我國上市公司現(xiàn)金股利政策的影響因素研究

胡成玉　譚配齊

摘要：作為公司理財(cái)核心內(nèi)容之一的股利政策，一直是人們研究和探討的熱點(diǎn)。恰當(dāng)而又穩(wěn)定的股利政策是樹立公司良好形象和激勵(lì)投資者持續(xù)投資熱情的關(guān)鍵所在。對(duì)我國上市公司現(xiàn)金股利政策的影響因素進(jìn)行了探討，并提出了相關(guān)優(yōu)化建議，希望能為上市公司管理層制定合理的股利政策提供參考。

關(guān)鍵詞：上市公司；現(xiàn)金股利；影響因素

中圖分類號(hào)：D9文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：Adoi：10.19311/j.cnki.16723198.2017.33.056

1我國上市公司現(xiàn)金股利政策影響因素分析

1.1內(nèi)部因素

（1）盈利能力。

現(xiàn)金股利政策與企業(yè)盈利能力密切相關(guān)，因?yàn)楣镜挠芰κ枪竟上⑴c紅利的基礎(chǔ)。在現(xiàn)金股利政策中，不僅公司當(dāng)前的盈利能力將直接影響現(xiàn)金分紅政策，公司盈利能力的早期階段也會(huì)影響現(xiàn)金分紅政策。一般而言，若公司的盈利水平越高，可供支配的利潤(rùn)就越多，資金也會(huì)越充足，反之，若公司盈利水平越低，可供支配的利潤(rùn)就越少，公司資金在用于周轉(zhuǎn)和償債之后，很難再有多余的資金給投資者分派紅利，因此，公司的盈利能力是我國上市公司現(xiàn)金股利政策的影響因素之一。

（2）償債能力。

上市公司通常會(huì)利用財(cái)務(wù)杠桿來獲得可觀的收益，但當(dāng)公司舉債數(shù)量較大時(shí)，財(cái)務(wù)杠桿也會(huì)變得較高，此時(shí)過重的償債壓力會(huì)不斷加劇公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。償債壓力較大的上市公司，在應(yīng)付財(cái)務(wù)危機(jī)、維持企業(yè)最基本的生存需求時(shí)，一般都不具備分配現(xiàn)金股利的能力。因?yàn)榇藭r(shí)公司為了應(yīng)對(duì)財(cái)務(wù)困境、維持企業(yè)生存與發(fā)展，一方面不得不留存更多的經(jīng)營收益，用于償還債務(wù)；另一方面，債權(quán)人為了保障其債權(quán)的安全，一般都會(huì)在借款協(xié)議中加入債務(wù)人在財(cái)務(wù)狀況不佳時(shí)不得進(jìn)行現(xiàn)金股利分配等限制條款，這些限制性條款也會(huì)直接對(duì)上市公司的現(xiàn)金股利政策構(gòu)成直接的影響。所以，上市公司的負(fù)債越多，其償債能力越差，不分配現(xiàn)金股利或少分配現(xiàn)金股利的可能性就越高。

（3）成長(zhǎng)能力。

一般處于成長(zhǎng)期的公司均會(huì)選擇較低支付水平的現(xiàn)金股利政策或者是不分配現(xiàn)金股利的股利政策，因?yàn)樘幱诔砷L(zhǎng)期的公司為了擴(kuò)張其規(guī)模，促進(jìn)公司未來的發(fā)展，對(duì)資金的需求將會(huì)比非成長(zhǎng)期公司更大，此時(shí)公司必須將更多的利潤(rùn)用于滿足其不斷擴(kuò)張的資金需求，來不斷進(jìn)行投資，達(dá)成促進(jìn)公司發(fā)展的目的。而處于非成長(zhǎng)期公司，如成熟期的公司就會(huì)更偏向于支付現(xiàn)金股利的政策，因?yàn)榉浅砷L(zhǎng)期公司的規(guī)模和業(yè)務(wù)已經(jīng)趨于穩(wěn)定，其擴(kuò)張欲望并不強(qiáng)烈，從而更愿意選擇現(xiàn)金股利的支付方式來分配股利。因此，公司的成長(zhǎng)能力也會(huì)對(duì)公司的現(xiàn)金股利政策有所影響。

