董事會人力資本及其異質(zhì)性與公司績效

劉 柏 ，郭書妍

吉林大學(xué) 商學(xué)院，長春 130012

管理科學(xué)

董事會人力資本及其異質(zhì)性與公司績效

劉 柏 ，郭書妍

吉林大學(xué) 商學(xué)院，長春 130012

董事會的組織建設(shè)一直是公司治理的研究重點?；诖砝碚摵唾Y源依賴理論，已有研究針對董事會人力資本及其異質(zhì)性與公司績效間的主效應(yīng)進行大量探討。

在已有研究基礎(chǔ)上，依據(jù)中國國情和上市公司具體情況，選擇學(xué)歷水平和海外經(jīng)歷作為董事會人力資本考察指標，探討董事會人力資本均值對公司績效的影響機制及其邊界條件，并進一步研究董事會成員海外經(jīng)歷對董事會成員學(xué)歷水平與公司績效之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。將2009年至2015年滬、深A(yù)股主板和中小板上市公司納入研究范圍，篩選出1 386家數(shù)據(jù)完整的公司，將定性分析與定量研究相結(jié)合，運用Stata 14.0，采用多元回歸的統(tǒng)計方法對假設(shè)進行實證檢驗。

研究結(jié)果表明，中國上市公司董事會成員人力資本情況對公司績效具有重要影響。董事會成員平均學(xué)歷水平的提升會促進公司績效，學(xué)歷水平異質(zhì)性正向調(diào)節(jié)平均學(xué)歷水平與公司績效之間的關(guān)系；董事會海外經(jīng)歷成員占比的提高也會促進公司績效，而海外經(jīng)歷異質(zhì)性負向調(diào)節(jié)海外經(jīng)歷成員占比與公司績效之間的關(guān)系；董事會海外經(jīng)歷成員占比負向調(diào)節(jié)董事會成員平均學(xué)歷水平對公司績效的影響，即隨著董事會海外經(jīng)歷成員占比的提高，董事會成員平均學(xué)歷水平對公司績效的正向影響減弱。

研究結(jié)論豐富了董事會組織行為的研究，創(chuàng)新性地提出董事會人力資本對公司績效作用的邊界條件，完善了董事會治理結(jié)構(gòu)的標準，揭示了中國上市公司董事會在專業(yè)化的基礎(chǔ)上提升國際化水平這一必然趨勢，對上市公司加強董事會人才隊伍建設(shè)、優(yōu)化治理層人力資本水平、實現(xiàn)更高績效目標具有重要參考價值。

董事會人力資本；學(xué)歷水平；海外經(jīng)歷；公司治理；公司績效

引言

隨著現(xiàn)代企業(yè)制度的廣泛應(yīng)用，所有者與經(jīng)營者間的代理沖突愈加普遍，這也一直受到學(xué)術(shù)界和實務(wù)界的廣泛關(guān)注。自委托代理理論創(chuàng)建以來，學(xué)術(shù)界普遍認識到兩權(quán)分離產(chǎn)生的代理成本對企業(yè)價值最大化目標的阻礙。為解決代理問題，降低代理成本，公司治理機制應(yīng)運而生。而作為公司治理的核心機構(gòu)，董事會的組成狀況直接影響董事會監(jiān)督和建議等職能的履行效果[1]。20世紀80年代以來，基于法律視角，國內(nèi)外學(xué)者主要從董事會特征、結(jié)構(gòu)、構(gòu)成和程序4個方面研究董事會對公司治理的影響[2-3]，揭示董事會相關(guān)要素通過作用于公司治理，進而作用于公司戰(zhàn)略決策與經(jīng)營績效之間的路徑關(guān)系[4]，研究成果為實務(wù)界相關(guān)政策制定和公司內(nèi)部董事會規(guī)范提供了有力的參考依據(jù)。

然而，一個不可回避的問題是，很多具有近似特征和結(jié)構(gòu)的董事會，在公司運營的過程中表現(xiàn)出的公司績效水平卻千差萬別；同時，許多治理結(jié)構(gòu)非常合理、董事會配置完備的公司并未在市場中表現(xiàn)出應(yīng)有的成績[4]。也就是說，董事會在企業(yè)價值創(chuàng)造過程中如何發(fā)揮作用，這一問題并未在已有研究中得到解答。對此，李維安等[3]提出公司績效很可能在一定程度上取決于董事的特點，并認為國際治理實踐的差異及其他情景變量也將產(chǎn)生作用；周建等[5]對此進行補充，認為董事會的知識和信息等團隊屬性對國際化程度和組織績效產(chǎn)生重大影響。此外，在股東積極主義的推動下，機構(gòu)投資者治理和董事會介入公司戰(zhàn)略的相關(guān)研究得到了理論界和實踐界的廣泛關(guān)注[6]，基于資源依賴理論和組織行為視角的董事會資本研究逐漸得到重視。

董事會資本分為董事會人力資本和董事會社會資本，董事會的人力資本指董事個人經(jīng)驗、知識、技能和聲望的有機結(jié)合[7]。已有研究針對董事會人力資本及其異質(zhì)性與公司績效間的主效應(yīng)進行了一定程度的探索，但由于這一問題的提出年限較短，且各研究的情景不同，因而尚未達成一致的研究結(jié)論[8]，相關(guān)研究亟待細化和補充。作為公司治理的核心機構(gòu)[2]，董事會的組織結(jié)構(gòu)尤為重要，其成員自身的人力資本情況和各成員之間人力資本的協(xié)調(diào)效應(yīng)均會對公司績效產(chǎn)生影響。在這種情況下，深入研究董事會人力資本對公司績效的影響機制頗具意義。

本研究借鑒已有研究，根據(jù)公司績效的不同影響機制，選取董事會人力資本均值和異質(zhì)性兩大特征，根據(jù)中國上市公司特點，選擇學(xué)歷水平和海外經(jīng)歷兩個維度，研究董事會成員人力資本均值對公司績效的影響機制以及異質(zhì)性對二者間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，并進一步考察董事會成員海外經(jīng)歷對董事會成員學(xué)歷水平與公司績效間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。

