人民幣vs美元：第三與第一間并非“一墻之隔”

趙慶明

中國之大決定了人民幣在國際貨幣之中能占據(jù)一席之地。但對(duì)于人民幣國際化，在志存高遠(yuǎn)的同時(shí)，也不能盲目自信，不能拔苗助長。

2000年以來，中國GDP規(guī)模接連超過法國、英國、德國、日本，成為世界第二大經(jīng)濟(jì)國家。更有國際機(jī)構(gòu)根據(jù)購買力測(cè)算出中國GDP總量已經(jīng)在2014年超過美國居全球第一。但經(jīng)濟(jì)總量的超越僅是一國貨幣成為全球主要貨幣的一個(gè)必要前提，而非充分條件。

未來隨著中國經(jīng)濟(jì)、科技實(shí)力的提升，在大約五年到十年時(shí)間里，人民幣成長為排名第四或者是超過日元成為第三的國際貨幣，是完全有可能實(shí)現(xiàn)的，但人民幣對(duì)比美元，第三與第一之間并非“一墻之隔”。人民幣國際化將是一個(gè)長期過程，相當(dāng)長時(shí)間里難撼美元的一幣獨(dú)大地位。

推進(jìn)人民幣國際化，應(yīng)緊緊圍繞“讓金融以本國為主”，不能為了國際化而國際化。人民幣要成功躋身主要國際貨幣之列，還需要解決信心和建設(shè)市場兩大問題。

大國貨幣的必然地位

中國之大以及中國的重新崛起，決定了它的貨幣——人民幣，也必然是當(dāng)今世界的一種主要國際貨幣。2015年11月30日，IMF之所以決定將人民幣納入SDR貨幣籃子，是中國之大的地位所決定的，不能將之視為對(duì)人民幣國際化的背書。與其說是人民幣需要SDR，不如說是SDR更需要人民幣。

中國之大，自不待言。中國是第一人口大國。據(jù)說，在從古代到現(xiàn)代的絕大多數(shù)時(shí)間內(nèi)，中國一直是世界第一人口大國，占世界總?cè)丝诘谋戎厥冀K保持在四分之一左右。2000年以來，中國GDP規(guī)模接連超過法國、英國、德國、日本，成為世界第二大經(jīng)濟(jì)國家。有國際機(jī)構(gòu)根據(jù)購買力測(cè)算出中國GDP總量已經(jīng)在2014年超過美國居全球第一。也是2000年以來，中國貨物貿(mào)易出口金額接連超過意大利、加拿大、英國、法國、日本、美國、德國，自2009年以來成為全球第一大商品出口國。自2008年超過德國，中國穩(wěn)居全球第二大商品進(jìn)口國。也正因此，中國幾乎成為任何一個(gè)國家或地區(qū)重要的貿(mào)易伙伴。自2006年以來，中國外匯儲(chǔ)備超過日本居世界第一，盡管自2014年6月接近4萬億美元的高點(diǎn)回落到了2016年底的3萬億美元多點(diǎn)，但仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過居世界第二的日本。2010年，中國超過美國成為世界第一大工業(yè)制造國。

中國之大，加之日益融入全球化，并已成為全球化的最主要推動(dòng)力量之一，所有這些，決定了人民幣應(yīng)該、也必然會(huì)成為一種主要的國際貨幣，毋庸置疑！

與美元的差距

改革開放以來，中國經(jīng)濟(jì)、科技、軍事以及綜合國力、軟實(shí)力等都得到了長足的發(fā)展，國際地位顯著提升，但是未來一段時(shí)間里差距仍然會(huì)存在。

在一系列主要對(duì)比指標(biāo)中，中國的GDP規(guī)模將最先超過美國。按照購買力測(cè)算，中國GDP總量在2014年超過美國居全球第一。按照現(xiàn)行匯率測(cè)算，大約要到2030年前后，中國GDP規(guī)模才能超過美國。當(dāng)然，哈佛大學(xué)肯尼迪政府學(xué)院教授勞倫斯·薩默斯（Lawrence Summers）和蘭特·普里切特（Lant Pritchett）在一項(xiàng)研究中指出，中國可能在21世紀(jì)40年代都不會(huì)超過美國。不過，即使在2030年到2050年之間，中國GDP規(guī)模超過了美國，屆時(shí)中國人口大約為美國的3倍-4倍，人均收入仍然會(huì)遠(yuǎn)低于美國。

