動力抑或負擔？
——高管聲譽雙重治理效用研究述評與展望

徐 寧, 吳皞玉, 王 帥

動力抑或負擔？
——高管聲譽雙重治理效用研究述評與展望

徐 寧, 吳皞玉, 王 帥

（山東大學 管理學院，山東 濟南 250100）

高管聲譽是公司治理研究領域的一個重要議題，近年來累積了諸多有價值的研究成果，但并未取得一致性結論。高管聲譽究竟能夠給予高管動力，還是成為負擔？本文通過對高管聲譽及其治理效用研究文獻的回顧與梳理，概括了高管聲譽內涵界定的貢獻觀、能力觀與綜合觀三種觀點，厘清了影響高管聲譽形成的多種因素。繼而闡釋了有效契約假說與尋租效應假說及其理論基礎，并以高管聲譽所具有的長期性、約束性、內隱性、易損性等獨特屬性出發(fā)揭示了高管聲譽“雙刃劍”效用產生的原因，構建了高管聲譽效用研究的理論框架?；诖耍槍Ω吖苈曌u對公司績效、盈余管理、高管報酬、利益相關者行為、公司戰(zhàn)略決策、資源獲取等因變量的雙重效用以及影響其治理效用強弱的情境因素進行了梳理。最后對尚待研究的前沿問題予以展望，以期為后續(xù)研究及企業(yè)實踐提供有益參考。

高管聲譽；雙重治理效用；利益相關者；情境因素

一、引 言

所有權與經營權的分離、委托人與代理人的利益偏差以及信息的不對稱，導致了“逆向選擇”與“道德風險”問題，從而產生了代理成本。公司治理機制的合理設計是對代理人進行激勵與約束的重要路徑。有效的高管激勵契約是促進委托人與代理人利益趨同的關鍵治理機制之一（Jensen和Meckling，1976）。然而，隨著實踐的發(fā)展，薪酬、股權等顯性激勵的弊端日益凸顯，尤其是2001年安然丑聞的出現(xiàn)，學者們對其進行了重新審視。最具代表性的觀點是Bebchuk和Fried（2003）提出的管理層權力理論，認為由于管理層權力的存在與監(jiān)督機制的缺失，激勵契約的制定與實施有可能被管理層所控制。席卷全球的金融危機以及部分公眾公司的財務造假事件，更加暴露了顯性激勵契約的不完備性。而在顯性激勵機制難以發(fā)揮預期效用，代理人行為也無法準確觀測的情況下，聲譽效應（reputation effect）可以用來解決長期博弈狀態(tài)下的委托代理關系（Radner，1981）。聲譽作為一種無形資產，高管可能會因為該項資產的升值而獲得內在的激勵，或者是為了維持或提升該項資產的價值而減少市場投機行為。因此，在實踐界竭盡全力找尋解決方案的同時，理論界也開始將關注點放在能夠對高管產生激勵與約束雙重效用的聲譽契約上面。

在學術界，對激勵問題研究的理論基礎經歷了從單次博弈到動態(tài)博弈的演進過程。早期委托代理理論的前提是委托人與代理人之間的一次博弈關系。20世紀80年代以后，經濟學家將動態(tài)博弈理論引入到委托代理關系的研究中，論證了在重復代理關系情況下，聲譽機制對代理人的隱性激勵作用（黃再勝，2004）。高管期望能夠在未來獲得更高的報酬、職業(yè)發(fā)展和持續(xù)合作機會，因此會更加看重自己的聲譽，從而為了長遠的利益考慮而放棄短期利益（張維迎，2005）。Wong和Boh（2010）也指出，聲譽機制可以削弱組織中存在的信息不對稱性以及減少運營中所存在的不確定性。近年來，學者們對高管聲譽的治理效用進行了更加深入的研究，形成了諸多有價值的研究成果，但并未取得一致性結論。正如Zavyalova等（2016）所總結的那樣，有研究表明良好聲譽是有利的，因為它能夠給組織帶來社會資本與商譽方面的增量，但也有學者指出，良好聲譽是一種負擔，可能會引起更多的利益相關者關注，如果出現(xiàn)負面事件，其所帶來的對預期的違背將會產生更嚴重的后果。因此，聲譽對于高管而言，究竟能夠給予他們動力？還是成為負擔？兩種結果會在什么樣的情境下發(fā)生？這些問題均值得深入研究。

本文主要的研究貢獻在于：第一，在對有關高管聲譽及其治理效用的研究文獻進行梳理的基礎上，對高管聲譽的內涵、形成、獨特屬性、治理效用及情境因素等內容進行了系統(tǒng)的挖掘與闡釋，構建了高管聲譽治理效用研究的理論框架，并提出了未來重點研究的潛在方向，為后續(xù)研究提供了有益參考；第二，闡釋了有效契約假說與尋租效應假說以及對應的理論基礎——傳統(tǒng)委托代理理論與行為委托代理理論，并從高管聲譽自身具有的獨特屬性出發(fā)，深入剖析了高管聲譽在公司治理層面體現(xiàn)的“雙刃劍”效用及其產生的原因，豐富與拓展了高管聲譽理論研究的內容；第三，從動態(tài)權變視角出發(fā)，對影響高管聲譽治理效用強弱的情境因素進行了總結與闡釋，為實踐者制定具有針對性與適用性的高管聲譽激勵與約束契約提供了理論借鑒。