1 相關(guān)研究評述

1.1代理理論的視角

代理理論認為，研究公司治理的核心在于代理關(guān)系，而所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)間的代理沖突則是公司內(nèi)部最為突出的代理問題。隨著機構(gòu)投資者持股的增加，董事會這一公司權(quán)的控制機制應(yīng)運而生，肩負著監(jiān)督高管和決策建議的職能，旨在確保股東利益最大化。作為公司治理的核心機構(gòu)，盡管董事會并不直接參與經(jīng)營管理，但卻是影響公司決策的關(guān)鍵[9]。董事會成員接受全體股東的委托，在公司重大事項中承擔監(jiān)督、建議和咨詢的職責[10]。其決策并不直接、及時地影響公司經(jīng)營績效，但會通過公司治理的改善長期改變公司的競爭局面和成長發(fā)展[11]，意義深遠。同時必須指出，董事會在進行決策時需要借助于全部成員所擁有的知識和經(jīng)驗等資源[12]，董事會團隊運作的有效程度直接影響公司治理的有效性[13]。董事會成員的專業(yè)素質(zhì)有助于改善公司利益相關(guān)者間的利益沖突問題，提高組織總體效率，降低公司的代理成本[9]。此外，董事會的國際化知識擁有量和團隊活動參與積極度與董事會國際化程度正相關(guān)，有利于公司在經(jīng)濟全球化的市場中實現(xiàn)所有者權(quán)益最大化。董事會的團隊屬性對企業(yè)國際化戰(zhàn)略的影響，是現(xiàn)階段中國企業(yè)實施“走出去”戰(zhàn)略不可回避的理論和實踐問題[5]。

1.2資源依賴理論的視角

資源是約束企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵性因素。企業(yè)獲取和控制外部資源的能力，對其能否在激烈的市場競爭中取勝有很大程度的影響[14]。董事會在公司的重大決策中發(fā)揮著不可替代的作用，其人力資本情況在公司獲取資源、戰(zhàn)略決策和管理運營中將產(chǎn)生重大影響[15]。董事會成員若能專業(yè)化地履行其職能，將有利于公司生產(chǎn)力的發(fā)展和績效的提升[16]。顯然，董事會職能的履行情況，很大程度上取決于其人力資本水平[17]。

董事會由董事個體構(gòu)成，董事會成員的教育背景和相關(guān)經(jīng)歷等人力資本要素會影響其認知、行為和決策制定，進而影響公司績效[18]。一直以來，董事會成員的專業(yè)化水平受到學(xué)術(shù)界和實務(wù)界的廣泛關(guān)注。EREL et al.[19]認為不同的人口統(tǒng)計學(xué)特征形成不同的認知模式，同時塑造個人對環(huán)境的感知以及處理問題的方式；謝永珍等[20]發(fā)現(xiàn)董事會成員的專業(yè)水平有助于公司的經(jīng)營發(fā)展；KLEIN[21]認為，擁有財務(wù)和金融知識的內(nèi)部董事成員比例與公司績效呈正相關(guān)。也有學(xué)者在研究中發(fā)現(xiàn)，具備豐富學(xué)術(shù)經(jīng)歷的董事會成員有助于將理論與實踐相結(jié)合，其數(shù)量與公司績效正相關(guān)[22]；GIANNETTI et al.[23]對此進行補充，認為董事會成員具有的知識技能和工作經(jīng)驗等人力資本，將有助于董事會更好地履行監(jiān)督和建議職能，從而提高公司營運水平，并最終提升經(jīng)營績效和公司價值。隨著經(jīng)濟全球化的發(fā)展，上市公司治理層的國際化水平日益提高，有關(guān)董事會成員海外經(jīng)歷的相關(guān)研究逐漸得到關(guān)注。自1999年起，中國各省市陸續(xù)公布海歸回流的優(yōu)惠政策。實證結(jié)果表明，在中國這一新興資本市場，相關(guān)政策的施行對當?shù)毓疚{具有豐富專業(yè)知識和海外經(jīng)驗的董事起到了關(guān)鍵的促進作用。海歸董事的加入，有助于公司提高管理實踐水平和公司治理效果，最終實現(xiàn)公司績效和公司價值的提升。魏剛等[24]在實證中發(fā)現(xiàn)和拓展了NORBURN[25]的“公司成長性與獨立董事國際化水平正相關(guān)”研究結(jié)論，結(jié)果表明獨立董事中“海歸”越多，公司經(jīng)營業(yè)績越好。

董事會以團隊的形式履行監(jiān)督和建議職能，并在公司重大的戰(zhàn)略決策中發(fā)表意見和建議，為公司經(jīng)營發(fā)展提供強大的支持和指導(dǎo)。異質(zhì)性對組織的影響一直是學(xué)術(shù)界關(guān)注的話題，近年來，有關(guān)董事會人力資本異質(zhì)性與公司績效間關(guān)系的實證研究逐漸增多。JENSEN et al.[26]在對組織決策的研究中發(fā)現(xiàn)，一個組織中成員擅長的能力差異性與該組織的創(chuàng)造力和決策有效性呈正相關(guān)關(guān)系。異質(zhì)性較高的董事會可以為決策提供不同觀點和差異化視角，并在必要時為決策提供所需的多種資源。在跨國并購過程中，擁有異質(zhì)性董事會的企業(yè)更有可能突破中國的傳統(tǒng)投資模式，成功達到并購目的[14]。不同階段的學(xué)歷教育，在給予個人專業(yè)知識的同時，也從不同角度塑造其思維和認知觀。對于董事而言，這種差異很大程度上體現(xiàn)在理解和評價投資決策的方式上[27]。此外，還有學(xué)者在研究中得出，董事會成員的職業(yè)差異性越大，公司戰(zhàn)略富于創(chuàng)新性的可能程度越高[28]。周建等[29]對此進行補充，發(fā)現(xiàn)董事會團隊異質(zhì)性有助于激發(fā)團隊成員潛能，對公司創(chuàng)新績效有顯著的正向影響；馬連福等[4]在實證研究中發(fā)現(xiàn)，董事會資本職業(yè)豐富性和兼職豐富性有利于提升整體的治理經(jīng)驗和實踐水平，與公司治理水平間有顯著的正向關(guān)系。