相對(duì)GDP，中美在科技上的差距更要顯著。2015年11月8日，工業(yè)和信息化部部長苗圩在全國政協(xié)十二屆常委會(huì)第十三次會(huì)議上對(duì)《中國制造2025》進(jìn)行全面解讀時(shí)指出，在全球制造業(yè)的四級(jí)梯隊(duì)中，中國處于第三梯隊(duì)，而且這種格局在短時(shí)間內(nèi)難有根本性改變，中國要成為制造強(qiáng)國至少要再努力30年。

但未來隨著中國經(jīng)濟(jì)、科技實(shí)力的提升，在大約五年到十年時(shí)間里，人民幣成長為排名第四或者是超過日元成為第三的國際貨幣，是完全有可能實(shí)現(xiàn)的，但是要想在這期間超過歐元（假如歐元能夠繼續(xù)存在）成為第二大國際貨幣，可能性并不大。即使在未十年里歐元解體，筆者認(rèn)為重新啟動(dòng)的德國馬克或者以德國為首重新組建的統(tǒng)一貨幣，其國際地位仍可能領(lǐng)先于人民幣。而超越美元，則需要更長的時(shí)間。

即使人民幣成長為排名第三的國際貨幣，能夠獲得的份額或收益也是極為有限的。從英鎊成為頭號(hào)國際貨幣開始，在國際貨幣體系中，幾乎一直存在“贏家通吃”的局面，即：頭號(hào)國際貨幣獲取全部國際貨幣收益的絕大部分。根據(jù)國際貨幣基金組織的統(tǒng)計(jì)，自1999年以來，在全球外匯儲(chǔ)備中，美元、歐元始終分居第一、第二位，美元的比重在60%-73%之間，歐元的比重在17%-28%之間，二者合計(jì)比重，最低時(shí)為83.8%，最高時(shí)91.3%，也就是說排名第三到第N位的其他所有國際貨幣的合計(jì)占比最高時(shí)僅16.2%，最低還不到9%，趕不上排名第二位的歐元一種貨幣。截至2017年一季度末，美元的占比為64.52%，歐元為19.29%。事實(shí)上，根據(jù)筆者分析，美元比重的波動(dòng)，一個(gè)主要原因是由主要國際貨幣匯率波動(dòng)造成，當(dāng)美元匯率下跌非美貨幣匯率上漲時(shí)，美元的比重就會(huì)有所下降，并不一定就是相關(guān)國家將外匯儲(chǔ)備中的美元換成了其他貨幣。即使人民幣能夠成為排名第三的國際貨幣，其與歐元的地位的差距也將是巨大的，與美元之間的距離更是絕非“一墻之隔”。

人民幣要想成為主要國際貨幣，關(guān)鍵的是要進(jìn)一步提高綜合國力，尤其是科技、政治、軍事等國際地位和國際競爭力，而這些方面均非一日之功，這也就注定了人民幣國際化必將是一個(gè)相對(duì)漫長的過程。

信心與市場建設(shè)

盡管過去幾年人民幣國際化進(jìn)展較多，在很多國際貨幣細(xì)化指標(biāo)的排名均有較明顯的提升，但是相對(duì)于中國經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易、政治等的國際地位，當(dāng)前人民幣的國際地位仍然是相對(duì)落后的，其中的主要原因可能源于中國仍然是一個(gè)新興加轉(zhuǎn)軌的經(jīng)濟(jì)體，外國人對(duì)人民幣的信心仍然不足，以及我國的金融市場仍然不夠發(fā)達(dá)完善、缺乏深度和廣度、不夠開放等。endprint

首先，非居民對(duì)人民幣有信心才會(huì)持有和使用人民幣，人民幣才能夠真正具備國際貨幣職能。

在當(dāng)前信用紙幣制度下，貨幣的發(fā)行和流通是靠國家的強(qiáng)制力來實(shí)施的，并不像商品貨幣本位制度下，貨幣自身就是相對(duì)足值的商品或者是由貴金屬等商品作為發(fā)行儲(chǔ)備，貨幣能夠自由兌換貴金屬。因此，在信用紙幣制度下，一國貨幣能否順利發(fā)行出去和正常流通，就主要取決于居民對(duì)貨幣的信心，實(shí)質(zhì)上是對(duì)國家或者說是政府的信心。