（4）公司規(guī)模。

公司規(guī)模的大小對(duì)現(xiàn)金股利政策的影響較大，首先，規(guī)模較大的公司，其市場(chǎng)形象會(huì)更具有優(yōu)勢(shì)，在投資者眼中更具吸引力，相比小規(guī)模公司，投資者會(huì)更信賴規(guī)模大的上市公司，所以規(guī)模大的公司更有利于獲得外部籌資，公司的競(jìng)爭(zhēng)力也更強(qiáng)；其次，規(guī)模較大的公司更偏向于成熟穩(wěn)定的發(fā)展方式，并沒有小規(guī)模公司為了發(fā)展而產(chǎn)生強(qiáng)烈的投資擴(kuò)張欲望，自然會(huì)使公司的投資機(jī)會(huì)大大減少，公司的現(xiàn)金流量不斷增多，為了降低委托代理成本，公司更愿意選擇現(xiàn)金股利的支付方式。所以，規(guī)模大的公司更偏向于現(xiàn)金股利的分配政策。

（5）現(xiàn)金流量。

公司的現(xiàn)金流量對(duì)公司制定現(xiàn)金股利政策的影響是非常大的，因?yàn)楣敬_定現(xiàn)金股利政策的基本因素就是要保證其擁有充足的現(xiàn)金流，且現(xiàn)金流量既能夠滿足公司的正常經(jīng)營活動(dòng)需要，又能夠有足夠的數(shù)量用來支付公司的現(xiàn)金股利。只有公司擁有充足的現(xiàn)金流量時(shí)，才能夠采用現(xiàn)金股利的支付方式。當(dāng)公司現(xiàn)金流量嚴(yán)重不足時(shí)，經(jīng)營周轉(zhuǎn)上就出現(xiàn)問題，嚴(yán)重時(shí)可能導(dǎo)致公司出現(xiàn)財(cái)務(wù)困境，甚至有可能導(dǎo)致公司走向破產(chǎn)，此種情況下，就更不可能對(duì)投資者分配現(xiàn)金股利了?？梢姡粳F(xiàn)金流量對(duì)現(xiàn)金股利政策也會(huì)產(chǎn)生影響。

1.2外部因素

1.2.1市場(chǎng)監(jiān)管力度

我國證券監(jiān)管部門的監(jiān)管手段落后，常常采用的是行政監(jiān)管手段，很少運(yùn)用經(jīng)濟(jì)手段和法律手段，這樣進(jìn)一步加劇了上市公司股利分配行為的扭曲。特別是一些達(dá)不到上市條件的公司在當(dāng)?shù)卣臉O力扶持下包裝上市，由于其業(yè)績(jī)主要是靠“做”出來的，在公司分派股利時(shí)自然很難拿出現(xiàn)金回報(bào)股東，因此，市場(chǎng)監(jiān)督力度不夠也是影響公司現(xiàn)金股利的一個(gè)因素。

1.2.2法律法規(guī)等政策因素

由于我國股票市場(chǎng)的發(fā)展僅經(jīng)歷了短短20多年時(shí)間，所以導(dǎo)致市場(chǎng)不規(guī)范，與成熟的證券市場(chǎng)比較我國上市公司只是屬于剛剛起步，所以在法律制度方面有待進(jìn)一步完善，現(xiàn)階段徹底限制上市公司的現(xiàn)金股利分配是不可取的。因?yàn)樵趯?shí)際執(zhí)行過程中，法律法規(guī)的不穩(wěn)定會(huì)導(dǎo)致很多政策上的變化，可見法律法規(guī)等政策因素也是公司現(xiàn)金股利政策的影響因素。

1.2.3稅負(fù)因素

我國現(xiàn)金股利和股票股利目前均征收20%的個(gè)人所得稅，而現(xiàn)金股利實(shí)際減半征收，稅率為10%，投資者獲得的現(xiàn)金股利在交納個(gè)人所得稅之后卻所剩無幾。而股票股利一方面按股票面值計(jì)征個(gè)人所得稅，另一方面由于目前我國暫未開征股票股利的資本利得稅，因此，出于避稅考慮大部分投資者仍然愿意選擇獲得資本利得作為回報(bào)，而放棄現(xiàn)金股利回報(bào)。