除引言之外，本文內容安排如下：第二部分介紹了高管聲譽的內涵與形成路徑；第三部分是對高管聲譽雙重治理效用理論假說的闡釋、高管聲譽獨特屬性的分析以及理論框架的建構；第四部分對高管聲譽雙重治理效用的實證研究進行了梳理與評價；第五部分對影響高管聲譽治理效用的情境因素進行了歸納與總結；第六部分是結論與研究展望，包括主要研究結論、管理啟示與未來應該拓展的研究方向等內容。

二、高管聲譽的內涵與形成

（一）高管聲譽的內涵

一般而言，有關聲譽的研究聚焦于公司與個體兩個層面。在公司層面，聲譽被認為是他人對一個公司較長一段時期內的評價。因此，公司聲譽是一種無形資產，可以帶來競爭優(yōu)勢，對公司具有重要意義。公司需要與不同的利益相關者保持良好的關系（包括供應商、股東與顧客等），且通常要通過媒體或其他公共關系等方面的努力來管理聲譽。個體層面的聲譽被認為是他人對一個人的品質或行為的認知。這激勵著人們?yōu)榱藙?chuàng)造并保持一個對他們有利的聲譽而管理他們的形象。因此，他們的行為要與人們的期望保持一致（Ranft，2006）。高管聲譽屬于個體層面的聲譽，學者們對高管聲譽有不同的內涵界定。本文將學者們的界定分為三種類型（如表1所示）：一是貢獻觀，從高管貢獻的角度來界定聲譽；二是能力觀，從高管能力的角度來界定聲譽；三是綜合觀，秉持該觀點的學者們認為，聲譽既是高管能力的體現(xiàn)，也是高管貢獻的反映。

表1 高管聲譽內涵界定

高管聲譽與公司聲譽有怎樣的聯(lián)系與區(qū)別呢？ Fombrun（1996）指出，高管聲譽是公司聲譽的一種重要構成。Fetscherin（2015）也指出，高管聲譽與公司聲譽是一對相互交織的概念，兩者相互影響。Tadelis（1998）通過建立一般均衡動態(tài)模型后發(fā)現(xiàn)，良好的聲譽是稀缺的，能夠帶來聲譽租金，因此個人聲譽和企業(yè)聲譽都能夠激勵代理人。Weng和Chen（2017）通過實證研究發(fā)現(xiàn)，高管聲譽與公司聲譽都會對公司績效產生積極影響，但高管聲譽作用的持久性與延展性要優(yōu)于公司聲譽。

（二）高管聲譽的形成

由文獻梳理可知，高管聲譽的形成受到公司披露的信息、利益相關者評價、媒體傾向性以及高管的個人特質等因素的影響。

第一，公司信息披露?；谛盘柪碚?，企業(yè)披露的信息會影響高管聲譽，正面的信息會對高管聲譽有積極作用，而負面信息會對高管聲譽有一定的損害。高管聲譽是高管才能向外界輸出的重要信號，而公司績效是高管能力與品質的關鍵表現(xiàn)。因此，企業(yè)披露的財務指標、資本市場指標等會影響高管聲譽的形成。Johnson等（1993）選擇36個行業(yè)的大約900位高管的時間序列面板數據作為樣本，用證券分析師對經理人表現(xiàn)的年度評價對高管聲譽進行衡量，研究表明，財務指標與高管聲譽之間具有正相關關系，該類指標反映了資本市場指標難以傳遞的有關高管能力方面的信息。Kaplan等（2015）選擇MBA學生作為參與者進行實驗研究后發(fā)現(xiàn)，CEO聲譽主要取決于公司披露的財務績效。當公司績效較好時，高管會獲得較高的聲譽（Wade等，2006），但當出現(xiàn)負面信息時，經理人市場會將其歸因為管理層的失?。℅raham等，2004）。

第二，利益相關者的評價。Walker（2010）指出，聲譽不僅來源于被評價組織自身的努力，而且有賴于外部評價方是否能夠正確、有效的感知和評價，是一種存在于組織間的相對概念。因此，聲譽嵌入在利益相關者構成的網絡關系中。比如，顧客對企業(yè)提供產品和服務的滿意度會影響企業(yè)信度以及高管聲譽，企業(yè)作為產品和服務的提供方，顧客對于產品和服務的滿意度會直接影響顧客對企業(yè)及高管的信任度，繼而影響高管聲譽。

