家族企業(yè)傳承對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響

江曼 吳炯

【摘要】企業(yè)家社會(huì)資本對(duì)家族企業(yè)的傳承至關(guān)重要，代際傳承過程中父代企業(yè)家社會(huì)資本的流失對(duì)家族企業(yè)的影響機(jī)制至今還鮮有文獻(xiàn)研究?；诮晡覈鳤股上市家族企業(yè)的面板數(shù)據(jù)，將傳承中父代企業(yè)家的退出過程分為準(zhǔn)備退出、部分退出和完全退出三個(gè)階段，將社會(huì)資本分解為縱向關(guān)系網(wǎng)絡(luò)、橫向關(guān)系網(wǎng)絡(luò)、政治身份、聲譽(yù)四要素，并通過風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平來測量家族企業(yè)的發(fā)展水平。實(shí)證研究結(jié)論佐證了企業(yè)家社會(huì)資本流失與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平乃至企業(yè)發(fā)展的消極作用，啟示父代企業(yè)家要注重社會(huì)資本對(duì)于企業(yè)的重要意義。

【關(guān)鍵詞】家族企業(yè)家 社會(huì)資本流失 風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān) 企業(yè)傳承

一、引言

目前中國大部分的家族企業(yè)都面臨父輩企業(yè)家的權(quán)力交接，代際傳承過程伴隨著企業(yè)資源的流失特別是父代企業(yè)家社會(huì)資本的流失，從而使得傳承階段的企業(yè)家社會(huì)資本一躍成為目前最迫切也最受關(guān)注的焦點(diǎn)。John（2008）等人認(rèn)為企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越高意味著收益也高，企業(yè)家對(duì)于投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)偏好也越強(qiáng)[1]。家族企業(yè)在代際傳承過程中面臨的父代企業(yè)家社會(huì)資本流失是否對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)產(chǎn)生影響，目前學(xué)界文獻(xiàn)較少集中在企業(yè)家社會(huì)資本流失視角的研究，本文希望能彌補(bǔ)該不足。

二、文獻(xiàn)回顧與理論假設(shè)

（一）文獻(xiàn)回顧

本文所界定的家族企業(yè)是指家族（兩名以上）實(shí)際掌握企業(yè)所有權(quán)和領(lǐng)導(dǎo)權(quán)，或者為董事會(huì)大股東進(jìn)入高管層參與實(shí)質(zhì)管理的企業(yè)。以子代進(jìn)入董事會(huì)或高管層作為代際傳承開始的標(biāo)志，國外學(xué)者Churchill和Hatten（1987）提出把代際傳承過程分為四個(gè)階段，分別是企業(yè)家管理、企業(yè)家培養(yǎng)、代際合伙和權(quán)力交接[2]，我國學(xué)者竇軍生和鄔愛其（2005）則把傳承過程分為繼承決策、繼承人培養(yǎng)、候選人甄選和權(quán)力的最終交接[3]。本文則基于企業(yè)家退出視角，以企業(yè)家退出程度為傳承的分級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，將傳承過程分為三個(gè)階段：第一階段是父代企業(yè)家處于準(zhǔn)備退出時(shí)期；第二階段是父代企業(yè)家已部分退出；第三階段是父代企業(yè)家完全退出，不再參與家族企業(yè)的經(jīng)營管理，本文的實(shí)證分析以二三階段為主。

關(guān)于社會(huì)資本概念的界定，Putnam（1993）認(rèn)為其是各種橫向聯(lián)系的集合，通過促進(jìn)組織內(nèi)成員的協(xié)調(diào)來實(shí)現(xiàn)組織的進(jìn)步[4]。 Coleman（1988）把社會(huì)資本看作是處于結(jié)構(gòu)中具有兩個(gè)共同要素的各種不同實(shí)體（無論是個(gè)人還是法人）促使某些目的實(shí)現(xiàn)的能力[5]，強(qiáng)調(diào)了社會(huì)資本的功能屬性。Ghoshal（2006）從內(nèi)容角度區(qū)分了社會(huì)資本的結(jié)構(gòu)、關(guān)系和認(rèn)知維度[6]，將社會(huì)資本劃分組織社會(huì)資本和個(gè)體社會(huì)資本。Granovetter（2002）將企業(yè)家社會(huì)資本概括為同時(shí)具備網(wǎng)絡(luò)特征和個(gè)體特征的資源嵌入[7]。

（二）理論假設(shè)

