基于增加價(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)構(gòu)建
——以信息技術(shù)業(yè)上市公司為例

楊 柳，張友棠（博士生導(dǎo)師）

基于增加價(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)構(gòu)建
——以信息技術(shù)業(yè)上市公司為例

楊 柳，張友棠（博士生導(dǎo)師）

供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革背景下，以創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與發(fā)展模式將成為未來(lái)發(fā)展的主流模式，企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造是企業(yè)持續(xù)發(fā)展的根本保障，企業(yè)增加價(jià)值最大化已成為公司治理的最終目標(biāo)?；谠黾觾r(jià)值理論、利益相關(guān)者理論和企業(yè)治理理論，采用熵權(quán)法客觀賦權(quán)的方法，構(gòu)建基于增加價(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)。利用滬深主板2011～2015年信息技術(shù)業(yè)上市公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，旨在為經(jīng)營(yíng)者和投資者提供評(píng)價(jià)企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力的數(shù)據(jù)支撐，并為他們進(jìn)行企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值預(yù)測(cè)和公司治理提供有意義的參考。

增加價(jià)值；熵權(quán)法；企業(yè)治理；評(píng)價(jià)指數(shù)

一、引言

黨的十八屆五中全會(huì)提出“必須牢固樹立并切實(shí)貫徹創(chuàng)新、協(xié)調(diào)、綠色、開放、共享的發(fā)展理念”。“創(chuàng)新發(fā)展”位居五大發(fā)展理念之首，具有統(tǒng)領(lǐng)發(fā)展全局的時(shí)代意義。熊彼特（1999）在“創(chuàng)新”理論中提出“利潤(rùn)是暫時(shí)的，創(chuàng)新作用附著于新事物的創(chuàng)造，附著于未來(lái)價(jià)值體系的實(shí)現(xiàn)?！币虼?，在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，現(xiàn)代企業(yè)想要持續(xù)穩(wěn)步的發(fā)展，就必須實(shí)現(xiàn)價(jià)值創(chuàng)造。企業(yè)存在的目的就是創(chuàng)造價(jià)值，但是對(duì)“企業(yè)以創(chuàng)造價(jià)值為目標(biāo)”這一觀點(diǎn)的公認(rèn)，并不意味著對(duì)創(chuàng)造價(jià)值的目標(biāo)理解是一致的，也不能保證企業(yè)一定是為了創(chuàng)造價(jià)值而進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的，其根本原因在于學(xué)界對(duì)“價(jià)值”的概念有不同的理解。

穆勒最早提出以“會(huì)計(jì)利潤(rùn)”作為衡量?jī)r(jià)值的指標(biāo)。以他為代表的古典利潤(rùn)理論認(rèn)為，會(huì)計(jì)系統(tǒng)是通過(guò)“利潤(rùn)”賬戶中的數(shù)據(jù)來(lái)體現(xiàn)企業(yè)在一個(gè)會(huì)計(jì)周期創(chuàng)造的價(jià)值，財(cái)務(wù)學(xué)也借鑒使用了“會(huì)計(jì)利潤(rùn)”這一指標(biāo)作為財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)。朱家安和陳志斌（2007）選取1995～2005年間在國(guó)內(nèi)16家主要的經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)術(shù)刊物上已刊登的34篇相關(guān)文章為研究樣本，發(fā)現(xiàn)將企業(yè)價(jià)值出現(xiàn)危機(jī)界定為利潤(rùn)狀況異常而被“特別處理”的文章占總樣本的35%，直接將企業(yè)價(jià)值危機(jī)界定為被“特別處理”的占總樣本的44%。

在實(shí)際運(yùn)用中，由于傳統(tǒng)的利潤(rùn)指標(biāo)容易被人操縱舞弊，因此很難真正衡量企業(yè)創(chuàng)造的價(jià)值。陳志斌、韓飛疇（2002）以現(xiàn)金流量作為價(jià)值的替代指標(biāo)，他們認(rèn)為，現(xiàn)金流決定價(jià)值創(chuàng)造，能反映企業(yè)的盈利質(zhì)量，揭示企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值和生存能力。陳志斌（2010）借鑒拉巴波特模型和杜邦分析系統(tǒng)的思想，基于自由現(xiàn)金流管理視角構(gòu)建了創(chuàng)值動(dòng)因解析模型，依據(jù)該模型的分析結(jié)果，提出了針對(duì)性的財(cái)務(wù)管理措施，幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值創(chuàng)造。