第三，媒體報道的傾向性。媒體報道會因為其主觀動機而帶有一定的偏向性，這樣的偏向性會對高管聲譽有一定影響。Hayward等（2004）認為名人CEO的出現(xiàn)是媒體報道將公司的優(yōu)秀業(yè)績歸功于CEO的結果。Miller（2006）在研究媒體對財務舞弊的監(jiān)督作用時指出，媒體做出的企業(yè)報道會更多地考慮讀者興趣，而讀者親自驗證真實性的概率也較低。醋衛(wèi)華和李培功（2015）也指出，相當一部分的媒體追捧報道并非是由于企業(yè)的出色業(yè)績，真實動機是獲得該上市公司的廣告收入以及迎合公眾偏好。

最后，部分研究發(fā)現(xiàn)高管的個人特質也會影響高管聲譽。比如，F(xiàn)etscherin（2015）運用跨學科的分析方法進行研究發(fā)現(xiàn)，CEO任期（經驗）、學歷、體格特征等會影響CEO聲譽，繼而影響公司聲譽與業(yè)績。

三、高管聲譽雙重治理效用的理論假說與理論框架

（一）兩類假說及其理論基礎

由前文分析可知，由于高管聲譽本身具有的屬性與特征，加之公司披露的信息、媒體報道傾向性、利益相關者評價等因素對其形成的影響，高管聲譽能夠產生顯著的公司治理效用。學者們對該問題進行了理論研究，形成了截然不同的兩類假說——有效契約假說（efficient contracting hypothesis）與尋租效應假說（rent extraction hypothesis）。

有效契約假說認為，高管聲譽與公司價值之間具有正相關關系。Fama（1980）指出，聲譽可以解決來自勞動力市場的逆向選擇問題，也可以減少道德風險，這可能會增加公司的市場價值。公司中擁有良好聲譽的高管的數量與公司的績效呈正比。Milbourn（2003）也指出，當高管聲譽增加時，股東與高管之間的利益沖突會減弱，也就是說高管聲譽會降低代理成本。

尋租效應假說卻認為，具有較高聲譽的高管容易把精力放在自己的職業(yè)生涯以及維護自己的聲譽方面，從而忽略了公司的整體利益，因此，高管聲譽與公司價值之間具有負相關關系。一個人的聲譽越好，就越容易受到激勵去選擇低風險的項目，因為即使是一個小錯誤也可能會把他建立多年的聲譽毀掉（Holmstr?m，1999）。而這種風險規(guī)避型的戰(zhàn)略選擇傾向，會影響企業(yè)的技術創(chuàng)新甚至長遠發(fā)展。Mathew等（2004）通過構建理論模型發(fā)現(xiàn)，媒體傾向于將公司的戰(zhàn)略行為與績效過度歸因于高管的個人特質。而如果高管自身也相信了這種過度歸因，即完成了對其聲譽的內化（internalization），有可能會變得對于自己過去行為與能力產生過度自信。而當CEO過度自信導致其過分執(zhí)念于為高管帶來聲譽的行為，高管傲慢（hubris）隨之產生。

本文指出，兩種假說具有不同的理論基礎。有效契約假說以傳統(tǒng)委托代理理論為基礎，即認為高管通常具有風險規(guī)避（risk aversion）的傾向，而良好的聲譽可以提高高管的風險承擔水平，使之與股東利益趨于一致，避免高管的短期行為。尋租效應假說更多的是基于行為委托代理理論，即考慮高管的損失規(guī)避（loss aversion）特征，強調了高管出于對已有聲譽的維護而做出不利于股東與公司整體利益的行為。

（二）高管聲譽的獨特屬性：雙重效應產生的原因分析

高管聲譽雙重效應產生的原因在于其本身具有的獨特屬性，包括長期性、約束性、內隱性與易損性等特征。前兩者與有效契約假說框架下的高管聲譽積極效應相關，后兩者與尋租效應假說框架下的高管聲譽消極效應相關。

第一，長期性與約束性：有效契約效應產生的原因。由于長期利益可以激勵參與人建立自己的聲譽，實現(xiàn)一定時期內的合作均衡，因此在多次重復博弈的委托代理關系之下，競爭、聲譽等隱性契約才能夠發(fā)揮其預期的激勵效用（Milgrom和Roberts，1982）。也就是說，只有通過長期的重復博弈建立起包括能力、經驗等信號顯示，使經理人市場對高管個人產生認同，聲譽才能夠形成（Holmstr?m，1999）。不同于顯性激勵契約，聲譽是與高管的長期職業(yè)生涯相關聯(lián)的。因此，高管為了其長期的職業(yè)發(fā)展，會將自身利益趨同于股東利益，從而積極地為公司的長期利益做出貢獻。同時，在市場競爭較為充分的情況下，經理人聲譽是其努力和能力等信號的載體，將會影響其職業(yè)生涯、物質報酬以及利益相關方預期，從而約束其行為（Fama，1980）。Bednar等（2015）通過研究發(fā)現(xiàn)，高管為自身利益而選擇有爭議的治理行為時，會受到來自聲譽方面的懲罰，這將會抑制高管的這些潛在行為，發(fā)揮聲譽的社會控制功能（social culture function）。Cambini等（2015）也證實，一旦高管做出違背契約的行為，將遭受明顯的聲譽損失，高管會制約自己的行為以避免該項損失。因此，約束性也是高管聲譽能夠產生積極作用的原因之一。

