我國(guó)制造業(yè)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)研究

姜洪

摘要： 隨著經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展，我國(guó)制造業(yè)企業(yè)也走逐漸地出國(guó)門(mén)，并且跨國(guó)并購(gòu)方式成為了主流的形式。本文分析了我國(guó)制造業(yè)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)中的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，然后研究和分析了風(fēng)險(xiǎn)防范體系，包括目標(biāo)企業(yè)的定價(jià)評(píng)估、融資支付、并購(gòu)整合期的財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)。最后結(jié)合案例進(jìn)行了分析和研究。

Abstract： Under the economic globalization situation， Chinese enterprises gradually goes overseas by M&A. This paper analyzed the risks during cross-border M&A， and then built the risk prevention system， including pricing in decision-making period， financing risk management and M&A financial integration. Finally， this paper clarified this risk prevention system by case studies.

關(guān)鍵詞： 制造業(yè)企業(yè)；跨國(guó)并購(gòu)；風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別；風(fēng)險(xiǎn)決策

Key words： manufacture enterprise；cross-border M&A；risk identification；risk decision

中圖分類(lèi)號(hào)：F406.72 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006-4311（2018）05-0004-03

0 引言

上世紀(jì)90年代以來(lái)，全球經(jīng)濟(jì)一體化發(fā)展迅速，跨國(guó)并購(gòu)的案例也越來(lái)越多，作為對(duì)外直接投資（Foreign Direct Investment，F(xiàn)DI）的方式之一，跨國(guó)并購(gòu)由于形成產(chǎn)能的時(shí)間短，產(chǎn)品進(jìn)入市場(chǎng)快，資源整合立竿見(jiàn)影，已經(jīng)取代跨國(guó)新建方式而成為FDI的主角。企業(yè)并購(gòu)歷程經(jīng)歷了5輪，前后歷時(shí)一百多年。初次并購(gòu)浪潮從19世紀(jì)70年代開(kāi)始，主要以橫向并購(gòu)為主，基本是同類(lèi)并購(gòu)，目的是為了擴(kuò)大產(chǎn)能，占領(lǐng)國(guó)外的市場(chǎng)；第二次跨國(guó)并購(gòu)以縱向并購(gòu)為主，進(jìn)行戰(zhàn)略的縱向整合；第三次跨國(guó)并購(gòu)浪潮以混合并購(gòu)為特征；第四次跨國(guó)并購(gòu)浪潮是以間接的金融控股為主要特征；而開(kāi)始于上世紀(jì)90年代的第五次跨國(guó)并購(gòu)浪潮到目前仍在進(jìn)行中。與先前并購(gòu)潮不同的是，第五次并購(gòu)浪潮正逐漸從過(guò)去單純追求市場(chǎng)占有率，以及生產(chǎn)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)為主，后來(lái)轉(zhuǎn)變成為謀求各類(lèi)資源最優(yōu)配置的高層次并購(gòu)，直到現(xiàn)在的爭(zhēng)奪優(yōu)秀人力資源和有效創(chuàng)新技術(shù)的并購(gòu)。

跨國(guó)并購(gòu)包括跨國(guó)收購(gòu)（Cross-Border Acquisitions）和跨國(guó)兼并（Cross-Border Mergers），跨國(guó)收購(gòu)是獲得國(guó)外當(dāng)?shù)鼗蛲鈬?guó)附屬企業(yè)占有控制權(quán)的份額，跨國(guó)兼并將自己的企業(yè)的資產(chǎn)或運(yùn)營(yíng)活動(dòng)跨國(guó)融入一個(gè)新的企業(yè)實(shí)體。在所有的跨國(guó)并購(gòu)交易中，屬于跨國(guó)兼并的只有不到3%的數(shù)量，主要是收購(gòu)性質(zhì)的跨國(guó)并購(gòu)。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展和供應(yīng)鏈的全球一體化，中國(guó)企業(yè)也逐漸深入地融入到了世界經(jīng)濟(jì)中，同時(shí)，也有越來(lái)越多的中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的案例，而且當(dāng)中不乏“蛇吞象”的并購(gòu)案例，例如聯(lián)想集團(tuán)2005年收購(gòu)藍(lán)色巨人IBM的PC業(yè)務(wù)、緊接著2014年收購(gòu)IBM的低端服務(wù)器、上海汽車(chē)集團(tuán)跨國(guó)收購(gòu)韓國(guó)雙龍汽車(chē)、吉利公司收購(gòu)歐洲的沃爾沃。加入WTO以來(lái)，中國(guó)企業(yè)在計(jì)算機(jī)制造、汽車(chē)制造、家電制造業(yè)以及化工生產(chǎn)等領(lǐng)域都有過(guò)成功的并購(gòu)案例。