關(guān)于社會(huì)資本量的測量，筆者在查閱文獻(xiàn)后概括為三個(gè)側(cè)重方向：一是針對(duì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)屬性，將社會(huì)資本分為橫向和縱向關(guān)系網(wǎng)絡(luò)；二是對(duì)特征變量的特殊關(guān)注，如企業(yè)家的政治關(guān)聯(lián)；三是對(duì)個(gè)別重要指標(biāo)通過統(tǒng)計(jì)方法量化，如商譽(yù)[13]。借鑒孫俊華等人（2009）的方法，通過結(jié)構(gòu)特征來測量企業(yè)家的橫縱向社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，通過個(gè)體的社會(huì)地位和與其它組織成員之間的關(guān)系密度判定政治身份，通過無形資產(chǎn)來量化社會(huì)聲譽(yù)[14]。綜上將企業(yè)家社會(huì)資本分為四個(gè)要素：（1）縱向關(guān)系網(wǎng)絡(luò)；（2）橫向關(guān)系網(wǎng)絡(luò)；（3）企業(yè)家政治身份；（4）企業(yè)家聲譽(yù)[15]。

1.企業(yè)家（與管理部門）的縱向關(guān)系網(wǎng)絡(luò)（EVN）。管理部門在中國現(xiàn)代企業(yè)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中始終扮演著重要角色，Allen（2005）等認(rèn)為企業(yè)想要想保持效益的迅猛發(fā)展，關(guān)注及時(shí)的方針政策和完善的規(guī)范體制極為有效[16]，監(jiān)管部門正是傳達(dá)有效信息和重要資源的平臺(tái)保障.在中國民營企業(yè)與監(jiān)管部門的溝通中，出現(xiàn)了自創(chuàng)的民間商會(huì)等，這類組織形式也在一定程度上提高了行業(yè)與監(jiān)管部門的利益協(xié)調(diào)和交流合作。企業(yè)家發(fā)展的縱向關(guān)系網(wǎng)絡(luò)越多，獲得的戰(zhàn)略性資源和保護(hù)機(jī)制就越充分。薛東輝（2012）認(rèn)為，縱向關(guān)系網(wǎng)絡(luò)降低了私營企業(yè)的行業(yè)壁壘，拓寬了自由競爭市場的信息交流和資金渠道。社會(huì)資本幫助企業(yè)獲得更多風(fēng)投項(xiàng)目，為風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)提供資源保障?？v向網(wǎng)絡(luò)規(guī)模越小的家族企業(yè)，不僅融資渠道狹窄還會(huì)導(dǎo)致獲得政策資源不充分，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平下降。根據(jù)以上分析，我們提出假設(shè)1。

假設(shè)1：企業(yè)家縱向關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的流失使得企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平下降

2.企業(yè)家（與其它企業(yè)）的橫向關(guān)系網(wǎng)絡(luò)（EHN）。企業(yè)家橫向關(guān)系網(wǎng)絡(luò)代表了企業(yè)家長期以來在行業(yè)的發(fā)展路徑和利益相關(guān)體的積累，有其特別價(jià)值且具有高度的不可替代性。通過與橫向利益相關(guān)者之間的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)使得信息溝通更快捷順暢，企業(yè)家可以為企業(yè)帶來更多異質(zhì)性資源，為資源配置提高效率。企業(yè)家橫向關(guān)系網(wǎng)絡(luò)社會(huì)資本的流失，打破了企業(yè)間的信息對(duì)稱，不利于商業(yè)溝通合作，難以得到資源也使企業(yè)家對(duì)于投資項(xiàng)目缺乏信心。因此，我們做出以下假設(shè)2。

假設(shè)2：企業(yè)家的橫向關(guān)系網(wǎng)絡(luò)流失使得企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平下降

3.企業(yè)家的政治身份（EP）。企業(yè)家利用政府身份獲取資源具備高成本和高風(fēng)險(xiǎn)性，地位的不對(duì)需要極高的維護(hù)成本，所以企業(yè)家政治身份的發(fā)展與政府關(guān)系的行為在長期來看呈現(xiàn)倒“U”形特征，前期企業(yè)家的政治身份并不一定對(duì)關(guān)系行為有促進(jìn)作用。本文研究樣本的企業(yè)所在行業(yè)大多在市場經(jīng)濟(jì)體制完善的時(shí)間里發(fā)展趨于成熟，此時(shí)企業(yè)家政治身份與政府關(guān)系行為呈現(xiàn)更顯著的正相關(guān)關(guān)系。企業(yè)家政治身份（Enterprise Political Identity）的提高對(duì)于尋求保護(hù)機(jī)制、提升商譽(yù)和知名度、優(yōu)化推廣渠道、獲取戰(zhàn)略性資源等方面具有積極影響，反之政治身份的流失則會(huì)產(chǎn)生消極作用，據(jù)此我提出假設(shè)3。