第二，內隱性與易損性：尋租效應產生的原因。相對于薪酬等明確的契約，高管聲譽是復雜的且難以清晰表達的，也沒有明確的標準，對于高管聲譽的評價也多具有主觀性。Anderson和Shirako（2008）的研究表明，對他人的評價與評價主體的個人經歷、觀察角度相關。并且，聲譽的形成、作用與反饋等過程均受到多種因素的影響，并不具備規(guī)范的契約特征。如前文所述，媒體將公司績效過度歸因于高管個人，而高管也接受了這種過度歸因，將會導致其過度自信甚至是傲慢行為。這就是內隱性導致的問題。再者，高管聲譽作為一種重要的長期戰(zhàn)略資產，聲譽的形成需要經歷較長的過程，較為脆弱、容易受到損傷（Milgrom和Roberts，1982）。一旦高管行為陷入道德或法律的困境，聲譽較好的高管也會受到更多的關注與質疑（Ketchen等，2008）。但是，如果聲譽受損，經理人可以通過一些提升信譽的行為由此修復聲譽（Cianci和Kaplan，2010），與高管相關的積極信息會對處于危機中的高管聲譽有明顯的修復作用（Sohn和Lariscy，2012）。這樣會強化高管“損失規(guī)避”的動機，從而使高管聲譽對公司的長期投資、風險決策等產生負面作用。

（三）理論框架

近年來，以兩種假說為基礎，學者們對高管聲譽的治理效用進行了諸多研究，主要集中于公司績效、盈余管理、高管報酬、利益相關者行為、公司戰(zhàn)略決策、公司資源獲取等不同維度的影響。在研究過程中，多數文獻證實了高管聲譽具有“有效契約”與“尋租”兩個方面的“雙刃劍”效應。學者們同時發(fā)現(xiàn)，高管職業(yè)生涯、聲譽信號的發(fā)出與接受者類型、公司治理有效性與公司基本特征等因素是影響高管聲譽治理效用的主要情境變量。因此，根據文獻梳理與回顧，本文將高管聲譽治理效用研究的理論框架總結如圖1所示。

四、高管聲譽雙重治理效用的實證檢驗

通過文獻梳理發(fā)現(xiàn)，高管聲譽的雙重治理效用同時存在。除對于外部資源獲取的單一積極效應之外，高管聲譽對于公司績效、盈余質量、高管報酬、利益相關者行為、公司戰(zhàn)略決策等均具有兩個方面的“雙刃劍”效應。

第一，高管聲譽對公司績效的影響。Koh（2011）選擇1987—2003年間獲得269個獎項的189位名人企業(yè)家作為研究對象，這些獎項是在安永（Ernst & Young）以及具有高發(fā)行量的商業(yè)期刊等組織的評比中獲得的。實證檢驗表明，名人高管對公司財務報表質量與公司績效有正向影響。當CEO獲得第一個獎項之后，衡量公司績效的財務指標與市場回報率均會增加。同時，資本市場會認為該公司具有長期的投資價值。但Wade等（2006）也發(fā)現(xiàn)，當CEO剛剛以其專業(yè)性而獲得聲譽的時候，股東們對此是十分重視的，這體現(xiàn)在最初的股票回報上面，但隨著時間的推移，這種效應會逐步減弱直至變?yōu)樨撔etscherin（2015）通過研究發(fā)現(xiàn)，CEO聲譽對企業(yè)績效既有積極的影響，也有消極的影響。通過將CEO聲譽進行建構之后發(fā)現(xiàn)，誠實和謙虛等個性特征可以對企業(yè)績效產生積極的影響，崇尚權術（machiavellianism）與自戀等特征卻對企業(yè)業(yè)績產生消極的影響。

圖1 高管聲譽治理效用研究的理論框架

第二，高管聲譽對盈余管理的影響。Francis等（2008）提出了一個有趣而重要的問題：CEO聲譽會影響企業(yè)的盈余質量嗎？他們選擇標準普爾500家上市公司1992—2001年間的CEO作為樣本，運用新聞媒體中的報道頻次作為CEO聲譽的代理變量，運用面板數據檢驗后發(fā)現(xiàn)，CEO聲譽與盈余質量之間呈負相關關系。作者解釋說，那些更具挑戰(zhàn)性的企業(yè)可能需要聲譽更好的管理者。Malmendier和Tate（2009）的數據基礎是作者手工收集的在1975—2002年間獲得相關獎勵的CEO們，經驗證據表明，CEO獲得獎勵之后更傾向于進行盈余管理。在治理水平較差的公司中發(fā)現(xiàn)了以下現(xiàn)象：盡管公司績效會下降，但高管的薪酬會在獲獎之后的三年內持續(xù)增長。

