上市公司高管持股激勵效應影響因素分析

俞蘭平

[提要] 高管持股作為一種股權激勵方式，從開始萌芽發(fā)展到現(xiàn)在已經(jīng)取得很大的成就，形成很多比較完善且運用廣泛的理論，在企業(yè)實踐中也得到廣泛應用。本文在總結我國上市公司高管持股現(xiàn)狀基礎上，分析我國高管持股激勵效應的影響因素，并對如何提高高管持股激勵效果提出相應的對策。

關鍵詞：上市公司；高管持股；影響因素

本文為浙江省教育廳項目：“浙江省上市公司高管持股的激勵效應研究”（Y201432300）；浙江省高等教育課堂教學改革項目：“以創(chuàng)新人才培養(yǎng)為目標的《中級財務會計》課堂教學模式研究”（KG2015540）

中圖分類號：F275 文獻標識碼：A

收錄日期：2017年9月13日

一、我國上市公司高管持股現(xiàn)狀

委托代理理論認為，經(jīng)營者和所有者之間存在著利益的分歧，企業(yè)管理人員可能因追求自身的利益最大化而犧牲企業(yè)所有者的利益。因此，我國很多上市公司選擇高管持股的方式來緩解所有者和經(jīng)營者之間的沖突，把企業(yè)管理者的身份由經(jīng)營者變?yōu)樗姓?，使得高級管理人員的利益和公司價值聯(lián)系起來，減少代理成本，提高公司的業(yè)績，從而增加股東的財富。截至2016年上半年度報告的數(shù)據(jù)顯示，有高管持股的數(shù)量占上市公司總數(shù)的46.23%，占A股全部總股本的比例約2.77%，其中民營企業(yè)占絕大多數(shù)。2016年下半年高管持股減持數(shù)量大于增持數(shù)量，2017年上半年開始增持數(shù)量逐漸超過了減持數(shù)量，并逐步趨于穩(wěn)定。從行業(yè)方面來看，信息技術板塊的上市公司高管合計持股占行業(yè)總股本的比例最高，達到14.17%，數(shù)量達到256.2億股；醫(yī)藥生物和農(nóng)林牧漁行業(yè)緊隨其后，總持股比例均超過9%。而傳統(tǒng)的金融、交通運輸、鋼鐵和能源行業(yè)股份多被機構法人持有，和其企業(yè)組織形式不無關系，高管持股比例合計不到行業(yè)總股本的0.3%。不可否認，高管持股在一定程度上具有激勵效用，高級管理人員持有上市公司股票，使他們同樣期待通過正確的決策和良好的經(jīng)營管理，使公司處于持續(xù)健康發(fā)展的狀態(tài)。在經(jīng)營者和所有者利益逐漸趨于一致的情況下，高級管理人員利用職權侵占股東利益的成本升高，能從一定程度上化解委托-代理問題，減少股東的激勵和監(jiān)督成本。

二、高管持股激勵效應影響因素分析

對高級管理人員實行的股權激勵機制包括激勵水平、激勵結構和實現(xiàn)機制等，涉及的內容主要包括激勵的對象與范圍、激勵標的物、激勵實施的條件與標準和激勵強度等。因此，高管持股的激勵效應受到公司治理特征、公司經(jīng)營與制度環(huán)境等多方面因素的影響。

（一）公司規(guī)模。隨著公司規(guī)模的擴大，對高級管理人員的管理能力與其努力水平的要求也相應增加，因此為了留住并吸引更多更好的人才，上市公司愿意出讓一部分股權來引進和留住高管人才。要吸引住有才能的高管人員，抵消由于信息交流變得復雜帶來的信息不對稱，使高管人員的努力目標與股東一致，就需要加大激勵力度。李兵（2003年）選擇總資產(chǎn)和主營業(yè)務收入作為評價公司規(guī)模的指標，采用上市公司的數(shù)據(jù)回歸分析得出高管人員的持股比例與公司規(guī)模之間存在著顯著的正相關關系。當然，股權激勵的推行在不同的企業(yè)和不同的行業(yè)中會有較大的不同，公司股東應該根據(jù)公司的具體情況采取最優(yōu)的選擇結果，而不是一味的模仿或者照搬一種固定的做法。在公司規(guī)模對股權激勵方式選擇的影響上，規(guī)模較大的公司，在其戰(zhàn)略與執(zhí)行中體現(xiàn)出來的更多的是獲得平穩(wěn)而有保障的收益與發(fā)展，在做出經(jīng)營管理的決策時對于風險的態(tài)度以規(guī)避為主，因此更傾向于選擇限制性股票而不是股票期權。對于規(guī)模較小的企業(yè)，快速成長的需求相對較大，決策時對于風險的接受程度也較大，更有可能采取的方式是股票期權。

