看空銀行股錯(cuò)了嗎

宋奕青

銀行板塊正在經(jīng)歷一輪估值重構(gòu)，迎來(lái)近年來(lái)最大的一波行情。

“不良率普遍下降對(duì)銀行業(yè)來(lái)說(shuō)是大利好，這意味著資產(chǎn)質(zhì)量明顯提升，降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)?！币晃蝗蹄y行業(yè)分析師稱。據(jù)截至目前披露的數(shù)據(jù)顯示，除了浦發(fā)銀行外，其他銀行2017年年報(bào)不良率均出現(xiàn)下降，而且盈利能力開始改善。

凈利潤(rùn)全部實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)

截至1月29日，已經(jīng)有13家上市銀行發(fā)布業(yè)績(jī)快報(bào)，合計(jì)2017年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)超過(guò)2300億元，不良率普降。

招商銀行、興業(yè)銀行、浦發(fā)銀行、南京銀行、上海銀行等13家上市銀行披露了各自的2017年業(yè)績(jī)快報(bào)，合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6635.17億元，相比2016年6581.36億元，上升了0.82%。有9家實(shí)現(xiàn)了營(yíng)業(yè)收入同比正增長(zhǎng)。不過(guò)，盈利卻明顯好轉(zhuǎn)，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)2322.90億元，同比增加了8.58%。13家銀行年度凈利潤(rùn)全部實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，且有9家銀行實(shí)現(xiàn)了兩位數(shù)以上的同比增長(zhǎng)率。

在盈利規(guī)模方面，招商銀行、興業(yè)銀行、浦發(fā)銀行、上海銀行以及江蘇銀行去年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)均超過(guò)100億元，其中，招商銀行達(dá)到701.5億元，同比增長(zhǎng)13%。興業(yè)銀行凈利潤(rùn)573.71億元，同比增長(zhǎng)6.54%。浦發(fā)銀行雖然凈利潤(rùn)規(guī)模也達(dá)到542.4億元，但同比增幅只有2.15%，為13家銀行中盈利增速最低的個(gè)股。

而在資產(chǎn)質(zhì)量方面，上市銀行業(yè)績(jī)快報(bào)顯示，2017年以來(lái)開始逐步向好。江陰銀行截至去年年末的不良貸款率為2.39%，較去年年初下降了0.02個(gè)百分點(diǎn)。此外，除了浦發(fā)銀行以外的其他銀行的不良貸款率均在2%以下，且較去年年初均有不同程的下降。

相較于股份制銀行，地方銀行特別是城商行的凈利潤(rùn)增速表現(xiàn)一直亮眼，而從已公布的業(yè)績(jī)快報(bào)來(lái)看這一情況在去年依舊。常熟銀行2017年實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)達(dá)到12.67億元，增幅21.71%，居所有已披露業(yè)績(jī)快報(bào)的銀行之首。杭州銀行、吳江銀行、無(wú)錫銀行、江蘇銀行和張家港也成功實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)增速兩位數(shù)增長(zhǎng)，其歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)分別為45.57億元、7.31億元、10.01億元、118.75億元和7.63億元，同比增長(zhǎng)13.33%、12.46%、12.13%、11.91%和10.74%。

看空銀行股是不是錯(cuò)誤

截至2018年1月24日，自2016年3月以來(lái)銀行板塊上漲44.78%，同期Wind全A指數(shù)上漲36.35%；2018年1月以來(lái)銀行板塊上漲14.19%，同期Wind全A指數(shù)上漲5.19%。其中工行、建行、招行等均創(chuàng)下歷史新高。

銀行板塊的表現(xiàn)讓資金紛紛擾擾搶著去“抱大腿”。目前，中國(guó)銀行業(yè)的估值水平是有史以來(lái)最低的，但是有時(shí)低市盈率是假象，如果中國(guó)銀行業(yè)內(nèi)部有大量的沒有被揭示出的壞賬，一旦壞賬爆發(fā)，中國(guó)銀行業(yè)業(yè)績(jī)衰退50%甚至70%，這時(shí)低市盈率就會(huì)突然增高。事實(shí)上投資界恰恰認(rèn)為，中國(guó)銀行業(yè)包含巨大的壞賬，壞賬一旦爆發(fā)銀行業(yè)業(yè)績(jī)將大幅下滑，然后銀行股的市盈率就自然上去了。

