基于隨機效應模型的政府補貼、專業(yè)化經(jīng)營與糧油上市公司財務績效關系研究

[摘要]通過構建政府補貼、公司治理結構、專業(yè)化經(jīng)營與糧油上市公司財務績效的理論框架，利用隨機效應模型對我國25家糧油上市公司2010-2015年的財務績效影響因素進行分析。研究結果顯示：我國糧油上市公司水平相差較大且績優(yōu)企業(yè)數(shù)量較少，民營性質(zhì)糧油上市公司經(jīng)營效益均優(yōu)于國有糧油上市公司。政府補貼、股權集中度和主營業(yè)務占比對糧油上市公司財務績效具有顯著的正向作用，民營糧油上市公司政府補貼對財務績效的作用顯著高于國有糧油上市公司。專業(yè)化經(jīng)營程度和政府補貼相互促進，對糧油上市公司財務績效具有積極的促進作用。糧油上市公司需要優(yōu)化政府補貼，促進公司產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，專注主營業(yè)務經(jīng)營，合理選擇多元化戰(zhàn)略，深化股權分置改革，提升公司財務績效，實現(xiàn)良性發(fā)展。

[關鍵詞]政府補貼；專業(yè)化經(jīng)營；財務績效；糧油上市公司；隨機效應模型

中圖分類號：F275 文獻標識碼：A DOI：10.16465/j.gste.cn431252ts.20180110

糧油上市公司是糧油生產(chǎn)和加工市場的主導力量，也是市場經(jīng)濟的重要參與者。其產(chǎn)品與人民生活息息相關，對我國糧食安全和社會穩(wěn)定有著重要影響。自1993年第一家糧油上市公司——綠庭投資上市以來，平均每年僅有1家糧油公司上市。從2010-2015年國內(nèi)每年180多家公司上市的速度來看，我國糧油公司發(fā)展嚴重滯后于證券市場發(fā)展。與一般公司相比，糧油公司財務績效受到眾多因素的影響，如自然環(huán)境、消費需求、生產(chǎn)技術等，其中自然環(huán)境的不可控性、糧油制品作為人民生活必需品的特征導致政府對其的調(diào)控等因素，造成糧油加工類產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)低收益和高成本的特征。有些農(nóng)業(yè)類上市公司選擇從糧油生產(chǎn)加工轉(zhuǎn)向可以在短期內(nèi)獲益的其他行業(yè)，如房地產(chǎn)、金融、醫(yī)藥等。

隨著我國國際化進程的步伐不斷加快，跨國糧企觸角已經(jīng)伸及我國糧油產(chǎn)業(yè)領域并不斷擴張，這引發(fā)了人們對我國糧油企業(yè)經(jīng)營能力的擔憂：我國的糧油企業(yè)是否具有競爭力，其財務業(yè)績情況如何？其主營業(yè)務是否得到發(fā)展？政府補貼政策是否增強了財務績效？

政府補貼與企業(yè)績效的關系主要集中在：就政府補貼的動機而言，部分學者認為稅收優(yōu)惠對企業(yè)技術創(chuàng)新具有顯著促進作用。Aharony指出地方政府出于對公司的地域保護和硬性指標規(guī)定，常采取稅收減免優(yōu)惠和財政補貼等手段提高企業(yè)業(yè)績。而財稅補貼對農(nóng)業(yè)企業(yè)績效的影響，學者們認為政府補貼可以提高企業(yè)進行研發(fā)活動的比例，以及促進產(chǎn)品漸進型創(chuàng)新和新產(chǎn)品的開發(fā)式創(chuàng)新活動，對企業(yè)績效有促進作用。但也有學者認為目前我國對農(nóng)業(yè)企業(yè)的財稅補貼政策作用并不顯著，政府補貼對農(nóng)業(yè)公司主營業(yè)務收入增長和長期績效都沒有顯著影響。還有學者認為財政資助對企業(yè)創(chuàng)新績效同時具有正向和負向的作用。

綜上所述，已有研究在政府補貼對企業(yè)財務績效影響方面結論不一致，尤其對糧油上市公司研究的文獻更為少見。由于糧油類產(chǎn)品的特殊性，其主營業(yè)務狀況成為獲得政府補貼的重要因素。但糧油上市公司在獲得政府補貼后是否增強了其主營業(yè)務生產(chǎn)能力，其財務績效是否得到提高，是本文要解決的問題。本文嘗試將政府補貼、主營業(yè)務與糧油上市公司財務績效納入統(tǒng)一分析框架，并通過構建隨機效應模型來驗證分析，從而提出相應的政策建議。

