特朗普時(shí)代的赴美投資風(fēng)險(xiǎn)

文/本刊記者 馮珊珊

文/本刊記者 馮珊珊

中國(guó)赴美投資開始逐步進(jìn)入一個(gè)新的周期——特朗普時(shí)代。與之相伴而來的，是復(fù)雜的市場(chǎng)情緒。

2001年，國(guó)家將“走出去”戰(zhàn)略正式寫入《國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十個(gè)五年計(jì)劃綱要》，到2016年，中國(guó)大陸企業(yè)的海外并購?fù)顿Y交易總金額達(dá)到7700億美元；交易總數(shù)量達(dá)到11409宗。

其中，投資額在1億美元以上的項(xiàng)目，美國(guó)第一、澳大利亞第二、加拿大第三。美國(guó)也是除了避稅港地區(qū)外中國(guó)對(duì)外直接投資存量最多的國(guó)家。

與此同時(shí)，中國(guó)企業(yè)在美的投資與并購之路一直布滿荊棘。除了整合失敗外，美國(guó)政府以危害國(guó)家安全為由干涉投資行為，同時(shí)對(duì)中國(guó)企業(yè)的調(diào)查也呈愈演愈烈之勢(shì)。

“唐吉坷德”當(dāng)了總統(tǒng)

“此次美國(guó)大選，基本上成了一個(gè)‘沒有最差，只有更差’的‘比丑運(yùn)動(dòng)’，美國(guó)社會(huì)的很多精英如布隆伯格等選擇退出?！敝型豆靖笨偨?jīng)理祁斌在財(cái)新-云鋒海外投資論壇上發(fā)表《國(guó)際金融形勢(shì)與海外投資戰(zhàn)略》演講主題時(shí)的感悟。

2016年11月9日，唐納德·特朗普（Donald J.Trump）贏得美國(guó)大選，2017年1月20日，正式入主白宮。

特朗普的當(dāng)選被認(rèn)為是2016年最大的“黑天鵝”事件之一。在就職后的首次國(guó)會(huì)演講上，特朗普意氣風(fēng)發(fā)，“The stock market has gained almost three trillion dollars in value since the election on November 8th,a record.”（自11月8日美國(guó)大選以來，美股市值漲了近3萬億美元。）

在美國(guó)主流社會(huì)精英階層眼中，特朗普就是一位唐吉坷德式的總統(tǒng)，挺一桿長(zhǎng)矛就準(zhǔn)備大戰(zhàn)風(fēng)車，這種不確定性似乎沒人可以琢磨。

正如中國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)交流中心戰(zhàn)略研究部一位專家所指出的，未來中美關(guān)系能否繼續(xù)健康發(fā)展下去，還是回到“修昔底德陷阱”的老路上，這是當(dāng)前亟待做出的一個(gè)大判斷。如果特朗普瞄準(zhǔn)中國(guó)“開火”，未來他可能聚焦在哪些領(lǐng)域、采取哪些手段，也需要提前研判并提出應(yīng)對(duì)之策。

特朗普的政治理念，無論是保護(hù)主義、孤立主義、民粹主義，還是通過逆全球化的方式，重振美國(guó)經(jīng)濟(jì)，都是對(duì)美國(guó)傳統(tǒng)主流政治模式的一次顛覆。

在一些專家看來，特朗普政策的內(nèi)在邏輯只有一個(gè)，就是增加就業(yè)。在國(guó)內(nèi)政策上一切圍繞就業(yè)，在對(duì)外政策上也是如此，一切有利于美國(guó)就業(yè)的事情他就會(huì)努力做，一切對(duì)就業(yè)影響不大的問題他就會(huì)選擇性忽視，一切導(dǎo)致就業(yè)流失的政策他就會(huì)堅(jiān)決反對(duì)，正如他堅(jiān)決反對(duì)TPP、要求重談北美自貿(mào)協(xié)定、在美國(guó)和墨西哥間修建隔離墻、抨擊中國(guó)是匯率操縱國(guó)、威脅對(duì)中國(guó)開展貿(mào)易戰(zhàn)等等。