然而，Kolostad（2013）認(rèn)為，利潤(rùn)、現(xiàn)金流量和公司市值等指標(biāo)，相對(duì)于經(jīng)濟(jì)學(xué)理論中“價(jià)值”的概念，都存在一定的片面性，無(wú)法全面反映“價(jià)值”概念的內(nèi)涵。一方面，這些指標(biāo)都是基于對(duì)盈利指標(biāo)的考量，缺乏對(duì)企業(yè)與社會(huì)之間關(guān)系的考察，無(wú)法反映價(jià)值的社會(huì)性；另一方面，現(xiàn)有價(jià)值指標(biāo)的評(píng)價(jià)在主體上存在片面性，表現(xiàn)為主要立足在股東視角來(lái)對(duì)價(jià)值進(jìn)行衡量，這種片面的衡量方式很可能導(dǎo)致過(guò)于重視股東價(jià)值而損害了企業(yè)其他利益關(guān)系方的價(jià)值。

增加價(jià)值又稱附加價(jià)值、創(chuàng)造價(jià)值或增值，主要用來(lái)反映企業(yè)新創(chuàng)造的價(jià)值。其與利潤(rùn)指標(biāo)相比，具有更廣泛的視角，主要考察了企業(yè)的利益相關(guān)者對(duì)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所創(chuàng)造的財(cái)富和提升的經(jīng)濟(jì)效益以及這些利益相關(guān)者相應(yīng)的受益情況。婁爾行等（1985）最先將增加價(jià)值作為企業(yè)價(jià)值的考量指標(biāo)。他認(rèn)為凈收益是把股東作為企業(yè)最終受益者，而增值額是將參與企業(yè)活動(dòng)的全部利益方作為受益者進(jìn)行計(jì)算的，而且增值額是比銷售收入、資本凈額等更適合作為衡量企業(yè)重要性的指標(biāo)，因而該值更適合代表企業(yè)新創(chuàng)造價(jià)值。朱衛(wèi)東等（2014）認(rèn)為，增加價(jià)值相比利潤(rùn)而言能夠更完全更充分地表現(xiàn)企業(yè)價(jià)值，增加價(jià)值是利潤(rùn)的本質(zhì)形態(tài)。Wang et al.（2014）以2003～2011年滬深兩市A股上市公司為樣本，以增加價(jià)值作為公司價(jià)值指標(biāo)，實(shí)證研究了不同成長(zhǎng)性企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)成長(zhǎng)機(jī)會(huì)較少時(shí)，資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值呈正相關(guān)關(guān)系，當(dāng)成長(zhǎng)機(jī)會(huì)較多時(shí)，二者呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

本文以增加價(jià)值理論、利益相關(guān)者理論和企業(yè)治理理論為依據(jù)，構(gòu)建基于增加價(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)，通過(guò)熵權(quán)法確定指標(biāo)權(quán)重，建立上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)，并以滬深主板2011～2015年信息技術(shù)業(yè)上市公司為樣本進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。本文的主要貢獻(xiàn)在于：上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)從增加價(jià)值的利益相關(guān)者主體即股東、債權(quán)人、職工、政府和企業(yè)自身五個(gè)維度評(píng)價(jià)上市公司治理能力，豐富了企業(yè)治理理論；基于增加價(jià)值的上市公司治理指數(shù)在提高政府部門的監(jiān)管質(zhì)量、為投資者獲得有益決策參考，以及促進(jìn)上市公司提高自身治理水平等方面具有重要意義。