1理論與假說

1.1政府補貼、公司治理與糧油上市公司財務績效

1.1.1不同所有制性質(zhì)、政府補貼與糧油上市公司財務績效

糧油產(chǎn)品的公益性特點使其成為政府補貼青睞的對象。2015年國內(nèi)玉米需求偏低，黑龍江省財政對玉米深加工補貼金額從200元/t增至400元/t。政府補貼是國家對企業(yè)直接進行資金投入，有利于增加公司當年的現(xiàn)金流，使公司償債能力得到好轉(zhuǎn)，有利于企業(yè)進行再投資，改善公司財務績效。就公司盈利能力來看，政府補貼對公司當期凈資產(chǎn)的提高有一定作用，卻沒有顯著影響每股凈資產(chǎn)，因此當期績效的改善并不能實現(xiàn)公司未來可持續(xù)發(fā)展的提升，對公司盈利能力作用并不顯著，所以，政府補貼對公司績效增長并沒有產(chǎn)生深遠影響，且過度依賴政府補貼有可能會削弱公司主營業(yè)務的盈利能力。從長期來看，不利于公司績效的增長，甚至會適得其反。糧油企業(yè)獲得政府補貼主要來源于財政直補、稅收優(yōu)惠和財政貼息，其中很大一部分來自科研創(chuàng)新、專利申請資助經(jīng)費、新產(chǎn)品補助和對環(huán)保節(jié)能的稅收優(yōu)惠獎勵等，企業(yè)利用這類政府補貼擴大企業(yè)規(guī)模和經(jīng)營規(guī)模來提高生產(chǎn)率水平，進而提高財務績效。1978年以來，中國經(jīng)濟改革采取了財政分稅制度，這使得地方政府存在出于保護稅收基礎的強烈動機，采取措施保護當?shù)仄髽I(yè)免受跨地區(qū)競爭威脅。除了財政收入，出于對政權基礎和私人利益的考慮，地方政府也有保護地區(qū)內(nèi)的國有企業(yè)的動機。由于政府補貼的國有偏好，國有糧油上市公司較民營糧企更具有政策優(yōu)勢，對國有糧企而言，獲取政府補貼的便利性使得其容易放松對資金利用效率的管制。此外，我國國有糧油公司多受到國家政策保護，缺少發(fā)展的動力，即使政府給予補貼也難以有效促進其業(yè)績提高。以北大荒為代表的國有糧油上市公司，一直享受高額的政府補貼，卻長期處于經(jīng)營困境，財務績效表現(xiàn)并不理想。可見，國有糧油上市公司在享受更多政策優(yōu)惠的同時，并沒有顯著改善公司的財務績效，因此提出以下假說：

假說1：政府補貼對國有糧油上市公司財務績效的促進作用低于民營糧油上市公司。

1.1.2股權集中度與糧油上市公司財務績效

2015年，我國25家糧油上市公司第一大股東持股比例平均為31.92%，其中第一大股東持股比例多集中在30%～40%，在50%以上的有4家。當?shù)谝淮蠊蓶|的持股比例較高時，對公司擁有更多的話語權和決策權，對公司的控股能力較強，在很大程度上能夠保持股東利益和經(jīng)營者利益的一致，避免頻繁更換代理人對公司造成的損失，此時第一大股東具有主動監(jiān)督代理人的優(yōu)勢，有利于公司的經(jīng)營績效提高。當?shù)谝淮蠊蓶|的持股比例較低時，意味著第一大股東降低其控股能力，減少其與大股東抗衡的資本，在多元化股權結構下，代理人相互爭奪權利的同時必然會使公司決策時間增加，這對公司的長期發(fā)展不利，會降低公司的財務績效，因此提出以下假說：