綜上所述，已有研究及其實證結(jié)論充分證明了董事會人力資本狀況對治理水平和公司績效的重要影響，但尚未深入探討董事會人力資本對公司績效影響的邊界條件和不同維度的效應(yīng)差異性。近年來，現(xiàn)代企業(yè)制度的應(yīng)用愈加廣泛，而董事會在公司治理中發(fā)揮著核心作用，董事會成員的專業(yè)化能力得到進一步重視。同時，隨著中國教育水平的不斷提升，學(xué)歷水平對個人整體素質(zhì)和工作專業(yè)度的代表性越來越強。因而，作為人力資本的考察要素之一，董事會成員學(xué)歷水平對公司績效的影響及其作用邊界值得深入研究。此外，近20年來，中國高度關(guān)注海外高層次人才的回流情況。自1999年開始，各省市陸續(xù)推行引才政策，為當?shù)仄髽I(yè)吸納高水平海歸人才提供了良好的機會。已有實證研究表明，相關(guān)政策的推行是中國各省市上市公司海歸董事增加的直接原因[23]。在全球化的大背景下，擁有國際化經(jīng)驗的董事需求量增加，而已有的相關(guān)研究主要集中于歐美。歐洲各國間交流頻繁，上市公司中具有他國經(jīng)歷的董事比例較高且公司間差異較??；美國的整體環(huán)境趨于多元化，董事會成員國際化經(jīng)驗水平普遍較高。與這種穩(wěn)定情況不同，中國資本市場尚處于新興時期，盡管近年來上市公司中海歸董事比例提高較快，但平均值仍然偏低，且各公司間差距明顯。探討董事會成員海外經(jīng)歷情況對公司績效的影響及其效用邊界，將有助于驗證董事會成員國際化水平的影響，并提供切實的參考建議。

2 理論分析和研究假設(shè)

2.1董事會成員學(xué)歷水平與公司績效

學(xué)歷教育以知識拓展和深化的方式，影響個人認知、學(xué)識積累以及獲取和處理信息的能力，董事的知識、能力、經(jīng)驗等專業(yè)化水平對于公司治理和公司績效的重要性不可忽視。代理理論認為，董事會接受股東大會的委托，以實現(xiàn)股東財富最大化為目標，監(jiān)督公司高層管理者的經(jīng)營活動，為公司的重大戰(zhàn)略方案提供建議并參與決策，是公司治理的核心機構(gòu)。已有研究表明，決策者的知識和經(jīng)驗在很大程度上影響公司內(nèi)部的戰(zhàn)略選擇過程[30]，董事會成員的學(xué)歷水平對其戰(zhàn)略偏好產(chǎn)生重要影響。然而，關(guān)于董事會成員學(xué)歷水平在公司價值創(chuàng)造過程中發(fā)揮作用的強度和方向，實證界尚未得出統(tǒng)一結(jié)論。GRADSTEIN et al.[31]的實證結(jié)果表明，平均學(xué)歷水平較高的董事會善于利用專業(yè)化知識做出高水平的創(chuàng)新決策，幫助公司取得創(chuàng)造性的突破，實現(xiàn)更高的企業(yè)價值。中國也有學(xué)者支持這一觀點，認同董事會平均學(xué)歷水平或高學(xué)歷占比對公司績效具有正向影響作用[32]。而BANTEL et al.[33]的研究則發(fā)現(xiàn)這一影響并不顯著。還有一些學(xué)者發(fā)現(xiàn)董事會的高學(xué)歷水平反而會帶來更低的公司創(chuàng)新度，而這將有損于公司價值[34]。對比不同的研究結(jié)果，理論和方法上的不一致可能是導(dǎo)致觀點差異的部分原因，而另一重要原因則可能是一手數(shù)據(jù)的樣本選擇各有側(cè)重。因而，針對這一問題，仍然有必要進行基于中國新興資本市場的相關(guān)研究。隨著中國教育水平的不斷提高，各層級學(xué)歷教育之間的差異體現(xiàn)愈加明顯。有理由認為，學(xué)歷教育對個人專業(yè)素質(zhì)、技能和思維具有良好的塑造作用。更高的學(xué)歷水平代表著董事會成員更加專業(yè)的知識技能和更科學(xué)的思維方式，這些特質(zhì)有利于董事會履行監(jiān)督、建議和重大決策的職能，提高公司治理水平，并正向影響公司績效。據(jù)此，本研究提出假設(shè)。

H1董事會成員的平均學(xué)歷水平對公司績效具有正向影響。

從管理學(xué)的角度，組織是指這樣一個社會實體，它具有明確的目標導(dǎo)向、精心設(shè)計的結(jié)構(gòu)和有意識協(xié)調(diào)的活動系統(tǒng)，同時又與外部環(huán)境保持密切的聯(lián)系。組織的形成過程，即是個人向群體的統(tǒng)一歸集和屬性集合。組織異質(zhì)性理論認為，在一個組織中，其成員擅長的能力差異性越大，該組織的創(chuàng)造力就越強，決策越有效。原因之一在于，組織異質(zhì)性使團隊擁有更多的資源和信息，資源能夠降低企業(yè)對外部環(huán)境的依賴、面臨的不確定性和交易成本，從而有利于企業(yè)的存續(xù)和發(fā)展。此外，學(xué)歷異質(zhì)性氛圍的形成有利于支持組織成員更加充分地發(fā)揮各自專長，從而擴大董事會的決策選擇范圍，并提高戰(zhàn)略方案的豐富性[35]。董事會是公司治理的核心機構(gòu)，在公司重大決策中起關(guān)鍵作用。與個人決策不同，群體決策時，組織成員的初始觀點會受到各自認知水平影響，其觀點的差異則會成為組織探討的內(nèi)容，成員根據(jù)他人觀點對已有的認知進行調(diào)整和修正。由于不同學(xué)歷水平會賦予個體不同的專業(yè)角度，在學(xué)歷水平異質(zhì)性較高的董事會中，董事成員的觀點差異較大，因而在探討后個體得到的修正信息更加豐富，組織成員的認知在原有水平上的提升程度也會更高。而這種由成員間相互借鑒和商討產(chǎn)生的個體認知提升，最終將呈現(xiàn)為更加優(yōu)異的決策方案，并積極地影響公司績效。相比之下，低學(xué)歷異質(zhì)性的組織中，多數(shù)成員的學(xué)歷水平相同，思維角度較為一致，因而決策觀點的差異相對較小，通過彼此間的信息互換產(chǎn)生的個體認知提升的程度也可能更低。也就是說，高學(xué)歷異質(zhì)性組織的優(yōu)勢不僅來自于信息和資源的豐富度，更為重要的原因在于，高異質(zhì)性的氛圍有利于不同觀點的充分交流，從而使組織成員的認知和能力得到更高水平發(fā)揮。周建等[29]的實證研究在一定程度上為這一觀點提供了佐證，認為具備異質(zhì)性的董事會能夠在從外部獲取有價值資源的同時，協(xié)調(diào)發(fā)揮各成員的人力資本優(yōu)勢，從而使組織具備更高的創(chuàng)造力，提升戰(zhàn)略選擇的綜合性和延伸性。因而，有理由認為，董事會學(xué)歷水平相同的公司，人力資本異質(zhì)性高的公司績效更好。據(jù)此，本研究提出假設(shè)。