改革開(kāi)放以來(lái)，得益于人口紅利和中國(guó)巨大的消費(fèi)市場(chǎng)，中國(guó)的企業(yè)獲得了國(guó)際產(chǎn)業(yè)分工成本方面的優(yōu)勢(shì)，也獲得了市場(chǎng)化技術(shù)的便利，使得我國(guó)成為了制造業(yè)大國(guó)，因?yàn)樘幚砩a(chǎn)制造的價(jià)值鏈末端，所以還不是制造業(yè)強(qiáng)國(guó)。通過(guò)成立合資企業(yè)或者跨國(guó)并購(gòu)，可以提升我國(guó)制造業(yè)發(fā)展的自主創(chuàng)新，也是獲取國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的一個(gè)重要途徑。例如聯(lián)想收購(gòu)IBM的個(gè)人PC業(yè)務(wù)，獲得了IBM 1000多項(xiàng)專利就是一個(gè)非常典型的例子，也把聯(lián)想的低端品牌形象提升到了一線品牌的高度，2014年聯(lián)想能成功收購(gòu)IBM的低端服務(wù)器和之前的成功收購(gòu)也有莫大的關(guān)系，收購(gòu)的結(jié)果標(biāo)志著聯(lián)想從個(gè)人業(yè)務(wù)進(jìn)入到企業(yè)業(yè)務(wù)，吉利收購(gòu)沃爾沃后徹底改變了市場(chǎng)認(rèn)為吉利只會(huì)造低端車(chē)的印象。

1 跨國(guó)并購(gòu)的法律與政策、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

由于人的認(rèn)識(shí)水平的局限，會(huì)給決策帶來(lái)一系列的不確定性。在我國(guó)的制造業(yè)企業(yè)因?yàn)槿狈ψ銐虻娘L(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)和措施，在國(guó)內(nèi)順風(fēng)順?biāo)慕?jīng)營(yíng)，原本計(jì)劃通過(guò)跨國(guó)并購(gòu)使企業(yè)獲得更大的市場(chǎng)、更好的技術(shù)和更好的發(fā)展，最后進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)卻由于法律、人文、文化、習(xí)慣等種種原因，給企業(yè)帶來(lái)了沉重的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，甚至引發(fā)財(cái)務(wù)危機(jī)，曾經(jīng)的TCL并購(gòu)湯姆遜就是其中一例。我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)首先遇到的風(fēng)險(xiǎn)就是并購(gòu)目標(biāo)國(guó)的法律與政策風(fēng)險(xiǎn)，它直接決定了跨國(guó)并購(gòu)進(jìn)入門(mén)檻的高低；而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小直接決定了并購(gòu)性價(jià)比的大小。

1.1 法律與政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)

由于法律體系不同，對(duì)國(guó)外法律的不熟悉，導(dǎo)致跨國(guó)并購(gòu)時(shí)操作考慮不周全，有的是直接違反了當(dāng)?shù)氐氖袌?chǎng)準(zhǔn)入限制等，一旦出現(xiàn)訴訟，不僅訴訟結(jié)果沒(méi)法預(yù)期，而且訴訟時(shí)間也沒(méi)有預(yù)期，當(dāng)二者疊加在一起時(shí)，帶來(lái)的預(yù)期結(jié)果具有非常大的不確定性。