所以，悲觀的看法是，未來一個(gè)時(shí)期，中美在經(jīng)貿(mào)領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)與沖突將更加激烈，特朗普將踐行競(jìng)選時(shí)的承諾，出臺(tái)針對(duì)中國(guó)的保護(hù)主義貿(mào)易政策。如果縮小貿(mào)易逆差，那么大量就業(yè)被留在美國(guó)國(guó)內(nèi)，這正是特朗普希望看到的并通過多方努力想要實(shí)現(xiàn)的結(jié)果。

但也有不少樂觀者認(rèn)為，特朗普是一個(gè)生意人，一切都可以談判，中美貿(mào)易與投資關(guān)系甚至?xí)仙揭粋€(gè)新臺(tái)階。

“特朗普并不是像大家想像的那么沒有機(jī)會(huì)。”在祁斌看來，特朗普上臺(tái)是一個(gè)反思的機(jī)會(huì)，或許沒有那么糟糕?！昂芏嗳苏J(rèn)為特朗普當(dāng)選意味著反全球化，或是全球化的挫敗。事實(shí)上，這更多地應(yīng)該理解為對(duì)全球化的一種反思——“你可以有理想，但不能理想化”。全球化是個(gè)好東西，也不可阻擋，但在推進(jìn)的時(shí)候，你可能需要更多的實(shí)事求是的推進(jìn)?！?/p>

祁斌認(rèn)為，理解中美關(guān)系，用一句話概括，就是競(jìng)爭(zhēng)與合作。在與美國(guó)前財(cái)長(zhǎng)薩默斯的對(duì)話中，薩默斯提到很多美國(guó)人擔(dān)心中國(guó)的威脅和挑戰(zhàn)，祁斌的回應(yīng)是：“中國(guó)的勞動(dòng)生產(chǎn)率還只是美國(guó)的百分之七，所以中美之間合作的空間遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于其他，我們應(yīng)該加強(qiáng)合作和雙邊投資，這樣既有利于中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)，也有利于美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和繁榮?！?/p>

風(fēng)險(xiǎn)一：國(guó)家安全審查升級(jí)

普華永道中國(guó)國(guó)際稅務(wù)部合伙人王鵬認(rèn)為，“特朗普就任后對(duì)中國(guó)企業(yè)赴美投資的態(tài)度會(huì)直接體現(xiàn)在美國(guó)外國(guó)投資委員會(huì)審批的尺度上，民企投資會(huì)相對(duì)容易些，但即便如此，一旦涉及到敏感領(lǐng)域或者說行業(yè)，即使獲得批準(zhǔn)，批準(zhǔn)也是有條件的，比如有些知識(shí)產(chǎn)權(quán)必須是在美國(guó)境內(nèi)完成研發(fā)而不能拿到境外?！?/p>

其實(shí)，發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)中國(guó)企業(yè)尤其是國(guó)有背景企業(yè)的投資一直以來都懷有警惕，認(rèn)為這會(huì)威脅國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)安全。特朗普的對(duì)華政策，可能會(huì)讓海外標(biāo)的公司受到美國(guó)外國(guó)投資委員會(huì)（CFIUS）更為嚴(yán)格的審查。

據(jù)了解，美國(guó)外國(guó)投資委員會(huì)(簡(jiǎn)稱CFIUS)，它由9個(gè)部委的主要負(fù)責(zé)人組成，他們來自財(cái)政部、司法部、國(guó)土安全部、商業(yè)部、國(guó)防部、國(guó)務(wù)院（其實(shí)就是外交部）、能源部、美國(guó)貿(mào)易代表辦公室、科技政策辦公室，由財(cái)政部長(zhǎng)擔(dān)任主席。

CFIUS負(fù)責(zé)審理外國(guó)在美投資項(xiàng)目，如果發(fā)現(xiàn)項(xiàng)目威脅到美國(guó)“國(guó)家安全利益”，可以要求投資人對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整，或者建議總統(tǒng)暫?；蚪乖摻灰住?/p>

CFIUS的審查程序，例常審查期限為30天。包括一個(gè)7至14天的在材料提交前受審對(duì)象與CFIUS的討論過程。如果在例常審查中發(fā)現(xiàn)，交易屬于受轄交易范疇，須進(jìn)入為期45天的調(diào)查期。最后，總統(tǒng)裁決，須在15天內(nèi)作出最終決定。