二、基于增加價(jià)值的上市公司治理理論

（一）基于增加價(jià)值的企業(yè)治理理論

増加價(jià)值是利潤(rùn)的本質(zhì)形態(tài)，是對(duì)利潤(rùn)多維度的拓展?；谠黾觾r(jià)值的企業(yè)治理理論認(rèn)為，企業(yè)的本質(zhì)在于在一定約束條件下最大化增加價(jià)值，而不是傳統(tǒng)意義上的最大化利潤(rùn)。王竹泉（2012）認(rèn)為現(xiàn)代企業(yè)治理理論中構(gòu)成企業(yè)的一系列契約的實(shí)質(zhì)是作為締約主體的企業(yè)各利益相關(guān)者做出的集體選擇。個(gè)體只有在參與集體行動(dòng)獲得的收益優(yōu)于自己獨(dú)立行動(dòng)獲得的收益時(shí)才會(huì)選擇加入集體行動(dòng)。劉志玲（2012）在梳理增加價(jià)值相關(guān)理論的基礎(chǔ)上，以我國(guó)216家上市公司連續(xù)8年的面板數(shù)據(jù)為研究樣本，運(yùn)用多元回歸的方法找到了增加價(jià)值的財(cái)務(wù)影響因素。楊春清（2013）提出，增加價(jià)值是在企業(yè)原有價(jià)值的基礎(chǔ)上新創(chuàng)造的價(jià)值，反映了企業(yè)資源配置效率的真正值，相較于傳統(tǒng)的利潤(rùn)指標(biāo)，企業(yè)的社會(huì)貢獻(xiàn)價(jià)值得到了更加全面的體現(xiàn)。王錦（2015）認(rèn)為，增加價(jià)值能夠在公司治理過(guò)程中反映企業(yè)社會(huì)責(zé)任的履行情況，能夠在滿足個(gè)體理性和集體理性的條件下最大化創(chuàng)造價(jià)值。

（二）基于利益相關(guān)者視角的增加價(jià)值分配理論

二十世紀(jì)六十年代，利益相關(guān)者的概念被首次提出，隨后企業(yè)利益相關(guān)者理論迅速發(fā)展，在公司治理、法律系統(tǒng)以及高層管理中的應(yīng)用領(lǐng)域得到不斷拓展，受到理論界和企業(yè)界的共同關(guān)注。增加價(jià)值理論主張當(dāng)勞動(dòng)產(chǎn)生了增加的價(jià)值時(shí)，勞動(dòng)者對(duì)物的增加的價(jià)值享有某種利益與權(quán)利。增加價(jià)值只有在利益相關(guān)者之間進(jìn)行科學(xué)合理的分配，才會(huì)有利于企業(yè)長(zhǎng)期穩(wěn)定的發(fā)展。方小枝（2013）對(duì)上市公司2003～2010年的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析發(fā)現(xiàn)，我國(guó)增加價(jià)值的分配存在問(wèn)題，并根據(jù)國(guó)情進(jìn)行具體成因分析及對(duì)策研究，希望我國(guó)上市公司縮小增加價(jià)值分配的差距。朱衛(wèi)東（2015）將企業(yè)增加價(jià)值在其主要利益相關(guān)者之間分配份額（分配結(jié)構(gòu)）作為研究對(duì)象，構(gòu)建了非競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)因素影響增加價(jià)值分配結(jié)構(gòu)的結(jié)構(gòu)方程模型框架，并以2003～2010年上市公司微觀數(shù)據(jù)為樣本，運(yùn)用結(jié)構(gòu)方程分析方法對(duì)相關(guān)假設(shè)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。結(jié)論表明：我國(guó)增加價(jià)值分配結(jié)構(gòu)受到非競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)因素的影響較大，因此，在解決分配結(jié)構(gòu)問(wèn)題的時(shí)候，應(yīng)盡量消除非競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)因素的不利影響。

鑒于此，本文在現(xiàn)有理論和研究的基礎(chǔ)上提出構(gòu)建基于增加價(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)，以此反映企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力，綜合評(píng)價(jià)企業(yè)治理效果。

三、基于增加價(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)的構(gòu)建

（一）指數(shù)編制思路

上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)旨在反映企業(yè)增加價(jià)值創(chuàng)造和分配的綜合情況，為實(shí)現(xiàn)評(píng)價(jià)目標(biāo)，本文在構(gòu)建指數(shù)時(shí)遵循以下編制思路，具體如圖所示。

1.基于增加價(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)的選取。根據(jù)增加價(jià)值的“分配法”計(jì)算方法，能夠反映企業(yè)利益相關(guān)者分配情況的指標(biāo)進(jìn)行分析。具體來(lái)說(shuō)，為了便于分析不同利益相關(guān)者增加價(jià)值分配情況的信息，本文圍繞增加價(jià)值分配法計(jì)算原理，創(chuàng)新性地遴選了反映不同利益相關(guān)者增加價(jià)值分配情況的評(píng)價(jià)指標(biāo)，并以此作為構(gòu)成指數(shù)的基礎(chǔ)單元。