而政策一般是服務(wù)于當(dāng)?shù)氐墓竞推髽I(yè)的，政府部門(mén)出于本能一般會(huì)利用法律賦予的并購(gòu)管理權(quán)限走向兩個(gè)極端，一是在行使并購(gòu)監(jiān)管權(quán)限時(shí)，采取不作為的手段，有的甚至不予批準(zhǔn)，另一極端是違背市場(chǎng)規(guī)律搞“拉郎配”式的強(qiáng)行并購(gòu)等等。例如聯(lián)想并購(gòu)IBM的PC業(yè)務(wù)后，IBM原來(lái)每年自美國(guó)政府及其他官方組織的訂單直接就流失掉了，使聯(lián)想每年損失了10%的市場(chǎng)價(jià)值，理由是中國(guó)聯(lián)想控股的ThinkPad會(huì)對(duì)美國(guó)政府和官方組織造成信息安全的隱患。2014年聯(lián)想收購(gòu)IBM的低端服務(wù)器也引發(fā)過(guò)美國(guó)的安全評(píng)估，這個(gè)安全評(píng)估在一定程度上影響過(guò)整個(gè)收購(gòu)的過(guò)程。endprint

當(dāng)前中國(guó)制造業(yè)在國(guó)際貿(mào)易中的地位不斷上升，Made In China也是一面雙刃劍，我國(guó)企業(yè)制造競(jìng)爭(zhēng)力在提升的同時(shí)，也存在一些發(fā)展過(guò)程中的問(wèn)題。因?yàn)槿丝诩t利的原因，我國(guó)的制造企業(yè)具有勞動(dòng)力低成本的比較優(yōu)勢(shì)，賺取的是微笑曲線最低端的微薄加工費(fèi)，不利于中國(guó)企業(yè)長(zhǎng)期可持續(xù)的發(fā)展，同時(shí)，產(chǎn)品的低價(jià)優(yōu)勢(shì)是以壓低人工的工資和低成本的加班工資換取的，這種血汗產(chǎn)品會(huì)在國(guó)際市場(chǎng)遭到抵制，而且這種生產(chǎn)方式會(huì)遭到跨國(guó)并購(gòu)當(dāng)事國(guó)勞工組織的抵制的，甚至法律訴訟，履行社會(huì)責(zé)任已經(jīng)成為了國(guó)際上有擔(dān)當(dāng)?shù)拇蠊镜钠毡楣沧R(shí)，而且隨著時(shí)間的推移，必將成為企業(yè)經(jīng)營(yíng)的普世價(jià)值。

1.2 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)并購(gòu)需要錢(qián)，并購(gòu)的目的是為了賺錢(qián)，所以并購(gòu)的核心問(wèn)題是財(cái)務(wù)問(wèn)題。一方面，我國(guó)國(guó)內(nèi)的資本市場(chǎng)本身并不發(fā)達(dá)，所以跨國(guó)并購(gòu)不能很順暢地在資本市場(chǎng)上進(jìn)行融資并購(gòu)，從近年來(lái)幾十起的跨國(guó)并購(gòu)案例中可以看到大部分是拿出真金白銀進(jìn)行的跨國(guó)并購(gòu)。另一方面，跨國(guó)并購(gòu)過(guò)程具有很多的不確定性，從而導(dǎo)致財(cái)務(wù)的不確定性，弄不好會(huì)使企業(yè)的現(xiàn)金流出現(xiàn)問(wèn)題，導(dǎo)致企業(yè)失血。如果并購(gòu)之前沒(méi)有做好細(xì)致入微的前期工作，會(huì)造成企業(yè)定價(jià)過(guò)高導(dǎo)致并購(gòu)企業(yè)并購(gòu)成本高企；企業(yè)并購(gòu)資金的短缺，耗盡了企業(yè)的現(xiàn)金流，拖累了公司的正常運(yùn)營(yíng)。

聯(lián)想收購(gòu)1BM的PC事業(yè)部則是運(yùn)用比較成功的典范，這次收購(gòu)的支出總計(jì)為17.5億美元，并購(gòu)能夠順利成行的原因之一是價(jià)值6億美元的收購(gòu)資金是以股票的形式募集的，并購(gòu)以后，新聯(lián)想的股東構(gòu)成中，聯(lián)想控股占有46.2%的股份，IBM占有18.91%的股份，公眾股占有34.87%的股份。