（二）公司成長性。生命周期理論提出了公司的發(fā)展與成長的動態(tài)軌跡，包括投入期、成長期、成熟期、衰退期幾個階段。處在成長期的公司股價上升空間較大，公司高級管理人員可以從股票期權等長期激勵機制中獲利，因此這類公司高管持股的激勵效應比較明顯；而成熟產(chǎn)業(yè)內的大多數(shù)公司的股價較為穩(wěn)定，已經(jīng)處于企業(yè)生命周期的成熟期甚至衰退期，因此它們比較注重基本工資水平在勞動力市場上的競爭力，高管持股的激勵效應很難顯現(xiàn)出來。李雨峰（2013年）以A股所有上市公司中首次發(fā)生高管持股變動的公司作為研究對象進行了實證分析發(fā)現(xiàn)，公司成長性越差，公司高級管理人員減持公司股票的可能性就越大，公司成長性越好，公司高級管理人員減持公司股票的可能性就越小。

（三）公司風險控制。代理成本理論認為，公司的資產(chǎn)負債率越高，公司內部高級管理人員更容易獲得公司的控制權。在內部人控制下，債權人與代理人容易發(fā)生沖突，所有者與債權人之間往往也容易發(fā)生沖突。而公司經(jīng)營過程中的這兩種沖突都不利于公司績效的提高。高級管理人員往往為了保住現(xiàn)有的職位和收入水平，而在經(jīng)營中會偏向于選擇風險較小的項目投資或者干脆不投資，公司的績效水平必然下降。由于公司的投資需求減少，同時高管人員有意識地減少負債經(jīng)營的風險，因此這種情況下上市公司的資產(chǎn)負債率較低，不能享受負債經(jīng)營帶來的益處。高管持股使得高級管理人員的經(jīng)營行為符合股東的利益，有助于減少高管人員對風險的延誤，增加公司的投資需求，提高負債經(jīng)營比例。公司資產(chǎn)負債率的提高使得債權人對公司的監(jiān)管加強，同時也減少了可供管理層自由支配的現(xiàn)金數(shù)量，因而減弱了對高級管理人員進行股權激勵的動力與需要。從我們上市公司的實際情況來看，進行管理層股權激勵的上市公司負債比率明顯低于行業(yè)平均水平，也就是說在債權人監(jiān)督作用較弱的情況下需要加強激勵作用。

（四）公司所處的行業(yè)。根據(jù)2016年我國上市公司統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，在上市公司中高管持股最多的行業(yè)是信息技術行業(yè)。近年來，我國信息技術行業(yè)發(fā)展迅速，已廣泛應用于經(jīng)濟和社會領域，在我國國民經(jīng)濟中發(fā)揮著重要作用，是我國國民經(jīng)濟快速增長的重要源泉和動力。信息技術行業(yè)作為知識密集型行業(yè)，人力資本是公司發(fā)展的很重要的組成部分，因此高管持股的激勵效應發(fā)揮了很大的作用。另外，醫(yī)藥行業(yè)也是目前高管持股比例較高的行業(yè)。醫(yī)藥行業(yè)與人民群眾的健康和生活息息相關，已經(jīng)成為我國國民經(jīng)濟的重要支柱和關乎民生的重大工程，因此醫(yī)藥行業(yè)的健康有序發(fā)展不僅關系人民的生活，而且影響社會的穩(wěn)定和經(jīng)濟的發(fā)展。楊臘梅（2016年）從82家醫(yī)藥行業(yè)上市公司連續(xù)5年的高管持股數(shù)據(jù)入手，運用雙模型得出結論：醫(yī)藥行業(yè)的高管持股比例對公司績效有顯著正向影響。endprint