基于增加價(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)編制思路

2.上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)權(quán)重的確定?；谠黾觾r(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)是由多個(gè)反映不同利益相關(guān)者的評(píng)價(jià)指標(biāo)匯總合成。因此需要對(duì)每個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)賦權(quán)，權(quán)重的大小不僅直接影響綜合指數(shù)的情況，也體現(xiàn)了該指標(biāo)的重要性。

3.上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)的合成。在上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)構(gòu)建的基礎(chǔ)上，按照確定好的權(quán)重將不同利益相關(guān)者的上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)進(jìn)行合成，反映上市公司總體價(jià)值創(chuàng)造狀況的綜合變動(dòng)方向和變動(dòng)程度，以最終實(shí)現(xiàn)對(duì)上市公司價(jià)值創(chuàng)造能力的綜合評(píng)價(jià)。

（二）基于“增值額分配法”原理的指標(biāo)（xi）選取

增值理論的基本原理是：增值額=分配額?；谠黾觾r(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)將以企業(yè)關(guān)鍵利益相關(guān)者的增值分配額為基礎(chǔ)，設(shè)計(jì)構(gòu)建評(píng)價(jià)指標(biāo)，為實(shí)現(xiàn)目標(biāo)，本文在指標(biāo)設(shè)計(jì)時(shí)遵循以下原則：①可操作性原則，指標(biāo)的選取必須有可靠的數(shù)據(jù)支持及準(zhǔn)確的量化方法，且數(shù)量不多，便于操作。②整體性原則，企業(yè)關(guān)鍵利益相關(guān)者包括股東、債權(quán)人、企業(yè)員工、政府和企業(yè)自身，企業(yè)需要建立整體、全面的指標(biāo)體系評(píng)價(jià)來(lái)綜合評(píng)價(jià)這個(gè)多角度的復(fù)雜系統(tǒng)。③可比性原則，由于存在行業(yè)、組織形式、規(guī)模、技術(shù)管理?xiàng)l件、產(chǎn)業(yè)政策等因素的差異，采用相對(duì)數(shù)指標(biāo)能確保橫向不同企業(yè)指標(biāo)口徑一致、縱向不同年份計(jì)算方法一致。④可獲取性，由于本文主要針對(duì)上市公司治理情況進(jìn)行評(píng)價(jià)，因此指標(biāo)取得的原始數(shù)據(jù)必須是真實(shí)可靠的，同時(shí)數(shù)據(jù)的獲取途徑應(yīng)該盡量直接方便。

根據(jù)增加價(jià)值分配法的計(jì)算原理，企業(yè)增加價(jià)值的計(jì)算公式如下：

增加價(jià)值=股東所得額+債權(quán)人所得額+員工所得額+政府所得額+企業(yè)留存額 （公式1）

其中，股東所得額為本年度紅利分配研究數(shù)據(jù)庫(kù)中的“派息數(shù)”；債權(quán)人所得額為財(cái)務(wù)報(bào)表附注中本年度“財(cái)務(wù)費(fèi)用”科目下的“利息支出”；員工所得額為本年度“應(yīng)付職工薪酬”的當(dāng)期增加額，即貸方余額；政府所得額為本年度“支付的各項(xiàng)稅費(fèi)”與本年度“收到的稅費(fèi)返還”相減之后的余額；企業(yè)留存額為本年度“凈利潤(rùn)”與紅利分配研究數(shù)據(jù)庫(kù)中“派息數(shù)”之差。各關(guān)鍵利益相關(guān)者的分配比率計(jì)算公式如下：

利益相關(guān)者分配比=利益相關(guān)者分配額/企業(yè)增加價(jià)值 （公式2）

本文以各關(guān)鍵利益相關(guān)者分配比為基準(zhǔn)，結(jié)合指標(biāo)的設(shè)計(jì)原則，從股東、債權(quán)人、員工、政府和企業(yè)自身五個(gè)維度構(gòu)建評(píng)價(jià)指標(biāo)，指標(biāo)名稱與界定如表1所示。

（三）基于熵權(quán)法的上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)權(quán)重（wi）確定

權(quán)重設(shè)置是綜合反映企業(yè)治理信息的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。結(jié)合國(guó)內(nèi)外多指標(biāo)綜合評(píng)價(jià)的方法和特點(diǎn)，本文采用熵權(quán)法解決指標(biāo)權(quán)重問(wèn)題。熵權(quán)法可依據(jù)上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)的實(shí)際觀察值提供的信息量得出客觀權(quán)重，計(jì)算原理如下列公式所示：