此前看多銀行股的共識(shí)大多聚焦于低估值的驅(qū)動(dòng)，整體PB不到1.5倍。但從估值角度觀察， 2002年12月、2005年6月、2012年10月銀行股PB分別觸及4倍、2倍以及1倍，2014年1月再破1倍底仍繼續(xù)下探，相對(duì)歷史估值較低并不能成為進(jìn)攻的理由，更多的反應(yīng)歷史條件下的合理估價(jià)。

其實(shí)，2018年銀行的驅(qū)動(dòng)核心不是低估值而是業(yè)績(jī)。從歷史表現(xiàn)來(lái)看，當(dāng)宏觀環(huán)境呈現(xiàn)通脹與利率雙升格局時(shí)，銀行凈息差上升，銀行股均呈現(xiàn)較大的股價(jià)彈性。從中觀來(lái)看，2018消費(fèi)品通脹的上升有利于利潤(rùn)結(jié)構(gòu)從上游資源部門向中下游轉(zhuǎn)移，目前我們已經(jīng)可以看到中游制造業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)與中游利息保障倍數(shù)上升，這一變化暗示著銀行的資產(chǎn)負(fù)債表有望進(jìn)一步改善。邊際改善較大且去杠桿影響較小的大行將繼續(xù)收益。

而目前，銀行股的上漲則主要是資金比較難找到安全的資產(chǎn)可以購(gòu)買，中小創(chuàng)由于樂視等事件，在市場(chǎng)上失去了信用，大盤藍(lán)籌去年一年漲幅已經(jīng)過(guò)高，銀行股至少?gòu)哪壳皝?lái)看，估值很低，去年一年實(shí)行的供給側(cè)改革，導(dǎo)致銀行不良增速下降，有些還是不良資產(chǎn)負(fù)增長(zhǎng)，盡管出現(xiàn)廣發(fā)銀行和浦發(fā)銀行那樣的惡性造假事件，但是市場(chǎng)無(wú)視這些劣跡，銀行股價(jià)節(jié)節(jié)攀升。

不過(guò)銀行股上漲更為根本的是，由于通脹預(yù)期回升，美元持續(xù)下跌，引發(fā)大宗商品上漲從而帶動(dòng)國(guó)內(nèi)物價(jià)的上漲，利率必然跟隨，銀行利差擴(kuò)大，市場(chǎng)對(duì)未來(lái)銀行股的業(yè)績(jī)充滿期待。但是，如果銀行利率上漲，資金成本提高，對(duì)脆弱的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將會(huì)是一個(gè)雪上加霜的結(jié)果。所以中國(guó)A股銀行股大漲，并不全是好消息，投資者一定要提高警惕，從一片歡呼聲中看出隱憂。

港股北上布局銀行股

今年新年伊始，港股資金就已經(jīng)北上布局銀行股，其主要是國(guó)有大行；而此前的去年12月份，港股資金的主流還是在凈賣出銀行股。

如果對(duì)比滬股通以及港股通去年12月份和今年1月份的數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，港股北上資金對(duì)于A股銀行股的態(tài)度可謂“急轉(zhuǎn)彎”。去年年末，互聯(lián)互通市場(chǎng)的南下內(nèi)地資金更傾向于買入銀行H股，而港股資金則多數(shù)選擇了賣出。

今年1月份伊始，港股資金的態(tài)度就發(fā)生了180度轉(zhuǎn)彎：從賣出為主轉(zhuǎn)向凈買入，而A股資金對(duì)于銀行H股的態(tài)度并未大幅改變，仍是頻頻通過(guò)凈買入的方式將中資銀行H股推上十大成交活躍股。

從2018年第一個(gè)交易日（1月2日）起，銀行股亮相滬股通十大成交活躍股的頻次明顯增加，而且買入金額遠(yuǎn)高于賣出金額。當(dāng)日，招商銀行、建設(shè)銀行、工商銀行分列十大成交活躍股第3位、第4位、第7位。招商銀行買入1.46億元，賣出0.63億元；建設(shè)銀行買入買入1.56億元，賣出0.5億元；工商銀行買入1.15億元，賣出0.65億元。類似的情況在今年1月份已經(jīng)進(jìn)行的的19個(gè)交易日共出現(xiàn)了11次，在2018年第一周更是連續(xù)出現(xiàn)，且凈買入的主要對(duì)象是四大國(guó)有銀行等大中型銀行。endprint