基于ECM模型的國內(nèi)外銅期貨價(jià)格聯(lián)動關(guān)系研究

楊莉

摘要： 基于協(xié)整理論，運(yùn)用格蘭杰因果檢驗(yàn)和誤差修正模型（ECM）對國內(nèi)外金屬銅期貨價(jià)格間聯(lián)動關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析。研究結(jié)果表明：中英期貨市場的金屬銅期貨價(jià)格間存在雙向引導(dǎo)作用和長期均衡關(guān)系，具有同向變動的共同趨勢，表明我國銅期貨市場已具有一定的國際地位。最后，給出了模型結(jié)果并闡述其出現(xiàn)此現(xiàn)象的主要原因。

Abstract： Based on cointegration theory， the Grainger causality test and error correction model （ECM） is used to make an empirical analysis on price linkage relationship between domestic and international copper futures. The results show that there are two guiding role and long-term equilibrium relationship in the futures market of copper futures price and there has a common trend to change the same， which indicates that China's copper futures market has a certain international status. Finally， the results of the model are given and the main reasons for this phenomenon are expounded.

關(guān)鍵詞： 期貨價(jià)格；協(xié)整檢驗(yàn)；格蘭杰檢驗(yàn)；ECM模型

Key words： futures prices；cointegration test；Grainger test；ECM model

中圖分類號：F830 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1006-4311（2017）35-0065-03

0 引言

伴隨金融期貨市場的一體化，國內(nèi)外金屬期貨市場間的聯(lián)動關(guān)系越來越密切。我國上海期貨交易所（LME）自20世紀(jì)90年代成立以來，經(jīng)過近25年的發(fā)展，逐漸形成一個(gè)開放式且具有自身特色的市場，與國際金融市場關(guān)系也越來密切。其中，期貨銅是現(xiàn)有金屬期貨市場中上市時(shí)間最早、交易量和市場活躍程度最大的期貨品種。隨著中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，國際金融市場經(jīng)濟(jì)的一體化，我國銅期貨在國際銅期貨市場中的定價(jià)權(quán)有著怎樣的地位？國內(nèi)外期貨銅期貨市場價(jià)格是怎么樣聯(lián)動變化的？筆者將嘗試通過研究兩者間的運(yùn)行規(guī)律和相關(guān)程度，來檢驗(yàn)我國銅市場發(fā)展的成熟度，以及“中國價(jià)格”在世界銅期貨市場上的地位。

目前，關(guān)于不同金融市場間價(jià)格波動規(guī)律已成為管理者和投資者關(guān)注的熱點(diǎn)問題。特別是對于國內(nèi)外金屬期貨市場間的價(jià)格聯(lián)動關(guān)系已經(jīng)引起了廣泛關(guān)注。起初，Shyy[1]和Zhang，G.P[2]發(fā)現(xiàn)上海期貨交易所（LME）和倫敦期貨交易所（SHFE）銅價(jià)格之間的存在著相互引導(dǎo)關(guān)系。華仁海和陳百助[3]利用協(xié)整檢驗(yàn)與Granger因果檢驗(yàn)得出SHFE與LME同種金屬期貨價(jià)格之間存在長期均衡關(guān)系的結(jié)論。高輝[4]研究發(fā)現(xiàn)中英銅期貨價(jià)格間存在著雙向的引導(dǎo)作用G和顯著的同向變動趨勢，并利用ECM模型和GARCH模型發(fā)現(xiàn)了兩市場的短期波動差異性。方毅[5]利用BEKK模型研究了兩市場期銅價(jià)格的波動溢出效應(yīng)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)國內(nèi)外期貨銅市場價(jià)格有著顯著的聯(lián)動性，無論在長期時(shí)間內(nèi)，還是在短期范圍內(nèi)，國際倫敦市場期銅價(jià)格的影響力都比國內(nèi)期貨銅大。郭樹華[6]進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)倫敦市場和和我國金屬期貨市場都存在顯著的波動溢出效應(yīng)，并且前者對后者的波動溢出效應(yīng)更大。隨后，學(xué)者邵燕敏[7]從長期均衡關(guān)系和短期動態(tài)調(diào)整角度出發(fā)，研究了我國與國際市場金屬期貨價(jià)格的關(guān)聯(lián)性。