2 跨國(guó)并購(gòu)的信息與市場(chǎng)、并購(gòu)整合的風(fēng)險(xiǎn)分析

跨國(guó)并購(gòu)需要完全的企業(yè)信息和市場(chǎng)信息，由于地理位置的不同，并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)與被并購(gòu)企業(yè)目標(biāo)的不完全一致性等，一定會(huì)帶來(lái)信息的不完全，再加上畢竟是跨國(guó)并購(gòu)，諸多方面需要進(jìn)行重新甚至是業(yè)務(wù)流程重組的整合，這些也都給跨國(guó)并購(gòu)留下了風(fēng)險(xiǎn)。

2.1 信息與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

不管事先做了多么細(xì)致的準(zhǔn)備工作，跨國(guó)并購(gòu)的信息不對(duì)稱一定是存在的。這樣，錯(cuò)誤的信息一定會(huì)導(dǎo)致錯(cuò)誤的并購(gòu)。

由于進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)和國(guó)外市場(chǎng)的特點(diǎn)一定具有差異，并購(gòu)后會(huì)使消費(fèi)者的心理產(chǎn)生微妙的變化，原來(lái)的渠道也會(huì)發(fā)生變化，從而導(dǎo)致市場(chǎng)的不確定性。同時(shí)資本市場(chǎng)本身構(gòu)成的缺陷對(duì)并購(gòu)行為也會(huì)產(chǎn)生一些不確定性。在IBM出售其PC業(yè)務(wù)后，消費(fèi)者聲稱之前購(gòu)買(mǎi)IBM的PC是因?yàn)槠涓咂焚|(zhì)在個(gè)人用戶群中保持著極佳的口碑，但是低端品牌的Lenovo與IBM的ThinkPad不可同日而語(yǔ)。由于市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)年并購(gòu)后的新聯(lián)想有20億美元的原有客戶流失了。

2.2 并購(gòu)整合風(fēng)險(xiǎn)

并購(gòu)畢竟是兩個(gè)不同的企業(yè)合在一起，他們之間一定有很多的不同，因此除了最重要的財(cái)務(wù)整合外，從文化到運(yùn)營(yíng)、從流程到制度都存在相互融合相互整合的風(fēng)險(xiǎn)。

管理整合的風(fēng)險(xiǎn)最主要的原因是懂國(guó)際經(jīng)營(yíng)管理、跨文化管理人才的缺乏。中國(guó)改革開(kāi)放近40年，合資、外資、獨(dú)資這些三資企業(yè)幫中國(guó)的企業(yè)培養(yǎng)了很多懂跨國(guó)管理的人才，但是這種人才是以國(guó)外公司為母公司，國(guó)外文化為主流文化，中國(guó)企業(yè)為子公司，中國(guó)文化為弱勢(shì)文化的背景下，訓(xùn)練和培養(yǎng)出來(lái)的。而中國(guó)企業(yè)的對(duì)外并購(gòu)，這些剛好倒過(guò)來(lái)，由于中國(guó)企業(yè)缺乏既精通國(guó)內(nèi)經(jīng)營(yíng)又精通跨國(guó)經(jīng)營(yíng)的人才，也缺乏國(guó)際經(jīng)營(yíng)管理的經(jīng)驗(yàn)，跨國(guó)并購(gòu)后依然按照國(guó)內(nèi)經(jīng)營(yíng)管理的思維和方式進(jìn)行，存在管理整合的困難在所難免，問(wèn)題是這種管理整合如果不能在短期內(nèi)理順，就會(huì)引發(fā)越來(lái)越多的一些列連鎖反應(yīng)。曾幾何時(shí)，上海汽車(chē)集團(tuán)并購(gòu)韓國(guó)雙龍被某些人形容為中國(guó)車(chē)企成功國(guó)際化運(yùn)作的標(biāo)志之一，然而，打開(kāi)韓國(guó)雙龍汽車(chē)公司的英文網(wǎng)站，根本無(wú)法看到任何控股其51.3%的上汽標(biāo)識(shí)及文字描述；產(chǎn)品線單一的雙龍一直面臨資金缺乏困境，上汽多次雪中送炭。但是當(dāng)傳出上汽有意和雙龍合作開(kāi)發(fā)SUV車(chē)型時(shí)，雙龍工會(huì)立即向韓國(guó)司法當(dāng)局舉報(bào)中國(guó)人欲“偷”本國(guó)技術(shù)，在上汽與雙龍的合作中只能看到的是上汽無(wú)數(shù)次真心付出卻沒(méi)有回報(bào)。在流動(dòng)性繁榮期間，國(guó)內(nèi)企業(yè)大手筆投入發(fā)展自主品牌，海外收購(gòu)品牌資產(chǎn)、技術(shù)平臺(tái)與核心零部件打包購(gòu)買(mǎi)等等，然而實(shí)際得到的一兩款過(guò)時(shí)的產(chǎn)品與幾張技術(shù)圖紙，后續(xù)的產(chǎn)品仍然沒(méi)有著落。