第三，高管聲譽對高管報酬的影響。首先，高管聲譽不僅會影響高管報酬業(yè)績敏感性，也會影響高管報酬水平。Milbourn（2003）建立了一個基于股票價格的經理人最優(yōu)契約模型，該模型以股東的可觀察信息、無折現(xiàn)等為前提假設，以經理人聲譽作為其管理能力的信號，得出結論：經理人聲譽水平越高，以股權為基礎的報酬—業(yè)績敏感性越大。Wade等（2006）運用《財富世界》年度CEO獲得者來對CEO聲譽進行衡量，研究發(fā)現(xiàn)，高管聲譽對于其薪酬有正向影響，這種影響大于業(yè)績差異帶來的影響。但兩者關系受到公司績效表現(xiàn)的調節(jié)作用，當凈資產收益率為正值時，高管聲譽對其薪酬有正向影響，當凈資產收益率為負值時，在同等的業(yè)績水平之上，具有較高聲譽的高管卻獲得了更低的報酬。其次，高管聲譽影響了高管團隊薪酬水平。Sanchez-Marin和Baixauli-Soler（2014）運用來自于西班牙聲譽監(jiān)測機構的CEO聲譽數據進行實證檢驗后發(fā)現(xiàn)，具有較高CEO聲譽的公司，其高管團隊薪酬水平也越高。高管聲譽同時影響了他人對薪酬的評價。Kaplan等（2015）通過研究發(fā)現(xiàn)，參與者對CEO薪酬的評價受到CEO聲譽的影響，與擁有較好聲譽的CEO相比，擁有較差聲譽的CEO得到非專業(yè)投資者支持的比率較低，而非專業(yè)投資者對CEO薪酬公平性的認知在兩者之間起到中介作用。

第四，高管聲譽對利益相關者行為的影響。聲譽嵌入于社會網絡中，特別是其利益相關者構成的網絡關系之中。CEO聲譽會顯著影響利益相關者的期望、溝通渠道的拓展、給支持者傳遞信息的需求等多個維度（Gaines-Ross，2000）。Jian和Lee（2011）對CEO聲譽與公司資本投資之間的關系進行研究后發(fā)現(xiàn)，股票市場中的投資者多傾向于投資具有較高聲譽的CEO所管理的公司。CEO聲譽可以減弱股票市場對于成長前景較弱的公司的負面反應。Sohn和Lariscy（2012）為CEO聲譽作為一種戰(zhàn)略資源在公司危機處理中與處理后的積極作用提供了經驗證據。具體而言，較好的CEO聲譽可以減輕在危機發(fā)生后許多利益相關者對公司的負面認知。畢楠等（2015）研究發(fā)現(xiàn)高聲譽企業(yè)家進行品牌延伸時會受到消費者更高的評價。Park等（2014）以戰(zhàn)略領導力等級的權力演變?yōu)榛A，實證檢驗了CEO聲譽在管理者被解雇事件中的作用。根據替罪羊理論（scapegoating theory）的觀點，作者發(fā)現(xiàn)，CEO聲譽降低了CEO被解雇的可能性，但是當面臨較差的公司績效之時，卻增加了這種可能性。

第五，高管聲譽對公司戰(zhàn)略決策的影響。Cho（2016）以社會心理學的身份控制理論（identity control theory）為基礎，通過實證檢驗發(fā)現(xiàn)，擁有較高聲譽地位的高管傾向于為被并購公司支付較低的溢價，而當先期公司績效偏離于行業(yè)平均回報率的時候，這種傾向會所有改變，即支付較高的溢價。該研究也同時發(fā)現(xiàn)，當高管剛剛獲得較高聲譽獎勵的時候，并購溢價會進一步增加。作者提出，高管聲譽具有明顯的“雙刃劍”效應，在發(fā)揮激勵效應的同時，高管有時也會迫于期望創(chuàng)造出與其聲譽地位相匹配的公司未來績效而感到壓力，以致做出有利于其個人聲譽而非公司整體利益的戰(zhàn)略決策，尤其是當聲譽被高管完全內化之后，這種影響會更加強烈。