H2董事會成員學(xué)歷水平異質(zhì)性正向調(diào)節(jié)董事會成員平均學(xué)歷水平與公司績效的關(guān)系。

具體表現(xiàn)為，董事會成員學(xué)歷水平異質(zhì)性越高，董事會成員平均學(xué)歷水平與公司績效的正向關(guān)系越強，反之越弱。也就是說，高水平的董事會成員學(xué)歷異質(zhì)性放大了董事會成員平均學(xué)歷水平對公司績效的積極影響作用。

2.2董事會成員海外經(jīng)歷與公司績效

勞動經(jīng)濟學(xué)認為智力引進是增長方式轉(zhuǎn)變的內(nèi)在要求。當前的中國正處于國際化戰(zhàn)略加速實施與海歸回流的重要階段[36]。作為創(chuàng)新型高素質(zhì)人才的代表，海歸人士普遍具備更加開闊的國際化思維和更前沿的知識儲備，其大量流入勢必對經(jīng)濟、社會、教育和文化等多個領(lǐng)域產(chǎn)生顯著影響，而這也將成為中國釋放人才紅利的重要突破口。同時，伴隨著國家相關(guān)政策的施行和自身海外業(yè)務(wù)的開展，很多上市公司已經(jīng)開始關(guān)注于海外經(jīng)驗的積累和國際化人才的引進，不斷提高本公司的管理實踐和公司治理水平，使海歸人才的積極作用在商業(yè)領(lǐng)域得以發(fā)揮。資源依賴理論認為，董事會成員在國外學(xué)習和工作的經(jīng)驗以及在國外市場積累的獨特知識，使其能夠更好地理解國際市場，克服開展海外業(yè)務(wù)的心理距離，有利于做出恰當?shù)暮Ｍ鈽I(yè)務(wù)決策[37]。此外，海歸董事的存在提高了董事會國際化水平，降低了國際化環(huán)境的不確定性和依賴性，有助于先進管理經(jīng)驗的引入、海外市場的開拓以及國際并購等業(yè)務(wù)的順利完成，從而促進了公司的全面發(fā)展和績效提升[38]。然而，也必須意識到，中國資本市場尚處于新興時期，董事會的國際化水平不夠完備，各個公司的海歸董事配備情況差異較大。因而，對于中國新興資本市場，探討董事會海外經(jīng)歷成員占比與公司績效間的關(guān)系具有應(yīng)用價值。據(jù)此，本研究提出假設(shè)。

H3董事會的海外經(jīng)歷成員占比對公司績效具有正向影響。

組織異質(zhì)性為企業(yè)決策帶來更多的觀點和思路，有利于組織成員對重大戰(zhàn)略選擇進行更為全面、細致的比較和審視[38]。隨著中國“走出去、引進來”戰(zhàn)略的積極實施，上市公司開始關(guān)注于海外業(yè)務(wù)的發(fā)展和海歸人才的引入，董事會成員海外經(jīng)歷異質(zhì)性也因之有所提升[39]。與學(xué)歷水平異質(zhì)性所代表的認知差異相比，海外經(jīng)歷異質(zhì)性則更多地體現(xiàn)為東西方思維方式的不同。一般而言，海歸董事傾向于西方化的治理和管理制度，這可能有利于公司的國際化發(fā)展，但有時也與中國情況不適應(yīng)；相比之下，非海歸董事的思維更少受到外界沖擊，對中國國情了解更加深刻，但在公司的海外發(fā)展中表現(xiàn)較弱。必須指出的是，上市公司董事會成員海外經(jīng)歷異質(zhì)性具有較強的兩面性。一方面，國際化經(jīng)驗的引入順應(yīng)新經(jīng)濟時代的要求，有助于原有團隊成員突破自我的局限，以更廣闊的視角制定企業(yè)戰(zhàn)略[37]。另一方面，海外經(jīng)歷是天然的“斷裂帶”，當海歸董事的比例滿足群體特征時，很可能產(chǎn)生群體認同現(xiàn)象。而這種現(xiàn)象就是個體通過社會分類認同自己的群體，并產(chǎn)生內(nèi)群體偏好和外群體偏見，進而影響組織的行為和結(jié)果[40]。通過本研究查證，2009年至2015年的中國上市公司中，海歸董事占比超過40%的公司僅占3.1%(且調(diào)查中并未排除國際貿(mào)易等特殊類別的企業(yè)，排除后此比例將會更小)，說明上市公司海外經(jīng)歷成員占比普遍不高，因而群體認同現(xiàn)象在中國上市公司中并不占據(jù)主導(dǎo)地位，有理由認為董事會成員海外經(jīng)歷異質(zhì)性對公司績效的主效應(yīng)是積極的。但是，隨著海外經(jīng)歷異質(zhì)性的提高，盡管主效應(yīng)的影響不變，但群體認同現(xiàn)象產(chǎn)生的外群體偏見的負向作用逐漸凸顯，引發(fā)溝通不暢、組織效率低下等團隊運作問題，將影響海歸董事的正向流入水平。也就是說，董事會成員海外經(jīng)歷異質(zhì)性對海外經(jīng)歷成員占比與公司績效的消極調(diào)節(jié)作用開始顯現(xiàn)。JACKSON et al.[41]的研究結(jié)果也在一定程度上支持上述論述。據(jù)此，本研究提出假設(shè)。