2優(yōu)化我國上市公司現(xiàn)金股利政策的建議

2.1優(yōu)化上市公司內(nèi)部環(huán)境

2.1.1樹立回報(bào)股東意識(shí)

一般來說，現(xiàn)階段我國上市公司在制定股利分配政策時(shí)經(jīng)常會(huì)忽略回報(bào)股東的意識(shí)，也會(huì)忽略現(xiàn)金股利分配的重要性。公司通過分配股票股利替代現(xiàn)金股利來融資從而達(dá)到增資擴(kuò)股的目的，股利政策往往會(huì)缺乏穩(wěn)定性和連續(xù)性，這種情形對(duì)上市公司極為不利，不僅很難吸引投資者來進(jìn)行投資，而且也很難從市場(chǎng)上進(jìn)行融資，從而阻礙上市公司未來的成長(zhǎng)。如果上市公司始終堅(jiān)持樹立回報(bào)股東的意識(shí)來發(fā)放現(xiàn)金股利，便會(huì)讓投資者能夠在第一時(shí)間就分享公司經(jīng)營過程中產(chǎn)生的收益。這既是上市公司對(duì)社會(huì)責(zé)任履行的一種體現(xiàn)，也是對(duì)公司未來發(fā)展的必要選擇。endprint

2.1.2完善信息披露制度，保障中小股東權(quán)益

中小股東的保護(hù)機(jī)制是十分重要的，上市公司應(yīng)該通過完善公司的治理結(jié)構(gòu)來維護(hù)中小股東的合法權(quán)益。現(xiàn)階段，雖然我國已經(jīng)對(duì)上市公司的信息披露作出了相關(guān)的指導(dǎo)和規(guī)范，但是因?yàn)樯鲜泄镜男畔⑴吨贫壬胁煌晟?，尤其是?duì)上市公司的股利分配信息披露并沒有作出具體詳盡的要求，因此上市公司也就沒有作出完善并充分的信息披露。因此，我們認(rèn)為相關(guān)監(jiān)管部門應(yīng)該上市公司信息披露提出明確的要求，從而來保障中小股東合法權(quán)益不受到侵害。

2.1.3強(qiáng)化管理層股權(quán)激勵(lì)政策

當(dāng)股東對(duì)經(jīng)理人的努力水平進(jìn)行測(cè)試時(shí)，可將股利政策作為其中一項(xiàng)考察指標(biāo)。股利政策是一個(gè)易觀測(cè)變量，它可以反映公司經(jīng)理層管理水平的高低。持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金股利政策更能反映公司良好的盈利水平和發(fā)展前景，公司管理層也能得到相應(yīng)的薪酬和激勵(lì)。同時(shí)對(duì)公司管理層實(shí)施股權(quán)激勵(lì)措施，有利于管理層個(gè)人利益與上市公司整體利益的共同維護(hù)。因此，除企業(yè)利潤(rùn)等業(yè)績(jī)指標(biāo)外，還應(yīng)將現(xiàn)金股利分配納入管理層股權(quán)激勵(lì)的考核體系之中，將股利政策寫入激勵(lì)合同，從而降低公司委托代理成本。