第六，高管聲譽對公司資源獲取的影響。高管聲譽作為公司的無形資產，可以為公司帶來更多的機會（Ketchen等，2008）。依據社會認同理論，高管聲譽會影響組織內個體以及潛在求職者對組織的認同感，潛在求職者會主動追尋具有高聲譽的管理者。Gaines-Ross（2000）實驗證明，80%的求職者認為CEO聲譽是考慮工作場所是否符合預期的重要因素。具有良好的高管聲譽可以幫助企業(yè)尋求更符合職位要求、企業(yè)文化的求職者，有利于獲得更加匹配的人力資源。姚冰湜等（2015）發(fā)現(xiàn)，高聲譽CEO會著重關注于外部環(huán)境的動態(tài)變化以及外部信息的獲取，為團隊增加了異質性的信息資源。孫俊華和陳傳明（2009）以332家中國制造業(yè)上市公司為樣本研究發(fā)現(xiàn)，具有良好聲譽的企業(yè)家能夠通過自我關系網絡和企業(yè)關系網絡獲得的資源越多，企業(yè)能夠獲得的外部資源也就更為豐富。因此，高管聲譽在社會關系網絡中扮演著重要角色，可以影響企業(yè)對于外部資源的獲取。

五、影響高管聲譽治理效用的情境因素

從動態(tài)權變視角出發(fā)，高管聲譽治理效用的發(fā)揮會受到多種情境因素的影響。通過文獻梳理發(fā)現(xiàn)，高管職業(yè)生涯、聲譽信號的發(fā)出與接收者類型、公司治理有效性以及公司基本特征等是影響高管聲譽治理效用的主要情境因素。

第一，高管職業(yè)生涯。Rosen（1982）認為，伴隨著高管職業(yè)生涯的發(fā)展，聲譽機制對代理人的隱性激勵作用會逐步弱化，也就是說，在高管職業(yè)生涯的早期，聲譽契約具有更為顯著的效用。但也有學者認為，聲譽機制可以跨越時間因素的限制，比如Milgrom和Roberts（1982）證明，當聲譽被作為可交易性的資產時，聲譽機制同樣能夠對處于職業(yè)生涯晚期的代理人提供有效激勵。Tadelis（1998）在此基礎上也提出，聲譽會對代理人提供跨越職業(yè)生涯的長期性激勵。他進一步強調了在不同職業(yè)生涯階段，對代理人提供激勵的聲譽來源也不同，處于職業(yè)生涯早期的代理人由于關注于未來報酬而盡力維護個人聲譽，處于職業(yè)生涯晚期的代理人則更加看重企業(yè)聲譽的價值。黃群慧和李春琦（2001），張維迎（2005）均指出，經營者的長期預期是高管聲譽機制形成和發(fā)揮作用的基礎。因此，高管對職業(yè)生涯的規(guī)劃會影響其對聲譽的在意程度。

第二，聲譽信號的發(fā)出與接受者類型。根據信號理論，通過設計良好的信號作為載體，高管才能夠建立起聲譽。信號的發(fā)出者與接受者類型會顯著影響聲譽形成與作用的過程。Boivie和Graffin（2016）的研究表明，分析師聲譽、CEO聲譽與公司聲譽之間是相互影響與相互關聯(lián)的，來自不同主體的聲譽信號會共同影響公司業(yè)績。Bednar等（2015）發(fā)現(xiàn)，當高管的行為受到質疑時，聲譽懲罰（reputational penalties）的效用將根據信息接收者的不同而具有差異。比如，外部證券分析師與同行管理者兩類接收者對于管理者采用毒丸計劃（poison pills）的解釋明顯不同。這表明，聲譽發(fā)揮的約束功能更具有隨機性，聲譽信號本身與傳遞信號的過程都會影響其效用。Weng和Chen （2017）通過實證研究發(fā)現(xiàn)，CEO聲譽與公司聲譽都會對公司績效產生積極影響，但CEO聲譽作用的持久性與延展性要優(yōu)于公司聲譽。

第三，公司治理有效性。Sanchez-Marin和Baixauli-Soler（2014）在研究高管聲譽對高管團隊薪酬影響的同時，檢驗了公司治理有效性的調節(jié)作用。研究發(fā)現(xiàn)：相比外部所有者控制的公司，高管聲譽與高管薪酬的正向聯(lián)系在內部管理者控制的公司更加顯著；董事會的監(jiān)督效應對高管聲譽與高管薪酬之間的關系產生了顯著的負向調節(jié)作用。作者解釋道，在不完善的公司治理體系之下，董事會僅僅是為了將合法性信息進行外部傳遞，而非真正以組織或者利益相關者的利益為出發(fā)點進行監(jiān)督。因此，治理主體之間的權力制衡、董事會治理等因素會影響聲譽效用的實現(xiàn)。

第四，公司基本特征。行業(yè)特性、公司規(guī)模等也會影響高管聲譽的治理效用。Johnson（1993）通過研究表明，高管聲譽與公司績效之間的關系強弱在不同行業(yè)之間存在差距。Stern等（2014）在研究以高科技為主導的行業(yè)內企業(yè)創(chuàng)立者的聲譽和地位對與新建立企業(yè)進行聯(lián)盟的影響時，認為對于科技敏感度較高的產業(yè)而言，在與新建立公司聯(lián)盟時，高管需要面對相當大的不確定性。由于各個行業(yè)的特性不同，高管聲譽所產生的影響也會有差異。Malmendier和Tate（2009）的研究表明，在規(guī)模較大的公司中由CEO獲獎帶來的聲譽與權力的增加會惡化委托代理問題。