美國(guó)成美律師事務(wù)所創(chuàng)始合伙人柳治平認(rèn)為，“以往中國(guó)企業(yè)赴美投資，和CFIUS打交道比較多的可能就是在能源、電子通信和材料領(lǐng)域。直到2013年雙匯集團(tuán)收購全球規(guī)模最大的生豬生產(chǎn)商及豬肉供應(yīng)商史密斯菲爾德（Smithfield）時(shí)，很多人才意識(shí)到，CFIUS的觸角并不只是拘泥于其通常的審查對(duì)象——制造業(yè)、金融和信息服務(wù)業(yè)、礦業(yè)，以及建筑和運(yùn)輸業(yè)，而是可能涉及包括食品生產(chǎn)業(yè)、農(nóng)業(yè)等在內(nèi)的行業(yè)。簡(jiǎn)單來講，無論軍事、科技、民用生活還是農(nóng)業(yè)、能源、交通運(yùn)輸，各個(gè)領(lǐng)域能產(chǎn)生的影響都可能被視作是美國(guó)國(guó)家安全的威脅?！?/p>

“這并非沒有道理，畢竟現(xiàn)代科技和生活方式把國(guó)家安全從軍事領(lǐng)域擴(kuò)展到其他領(lǐng)域?，F(xiàn)代通訊和交通手段，以及城市生活，使得外國(guó)公司更容易通過實(shí)際操作與控制的任何位于美國(guó)境內(nèi)的資產(chǎn)通過蝴蝶效應(yīng)，危害到美國(guó)的食品與水，網(wǎng)絡(luò)，基礎(chǔ)設(shè)施，甚至政治過程比如選舉?！?/p>

“美國(guó)外資投資委員會(huì)(CFIUS)，現(xiàn)在他們對(duì)于來自中國(guó)的跨境并購交易是比較關(guān)注的。我們現(xiàn)在執(zhí)行的幾個(gè)案子都在CFIUS過會(huì)審查過程當(dāng)中，但總體來講，CFIUS過會(huì)審查不批準(zhǔn)的比例非常非常低。我們也看過統(tǒng)計(jì)數(shù)字，大概不到1%的比例?！蓖吨匈Y本董事總經(jīng)理?xiàng)畋蟊硎尽?/p>

風(fēng)險(xiǎn)二：減稅羅生門

特朗普主張啟動(dòng)自上世紀(jì)80年代里根執(zhí)政以來最大規(guī)模的減稅方案。個(gè)人所得稅方面，將聯(lián)邦個(gè)人所得稅由目前七檔簡(jiǎn)化為12%、25%和33%三檔，最高檔將由目前的39.6%降至33%。企業(yè)所得稅方面，主張將最高聯(lián)邦企業(yè)所得稅率由目前的35%降至15%，對(duì)參與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的私人股權(quán)融資提供82%的稅收減免。海外投資稅方面，將跨國(guó)公司海外收入稅率降為8.75%，對(duì)把工廠搬到他國(guó)、雇傭他國(guó)員工卻想把產(chǎn)品售回美國(guó)的企業(yè)，征收高達(dá)35%的產(chǎn)品關(guān)稅。

一種觀點(diǎn)認(rèn)為，大幅減稅以及對(duì)于美國(guó)受控外國(guó)企業(yè)可能會(huì)加強(qiáng)征管，意在希望美國(guó)境外企業(yè)利潤(rùn)回歸本土。

“意味著對(duì)外國(guó)投資者的投資回報(bào)會(huì)提高，無疑也會(huì)刺激中企赴美投資。”普華永道王鵬就表示，特朗普提出的一些經(jīng)濟(jì)政策主張，如解除對(duì)能源行業(yè)的限制，重點(diǎn)關(guān)注天然氣和其他可再生能源；放松對(duì)金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管等，可能吸引有關(guān)行業(yè)的中企赴美并購，分得市場(chǎng)的一杯羹。

據(jù)了解，美國(guó)擁有世界上最為繁瑣的稅收法律體系。不同州有不同的稅收規(guī)定，同時(shí)受美國(guó)三級(jí)政府的分權(quán)型稅制的約束。只要不違背憲法規(guī)定，州和地方政府可以制定州和地方的稅法并自主調(diào)整稅種和稅率。