綜上，雖然對于國內(nèi)外銅期貨市場間的聯(lián)動關(guān)系有一定的研究，但還存在一下兩個(gè)方面需要進(jìn)一步研究：一方面是，研究樣本數(shù)據(jù)主要集中于2010年以前，隨著我國經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的發(fā)展，國際地位以及國際環(huán)境的變化，我國的金融市場規(guī)律也將隨之改變；故文章基于協(xié)整理論，利用ECM模型對其進(jìn)一步探討，可以使我們能更深入了解兩個(gè)市場信息吸收的過程和運(yùn)行規(guī)律。

1 數(shù)據(jù)來源及處理

本文選擇國內(nèi)上海期貨交易所的滬銅連續(xù)合約的日收盤價(jià)，用CUC表示；國際市場選擇全球最大的期貨交易市場-倫敦交易所的電子盤3月期銅收盤價(jià)，用CUL表示。樣本區(qū)間為2012年1月04日-2015年12月31日，考慮到這兩組時(shí)間序列的匹配性和計(jì)量統(tǒng)計(jì)技術(shù)的數(shù)據(jù)要求，需要得到同等樣本容量以及時(shí)間對應(yīng)的數(shù)據(jù)，因此，對國內(nèi)外銅期貨價(jià)格數(shù)據(jù)按照日期進(jìn)行配對，如果有一個(gè)數(shù)據(jù)缺損就刪去對應(yīng)的這組數(shù)據(jù)，這樣共得到921組觀測值。為了消除時(shí)間序列中的異方差，對所有數(shù)據(jù)進(jìn)行對數(shù)變換，既不改變原來數(shù)據(jù)的協(xié)整關(guān)系，也能使其趨勢線性化，方便更好的進(jìn)行研究，分別用LNCuC，LNCuL表示。

2 協(xié)整關(guān)系實(shí)證分析

2.1 平穩(wěn)性檢驗(yàn)

在建立關(guān)于LNCuC和LNCuL間的長期均衡方程前。需要先對其時(shí)間序列分別進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，以判斷其是否為平穩(wěn)序列。本文選擇ADF檢驗(yàn)。利用Eviews 6. 0軟件分別對LNCuC和LNCuL的原時(shí)間序列和一階差分序列分別進(jìn)行無趨勢項(xiàng)、有截距項(xiàng)的ADF平穩(wěn)性檢驗(yàn)，其中，檢驗(yàn)過程中采用AIC準(zhǔn)則來確定滯后階數(shù)，結(jié)果見表1。由表1單位根檢驗(yàn)結(jié)果可知，LNCuC和LNCuL兩個(gè)時(shí)間序列均是非平穩(wěn)的，而它們的一階差分序列DLNCuL和DLNCuC在1%顯著水平下的ADF檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)值均低于臨界值-3.4372，也就是說DLNCuL和DLNCuC均為一階單整序列，符合協(xié)整檢驗(yàn)的前提條件。endprint

2.2 協(xié)整檢驗(yàn)

協(xié)整檢驗(yàn)反映的是一段長期時(shí)間內(nèi)，兩變量之間是否存在一種穩(wěn)定的均衡關(guān)系。這種均衡關(guān)系可能會在短期出現(xiàn)波動或者偏離，但是長期看來，兩者具有共同變化的趨勢。其中最常用的EG兩步法是1987年EngIe和Granger提出的，用于檢驗(yàn)兩個(gè)變量間協(xié)整關(guān)系的一種方法。本文利用EG兩步法來檢驗(yàn)LNCuC和LNCuL是否存在協(xié)整關(guān)系，具體的檢驗(yàn)步驟如下：

從上述模型結(jié)果表明，倫敦銅價(jià)格的變化不僅受滬銅價(jià)格的變化，而且還受上一期倫敦銅價(jià)格對均衡水平的偏離的影響。誤差修正項(xiàng)為-0.1101，小于零，表明誤差修正項(xiàng)對LNCUL的變動具有反方向的調(diào)整作用，但調(diào)整力度較小。

2.4 Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)