需要強調的是，相對于其他公司治理機制，高管聲譽的形成及治理效用的實現(xiàn)并沒有十分明確的模式與路徑，其影響因素也更復雜。所以，在較大程度上會受到高管個人經歷及心理因素的影響，比如，張維迎（2005）指出，長期導向型的高管可能會更在意自己的聲譽。然而，目前對于情境變量的研究忽視了上述因素。

六、研究結論與展望

（一）研究結論

通過對高管聲譽研究文獻的回顧與梳理，本文得出以下結論：第一，學者們通常從貢獻觀、能力觀與綜合觀三種范式出發(fā)界定高管聲譽的內涵，同時也發(fā)現(xiàn)，高管聲譽的形成路徑受到公司信息披露、利益相關者評價、媒體報道傾向性、高管個人特征等因素的影響；第二，有關高管聲譽治理效用的理論研究體系中存在兩類假說——有效契約假說與尋租效應假說，分別以傳統(tǒng)委托代理理論與行為委托代理理論為基礎，而高管聲譽的這種“雙刃劍”效應產生的原因是高管聲譽本身具有的獨特屬性，長期性與約束性決定了高管聲譽在有效契約框架下的積極效用，內隱性與易損性決定了高管聲譽在尋租效用框架下的消極效用；第三，高管聲譽會對公司績效、盈余質量、高管報酬、利益相關者行為、戰(zhàn)略決策、資源獲取等因變量產生雙重的治理效用，而從動態(tài)權變視角出發(fā)，這些治理效用會受到高管職業(yè)生涯、聲譽信號的發(fā)出者與接受者類型、公司治理有效性、公司基本特征等情境因素的調節(jié)作用。綜上所述，通過文獻梳理與理論分析構建了高管聲譽治理效用研究的理論框架，為高管聲譽乃至公司治理研究領域的深入與拓展提供了思路，同時也會為實踐者制定合理的高管聲譽激勵與約束契約提供有益借鑒。

（二）管理啟示

在契約不完備的情況下，對于擁有剩余控制權的高管來說，如何將其決策的外部性內部化從而使其對自身行為負責？諸如薪酬、股權等方面的顯性激勵手段的弊端日益凸顯，聲譽作為一種重要的公司治理機制被理論界與實踐界所關注。然而，通過筆者對多位高管的訪談發(fā)現(xiàn)，他們平日里對聲譽的作用有感覺，但難以表述，也沒有形成運用聲譽激勵完善公司治理和制度化的管理方法。這說明實踐中也需要系統(tǒng)的高管聲譽激勵理論來解釋現(xiàn)象和指導行為。本文通過文獻梳理與理論分析，明確了高管聲譽的內涵與特征、形成的影響因素、雙重治理效應及情境因素，為政策制定者構建以聲譽為核心的治理機制提供了理論參考。如果能夠通過優(yōu)化與完善高管聲譽評價體系，進一步影響高管聲譽的形成路徑，并有效利用各層次情境因素的交互作用，強化“有效契約效應”，弱化“尋租效應”，制定出合理的聲譽激勵及約束契約，從而提升企業(yè)的公司治理水平。

（三）研究展望與啟示

第一，在維度解構的基礎上對高管聲譽進行合理測量。目前文獻中多采用媒體曝光率（media counts）與高知名度獎項（high-profile awards）來測量高管聲譽。比如，Milbourn（2003）、Francis（2008）均將CEO媒體報道次數作為CEO聲譽的替代變量。Lafond（2008）對此表示了質疑，提出了三點理由：一是新聞媒體本身的專業(yè)性并不能保證；二是忽略了投資者等外部利益相關者對于CEO的評價；三是新聞媒體選擇報道對象的目的受到多種因素的影響，造成了對CEO聲譽衡量的偏差。Wade等（2006）、Koh（2011）認為高知名度獎項是由杰出的商業(yè)領域的專家公開評選出的，更能夠反映CEO聲譽。但該方式也并不完善，首先未考慮利益相關者評價這個關鍵維度，而且即使是相關專家公開評選，也會由于信息不對稱而導致偏差。因此，通過對高管聲譽的構成維度進行分析，完善高管聲譽的測量方式，是實證研究進一步深化的前提。