H4董事會成員海外經(jīng)歷異質(zhì)性負向調(diào)節(jié)董事會海外經(jīng)歷成員占比與公司績效的關(guān)系。

具體表現(xiàn)為，董事會成員海外經(jīng)歷異質(zhì)性越高，董事會海外經(jīng)歷成員占比與公司績效的正向關(guān)系越弱，反之越強。也就是說，高水平的董事會成員海外經(jīng)歷異質(zhì)性抑制了董事會海外經(jīng)歷成員占比對公司績效的正向影響作用。

2.3董事會成員海外經(jīng)歷的調(diào)節(jié)作用

隨著現(xiàn)代公司制度的不斷完善，董事會成員的專業(yè)化能力和國際化經(jīng)驗在公司治理中產(chǎn)生的影響日益加大。經(jīng)濟的高速發(fā)展和市場環(huán)境的多變，對公司高層人才隊伍的建設(shè)提出更高要求。有學(xué)者指出，高學(xué)歷董事的增多，有助于提高公司治理的規(guī)范程度，更好地履行董事會職能[32]。BLOOM et al.[42]在對中國公司的研究中發(fā)現(xiàn)，海歸董事能夠促進海外先進管理經(jīng)驗在公司內(nèi)的推行，從而縮小本公司與海外優(yōu)秀企業(yè)之間的差距，此類公司往往表現(xiàn)出更好的生產(chǎn)和績效水平。從中國上市公司的現(xiàn)有情況看，多數(shù)董事會建設(shè)具有地域性風格[43]，海歸人才的吸收情況主要受到當?shù)卣叩挠绊?。上市公司董事會成員的平均學(xué)歷水平居于中等偏上，但國際經(jīng)驗的擁有量尚且有限，而這一情況將隨著市場趨勢的推動及相關(guān)政策的實行日漸改善。已有研究表明，公司重大事項的決策過程會受到管理者知識和經(jīng)驗的影響[44]，學(xué)歷教育有利于專業(yè)知識的掌握和累積，而海歸背景會提升國際化思維和視野。近些年來國際化進程加快，全球市場競爭日趨激烈，上市公司的戰(zhàn)略選擇面臨更大的挑戰(zhàn)。教育水平所代表的專業(yè)化程度不可忽視，海外經(jīng)歷所培養(yǎng)的國際化視野對董事會決策的影響更為關(guān)鍵。所以，組織中的國際化程度對專業(yè)化水平的替代作用需要通過公司績效得到檢驗。根據(jù)以上論述，本研究提出假設(shè)。

H5董事會海外經(jīng)歷成員占比負向調(diào)節(jié)董事會成員平均學(xué)歷水平與公司績效的關(guān)系。

具體表現(xiàn)為，董事會海外經(jīng)歷成員占比越高，董事會成員平均學(xué)歷水平與公司績效的正向關(guān)系越弱，反之越強。也就是說，高水平的董事會海外經(jīng)歷成員占比抑制了董事會成員平均學(xué)歷水平對公司績效的正向影響作用。

3 研究設(shè)計

3.1數(shù)據(jù)來源和樣本選取

本研究選擇2009年至2015年中國滬、深兩市A股主板和中小板上市公司作為研究樣本。原因如下：①主板和中小板上市公司規(guī)模普遍較大，治理機制相對完善，有利于發(fā)揮董事會人力資本的優(yōu)勢；②中國資本市場處于新興階段，國際化水平尚且不高，海歸董事占比普遍較低。與其他小型公司相比，主板和中小板上市公司的情況較好，進行相關(guān)研究具有現(xiàn)實意義。相比之下，創(chuàng)業(yè)板公司風險水平更高，規(guī)模更小，董事會治理機制完善程度較弱，故本研究并未將其納入樣本選取范圍。

研究樣本按照以下原則進行篩選：①剔除在B股和H股同時上市的公司，因為監(jiān)管環(huán)境不同可能會造成公司政策制定或治理環(huán)境的偏差；②剔除被ST和*ST的上市公司；③剔除ROE為負的樣本公司，以保證研究樣本的經(jīng)營績效正常；④剔除金融類、保險類行業(yè)的上市公司，因其會計政策與其他行業(yè)有所不同；⑤剔除當年上市的公司，以免上市事件對變量造成影響，干擾實證結(jié)果；⑥剔除數(shù)據(jù)和信息不全或可能對研究產(chǎn)生干擾的樣本公司，確保研究結(jié)果的可靠性。經(jīng)過上述篩選，共得到2009年至2015年的1 386家上市公司5 660個樣本數(shù)據(jù)。

所有數(shù)據(jù)都來自國泰安數(shù)據(jù)庫，具體來源為中國上市公司財務(wù)指標分析數(shù)據(jù)庫和中國上市公司人物特征研究數(shù)據(jù)庫，使用STATA 14.0軟件進行分析。

3.2變量說明和模型設(shè)定

實證研究中的主要變量如下。

(1)被解釋變量。托賓Q是資本的市場價值與其重置成本之比，選取托賓Q作為公司績效的代理變量。

(2)解釋變量。分別選取董事會學(xué)歷水平和海外經(jīng)歷作為人力資本的兩個考察維度，均值的度量方法是加權(quán)平均數(shù)。異質(zhì)性的度量依據(jù)布羅異質(zhì)性指數(shù)(Herfindahl)得出，該指數(shù)被廣泛應(yīng)用于社會學(xué)、心理學(xué)和組織行為學(xué)研究，其測量公式為

其中，H為布羅異質(zhì)性指數(shù)值，該值介于0～1之間；j為該樣本中的類型，n為該樣本中類型的總數(shù)，j=1,2,…,n；P為該種類型成員在全體成員中所占的比例。解釋變量具體定義如下。

①董事會成員平均學(xué)歷水平(Edu)。董事會成員學(xué)歷水平的加權(quán)平均值，博士后取值為6，博士取值為5，碩士取值為4，本科取值為3，大專取值為2，中專及以下取值為1。