假說2：股權集中度與公司績效正相關。

1.2政府補貼、專業(yè)化經(jīng)營與糧油上市公司財務績效

專業(yè)化經(jīng)營又稱單一化經(jīng)營，本文所指的專業(yè)化經(jīng)營是指公司只涉及一個行業(yè)領域，其生產(chǎn)加工的產(chǎn)品僅包含糧油及其加工產(chǎn)品。一般認為，專業(yè)化經(jīng)營對公司財務績效的影響主要表現(xiàn)在：當公司主營業(yè)務的專業(yè)化程度越高，單一的產(chǎn)品結構使其產(chǎn)品面臨的市場風險越大，產(chǎn)品不受消費市場歡迎時，會導致其銷售數(shù)量下降，進而會對公司的財務績效產(chǎn)生直接影響，但提高主營業(yè)務的專業(yè)化程度，可以利用公司專業(yè)化水平降低經(jīng)營的邊際成本，優(yōu)化公司財務績效。當公司主營業(yè)務的專業(yè)化程度降低時，多元化經(jīng)營增加產(chǎn)品品種多，分散企業(yè)面臨的市場風險，另一方面，產(chǎn)品利潤附加值降低又會拉低公司的平均報酬率，使得公司的總體績效并沒有經(jīng)營單一產(chǎn)品的績效高。但是，糧油上市公司產(chǎn)品的需求剛性，決定了其面臨不被市場接受的風險較小。

自2010年以來，我國糧油上市公司專業(yè)化經(jīng)營程度普遍較高，總體保持在70%以上，但仍有很多經(jīng)營不善的公司開始積極尋求轉(zhuǎn)型。針對我國糧油產(chǎn)業(yè)處于發(fā)展期，公司主營業(yè)務專業(yè)化程度差距較大，面臨市場風險較為同一，因此提出以下假說：

假說3：專業(yè)化生產(chǎn)程度越大，糧油上市公司財務績效表現(xiàn)越好。

政府補貼是政府對企業(yè)直接注入資金，企業(yè)無償獲得貨幣性資產(chǎn)，因此資金用途往往受到社會各界更嚴格的監(jiān)控，這種制度壓力一定程度上限制了糧油上市公司從多元化經(jīng)營中獲取收益。對于糧油企業(yè)而言，政府更偏向于專業(yè)化程度高的企業(yè)，可以有針對性地進行補貼，提高資金利用效率；同時，政府補貼則會使公司專注于主營業(yè)務的生產(chǎn)，專業(yè)化生產(chǎn)和政府補貼相互促進，從而提高企業(yè)財務績效。從現(xiàn)實情況來看，專業(yè)化程度高的企業(yè)更容易獲得政府補貼，例如獲得政府補貼位居前列的龍力生物、克明面業(yè)、金健米業(yè)，其主營業(yè)務占比均在95%以上。近年來，國內(nèi)進口大豆、玉米、食用物油等糧油類產(chǎn)品激增，國家加大對糧食收儲、加工的補貼力度，高額的政策補貼誘使一些非糧油主業(yè)的央企、國企，都在謀劃進入糧油領域，希望獲得更多的商業(yè)機會，因此提出以下假說：

假說4：政府補貼與專業(yè)化經(jīng)營對糧油上市公司財務績效有顯著的正向交互作用。

1.3數(shù)據(jù)和研究方法

1.3.1樣本公司

糧油上市公司是指主要從事谷類、豆類等糧食和油料的加工，并在滬深兩市上市的A股上市公司。本文以中國證監(jiān)會頒布的《上市公司行業(yè)分類指引》為標準，截至2015年12月31日，從包括農(nóng)、林、牧、副、漁全部子產(chǎn)業(yè)在內(nèi)的大農(nóng)業(yè)類上市公司中篩選出2家糧油上市公司，從食品加工與制造業(yè)上市公司中篩選出23家糧油上市公司，共計25家糧油上市公司為研究樣本。本文選取萬德（WIND）數(shù)據(jù)庫提供的2010-2015年共6年的年度相關數(shù)據(jù)作為基礎數(shù)據(jù)。

1.3.2測量指標

（1）因變量。財務績效是指企業(yè)在盈利能力、償債能力、經(jīng)營績效和未來成長等各方面的表現(xiàn)。目前用于衡量企業(yè)績效的傳統(tǒng)指標有財務指標和綜合指標，但考慮到單一財務指標不全面，綜合指標的賦值又缺乏客觀性，本文采用因子分析法計算得出的綜合指標（Per）來衡量上市公司的財務績效水平。具體而言，本文在結合前人研究的基礎上，從盈利能力、償債能力、營運能力和成長能力四個方面選取12個指標，采用因子分析法綜合計算出財務績效指。

（2）解釋變量。政府補貼（GOV）。選取政府補貼總額來度量其對糧油上市公司財務績效的影響。

股權集中度（Cr）。本文選取股權集中度指標作為衡量公司的股權分布狀態(tài)的主要指標，并選用第一大股東持股比例來度量股權集中度，預計股權集中度越高，企業(yè)財務績效越好。