（五）股權因素。從滬深兩市的統(tǒng)計資料來看，雖然上市公司中國有企業(yè)所占份額遠遠大于民營企業(yè)，但是民營上市公司高管持股的比例遠遠高于國有企業(yè)。這與民營上市公司的控股股東多為自然人有關，當控股股東是自然人時，激勵比監(jiān)督更容易，高管持股的激勵效果更好。黃嫦嬌（2016年）通過對2012～2015年所有A股上市公司的高管持股情況做了統(tǒng)計分析，無論是民營上市公司還是非民營上市公司，他們的高管持股比例均是逐年上升的，但是兩者之間還是存在一定的差距，民營上市公司的高管持股明顯高于非民營上市公司的高管持股的比例。她在分別以每股收益、資產(chǎn)凈利率、主營業(yè)務利潤率為績效指標的分析中，得出了民營上市公司高管持股比例對公司績效的影響大于非民營上市公司的結論。

三、增強高管持股激勵效果的對策

（一）加強對高管股權激勵措施的監(jiān)督與約束。高管持股是一種緩解經(jīng)營者和所有者利益沖突的激勵機制，但是事物總是具有雙面性，高管持股的確有好處，但是我們在實施這個政策時，不能忘記高管持股同樣需要我們的監(jiān)督與制約。高級管理人員是公司實際運行的負責人，公司的日常大小事務都由他們來處理，當其持股比例超過一定界限時，他們會獲得公司更多的控制權，那時他們利用職務之便牟取私利的可能性增大，所以一定要建立一個十分有效的制約監(jiān)管機制，減少高管持股所帶來的負面影響，發(fā)揮其股權激勵的正面影響。

（二）建立和完善公司治理結構。目前，要想高管持股這種股權激勵模式真正發(fā)揮作用，必須為上市公司推行股權激勵措施創(chuàng)造一個公平和透明的政策環(huán)境，改善我國上市公司的股權結構，建立和完善公司治理結構，引入競爭機制，選拔出高水平的經(jīng)營管理人才，在通過公司內部監(jiān)督約束機制牽制各相關利益主體間相互關系的前提下，適當提高股權激勵制度的激勵強度，真正體現(xiàn)激勵效果，最大限度地增進企業(yè)業(yè)績。為了更好地發(fā)揮高管持股的激勵效果必須建立完善的企業(yè)法人治理結構和有效的內部監(jiān)督體系，包括加強董事會的獨立性、建立相對獨立的薪酬委員會、完善公司決策規(guī)則等。

（三）建立公正、客觀的股權激勵評價標準。在對高管持股的激勵效果進行有效的量化評價時，必須建立一個公正、客觀的股權激勵評價標準，將評價結果反饋到以后股權激勵方案的制定，以促進對方案的調整和完善。由于股權激勵對企業(yè)而言并不是進行一次就萬事大吉了的事，而是還必須考慮后續(xù)再次實施的問題，所以必須對正在實施股權激勵的企業(yè)分階段評價其實施效果。對股權激勵實施完畢的公司全面綜合評價其實施效果，要做到這些就必須構建一套科學有效的股權激勵實施效果的綜合評價體系。特別是加快我國上市公司綜合評價體系的建設，上市公司不僅應該有全面而中肯的自我評價機制，還應該鼓勵和支持第三方評估機構的創(chuàng)立和發(fā)展，對上市公司從多個角度在同行業(yè)、同規(guī)模和同領域內進行客觀、公正、科學的評價，為上市公司高管持股行為提供完善、有效的選擇指標。

主要參考文獻：

[1]于悅.我國上市公司高管持股激勵的現(xiàn)狀和問題分析[J].經(jīng)濟論壇，2012.12.

[2]李兵.我國上市公司高管人員持股的激勵效應分析[J].科學學與科學技術管理，2003.1.

[3]鄭宇梅.多視角下的上市公司股權激勵影響因素分析[J].中南林業(yè)科技大學學報（社會科學版），2011.10.

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[5]楊臘梅.醫(yī)藥行業(yè)上市公司高管持股對企業(yè)績效的影響研究[D].長沙：湘潭大學，2016.endprint