假設(shè)3：企業(yè)家的政治身份流失使得企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平下降。

4.企業(yè)家的聲譽(yù)（ER）。企業(yè)的功能不僅是市場交易的載體，更是優(yōu)勢資源的集合，它能通過發(fā)揮組織優(yōu)勢凝聚單個(gè)成員難以獲取的重要資源，如企業(yè)聲譽(yù)（Enterprise Reputation）等。企業(yè)通過良好的市場聲譽(yù)來獲取更多的信任度和支持率，降低了網(wǎng)絡(luò)成員間的溝通壁壘，提高個(gè)體間的利益溝通促進(jìn)企業(yè)績效目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。企業(yè)家良好的聲譽(yù)資本使得企業(yè)成員關(guān)系更緊密，提高企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，聲譽(yù)還可左右成員對(duì)企業(yè)家的支持率，企業(yè)家聲譽(yù)的流失會(huì)給家族企業(yè)傳承帶來消極影響，根據(jù)以上分析，我們提出假設(shè)4。

假設(shè)4：企業(yè)家聲譽(yù)的流失使得企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平下降。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文將子代實(shí)際進(jìn)入高管層、父代逐漸退出決策層作為代際傳承開始的標(biāo)志，基于父代企業(yè)家退出視角將企業(yè)傳承階段分為“準(zhǔn)備退出、部分退出、完全退出”三個(gè)階段，前面文獻(xiàn)回顧部分已據(jù)此做論述，這里不再贅述。文獻(xiàn)研究發(fā)現(xiàn)中國上市家族企業(yè)高管的代際傳承周期平均為3年，本文以年份為時(shí)間節(jié)點(diǎn)選擇節(jié)點(diǎn)前后三年的數(shù)據(jù)檢驗(yàn)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)。搜集了上市家族企業(yè)2006～2016年十年期間父代企業(yè)家退出階段各節(jié)點(diǎn)的相關(guān)財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)，全部數(shù)據(jù)來源于以下四處：（1）CSMAR和WIND數(shù)據(jù)庫；（2）上交所和深交所網(wǎng)站的公司財(cái)務(wù)年報(bào)及其招股說明書；（3）同花順軟件；（4）百度、新浪財(cái)經(jīng)、巨潮資訊、東方財(cái)富網(wǎng)等站點(diǎn)搜索。最終通過四個(gè)數(shù)據(jù)整合共收集323家A股上市家族企業(yè)2006～2016年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。筆者在劃分行業(yè)時(shí)，采用相關(guān)聯(lián)行業(yè)平均法，求得對(duì)應(yīng)行業(yè)的ROA數(shù)據(jù)。在企業(yè)家政治背景的資料收集中，由于部分企業(yè)高管的政府背景資料缺失，且剔除金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)控制人變動(dòng)以及經(jīng)營狀況異常（長期ST、PT或資產(chǎn)負(fù)債率超過100%）的公司。在我收集的323家上市家族企業(yè)中，經(jīng)歷第一階段準(zhǔn)備退出的有323家、完成第二階段部分退出的有99家、進(jìn)入第三階段完全退出的有90家，剔除數(shù)據(jù)缺失和ST企業(yè)樣本，第一階段有效樣本為289家、第二階段為92家、第三階段為76家，三個(gè)階段共收集有效樣本量457家，累計(jì)14167個(gè)有效樣本數(shù)據(jù)。

（二）變量定義

1.被解釋變量。風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平（Risk Taking）：學(xué)者較多采用業(yè)績波動(dòng)程度來衡量企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，企業(yè)效益或股票收益的波動(dòng)是風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的最直觀體現(xiàn)。Faccio & Boubakri（2011）提出常用的衡量指標(biāo)有企業(yè)盈利波動(dòng)性、股票回報(bào)波動(dòng)性、盈利極值差等[10]。這里我們選用企業(yè)盈利的波動(dòng)性（σ（ROA））來衡量，選取3年內(nèi)（n- 1年至n+1年）企業(yè)凈資產(chǎn)收益率（ROA）按照年初年末均值法計(jì)算的標(biāo)準(zhǔn)差來衡量它的盈利波動(dòng)性。

2.解釋變量。橫向關(guān)系網(wǎng)絡(luò)（EHN）：將橫向關(guān)系網(wǎng)絡(luò)量化為企業(yè)家的任職規(guī)模，統(tǒng)計(jì)企業(yè)家曾參與過企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)并有一定職務(wù)的企業(yè)總數(shù)目來測量。