中國(guó)企業(yè)會(huì)根據(jù)自身戰(zhàn)略在不同州進(jìn)行投資：部分企業(yè)跟隨主要合作伙伴選擇投資地點(diǎn)，而部分企業(yè)從優(yōu)化供應(yīng)價(jià)值鏈角度考慮選擇投資地點(diǎn)。此外，中國(guó)企業(yè)通常會(huì)通過海外中間控股公司收購目標(biāo)公司，以減少或消除對(duì)股息和對(duì)處置股份取得的資本利得征收的預(yù)提所得稅，從而獲得較優(yōu)化的稅負(fù)結(jié)果。

正如一些研究文章中所指出的：隨著中國(guó)企業(yè)大規(guī)?！白叱鋈ァ?，投資主體和投資方式日益多元化。從稅收角度看，中國(guó)企業(yè)、VC、PE等投資主體將面臨美國(guó)的雙重征稅，而資本弱化是降低股東層面稅負(fù)的常用方式，隨著美國(guó)對(duì)股東的反避稅力度加大，中國(guó)投資企業(yè)面臨著更大的稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

運(yùn)動(dòng)認(rèn)識(shí)能力，就是學(xué)生對(duì)體育健身知識(shí)、運(yùn)動(dòng)技能和相關(guān)健康知識(shí)的獲得、轉(zhuǎn)化和評(píng)價(jià)的能力，伴隨著思維、理解和感悟等活動(dòng)，是自主健身的先決條件。

世界各國(guó)的公司所得稅率逐步降低，美國(guó)同時(shí)面臨成為世界上所得稅稅率最高的國(guó)家的壓力。跨國(guó)公司有持續(xù)通過資本弱化實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)，同時(shí)政府財(cái)政赤字壓力增大，這迫使美國(guó)對(duì)資本弱化規(guī)則的管制日趨嚴(yán)厲。因此，中國(guó)企業(yè)在美國(guó)投資的過程中應(yīng)謹(jǐn)慎采用資本弱化避稅。

風(fēng)險(xiǎn)三：跨文化深層思考

巴菲特說，如果一個(gè)商人不知道自己該不該去并購，哪個(gè)公司與他的公司有協(xié)同效應(yīng)，哪個(gè)公司是好下游（客戶），好上游（供應(yīng)商），哪個(gè)公司是有實(shí)力的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，那他就不該做這個(gè)生意，因?yàn)樗欢约旱男袠I(yè)。延伸下去，如果你做一個(gè)收購或者投資，都不知道這個(gè)標(biāo)的對(duì)你的價(jià)值，那你其實(shí)也不應(yīng)該做這個(gè)投資或者并購。

柳治平認(rèn)為，投資美國(guó)公司時(shí)候，中國(guó)投資方經(jīng)常會(huì)犯一些錯(cuò)誤，體現(xiàn)在中國(guó)思維和慣例：比如，中國(guó)投資方往往聲稱自己需要“控股”。在美國(guó)，一個(gè)投資人不需要擁有51%的股份，也可以有效地控制標(biāo)的公司的大政方向。相反，即使中國(guó)投資人擁有51%甚至更多股份，也不一定能夠有效把控公司，甚至在公司里基本沒有治理權(quán)利。

原因是，美國(guó)的公司法在“實(shí)質(zhì)法”上比較“無為而治”：它假定公司各個(gè)股東之間會(huì)按照自己的情況和需求，討價(jià)還價(jià)，各取所需，量體裁衣設(shè)計(jì)自己的治理框架。也就是說，這很大程度上是個(gè)靈活的私人契約，而不是政府代替市場(chǎng)或者私人企業(yè)指定的條款或者說條框。

再比如，在美國(guó)，對(duì)沖基金或者其他私募基金采用的是有限合伙（limited partnership）組織方式，其經(jīng)理（就是GP）可能在基金中股份微?。ó?dāng)然他們收取基金利潤(rùn)一般20%的權(quán)利(carry)一定程度上也是一種股權(quán)）,但是他們操控基金的投資決定。如果中國(guó)公司投資一個(gè)其他實(shí)業(yè)，即使被告知獲得90%股份，如果是有限合伙的一個(gè)普通合伙人，那也是基本沒有任何決策權(quán)，甚至知情權(quán)也很少。