這里所說的“信心”與貨幣匯率“升值”并不是一回事。貨幣給人“信心”最高的級(jí)別就是這種貨幣的內(nèi)在購買力能夠穩(wěn)定，今年一個(gè)貨幣單位能夠買到一個(gè)面包，一年后甚至十年后仍然買到同樣一個(gè)面包，這就是購買力穩(wěn)定。當(dāng)然，在這個(gè)比爛的年代，“信心”比的就是誰的貨幣更不爛。相對(duì)于很多國家來說，尤其是針對(duì)小國（哪怕是經(jīng)濟(jì)很發(fā)達(dá)）和政治不穩(wěn)的國家來說，由于美國坐擁超級(jí)大國的地位，所以，美元能夠成為他們最為信賴的貨幣。

美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家巴里·埃森格林發(fā)現(xiàn)，在大動(dòng)蕩時(shí)期，無論是全球性的還是局部地區(qū)或某一國內(nèi)，美元是最安全的貨幣。在朝鮮將美國視為頭號(hào)敵人的情況下，據(jù)介紹，朝鮮人民最喜歡的貨幣卻是美元，這似乎有些諷刺。盡管2008年雷曼兄弟破產(chǎn)后，美國遭遇到了大蕭條以來最嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)，但是世人發(fā)現(xiàn)，美元的地位不僅沒有被削弱，反而有所提高。

歐元在1999年初誕生以來，之所以能夠穩(wěn)穩(wěn)的占據(jù)第二大國際貨幣的位置，并且其占有的份額超過后面所有國際貨幣之和，除了歐元區(qū)是在經(jīng)濟(jì)總量僅次于美國的另一大經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、科技先進(jìn)的經(jīng)濟(jì)體外，也與歐元區(qū)實(shí)行更加獨(dú)立、更加穩(wěn)健的貨幣政策有關(guān)，歐央行的這種獨(dú)立性能夠較好的保證歐元內(nèi)在購買力的相對(duì)穩(wěn)定，因此，歐元自誕生以來能夠穩(wěn)居第二大國際貨幣的位置。

靠匯率升值吸引的國際化，是不靠譜的。首先，匯率不可能長時(shí)間持續(xù)升值；其次，因?yàn)樯底邉?shì)下吸引到的國際持有者，持有的目的是為了獲取升值的收益，而不在乎甚至無需貨幣的基本職能，更為可怕的是，一旦升值結(jié)束尤其是進(jìn)入貶值走勢(shì)，這種國際貨幣可能就會(huì)被拋棄，從國外走了一圈又回到了貨幣發(fā)行國。

具體到人民幣來看，由于我國經(jīng)濟(jì)明顯的新興加轉(zhuǎn)軌特征，讓外國人對(duì)人民幣有信心并非易事。新興加轉(zhuǎn)軌，意味著離形成一個(gè)成熟穩(wěn)定的制度環(huán)境還有一段距離，也就意味著不成熟、不穩(wěn)定，具有不確定性。不僅外界有質(zhì)疑，過去兩年我國出現(xiàn)了資本大量流出，在某種程度上也是居民對(duì)人民幣信心的不足。我們國人的制度自信仍然需要時(shí)日，而對(duì)于外國人來說可能需要更長的時(shí)間。

其次，人民幣國際化還需要一個(gè)高度發(fā)達(dá)的、有深度和廣度的金融市場來支撐。

國別貨幣成為國際貨幣，不僅在于這個(gè)貨幣提供了國際結(jié)算功能，還在于投融資功能，能夠?yàn)樗麌钟姓咛峁┩顿Y功能使其獲得穩(wěn)定的投資回報(bào)，能夠?yàn)樗麌谫Y者提供融資功能使其能夠獲得成本相對(duì)低廉而又便捷的融資。而這必然需要貨幣發(fā)行國有一個(gè)高度發(fā)達(dá)的、有深度和廣度從而富有彈性的金融市場。美國著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家巴里·埃森格林就說：要想讓一國貨幣成為國際貨幣，該國必須要有高度發(fā)達(dá)的金融市場。我國某位專家也指出，在19世紀(jì)末的時(shí)候，盡管美國經(jīng)濟(jì)規(guī)模已經(jīng)超過英國，美元之所以難以躋身國際貨幣之列，主要是因?yàn)槠淙狈σ粋€(gè)具有深度和廣度、可靠而開放的金融市場。