縱向關(guān)系網(wǎng)絡(luò)（EVN）：借采取五點(diǎn)連續(xù)變量對(duì)企業(yè)家的縱向關(guān)系網(wǎng)絡(luò)賦值，企業(yè)家在不同形式的管理部門任職按政府、大型國有單位、科研院協(xié)、私營企業(yè)、跨國公司分別賦值為5到1。

政治身份（EP）：以企業(yè)家個(gè)人資料中的人大代表或政協(xié)委員等身份來測量，按國家行政分區(qū)的方法分為國家、省、市、縣、區(qū)這五級(jí)分別賦值為5到1。

企業(yè)家聲譽(yù)（ER）：由于其在無形資產(chǎn)項(xiàng)目中占據(jù)較大比重，測量上多將其歸入無形資產(chǎn)項(xiàng)目，我們以無形資產(chǎn)項(xiàng)目的自然對(duì)數(shù)來對(duì)企業(yè)家聲譽(yù)進(jìn)行量化。

3.控制變量。本文考慮到其它變量可能對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平產(chǎn)生影響，我選取以下變量作為控制變量。包括代表企業(yè)家個(gè)人表征的控制變量：企業(yè)家年齡Age、性別Gender、學(xué)歷Edu；代表企業(yè)公司特征的控制變量：企業(yè)規(guī)模Size、企業(yè)年限Firmage、企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿率DFL和托賓Q值；另外由于在實(shí)證過程中，考慮到行業(yè)異質(zhì)性和十年期間貨幣有小幅通脹等因素，筆者也將Industry和Year變量作為啞變量分別控制。

4.模型設(shè)定。在對(duì)家族企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的量化中，由于風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與企業(yè)的資本積累速度息息相關(guān)，對(duì)于選擇的投資風(fēng)險(xiǎn)越大，證明企業(yè)盈利和營運(yùn)能力就越強(qiáng)，對(duì)于企業(yè)效益的影響較明顯。因此，我們采用統(tǒng)計(jì)樣本期間內(nèi)企業(yè)盈利的波動(dòng)性指標(biāo)來衡量風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的結(jié)果，其中的資產(chǎn)收益率ROA為企業(yè)i年相應(yīng)的年度的息稅折舊及攤銷前利潤（EBITDA）與期末總資產(chǎn)的比率。計(jì)算時(shí)要首先對(duì)家族企業(yè)不同年份的ROA水平進(jìn)行行業(yè)平均值調(diào)整，然后計(jì)算每年經(jīng)行業(yè)調(diào)整后的ROA標(biāo)準(zhǔn)差，公式如下：

筆者將家族企業(yè)上市公司數(shù)據(jù)擬構(gòu)建以下回歸模型：

四、實(shí)證分析

這里將三階段的社會(huì)資本與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平結(jié)果通過模型檢驗(yàn)進(jìn)行回歸分析，基于社會(huì)資本的四大要素，我們模擬了五種線性回歸模型。回歸結(jié)果如表1所示：

在社會(huì)資本流失明顯的部分退出階段，通過回歸分析看出，五種模型檢驗(yàn)下EVN（縱向網(wǎng)絡(luò)）和EP（政治身份）對(duì)于企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平均呈現(xiàn)sig=1%水平下的顯著相關(guān)，同時(shí)系數(shù)B值大于0說明社會(huì)資本要素此時(shí)與Risk呈正相關(guān)關(guān)系，證實(shí)了假設(shè)一三。說明我國家族上市公司部分退出階段，企業(yè)家在與政府產(chǎn)生聯(lián)系的縱向關(guān)系和政治身份的流失使得企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的下降。當(dāng)企業(yè)家完全退出家族企業(yè)時(shí)，社會(huì)資本流失行為更為徹底，從表3看出五種模型的回歸結(jié)果均顯示企業(yè)家EHN（橫向網(wǎng)絡(luò)）社會(huì)資本與Risk在sig=0.1%水平下顯著相關(guān)，ER（聲譽(yù)）社會(huì)資本與Risk在sig=1%水平下顯著相關(guān)，系數(shù)B值為正，檢驗(yàn)出社會(huì)資本ER和EHN在完全退出階段與Risk呈現(xiàn)正相關(guān)，再次證實(shí)了假設(shè)二四。