一般而言，美國(guó)這邊少用對(duì)賭條款，公司創(chuàng)始人也不會(huì)個(gè)人為股權(quán)投資人的投資提供擔(dān)保。

柳治平表示，中美兩國(guó)在商業(yè)慣例上的區(qū)別還體現(xiàn)在中介機(jī)構(gòu)的選擇上：一是在美國(guó)尋求并購或者投資標(biāo)的時(shí)，中國(guó)公司一般只愿意支付第三方中介（比如投資銀行）成功費(fèi)，而不愿支付其合理開銷。二是在美國(guó)尋求并購或者投資標(biāo)的時(shí)，中國(guó)公司很多試圖利用多家中介機(jī)構(gòu)尋找標(biāo)的來提高命中率，但是美國(guó)的中介機(jī)構(gòu)一般希望獲得獨(dú)家授權(quán)。三是中國(guó)公司很多缺乏評(píng)判遴選中介機(jī)構(gòu)的耐心。他們?cè)谠u(píng)判中介機(jī)構(gòu)時(shí)，往往在找過于簡(jiǎn)單化的“排名”，或者以比較收費(fèi)額度為主。

由于以上觀念上的差別，中國(guó)公司遍地撒網(wǎng)尋找“項(xiàng)目”，經(jīng)常出現(xiàn)以下局面：有能力尋找合適的標(biāo)的的中介不愿接受中國(guó)公司的聘用，而愿意接受中國(guó)公司無開銷補(bǔ)償加無獨(dú)家授權(quán)的聘用的機(jī)構(gòu)或個(gè)人，經(jīng)常沒有能力或者專注程度尋找到合適標(biāo)的。

此外，很多中國(guó)企業(yè)對(duì)對(duì)合同的重要性沒有充分的重視?！熬湍妹绹?guó)人和中國(guó)人的對(duì)待并購的方式相比：美國(guó)人投資首先要求由自已的律師起草合同，因?yàn)樽砸哑刚?qǐng)的律師起草的合同能夠把對(duì)他有利的條款和保護(hù)都寫在里面，對(duì)自已最為有利。中國(guó)人講求君子風(fēng)度，比較謙讓，不愿意為誰起草合同產(chǎn)生爭(zhēng)議，甚至有的認(rèn)為讓對(duì)方起草合同比較省事，而且能節(jié)省律師費(fèi)?！?/p>

其實(shí)，在跨境并購交易中，合同不僅僅是個(gè)形式或者技術(shù)性的文件，它直接決定風(fēng)險(xiǎn)在雙方之間如何劃分，是企業(yè)把管理和把握風(fēng)險(xiǎn)的最重要工具。比如“分手費(fèi)”，在談判中，雙方都希望降低由于對(duì)方原因帶來的交易不確定性，為了增加交易確定性和保障，雙方會(huì)達(dá)成“分手費(fèi)”的約定，即如果由于一方的原因致使交割條件不能滿足，應(yīng)當(dāng)支付給對(duì)方分手費(fèi)用。

近期媒體爆出，萬達(dá)集團(tuán)與DCP（Dick Clark Productions是一家為好萊塢制作頒獎(jiǎng)典禮的電視制作公司，1957年創(chuàng)立，擁有20多項(xiàng)著名IP。）一筆高達(dá)10億美元的交易已經(jīng)確認(rèn)終止。萬達(dá)為此或許將支付高達(dá)5000萬美元的“分手費(fèi)”。

柳治平認(rèn)為，“中國(guó)隊(duì)”也在進(jìn)步?！拔乙话憬ㄗh他們循序漸進(jìn)，對(duì)于來美國(guó)并購條件不成熟的團(tuán)隊(duì)，可以考慮先以消極投資人身份投資美國(guó)目標(biāo)公司或者其同行業(yè)公司，以觀察員或者董事會(huì)成員身份進(jìn)入公司董事會(huì)，實(shí)質(zhì)性地參與公司運(yùn)作2-3年左右，有一個(gè)學(xué)習(xí)了解以及信心共建的過程，再審慎地謀劃海外并購。”

“另外，很多中國(guó)公司來美國(guó)尋求好的資產(chǎn)，把它們拿回中國(guó)落地生根，開花結(jié)果。這個(gè)模式避開了美國(guó)這個(gè)不熟悉的商業(yè)和法律環(huán)境，回到買家熟悉的中國(guó)，實(shí)現(xiàn)并購交易的潛在商業(yè)價(jià)值?！?/p>