1.通常情況下，各個(gè)上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)之間具有不同的類型和量綱，無(wú)法直接進(jìn)行比較，必須對(duì)其進(jìn)行相應(yīng)的處理，使其成為無(wú)量綱的標(biāo)準(zhǔn)數(shù)據(jù)后再進(jìn)行計(jì)算。所以m家上市公司的經(jīng)過(guò)無(wú)量綱處理過(guò)的上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)構(gòu)成的矩陣如公式3所示。

表1 基于增加價(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)（xi）體系

2.計(jì)算第i項(xiàng)上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)下第j家指數(shù)值的比重。

3.計(jì)算第i項(xiàng)上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)的信息熵值。

根據(jù)信息論對(duì)于系統(tǒng)信息熵的定義，某一個(gè)上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)的信息熵值ei越小，表明各企業(yè)間該上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)之間具有較高的差異性，該上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)在用來(lái)評(píng)價(jià)公司治理時(shí)具有較高的代表性。

4.差異性系數(shù)定義。規(guī)定gi=1-ei（i=1，…，9），顯而易見，gi越大，上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)的差異越大，該上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)在模型中的作用越大，反之則作用越小。

5.定義熵權(quán)。通過(guò)上文推導(dǎo)的熵值公式，可定義某一上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)的熵權(quán)。

（四）基于增加價(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)（Ri）的生成

通過(guò)上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)（rij）的測(cè)度和權(quán)重的設(shè)置，最終構(gòu)建的上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)（Ri）模型如公式7：

上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)

其中，wi表示上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)（rij）利用熵權(quán)法計(jì)算得到的權(quán)重。

四、實(shí)證檢驗(yàn)與分析

（一）樣本選擇

1.相較于傳統(tǒng)企業(yè)，信息技術(shù)企業(yè)具有高技術(shù)密集、高知識(shí)密集、高投入、高成長(zhǎng)和高風(fēng)險(xiǎn)等特點(diǎn)，眾多研究表明信息技術(shù)業(yè)企業(yè)中驅(qū)動(dòng)企業(yè)不斷進(jìn)行價(jià)值創(chuàng)造的因素較多。因此，本文選取滬深兩市主板信息技術(shù)業(yè)上市公司數(shù)據(jù)作為研究樣本，并剔除2011～2015年ST、?ST經(jīng)營(yíng)不善的股票，因?yàn)檫@類公司處于特殊時(shí)期，其財(cái)務(wù)指標(biāo)通常不具有可比性。

2.本文所需數(shù)據(jù)均來(lái)自于國(guó)泰安上市公司數(shù)據(jù)庫(kù)系統(tǒng)。在獲取數(shù)據(jù)時(shí)，由于某些樣本公司部分?jǐn)?shù)據(jù)存在缺失，本文刪除了各類別下缺失數(shù)據(jù)的部分樣本，保存5年連續(xù)上市的公司樣本來(lái)構(gòu)建上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)。并利用Stata 12軟件對(duì)公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)的極端值進(jìn)行了縮尾處理，避免其對(duì)指數(shù)計(jì)算產(chǎn)生影響。

3.站在利益相關(guān)者角度，本文選取的15個(gè)治理評(píng)價(jià)指標(biāo)中只有資產(chǎn)負(fù)債率（x22）為逆指標(biāo)（即指標(biāo)值越小越好），本文采用倒數(shù)法對(duì)該項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行同向化處理，其余14個(gè)均為正向指標(biāo)（即指標(biāo)值越大越好）。并且，由于指標(biāo)數(shù)值間存在數(shù)量級(jí)不同，需要對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行無(wú)量綱化處理。本文選用標(biāo)準(zhǔn)化方法進(jìn)行處理：新數(shù)據(jù)=（實(shí)際值-最小值）/（最大值-最小值）。

表2 2014～2015年信息技術(shù)業(yè)上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)的最終結(jié)果及排名

續(xù)表2 2014～2015年信息技術(shù)業(yè)上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)的最終結(jié)果及排名

（二）相關(guān)性檢驗(yàn)