② 董事會成員學(xué)歷水平異質(zhì)性(Eduh)。由董事會成員學(xué)歷水平的分布情況，根據(jù)布羅異質(zhì)性指數(shù)公式求得H指數(shù)。具體來說，n為該樣本的類型總數(shù)，P分別為學(xué)歷水平為博士后、博士、碩士、本科、大專、中專及以下的董事在董事會中所占的比例。

③董事會海外經(jīng)歷成員占比(Sea)。董事會中擁有海外經(jīng)歷的董事所占比例。

④董事會成員海外經(jīng)歷異質(zhì)性(Seah)。由董事會海外經(jīng)歷成員占比情況，根據(jù)布羅異質(zhì)性指數(shù)公式求得H指數(shù)，n為該樣本的類型總數(shù)，P分別為只有海外學(xué)習經(jīng)歷的董事、只有海外工作經(jīng)歷的董事、同時具有海外工作和學(xué)習經(jīng)歷的董事、非海歸董事在董事會中所占的比例。

(3)控制變量。選取公司規(guī)模、資產(chǎn)負債率、公司年齡、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、董事會規(guī)模、行業(yè)啞變量和年度啞變量作為控制變量。變量定義見表1。

基于理論分析，建立模型(1)式～(5)式，分別驗證H1～H5，即

Qi,t=α0+α1Edui,t+Controlvariablesi,t+ε1,i,t

(1)

Qi,t=β0+β1Edui,t+β2Edui,t·Eduhi,t+

Controlvariablesi,t+ε2,i,t

(2)

Qi,t=χ0+χ1Seai,t+Controlvariablesi,t+ε3,i,t

(3)

Qi,t=δ0+δ1Seai,t+δ2Seahi,t+δ3Seai,t·Seahi,t+

Controlvariablesi,t+ε4,i,t

(4)

Qi,t=η0+η1Edui,t+η2Seai,t+η3Edu·Seai,t+

Controlvariablesi,t+ε5,i,t

(5)

其中，i為公司，t為年度；α0、β0、χ0、δ0、η0分別為各式的截距項，α1、β1、β2、χ1、δ1～δ3、η1～η3分別為各變量的回歸系數(shù)，ε1,i,t、ε2,i,t、ε3,i,t、ε4,i,t、ε5,i,t分別為各式的隨機誤差項。

4 實證結(jié)果和分析

4.1描述性統(tǒng)計分析

表2給出研究樣本的描述性統(tǒng)計結(jié)果。在全樣本中上市公司當期托賓Q的均值為2.201，說明所選樣本的公司績效總體較高；其全距和標準差分別為35.062和2.262，說明全樣本公司間績效水平差別較大，追溯其差距產(chǎn)生原因具有一定意義。

表1 變量定義Table 1 Definition of Variables

表2 變量的描述性統(tǒng)計Table 2 Descriptive Statistics of Variables

董事會成員平均學(xué)歷水平和海外經(jīng)歷成員占比的均值分別為3.457和0.078，說明所選樣本普遍重視董事會成員的學(xué)歷背景，而對于海外經(jīng)歷的重視程度較弱；二者的全距分別為2.333和1，二者標準差分別為0.394和0.155，說明樣本中董事會成員之間的人力資本背景差異較大。

控制變量公司規(guī)模、資產(chǎn)負債率、公司年齡、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和董事會規(guī)模的全距分別為4.685、12.120、36、7.870和40，說明樣本公司的各項指標均存在一定差距，有必要控制其對公司績效的影響，增強實證結(jié)果的可靠性。

表3給出所有變量的Spearman相關(guān)系數(shù)。公司董事會成員平均學(xué)歷水平與托賓Q顯著負相關(guān)；董事會海外經(jīng)歷成員占比與托賓Q顯著正相關(guān)；董事會平均學(xué)歷水平與公司規(guī)模、資產(chǎn)負債率、公司年齡、董事會規(guī)模顯著正相關(guān)；董事會海外經(jīng)歷成員占比與公司規(guī)模顯著正相關(guān)，與資產(chǎn)負債率和公司年齡顯著負相關(guān)。

表3 變量的相關(guān)系數(shù)Table 3 Correlation Coefficient of Variables

注：***為1%的顯著性水平，**為5%的顯著性水平，下同。

4.2回歸結(jié)果分析

首先針對(1)式～(5)式進行最小二乘回歸。為防止被解釋變量對解釋變量具有反向作用機制，在確定工具變量有效性的基礎(chǔ)上，分別以Edui,t-1和Seai,t-1作為工具變量對(1)式和(3)式進行Hausman檢驗。結(jié)果發(fā)現(xiàn)董事會成員平均學(xué)歷水平與公司績效間具有內(nèi)生性關(guān)系，而董事會海外經(jīng)歷成員占比與公司績效間不具有明顯的內(nèi)生性。因此，本研究以Edui,t-1作為工具變量，對涉及到內(nèi)生性的(1)式、(2)式和(5)式重新進行回歸，OLS回歸和工具變量(IV)回歸結(jié)果見表4。由于加入了工具變量，產(chǎn)生新的數(shù)據(jù)缺失，因此，OLS回歸樣本量為5 660，IV回歸樣本量為4 252。由表4可知，控制內(nèi)生性后，董事會成員平均學(xué)歷水平對公司績效的影響效應(yīng)的系數(shù)略有變動，但方向沒有發(fā)生改變，研究結(jié)果中因果關(guān)系的正確性得以保證。

表4給出(1)式～(5)式的OLS回歸結(jié)果和使用工具變量后(1)式、(2)式和(5)式的回歸結(jié)果。

在IV回歸中，(1)式以Qi,t為被解釋變量，以Edui,t為解釋變量，以Edui,t-1為工具變量，檢驗董事會平均學(xué)歷水平對公司績效的影響，Edui,t的回歸系數(shù)為0.440，在1%的水平上顯著?；貧w結(jié)果表明，董事會成員平均學(xué)歷水平對公司績效有顯著的正向影響，說明更高的教育程度可以讓董事會成員擁有更多的專業(yè)知識和技能訓(xùn)練，高學(xué)歷董事能夠為公司提供專業(yè)化的建議和督導(dǎo)，即更好地履行董事會職能，有利于實現(xiàn)公司績效。H1得到驗證。