聯(lián)想并購(gòu)IBM也出現(xiàn)過(guò)類(lèi)似的情況，聯(lián)想在國(guó)內(nèi)公司算是具有強(qiáng)勢(shì)企業(yè)文化的公司，但是在國(guó)際上算不上具有成熟的企業(yè)文化，相較于強(qiáng)勢(shì)文化的IBM，聯(lián)想就顯得很弱勢(shì)了。而事實(shí)上是弱勢(shì)文化的聯(lián)想兼并強(qiáng)勢(shì)文化的IBM，文化融合的難度之大可想而知。事實(shí)上，聯(lián)想并購(gòu)IBM后，也出現(xiàn)了東西方價(jià)值觀、行為習(xí)慣等差異，以至于兼并后的IBM和聯(lián)想在辦事程序、習(xí)慣；處理問(wèn)題的方式、方法也發(fā)生過(guò)很大的沖突，聯(lián)想為此在這方面做了很多艱苦而細(xì)致的工作。

3 跨國(guó)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)矩陣分析與決策

對(duì)于跨國(guó)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)分析，可以采取風(fēng)險(xiǎn)分析矩陣進(jìn)一步來(lái)進(jìn)行量化分析。在風(fēng)險(xiǎn)分析矩陣中，在第一列中列出分類(lèi)的風(fēng)險(xiǎn)因素，比如上面分析的法律政策風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，信息和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、整合風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)然，也可以對(duì)以上風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)進(jìn)行細(xì)分，分出更多風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)。在第一行的風(fēng)險(xiǎn)分析維度，可以列出對(duì)風(fēng)險(xiǎn)分析的維度指標(biāo)，例如：風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的影響范圍，風(fēng)險(xiǎn)影響時(shí)間的長(zhǎng)短，風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生時(shí)間的長(zhǎng)短，風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生概率的大小，風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生影響的嚴(yán)重程度等等。

在實(shí)際要進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)時(shí)，可以對(duì)每一風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)的每一個(gè)分析維度進(jìn)行評(píng)估，給出定量的結(jié)果然后通過(guò)一定的定量計(jì)算方法，最后得到該并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的定量計(jì)算結(jié)果。由于并購(gòu)企業(yè)的管理層對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度不一樣，有的傾向于冒險(xiǎn)型的，有的傾向于保守型的，有的傾向于中庸型的。管理層可以根據(jù)自己的風(fēng)險(xiǎn)偏好型把上面計(jì)算的結(jié)果轉(zhuǎn)化為風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)比較高的，就要認(rèn)真考慮一旦該風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生時(shí)是否有增加應(yīng)急方案；有些風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)應(yīng)該設(shè)定風(fēng)險(xiǎn)閾值，一旦經(jīng)過(guò)進(jìn)一步的調(diào)查分析，該風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)的風(fēng)險(xiǎn)超過(guò)了這個(gè)閾值，就要停止該并購(gòu)。這樣，跨國(guó)并購(gòu)就能做到有的放矢，未雨綢繆，并購(gòu)成功的概率就要增加很多。

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