專業(yè)化經(jīng)營程度（Pr）。采用主營業(yè)務占比，即主營業(yè)務占總體經(jīng)營業(yè)務的比重來衡量我國糧油上市公司的專業(yè)化經(jīng)營程度，預計專業(yè)化經(jīng)營程度越高，企業(yè)財務績效越好。

（3）控制變量。除了政府補貼、股權集中度和主營業(yè)務占比會影響糧油上市公司財務績效外，其他因素如公司治理結構、外部監(jiān)管、公司規(guī)模和所有權性質(zhì)等也會影響公司財務績效結合糧油上司公司特點，本文選取了以下變量作為控制變量。

公司性質(zhì)（Own）。也就是公司的所有制性質(zhì)，將民營性質(zhì)的上市公司定義為1，國有及國有控股的定義為0。

公司規(guī)模（seale）。本文用總資產(chǎn)的自然對數(shù)來衡量。

獨立董事占比（Nid）。本文以公司獨立董事占董事總人數(shù)的比例來表示。

高管薪酬（Pav）。本文用上市公司前三名高管薪酬總和的自然對數(shù)來衡量上市公司高管薪酬水平。

企業(yè)年齡（Age）。用企業(yè)續(xù)存時間來表示。

地域（Area）。該指標為虛擬變量，東部取1，中部取2，西部取3，東北地區(qū)取4。

1.3.3描述性統(tǒng)計

表1是各變量的描述性統(tǒng)計，在對數(shù)據(jù)分析之前，考慮通貨膨脹因素，對當期數(shù)據(jù)以2010年12月為基期進行了還原處理。根據(jù)因子分析法計算得出的糧油上市公司財務績效綜合因子Per平均得分為0.000 3，最大值為1.31，最小值為-1.61，說明我國糧油上市公司財務績效得分較低，公司間差距明顯且整體表現(xiàn)較差。從政府補貼Gov來看，標準差達到2401.15萬元，最大值10 099.47萬元，最小值為0萬元，說明我國糧油上市公司獲得政府補貼程度不同，且數(shù)額相差較大。從股權集中度Cr來看，第一大股東持股比例最高為95.95%，最低為9.98%，平均為34.92%，說明我國糧油上市公司大多形成相對控股局面，而不是由第一大股東絕對控股，但仍存在一股獨大的現(xiàn)象。從專業(yè)化經(jīng)營程度Pr看，我國糧油上市公司主營業(yè)務占比均值為69.76%，最高值為99.90%，最低值僅為3.72%，說明我國糧油上市公司戰(zhàn)略選擇分化明顯，雖然多數(shù)公司還是堅持專業(yè)化經(jīng)營，但是仍存在部分公司跨業(yè)經(jīng)營的現(xiàn)象，主營業(yè)務比例縮減明顯。獨立董事比例均值37.45%，基本符合證監(jiān)會《關于上市公司建立獨立董事制度的指導意見》規(guī)定的1/3，表明我國糧油上市公司獨立董事制度較為規(guī)范。高管薪酬平均在13.89萬元，公司間差別不大。我國糧油上市公司規(guī)模普遍較小，上市時間跨度不大，民營性質(zhì)糧油公司在數(shù)量上占優(yōu)勢。

1.3.4估算模型

針對政府補貼、主營業(yè)務和糧油上市公司財務績效關系的分析，本文采取企業(yè)財務績效決定因素的隨機效應模型（random effects）：

2實證分析

2.1模型分析結果

表2列示了糧油上市公司財務績效影響因素的回歸分析結果，這些結果在很大程度上支持了本文假說。從整體回歸結果來看，回歸方程顯著性檢驗統(tǒng)計量F值在1%水平上顯著，說明模型的解釋力具有統(tǒng)計意義上的顯著性。調(diào)整后的R²均在0.50左右，說明模型自變量的選擇較恰當，樣本擬合度較好。