在IV回歸中，(2)式以Qi,t為被解釋變量，以Edui,t為解釋變量，以Eduhi,t為調(diào)節(jié)變量，以Edui,t-1作為工具變量，在檢驗董事會平均學(xué)歷水平對公司績效影響的基礎(chǔ)上，研究董事會學(xué)歷水平異質(zhì)性對二者間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。Edui,t的回歸系數(shù)為0.433，在1%的水平上顯著；Edui,t·Eduhi,t的回歸系數(shù)為0.122，在5%的水平上顯著。董事會成員平均學(xué)歷水平對公司績效的正向影響得到進一步證實，同時董事會成員學(xué)歷水平異質(zhì)性對此關(guān)系具有十分顯著的正向調(diào)節(jié)作用。實證結(jié)果與組織異質(zhì)性理論相符。H2得到驗證。

在OLS回歸中，(3)式以Qi,t為被解釋變量，以Seai,t為解釋變量，檢驗董事會海外經(jīng)歷成員占比對公司績效的影響。Seai,t的回歸系數(shù)為0.996，在1%的水平上顯著，表明董事會海外經(jīng)歷成員占比對公司績效有顯著的正向影響。隨著中國國際化進程的加快，上市公司海外業(yè)務(wù)量不斷擴充，因而更需要具備海外經(jīng)驗的董事以提供先進的管理經(jīng)驗和分享稀缺的海外社會資源。同時，海歸董事更加適應(yīng)國際環(huán)境，能夠在海外業(yè)務(wù)開展、公司治理實踐、海外合資和并購等經(jīng)濟活動和事項中為公司提供更多有效的資源和建議，有利于公司經(jīng)營績效的提升和長遠發(fā)展。H3得到驗證。

在OLS回歸中，(4)式以Qi,t為被解釋變量，以Seai,t為解釋變量，以Seahi,t為調(diào)節(jié)變量，檢驗董事會海外經(jīng)歷成員占比對公司績效的影響以及董事會成員海外經(jīng)歷異質(zhì)性對二者間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。Seai,t的回歸系數(shù)為0.928，在1%的水平上顯著；Seahi,t的回歸系數(shù)為1.157，在1%的水平上顯著；Seai,t·Seahi,t的回歸系數(shù)為-2.090，在5%的水平上顯著。說明董事會海外經(jīng)歷成員占比和董事會成員海外經(jīng)歷異質(zhì)性的提高都將促進公司績效。與低水平的海外經(jīng)歷異質(zhì)性相比，海外經(jīng)歷異質(zhì)性高的公司中，董事會海外經(jīng)歷成員占比對公司績效的正向影響作用被降低。H4得到驗證。

表4 回歸結(jié)果Table 4 Regression Results

注：括號中數(shù)據(jù)為回歸系數(shù)的t檢驗值。

在IV回歸中，(5)式以Qi,t為被解釋變量，以Edui,t為解釋變量，以Seai,t為調(diào)節(jié)變量，以Edui,t-1作為工具變量，研究董事會成員海外經(jīng)歷如何調(diào)節(jié)董事會成員平均學(xué)歷水平對公司績效的影響。Edui,t和Seai,t的回歸系數(shù)分別為0.417和2.464，均在1%的水平上顯著，表明董事會成員平均學(xué)歷水平和海外經(jīng)歷占比的提升都會對公司績效產(chǎn)生正向影響，后者的影響效應(yīng)更強，且差距明顯，與前文分析相符。這說明在董事會成員專業(yè)性與國際化的博弈中，國際化的影響更為突出，符合中國現(xiàn)有國情。Edui,t·Seai,t的回歸系數(shù)為-0.502，在5%的水平上顯著，說明隨著董事會海外經(jīng)歷成員占比的提高，董事會成員平均學(xué)歷水平對公司績效的正向影響有所減弱。H5得到驗證。

為進一步檢驗董事會成員學(xué)歷水平異質(zhì)性和海外經(jīng)歷異質(zhì)性的調(diào)節(jié)作用，同時考慮到變量的數(shù)值特征，本研究以學(xué)歷水平異質(zhì)性和海外經(jīng)歷異質(zhì)性各自的均值加減半個標準差作為分組標準，繪制董事會人力資本異質(zhì)性的調(diào)節(jié)效應(yīng)圖，見圖1。由圖1可知，與低學(xué)歷水平異質(zhì)性的董事會相比，高學(xué)歷水平異質(zhì)性的董事會中，董事會成員平均學(xué)歷水平對公司績效的正向影響作用更強；與低海外經(jīng)歷異質(zhì)性的董事會相比，高海外經(jīng)歷異質(zhì)性的董事會中，董事會海外經(jīng)歷成員占比對公司績效的影響作用更弱。需要說明的是，當樣本數(shù)據(jù)按照高、低學(xué)歷水平異質(zhì)性進行分組時數(shù)據(jù)集中在相近區(qū)域，當數(shù)據(jù)按照高、低海外經(jīng)歷異質(zhì)性進行分組時兩組數(shù)據(jù)分別集中于不同區(qū)域，這恰恰說明了海外經(jīng)歷異質(zhì)性的特點。兩圖情形有所不同，但是仍然可以通過斜率分析作用的強弱，并不干擾圖形含義的表達。

圖1 董事會人力資本異質(zhì)性的調(diào)節(jié)效應(yīng)Figure 1 Moderating Effect of Board′s Human Capital Heterogeneity

4.3穩(wěn)健性檢驗

本研究的穩(wěn)健性檢驗分為兩個部分。①減少控制變量。在模型中逐步減少控制變量，發(fā)現(xiàn)除公司規(guī)模外，其他變量減少后，回歸結(jié)果中的系數(shù)和顯著性水平并無明顯差異。②改變樣本選取時間。在樣本選取時間中，分別只刪除2009年、2010年、2011年、2012年、2013年、2014年、2015年，進行回歸，發(fā)現(xiàn)實證結(jié)果變化不大，且解釋變量幾乎全部顯著。以上檢驗結(jié)果說明本研究結(jié)果具有穩(wěn)健性。