根據(jù)對國內(nèi)外銅期貨價(jià)格序列殘差分析和AIC的判別標(biāo)準(zhǔn)確定滬銅與倫敦銅金屬間無約束VAR模型的最優(yōu)滯后階數(shù)為4，由Granger因果檢驗(yàn)結(jié)果表3可知，在5%的置信水平下，倫敦銅是滬銅價(jià)格的變化原因，滬銅也是倫敦銅價(jià)格變化的原因，即倫敦銅和滬銅兩者之間存在雙向引導(dǎo)關(guān)系。

2.5 脈沖響應(yīng)分析

本文運(yùn)用脈沖響應(yīng)分析討論了倫敦銅和滬銅間動態(tài)關(guān)系的評估效果，分析國內(nèi)外期貨市場價(jià)格之間的互動關(guān)系。

由圖1（上）LNCUL變化沖擊引起LNCUC波動的響應(yīng)函數(shù)來看，對于來自倫敦銅的一個(gè)單位的正向沖擊后，滬銅在第一期和第二期具有積極的正響應(yīng)，第三期降至接近于零，隨后逐漸減弱至第七期之后開始平穩(wěn)?？傮w來看，倫敦銅價(jià)格對于滬銅價(jià)格具有積極的正影響。由圖1（下） LNCUC變化沖擊引起LNCUL波動的響應(yīng)函數(shù)，倫敦銅市場對來自滬銅市場的沖擊后，在第二期做出積極正響應(yīng)，隨后第四期達(dá)到最大的負(fù)響應(yīng)，逐漸上下波動至第八期趨于穩(wěn)定，總體沖擊幅度不是很大。這表明滬銅價(jià)格的上升，也會引起倫敦銅價(jià)格的波動，但總體影響不大。綜上可以看出，滬銅對于來自倫敦銅沖擊的反應(yīng)比倫敦銅來自于滬銅的沖擊反應(yīng)更加靈敏，波動更大，說明國際商場倫敦銅對于國內(nèi)市場滬銅的影響作用更大。

3 結(jié)論及建議

通過運(yùn)用協(xié)整檢驗(yàn)、ECM模型、格蘭杰檢驗(yàn)、脈沖響應(yīng)分析等計(jì)量方法對國內(nèi)外市場銅期貨價(jià)格間的動態(tài)關(guān)系的研究，得到以下結(jié)論：①國內(nèi)外銅期貨價(jià)格間具有雙向引導(dǎo)作用和長期均衡關(guān)系。這表明了兩個(gè)市場間的交易信息具有雙向流動性，國內(nèi)外投資者的投資策略與風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度方面具有一定程度的共性。②國內(nèi)外銅期貨市場價(jià)格間不僅存在聯(lián)動性，還存在短期波動關(guān)系。兩者受長期均衡機(jī)制的影，短期偏離將向長期均衡狀態(tài)調(diào)整。③倫敦銅期貨價(jià)格對滬銅期貨價(jià)格有著重要的正向的積極影響，但滬銅價(jià)格對倫敦銅價(jià)格影響相對較弱。總之，相比，倫敦市場的主導(dǎo)性更強(qiáng)，但我國期貨市場在國際上的越來越具有話語權(quán)。

出現(xiàn)上述結(jié)果的主要原因：一是隨著世界經(jīng)濟(jì)和金融市場的一體化，不同國家的金融市場間的信息傳遞效率不斷提高，市場間的價(jià)格相關(guān)聯(lián)性也會越來越顯著。二是隨著中國經(jīng)濟(jì)的改革開放，我國期貨市場發(fā)展越來越成熟，尤其是金屬銅期貨市場是最早發(fā)展起來的，也是發(fā)展最成熟的，在國際市場上已具有一定的定價(jià)權(quán)。三是我國政府對于期貨市場的監(jiān)管和宏觀調(diào)控，與國際金融市場接軌，使得我國期貨市場穩(wěn)定又快速的發(fā)展，具有在國際市場上的具有一定的定價(jià)權(quán)。但是相比于國際市場，國內(nèi)的金屬期貨市場開放程度還不夠，這可能使得國內(nèi)的期貨投資者忽視國內(nèi)市場的作用，而更加傾向于依靠國際市場進(jìn)行套期保值，因此，導(dǎo)致了國內(nèi)期貨市場的價(jià)格變動晚于國外成熟市場的價(jià)格變動。

參考文獻(xiàn)：

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