基于增加價(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)體系在以實(shí)際數(shù)據(jù)進(jìn)行測(cè)算時(shí)需對(duì)各指標(biāo)進(jìn)行相關(guān)性檢驗(yàn)，以避免指標(biāo)之間存在共線性問(wèn)題。一般來(lái)說(shuō)，兩指標(biāo)相關(guān)系數(shù)大于0.8，表明二者高度正相關(guān)，存在一定替代性，致使指標(biāo)體系整體的解釋能力下降，此時(shí)需要將重復(fù)性指標(biāo)剔除。本文運(yùn)用SPSS 19.0軟件對(duì)每年1980個(gè)有效樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行了相關(guān)性檢驗(yàn)，得到指標(biāo)之間的相關(guān)系數(shù)均小于0.8，表明不存在明顯的共線性問(wèn)題。

（三）權(quán)重的計(jì)算及上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)的合成

分別將2011～2015年的信息技術(shù)上市公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)代入公式3～6進(jìn)行計(jì)算，根據(jù)計(jì)算得到的熵權(quán)按照公式7最終合成2011～2015年的信息技術(shù)上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)，因篇幅限制，本文僅截取了2014～2015年信息技術(shù)業(yè)上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)的最終結(jié)果及排名，如表2所示。

（四）基于增加價(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)有效性檢驗(yàn)

為驗(yàn)證上述基于增加價(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)對(duì)企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力的評(píng)價(jià)是否科學(xué)有效，本文進(jìn)一步對(duì)基于增加價(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)進(jìn)行了效標(biāo)關(guān)聯(lián)效度檢驗(yàn)（選用外部標(biāo)準(zhǔn)對(duì)評(píng)價(jià)結(jié)果有效性進(jìn)行檢驗(yàn)）。

近年來(lái)，大量研究顯示企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力與企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)之間具有高度相關(guān)性。據(jù)此，本文選取反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的指標(biāo)對(duì)價(jià)值創(chuàng)造導(dǎo)向的企業(yè)財(cái)務(wù)動(dòng)態(tài)綜合指數(shù)評(píng)價(jià)結(jié)果進(jìn)行有效性檢驗(yàn)。參照Schane（1993）、Schmalensee（1985）等的研究，本文以托賓Q值來(lái)反映經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，最終使用SPSS 19.0軟件對(duì)信息技術(shù)企業(yè)2011～2015年基于增加價(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)評(píng)價(jià)結(jié)果與托賓Q值進(jìn)行相關(guān)性分析，結(jié)果如表3所示。

表3 2011～2015年信息技術(shù)上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)與托賓Q值相關(guān)分析

結(jié)果顯示企業(yè)財(cái)務(wù)動(dòng)態(tài)綜合指數(shù)評(píng)價(jià)結(jié)果與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)?%的水平上呈顯著正相關(guān)關(guān)系，表明企業(yè)財(cái)務(wù)動(dòng)態(tài)綜合指數(shù)對(duì)于企業(yè)價(jià)值預(yù)測(cè)有較大意義。

（五）實(shí)證結(jié)果與結(jié)論分析

根據(jù)以上分析，本文發(fā)現(xiàn)：

1.從不同評(píng)價(jià)維度的組合權(quán)重來(lái)看，企業(yè)維度的三個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)在上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)中所占權(quán)重最高，表明企業(yè)的留存收益對(duì)企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的重要作用。并且，企業(yè)維度、員工維度和政府維度的公司治理評(píng)價(jià)指標(biāo)的權(quán)重之和最低一年為46.8%，最高一年達(dá)到62.7%，說(shuō)明企業(yè)留存收益、員工增值額分配和政府增值額分配對(duì)企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造有著重大貢獻(xiàn)。

2.從2011～2015年上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)的排名看，5年內(nèi)排名前100名的上市公司中，創(chuàng)業(yè)板和中小板企業(yè)占比較高，平均占比為71%，滬深主板企業(yè)占比較少，平均占比29%。說(shuō)明近幾年以創(chuàng)業(yè)板和中小板企業(yè)為代表的上市公司價(jià)值創(chuàng)造能力較為突出。這是由于我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司多以科技類的民營(yíng)企業(yè)為主，具有高成長(zhǎng)性，該類公司主業(yè)鮮明，產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈定位清晰，產(chǎn)品市場(chǎng)潛力較大。