5 結(jié)論

5.1研究結(jié)果

本研究以2009年至2015年中國滬、深兩市A股主板和中小板上市公司為樣本，探討董事會人力資本均值對公司績效的影響及其異質(zhì)性的調(diào)節(jié)作用，并進一步研究董事會海外經(jīng)歷成員占比對平均學(xué)歷水平與公司績效間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。研究結(jié)果表明，①董事會成員平均學(xué)歷水平對公司績效具有顯著的正向影響，并且此影響隨著董事會成員學(xué)歷水平異質(zhì)性的提高而增強；②董事會海外經(jīng)歷成員占比對公司績效具有顯著的正向影響，且董事會成員海外經(jīng)歷異質(zhì)性負向調(diào)節(jié)海外經(jīng)歷占比與公司績效的關(guān)系；③董事會成員平均學(xué)歷水平和海外經(jīng)歷占比都對公司績效產(chǎn)生正向影響，后者的影響更強，隨著董事會海外經(jīng)歷成員占比的提高，董事會成員平均學(xué)歷水平對公司績效的正向影響有所減弱。

本研究主要探討董事會人力資本均值對公司績效的影響及其作用邊界。研究結(jié)論表明，董事會人力資本均值與其異質(zhì)性的有機結(jié)合，對提高公司治理水平和公司績效具有重要意義。此外，還發(fā)現(xiàn)不同董事會人力資本變量對公司績效的影響具有替代效應(yīng)，且國際化性質(zhì)的變量的影響明顯強于專業(yè)化性質(zhì)的變量。

5.2研究啟示

(1)中國上市公司有必要對董事會人力資本建設(shè)進一步規(guī)劃，在關(guān)注人員專業(yè)化程度和國際化視野的基礎(chǔ)上，重視異質(zhì)性的調(diào)節(jié)作用。合理的人力資本配置將有利于公司治理機制的完善以及實現(xiàn)更高的公司績效。

(2)伴隨著經(jīng)濟全球化進程，中國上市公司董事會需要具備更廣闊的全球化視野。董事會人力資本特性有必要從專業(yè)性向國際化轉(zhuǎn)變，在關(guān)注組織整體專業(yè)化水平的前提下，融入國際化氛圍。海歸人才的適度引入有助于提高治理水平和開展國際業(yè)務(wù)，實現(xiàn)更高的公司績效。

本研究仍有不完善之處。①在有關(guān)董事會人力資本對公司績效影響的探討中，本研究僅選取學(xué)歷水平和海外經(jīng)歷作為考察維度，在后續(xù)研究中可對此加以補充；②本研究從上市公司整體角度考察變量間相關(guān)關(guān)系，未將公司按其所處環(huán)境不同進行細致分類，因而分析結(jié)論不夠具體，后續(xù)研究中可加以完善。

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FundedProject:Supported by the National Social Science Foundation of China(15BJY156), the Social Science Foundation of Chinese Department of Education(16YJA790023) and the Young Academic Leaders Development Program of Jilin University Social Science Foundation(2015FRLX16)

Biography:LIU Bai, doctor in economics, is a professor in the Business School at Jilin University. His research interests include business decision simulation and behavioral corporate finance. His representative paper titled “Impact of different managerial level overconfidence on corporate investment decision” was published in theChineseJournalofManagement(Issue 11, 2016). E-mail：Liubai@jlu.edu.cn

GUO Shuyan is a undergraduate student in the Business School at Jilin University. E-mail：m18443152025@126.com

AnEmpiricalResearchontheRelationshipbetweentheHumanCapital&HeterogeneityoftheBoardandFirmPerformance

LIU Bai，GUO Shuyan

Business School, Jilin University, Changchun 130012, China

The organizational construction of the board has been the focus of corporate governance research. Based on the agency theory and resource dependence theory, the existing literature focuses on the main effect of board human capital and its heterogeneity on firm performance.

On the basis of previous studies and the situation of China as well as listed companies, the education level and overseas experience were chosen as human capital indexes of the board. The effect of the average human capital of the board on firm performance and its boundary conditions were explored. Furthermore, the moderating effect of board members′ overseas experience on the relationship between board members′ average education level and firm performance is studied. The scope of the study includes listed companies in Shanghai and Shenzhen A shares as well as small board from 2009 to 2015, and 1386 companies with complete data were selected as study samples. This article combines qualitative analysis with quantitative research, using multiple regression statistical methods to test the hypothesis. The main research tool used in this study is Stata14.0 statistical analysis software.

The results show that the board human capital has an important impact on firm performance of listed companies in China. The improvement of the average education level of board will promote the firm performance of enterprises, and the educational heterogeneity of the board has a positive moderating effect on the relationship between the two. The increase in the proportion of board members overseas experience will also contribute to the firm performance, but when the board has the characteristics of low overseas experience, the promotion effect is stronger. The influence of board members′ overseas experience has a negative adjustment on the effect of board members′ average educational level on firm performance. That is, with the increased proportion of board members who have overseas experiences, the positive effect of the board members′ average education level on firm performance has been weakened.

The conclusion enriches the research on organizational behavior of the board, puts forward the effect of directors′ human capital on firm performance and its boundary conditions, improves the governance structure of the board, and reveals the fact that Chinese listed companies will enhance the level of internationalization of the board on the basis of specialization. It has important reference value to strengthen the board construction of listed companies, optimize the human capital in governance layer, and achieve higher performance goals.

human capital of board of directors；education level；overseas experience；corporate governance；firm performance

Date:November 13th, 2016

DateMarch 30th, 2017

F272.9

A

10.3969/j.issn.1672-0334.2017.03.003

1672-0334(2017)03-0023-12

2016-11-13修返日期2017-03-30

國家社會科學(xué)基金(15BJY156)；教育部人文社會科學(xué)基金(16YJA790023)；吉林大學(xué)哲學(xué)社會科學(xué)青年學(xué)術(shù)領(lǐng)袖培育計劃(2015FRLX16)

劉柏，經(jīng)濟學(xué)博士，吉林大學(xué)商學(xué)院教授，研究方向為決策模擬和公司行為財務(wù)等，代表性學(xué)術(shù)成果為“管理者層級差異的過度自信對企業(yè)投資決策的影響研究”，發(fā)表在2016年第11期《管理學(xué)報》，E-mail：Liubai@jlu.edu.cn

郭書妍，吉林大學(xué)商學(xué)院本科生，E-mail：m18443152025@126.com

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