其實(shí)，對(duì)于一個(gè)發(fā)達(dá)完善、有深度有廣度的金融市場的需求，不僅來自國外投資者，也來自貨幣發(fā)行國自身。一國貨幣成為國際貨幣后，跨境資本流動(dòng)必然增加，如果該國缺乏一個(gè)有深度有廣度的金融市場（尤其是外匯市場），當(dāng)資本流出流入不均衡時(shí)，該國實(shí)體經(jīng)濟(jì)就會(huì)面臨對(duì)不對(duì)稱的沖擊：當(dāng)資本集中流入時(shí)，利率會(huì)下行，本幣匯率面臨升值壓力或被迫大幅升值，容易導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)過熱，而出口部門則面臨國際市場競爭力下降的壓力；當(dāng)資本集中流入時(shí)，利率則會(huì)上行、匯率出現(xiàn)貶值，容易演變成貨幣危機(jī)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門則可能因?yàn)橘Y本流出、利率上行而遭遇破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。我們的一項(xiàng)實(shí)證研究也表明，具有發(fā)達(dá)金融市場的國家，在面臨國際資本沖擊時(shí)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)受到的不利影響相對(duì)較小，宏觀經(jīng)濟(jì)更容易維持穩(wěn)定。

我國的金融市場仍處于發(fā)育階段，離成熟有較大距離。我國的社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)體制是從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌而來。此前，我國基本上沒有“市場”，也就是所謂的零基礎(chǔ)。當(dāng)前，我國經(jīng)濟(jì)仍處于轉(zhuǎn)軌過程之中。“轉(zhuǎn)軌”則是意味著市場化程度不足，意味著市場仍處于“進(jìn)化”階段。要發(fā)揮市場機(jī)制的作用，不僅要加快制度建設(shè)，也需要時(shí)間來培育培養(yǎng)市場。相對(duì)于我國的商品市場，我國金融市場的成熟程度可能更低些。我國的股票市場對(duì)外開放程度仍然較低，盡管外資可以通過QFII、RQFII以及滬港通、深港通投資A股，但是與發(fā)達(dá)國家以及部分新興市場國家相比，在制度上對(duì)外資的限制還很多，從持有的市值比重來看，也很低。我國的期貨市場，無論是商品期貨還是金融期貨，外資能夠參與的程度更低。我國的外匯市場遠(yuǎn)不夠成熟，缺乏深度和廣度。匯改12年以來，盡管官方也很注重外匯市場的建設(shè)，但是市場上對(duì)于人民幣匯率的預(yù)期基本上是一邊倒，我國的外匯市場仍然缺乏必要的深度和廣度。相對(duì)來說，我國的債券市場的市場化程度較高，對(duì)外開放的程度也最高，但是由于無法打破“剛兌”，離成熟也有一定的距離。

“讓金融以本國為主”

在“贏家通吃”的國際貨幣體系格局下，人民幣不能躋身為頭號(hào)國際貨幣而只能處于相對(duì)次要地位時(shí)，人民幣國際化帶來的實(shí)際收益極其有限，因此，絕不能為了國際化而國際化，尤其不能以犧牲國內(nèi)利益相對(duì)偏激進(jìn)的方式來推進(jìn)人民幣國際化，國際化應(yīng)該圍繞服務(wù)本國為主。

中國的金融改革與開放應(yīng)該以服務(wù)本國實(shí)體經(jīng)濟(jì)和提高金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效率為根本遵循和出發(fā)點(diǎn)，尤其是與人民幣國際化比較密切的改革，諸如人民幣匯率體制改革、資本項(xiàng)目可兌換等，應(yīng)該從本國實(shí)體經(jīng)濟(jì)需要出發(fā)來推進(jìn)，絕不能是為了方便、滿足或迎合國外投資者持有人民幣的需要而提前開放、過度開放。endprint