3.排名靠前企業(yè)具有的共性總結(jié)如下：①員工增值分配滿足度較高。合理的員工薪酬體系可以帶來(lái)更大的企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)。如連續(xù)5年位居排名前十的海虹控股（000503），其員工增值分配率基本維持在60%左右，領(lǐng)先其他企業(yè)。②政府增值分配滿足度較高，有良好納稅背景、與政府溝通順暢的企業(yè)，更有利于增加價(jià)值的創(chuàng)造，這可能與這類企業(yè)更易獲得政府控制的資源有關(guān)。如恒生電子（600570）的政府增值分配率在滬深主板上市企業(yè)中位居前列。③企業(yè)盈利能力突出。如同花順（300033）5年內(nèi)的凈資產(chǎn)收益率處于行業(yè)領(lǐng)先水平，主要得益于較強(qiáng)的盈利能力，該公司的股東增值分配滿足度也大幅領(lǐng)先其他企業(yè)。④債權(quán)人分配滿足度普遍較低。由于排名靠前的上市公司承擔(dān)的利息費(fèi)用較少，企業(yè)償債能力較強(qiáng)，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)的財(cái)務(wù)危機(jī)概率較低。

五、研究結(jié)論

本文以增加價(jià)值理論、利益相關(guān)者理論和企業(yè)治理理論為依據(jù)，構(gòu)建基于增加價(jià)值的上市公司治理評(píng)價(jià)指數(shù)，并以滬、深市信息技術(shù)業(yè)上市公司2011～2015年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為樣本進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，研究得出以下結(jié)論：①企業(yè)增值額對(duì)利益相關(guān)者的滿足可以顯著增加企業(yè)價(jià)值，提高企業(yè)績(jī)效。公司高管應(yīng)關(guān)注企業(yè)自身價(jià)值創(chuàng)造能力的提升，企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力的考評(píng)不能單純依靠靜態(tài)的利潤(rùn)指標(biāo)，應(yīng)多從增加價(jià)值的視角評(píng)價(jià)企業(yè)真實(shí)的價(jià)值創(chuàng)造能力；②從排名靠前的樣本企業(yè)情況來(lái)看，企業(yè)對(duì)不同利益相關(guān)者滿足所獲得的效益不同，員工、股東及政府的滿足可帶來(lái)價(jià)值的增長(zhǎng)。為實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的持續(xù)增長(zhǎng)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)者應(yīng)注意對(duì)企業(yè)增加價(jià)值的趨利流動(dòng)與合理配置，發(fā)揮員工薪酬激勵(lì)、良好政企關(guān)系對(duì)價(jià)值創(chuàng)造的正向拉動(dòng)作用，促進(jìn)利益相關(guān)者之間的合作，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)的穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)。

苑澤明，金宇，王天培．上市公司無(wú)形資產(chǎn)評(píng)價(jià)指數(shù)研究——基于創(chuàng)業(yè)板上市公司的實(shí)證檢驗(yàn)［J］．會(huì)計(jì)研究，2015（5）．

楊柳，張友棠．企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造會(huì)計(jì)指數(shù)研究——基于利益相關(guān)者視角［J］．財(cái)會(huì)月刊，2016（22）．

閔劍，戈功業(yè)．從利益相關(guān)者行為視角構(gòu)建企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警仿真模型［J］．財(cái)會(huì)月刊，2015（23）．

王秀華．利益相關(guān)者價(jià)值研究綜述［J］．財(cái)會(huì)月刊，2013（14）．

楊春清．利益相關(guān)者集體選擇視角的企業(yè)增加價(jià)值分配理論與實(shí)證研究［D］．合肥：合肥工業(yè)大學(xué)，2013．

劉志玲．我國(guó)上市公司增加價(jià)值財(cái)務(wù)影響因素研究［D］．合肥：合肥工業(yè)大學(xué)，2012．

秦黎麗．基于增值表的社會(huì)責(zé)任評(píng)價(jià)指標(biāo)體系構(gòu)建——以寶山鋼鐵為例［J］．財(cái)會(huì)通訊，2016（31）．

F234.4

A

1004-0994（2017）32-0060-7

國(guó)家社會(huì)科學(xué)基金重點(diǎn)項(xiàng)目“基于行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)動(dòng)態(tài)監(jiān)測(cè)的信息技術(shù)上市公司財(cái)務(wù)預(yù)警定位研究”（項(xiàng)目編號(hào)：15AGL008）

作者單位：武漢理工大學(xué)管理學(xué)院，武漢430070