出，在股票市場(chǎng)存量資金不變的前提下，二級(jí)市場(chǎng)交易資金減少，則二級(jí)市場(chǎng)的股票價(jià)格將下降。

2、我國(guó)股票市場(chǎng)的參與者80%以上系個(gè)人投資者，與成熟的股票市場(chǎng)中機(jī)構(gòu)投資者占絕大多數(shù)的情況相反。我國(guó)證券市場(chǎng)的個(gè)人投資者承受風(fēng)險(xiǎn)的能力非常低，且大多數(shù)是投機(jī)者，若二級(jí)市場(chǎng)股票出現(xiàn)普遍下降將導(dǎo)致個(gè)人投資者虧損，在目前的社會(huì)環(huán)境下可能引發(fā)社會(huì)的不穩(wěn)定性，與政府部門(mén)提出的“穩(wěn)定壓倒一切”的目標(biāo)相違背。

3、目前社會(huì)的巨大財(cái)富在上市公司的實(shí)際控制人手中，股價(jià)下跌對(duì)于上市公司實(shí)際控制人持有的上市公司的價(jià)值影響較大，因此，社會(huì)的富有階級(jí)可能會(huì)通過(guò)各種方式阻礙股票發(fā)行審核效率。

4、我國(guó)股票發(fā)行制度是由政府部門(mén)主導(dǎo)的，在面臨外部社會(huì)動(dòng)蕩的影響，以及內(nèi)部其他富有階級(jí)的潛在影響，對(duì)股票發(fā)行市場(chǎng)進(jìn)行改革，存在較大阻力。

（三）我國(guó)股票發(fā)行體制改革的建議

居于上述原因，我國(guó)股票發(fā)行應(yīng)以市場(chǎng)化機(jī)制為導(dǎo)向，堅(jiān)持公平、公正、公開(kāi) “三公”原則，以法治為基礎(chǔ)，著重保護(hù)中小投資者利益為主導(dǎo)，具體意見(jiàn)如下：

1、進(jìn)一步完善多層次的資本市場(chǎng)，根據(jù)擬上市公司的情況，在合適的股票交易市場(chǎng)發(fā)行股票，讓企業(yè)在自身發(fā)展的各階段都能依靠市場(chǎng)化的原則獲得平等的融資機(jī)會(huì)，但至于最終是否能夠?qū)嶋H融到資金，以投資者是否愿意購(gòu)買(mǎi)為最終衡量標(biāo)準(zhǔn)。

2、為了保證股票發(fā)行的質(zhì)量，證券監(jiān)管部門(mén)在依靠保薦人制度基礎(chǔ)上，實(shí)施一定程度上的實(shí)質(zhì)審核，同時(shí)提升審核效率及審核透明度，讓符合條件的企業(yè)能在對(duì)應(yīng)的股票市場(chǎng)發(fā)行股票，減少權(quán)利尋租的情形。盡管是實(shí)質(zhì)性審核，但證監(jiān)會(huì)應(yīng)加緊宣傳其審核通過(guò)并不代表其對(duì)股票價(jià)值進(jìn)行實(shí)質(zhì)性判斷，對(duì)投資者投資導(dǎo)致的損失不承擔(dān)任何責(zé)任。同時(shí)，借鑒注冊(cè)制項(xiàng)下信息披露的制度，保證股票發(fā)行企業(yè)能夠真實(shí)、準(zhǔn)確、完整地披露自身情況，以便投資者能夠自行對(duì)股票價(jià)值進(jìn)行判斷。

3、完善上市企業(yè)分紅回報(bào)機(jī)制，使投資者能夠獲得相對(duì)較高的投資回報(bào)，吸引更多的社會(huì)資金進(jìn)入股市，支持新增上市公司的股票發(fā)行。防止因?yàn)楣善卑l(fā)行導(dǎo)致二級(jí)市場(chǎng)資金減少導(dǎo)致二級(jí)市場(chǎng)股票價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)。

4、加強(qiáng)投資者教育，讓投資者了解股票交易的市場(chǎng)化機(jī)制，減少投資者的投機(jī)心理。讓投資者做到價(jià)值投資，而不是投機(jī)。投資者才是價(jià)值判斷的主體。同時(shí)，加強(qiáng)投資者及證券從業(yè)人員關(guān)于股票價(jià)值判斷的教育，以便投資者自身具有分析股票價(jià)值的基礎(chǔ)知識(shí)，證券從業(yè)人員能夠正確引導(dǎo)投資者進(jìn)行股票交易。投資者需要通過(guò)發(fā)行人公開(kāi)披露的信息，自行做出最終的投資決策。

5、加強(qiáng)培育保薦人、律師事務(wù)所及會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)的專(zhuān)業(yè)知識(shí)，強(qiáng)化保薦人發(fā)行承銷(xiāo)責(zé)任，強(qiáng)化其他中介機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)能力。

6、加強(qiáng)股票事中及事后監(jiān)管，對(duì)于股票發(fā)行存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述及重大遺漏等違法行為進(jìn)行依法查處及重大處罰。對(duì)于作為股票發(fā)行“看門(mén)人”的中介機(jī)構(gòu)的違法行為進(jìn)行嚴(yán)格查處，并責(zé)任到人。（作者單位為中國(guó)人民大學(xué)）