筆者反對(duì)以金融開放來促內(nèi)部金融改革的做法。中國改革開放初期，在很多實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域確實(shí)存在著以優(yōu)先對(duì)外開放來倒逼改革的做法，并且取得了很好的效果，但是我不認(rèn)為這種經(jīng)驗(yàn)適合于金融領(lǐng)域。實(shí)體領(lǐng)域的改革，尤其是改革開放初期，可以摸著石頭過河，行，繼續(xù)推進(jìn)；不行，可以關(guān)了，影響不會(huì)很大。而金融領(lǐng)域的開放則不然，尤其是在今天中國已經(jīng)比較充分融入全球經(jīng)濟(jì)一體化的情況下，一旦開放就很難走回頭路。

過去兩年我國在涉及資本流動(dòng)的外匯管理領(lǐng)域并沒有改變政策而僅僅是一些優(yōu)化、細(xì)化規(guī)定和程序上的舉措，就已經(jīng)引起了國際投資者的激烈反彈和責(zé)難。另外一個(gè)反對(duì)的理由的是，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資本流出流入相對(duì)緩慢和金額較小，而金融領(lǐng)域的資本流出流入往往不僅是金額巨大、而且來去迅速，如果國內(nèi)配套措施跟不上，資本的大進(jìn)大出、快進(jìn)快出將嚴(yán)重沖擊實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融領(lǐng)域的安全。在國際上，金融領(lǐng)域過早過度開放，從而導(dǎo)致貨幣危機(jī)、經(jīng)濟(jì)危機(jī)的案例并不鮮見。

從當(dāng)前人民幣國際化程度相對(duì)于落后中國在國際地位來看，我們確實(shí)有必要積極加快推進(jìn)人民幣國際化，歸根到底是要靠加快推進(jìn)整個(gè)金融領(lǐng)域的改革來實(shí)現(xiàn)，而不能是圍繞人民幣國際化的修修補(bǔ)補(bǔ)式的改革。金融改革要緊緊圍繞服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)這一宗旨展開，大力治理金融亂象，真正建立起保護(hù)中小投資者利益的監(jiān)管體制，實(shí)現(xiàn)良好的金融秩序。如果部門利益和地方利益優(yōu)先，金融監(jiān)管軟弱無力，內(nèi)幕交易、龐氏騙局、金融欺詐等金融亂象叢生、風(fēng)險(xiǎn)不斷，人民幣就不會(huì)具有良好的國際信譽(yù)，人民幣國際化也不可能行穩(wěn)致遠(yuǎn)。在當(dāng)前的金融監(jiān)管格局下，各個(gè)部門的金融改革應(yīng)該緊緊圍繞大國戰(zhàn)略，有大局觀、大局意識(shí)，從大局出發(fā)，而不應(yīng)糾結(jié)于部門利益。

2008年9月美國爆發(fā)金融經(jīng)濟(jì)危機(jī)，大約到2010年，美國的金融秩序就得以恢復(fù)，此后至今美國基本上沒有再出現(xiàn)什么大的金融風(fēng)險(xiǎn)事件。反觀我國，2010年以來金融風(fēng)險(xiǎn)事件持續(xù)不斷，大的事件諸如2013年中的錢荒、2014年下半年至2015年上半年的日漸瘋狂的股市配資、2015年中的股票市場異常波動(dòng)、2016年初的熔斷和股匯市雙震、2015年中至2017年初的人民幣大幅貶值和資本大量流出、2016年末的債市危機(jī)，還有持續(xù)時(shí)間較長的影子銀行、以e租寶為典型的P2P亂象、以昆明泛亞為典型的各類地方交易所亂象、金融同業(yè)業(yè)務(wù)和資管業(yè)務(wù)野蠻生長、金融內(nèi)部杠桿不斷攀升等。

在上世紀(jì)30年代，英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家凱恩斯就說過一句經(jīng)常被人引用的話：“最重要的是，讓金融以本國為主?！比嗣駧艊H化也應(yīng)該是服從和服務(wù)于我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)以及金融業(yè)的發(fā)展為主。

（作者為北京金融衍生品研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，編輯：袁滿）endprint