2.1.4增強(qiáng)董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)的功能

現(xiàn)階段，雖然我國上市公司的數(shù)量急速增長(zhǎng)，并且都有在制定其自身的股利分配制度，但是仍然還有部分上市公司在制定股利政策時(shí)缺乏對(duì)公司未來長(zhǎng)遠(yuǎn)的規(guī)劃，使其造成股利政策缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性，不利于發(fā)揮股利政策的信號(hào)的傳遞效應(yīng)。為此，我們認(rèn)為上市公司應(yīng)該加強(qiáng)公司的內(nèi)部治理，完善內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制。一方面，要強(qiáng)化董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)對(duì)公司的監(jiān)督作用，因?yàn)楣镜亩聲?huì)和監(jiān)事會(huì)都是為了維護(hù)股東利益并對(duì)管理層進(jìn)行內(nèi)部監(jiān)督的機(jī)構(gòu)，在公司治理中起到極其重要的作用。目前我國上市公司獨(dú)立董事比例偏低，董事會(huì)成員擔(dān)任公司高管無法發(fā)揮制衡作用，建議完善董事會(huì)制度，提高獨(dú)立董事比例，增強(qiáng)董事會(huì)的獨(dú)立性，董事會(huì)大部分成員應(yīng)為外部董事，董事長(zhǎng)與總經(jīng)理分設(shè)，實(shí)現(xiàn)董事會(huì)獨(dú)立于公司管理層的目標(biāo)；另一反面，公司要正確的處理好董事會(huì)與股東大會(huì)、監(jiān)事會(huì)、經(jīng)理層的關(guān)系，使之協(xié)調(diào)運(yùn)轉(zhuǎn)、有效的制衡并提高公司的治理水平，以加強(qiáng)對(duì)股利政策的研究和謀劃。

2.1.5規(guī)范上市公司的現(xiàn)金股利政策

上市公司可以在能夠接受的范圍內(nèi)考慮建立系統(tǒng)的股利分紅相關(guān)量化的指標(biāo)，其中包含企業(yè)盈利的情況、發(fā)展的需要等內(nèi)部因素，只要上市公司相關(guān)指標(biāo)達(dá)到規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)，就應(yīng)該采取現(xiàn)金股利的政策，以此來引導(dǎo)上市公司制定更為理性且合理的股利政策。

2.2優(yōu)化上市公司外部環(huán)境

2.2.1發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者的外部監(jiān)督作用

目前我國應(yīng)進(jìn)一步在法律法規(guī)上完善有關(guān)引入具有長(zhǎng)期投資需求的機(jī)構(gòu)投資者的規(guī)定，完善機(jī)構(gòu)投資者自身治理、監(jiān)督和激勵(lì)約束機(jī)制，促使他們更加重視用手投票而非用腳投票，積極發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者對(duì)上市公司的外部監(jiān)督作用，使原本分散的中小投資者不能對(duì)上市公司的治理起到作用的問題由機(jī)構(gòu)投資者代為解決。

2.2.2加強(qiáng)證監(jiān)會(huì)政策的落實(shí)和監(jiān)管

上市公司的現(xiàn)金股利分配政策應(yīng)該在證監(jiān)會(huì)強(qiáng)有力的監(jiān)督下進(jìn)行，證監(jiān)會(huì)在督查上市公司制定股利政策的時(shí)候要注意上市公司是否充分地采納了各層次股東的意見，是否有科學(xué)合理的制定程序，是否在制定股利分配政策的過程中實(shí)行公開透明。但是監(jiān)管并不僅止于此，證監(jiān)會(huì)還應(yīng)要加強(qiáng)對(duì)上市公司的大股東的監(jiān)管，以防止其惡意套現(xiàn)。證監(jiān)會(huì)還應(yīng)加強(qiáng)上市公司中不分配行為的監(jiān)管，對(duì)不分配股利的上市公司進(jìn)行嚴(yán)格的核查，同時(shí)為了保護(hù)投資者的利益從而加大違法行為懲處力度。

2.2.3完善相關(guān)的法律法規(guī)和制度

目前，雖然我國已有《證券法》等法律制度對(duì)資本市場(chǎng)的違規(guī)行為作出了相關(guān)規(guī)定，來保護(hù)投資者的合法利益，但是我們認(rèn)為還應(yīng)該進(jìn)一步完善民事賠償相關(guān)的法律法規(guī)，通過建立民事賠償機(jī)制，讓投資者的利益從法律層面得到切實(shí)的保障，增強(qiáng)投資者的投資熱情，從而促進(jìn)我國證券市場(chǎng)的健康發(fā)展。與此同時(shí)，在健全了保護(hù)投資者的法律制度的同時(shí)還要加強(qiáng)對(duì)中小股東的司法協(xié)助，即一方面通過實(shí)行委托投票機(jī)制來降低中小股東參加公司決策的成本；另一方面要完善中小股東的法律援助體系，積極引導(dǎo)和鼓勵(lì)法律部門為中小股東提供法律幫助來維護(hù)中小股東的切身權(quán)益。

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