五、研究結(jié)論

本文基于我國2006～2016年在滬深上市的家族企業(yè)公司為研究樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了社會(huì)資本流失在企業(yè)家退出過程中對(duì)企業(yè)行為的影響。研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)：一是父代企業(yè)家的社會(huì)資本與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平二者呈正相關(guān)關(guān)系，隨著企業(yè)家退出程度的遞進(jìn)，社會(huì)資本的流失會(huì)給父代退出后的企業(yè)行為造成消極影響；二是在父代企業(yè)家準(zhǔn)備退出的第一階段，社會(huì)資本流失對(duì)于企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響并不顯著；三是在企業(yè)家部分退出的第二階段時(shí)，企業(yè)家社會(huì)資本特別是縱向社會(huì)網(wǎng)絡(luò)和政治身份與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平呈正相關(guān)關(guān)系，二者的流失對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平產(chǎn)生消極作用；四是在企業(yè)家完全退出階段，橫向網(wǎng)絡(luò)關(guān)系和聲譽(yù)社會(huì)資本的流失顯著影響風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的下降。

父代企業(yè)家的社會(huì)資本對(duì)家族企至關(guān)重要，它影響家族企業(yè)的代際傳承過程和長期持續(xù)發(fā)展，因此家族企業(yè)在傳承階段就不能忽視社會(huì)資本的流失問題。本文最大的貢獻(xiàn)之處在于從實(shí)證層面論證了父代企業(yè)家社會(huì)資本流失的影響機(jī)制，并針對(duì)父輩退出程度的差異來探究具體的社會(huì)資本要素對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的關(guān)系作用。對(duì)于企業(yè)家來說，企業(yè)家在部分退出階段尤其要注意縱向網(wǎng)絡(luò)和政治身份社會(huì)資本的流失，在完全退出階段則要更多關(guān)注橫向網(wǎng)絡(luò)和聲譽(yù)的影響。父代企業(yè)家在退出企業(yè)的過程中，一方面是要注重自身社會(huì)資本的建設(shè)和積累，鞏固好自己的社會(huì)資本；另一方面要學(xué)會(huì)緩解社會(huì)資本的流失，在傳承過程中保育好社會(huì)資本，并關(guān)注子代對(duì)社會(huì)資本的傳承。如何保留父代企業(yè)家的社會(huì)在本在家族企業(yè)傳承過程中顯得尤為重要，努力緩解社會(huì)資本的流失將成為現(xiàn)代企業(yè)家日后亟待關(guān)注的重點(diǎn)。

參考文獻(xiàn)

[1]John，K.，Litov，Land Yeung，B.Corporate Governance and Risk-taking[J].The Journal of Finance，2008，63（4）：1679-1728.

[2]Churchill.N C & Hatter K J.Non-market-based Transfers of Wealth and Power：A Research Framework for Family Businesses[J].American Journal of Small Business，1987，11（3）：51-64.

[3]竇軍生、鄔愛其.家族企業(yè)傳承過程演進(jìn).國外經(jīng)典模型評(píng)介與創(chuàng)新[J].外國經(jīng)濟(jì)與管理，2005（9）：52-58.

[4]Putnam，R D.Making democracy work：Civic traditions in modem Italy[M].Princeton：Princeton University Press，1993.

[5]James Coleman.Social capital in the creation of human capita[J].American Journal of Sociology，1988（94）：95-120.

[6]Tsuietal W，Ghoshal.Social capital and value creation.The role of firm networks[J].Academy of Management Journal，2006（4）.

[7]Granovetter，M.Economic Action and Social Structure：The Problem of Embeddenes，American Journal of Sociology[M].2005（3）：481-510.

[8]Bromiley F.Testing a Causal Model of Corporate Risk Taking and Performance，Academy of Management Journal [M].vo1.34.pp.37-59.

[9]Lumpkin G T and Dess G G.Clarifying the Entrepreneurial Orientation Construct and Linking to It Performance[J].Academy of Management Review，1996，21（1）：135-172.

[10]Faccio M.Political Connections and Corporate Bailouts[J].The Journal of Finance，2006（61）：2597-2635.

[11]余明桂，李文貴，潘波.管理者過度自信與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)[J].金融研究，2013.

[12]盧馨、鄭陽飛.融資約束對(duì)企業(yè)R&D;投資的影響研究——來自中國高新技術(shù)上市公司經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].會(huì)計(jì)研究.2013（5）.

[13]邊燕杰，丘海雄.企業(yè)的社會(huì)資本及其功效[J]，中國社會(huì)科學(xué)，2000，2.

[14]李路路.私營企業(yè)主的個(gè)人背景與企業(yè)“成功”[J].中國社會(huì)科學(xué)，1997（2）：134-146.

[15]張其仔.社會(huì)資本的投資策略與企業(yè)績效[J].經(jīng)濟(jì)管理，2004（16）：58-63.

[16]Allen，F(xiàn).Finance and Economic Growth in China[J].Journal of Financial Economics，2005，（7）：57-116.