第二，鑒于高管聲譽的內在屬性，借鑒社會學與心理學等相關觀點，深入探討與闡釋高管聲譽的形成路徑。有學者認為，財務績效是難以客觀評價高管聲譽的，它與高管才能之間是松散耦合的：一是高管聲譽具有長期性質，財務績效卻是短期的，兩者之間并不直接相關；二是公司績效不僅僅取決于高管決策，也會受到行業(yè)與環(huán)境因素的影響。因此，應該借鑒社會學或心理學中的相關理論對高管聲譽的形成路徑及影響因素進行系統(tǒng)分析，綜合運用文獻分析、理論演繹以及對高管的深度訪談對聲譽進行解構，同時運用上市公司數據進行進一步驗證。

第三，高管聲譽治理效用的研究視角應實現(xiàn)從價值分配到價值創(chuàng)造的演進，并嘗試探究高管個人經歷及心理因素等情境變量的調節(jié)效應。目前對于高管聲譽治理效用的實證研究多基于價值分配視角，忽視了價值創(chuàng)造視角下的理論與實證研究。價值分配視角的研究主要探討在分配環(huán)節(jié)如何對剩余索取權與剩余控制權進行配置。價值創(chuàng)造視角則強調，公司治理的作用范圍不能僅涉及分配環(huán)節(jié)，而應延伸到生產過程中，對資源配置發(fā)揮一定的效用，從而影響企業(yè)的技術創(chuàng)新。在當前公司治理研究領域中，已取得了較多支持價值創(chuàng)造視角的經驗證據，但鮮有研究對高管聲譽的價值創(chuàng)造效應進行深入探討。而由于高管聲譽具有的長期性與約束性等特征，如果將其作為一種隱性激勵契約，可能會減少高管對短期或個人利益的關注，從而對公司創(chuàng)新產生促進作用。但高管也可能會為了維護自身聲譽而拒絕承擔較高的風險，反而會抑制公司的技術創(chuàng)新。而高管聲譽對于技術創(chuàng)新究竟能夠產生怎樣的影響？受到何種情境因素的影響？這是值得探討的主題。此外，近期文獻以高管心理特征或個人經歷作為研究對象（Sunder等，2017；Bernile等，2017）。而鑒于高管聲譽對高管行為的作用過程，其心理與經歷等也應該作為情境因素引入到高管聲譽治理效用的研究框架之中。

第四，后續(xù)研究應通過對公司高管進行實地觀察、深度訪談等質性研究方法，“進入現(xiàn)場”接觸研究對象，運用單案例或者跨案例分析方法，對高管聲譽的作用機理進行更為深入的剖析。由于高管聲譽具有的內隱性特征，僅采用大數據樣本進行計量分析難以對其作用機理等內容進行準確的界定與闡釋。而單案例研究方法可以更好地闡釋單一情景下的高管聲譽對高管行為作用的動態(tài)過程，跨案例研究方法則遵從可復制的邏輯原則，從多個案例中歸納統(tǒng)一規(guī)律，以此提升結論的可靠性。上述方法可以在一定程度上克服實證研究的局限性。尤其是在中國特殊的制度環(huán)境及文化情境之下，研究高管聲譽激勵的治理效應及作用機理也需要借助案例研究等質性方法。

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Abstract: Executive reputation is an important issue in the field of corporate governance research.In recent years, many valuable research achievements have been accumulated, but do not reach a consistent conclusion. Will executive reputation be able to give executives power or become a burden?Based on a literature review of executive reputation and its governance effects, this paper summarizes contribution view, competence view and synthesis view of the concept of executive reputation and clarifies the factors that affect the formation of executive reputation. Secondly it interprets efficient contracting hypothesis and rent extraction hypothesis and their theoretical basis, reveals the causes of the“double-edged sword” of executive reputation from the perspectives of unique attributes such as longterm nature, binding, implicitness and vulnerability, and constructs the theoretical framework of the utility research of executive reputation. And based on this, this paper analyzes the dual utility of executive reputation on corporate performance, earnings management, executive compensation,stakeholders’ behavior, corporate strategy decision, corporate resource acquisition and other dependent variables, and the context variables that influence the strength of its governance effect. Finally, it gives a prospect for the outstanding frontier issues in order to provide a useful reference for further research and enterprise practice.

Key words: executive reputation; duel governance effect; stakeholder; context factor

（責任編輯：子 文）

Motivation or Burden? A Literature Review of Duel Governance Effect of Executive Reputation and Prospects

Xu Ning, Wu Haoyu, Wang Shuai
（School of Management, Shandong University, Ji’nan 250100, China）

F270

A

1001-4950(2017)10-0102-12

10.16538/j.cnki.fem.2017.10.007

2017-01-10

國家自然科學基金青年項目（71302089）；國家自然科學基金面上項目（71272120）；山東大學人文社科青年團隊項目（IFYT17040）；山東大學青年學者未來計劃項目（2017WLJH44）

徐 寧（1982—），女，山東大學管理學院副教授，碩士生導師；

吳皞玉（1995—），女，山東大學管理學院碩士研究生；

王 帥（1980—），男，山東濟南人，山東大學管理學院博士研究生。