模型1、模型2和模型3分別將政府補貼、股權集中度和專業(yè)化經(jīng)營程度三個解釋變量和控制變量帶入模型回歸分析，發(fā)現(xiàn)這三個解釋變量均在5%或以上水平，與糧油上市公司財務績效改善存在正相關關系。模型4在控制變量的基礎上，同時加入政府補貼、股權集中度和專業(yè)化經(jīng)營程度三個解釋變量，模型整體通過檢驗，且三個主要解釋變量的系數(shù)在5%的顯著性水平檢驗且為正值，說明三者對我國糧油上市公司財務績效具有正向作用，初步驗證了假說1、2、3。模型5在模型4的基礎上，加入了政府補貼和專業(yè)化經(jīng)營的交互項Gov*Pr，其系數(shù)通過10%顯著性水平檢驗且為正，驗證了假說4，一方面說明專業(yè)化程度高的企業(yè)更容易獲得政府補貼，另一方面也說明了政府補貼一定程度上促進了公司專業(yè)化程度的提高。為進一步驗證不同性質(zhì)公司獲得政府補貼對財務績效的影響，模型6在模型4的基礎上加入政府補貼和公司性質(zhì)的交互項Gov*Own，系數(shù)通過1%顯著性水平檢驗且為正，說明我國民營糧油上市公司在利用政府補貼提高財務績效的效率上優(yōu)于國有糧油上市公司，驗證了假說1。此外，從模型1～6回歸結果來看，地域分布、公司規(guī)模和上市時間也對我國糧油上市公司財務績效產(chǎn)生影響。東部地區(qū)糧油上市公司財務績效表現(xiàn)較好，公司資產(chǎn)規(guī)模大，可以利用規(guī)?；?jīng)營取得更好的財務績效。

2.2穩(wěn)健性檢驗

為了保證研究結論的可靠性，本文選用凈資產(chǎn)收益率（Roe）替代綜合因子得分（Per）來衡量公司財務績效。將凈資產(chǎn)收益率（Roe）作為被解釋變量代入隨機效應模型，結果如表3所示?？梢钥闯觯貧w結果與表2中結果基本相同。政府補貼（Gov）、股權集中度（Cr）、專業(yè)化經(jīng)營程度（Pr），政府補貼和專業(yè)化經(jīng)營程度的交互項指標（Gov*Pr）以及政府補貼和公司性質(zhì)交互項指標（Gov*Own）與公司財務績效替代指標凈資產(chǎn)收益率顯著正相關，這表明文章的實證結論較為穩(wěn)健。3結論與政策建議

采用2010-2015年我國糧油上市公司面板數(shù)據(jù)，利用隨機效應模型分析我國糧油上市公司獲得政府補貼、主營業(yè)務狀況和公司財務績效之間關系。經(jīng)研究發(fā)現(xiàn)，政府補貼、股權結構和專業(yè)化經(jīng)營對我國糧油上市公司財務績效產(chǎn)生顯著正向影響，且民營糧油上市公司政府補貼對財務績效的作用顯著高于國有糧油上市公司。專業(yè)化經(jīng)營程度和政府補貼相互促進，對糧油上市公司財務績效具有積極的促進作用。

因此，政府未來要積極優(yōu)化補貼政策。本文研究發(fā)現(xiàn)，國有糧油上市公司政府補貼的利用效率明顯低于民營糧油上市公司。國有糧油上市公司在享受高額政府補貼的同時也承擔了較多的政策性負擔，長期來看，這些做法對改善企業(yè)自身資源配置效率，提高競爭力不利。企業(yè)要繼續(xù)深化股權分置改革，提升公司財務績效。盡管本文研究表明糧油上市公司股權結構能夠顯著影響其財務績效，相對集中的股權結構有利于公司財務績效表現(xiàn)。但有學者認為當股東集中度達到一定程度時，繼續(xù)增加股權集中度就會對企業(yè)績效起到相反的作用。糧油上市公司在增加股權集中度提高決策效率的同時，仍需要把握適度原則。另外，企業(yè)要繼續(xù)專注主營業(yè)務經(jīng)營，合理選擇多元化戰(zhàn)略。根據(jù)研究，專業(yè)化經(jīng)營有利于我國糧油上市公司財務績效提高。目前我國糧油上市公司整體績效表現(xiàn)較差，盈利能力較弱，很多公司選擇跨業(yè)經(jīng)營，以期在短期內(nèi)獲取豐厚利潤，雖然使財務績效在短期內(nèi)提高，但從長期來看，公司產(chǎn)品競爭力下降，公司可持續(xù)發(fā)展能力減弱。我國糧油上市公司應該專注于糧油主業(yè)的縱深發(fā)展，審慎選擇多元化經(jīng)營策略，依靠科技創(chuàng)新，不斷開發(fā)新產(chǎn)品，提高產(chǎn)品的附加價值，將是糧油上市公司良性發(fā)展的路徑選擇。